Data: 22/11/2017

"Christmas rally has started" (From Morgan Stanley)

 

Os ativos de risco apresentaram ontem um movimento clássico e coordenado de “Risk-On”. Os movimentos, com menor magnitude, mas na mesma direção, persistem nesta manhã. Destaque para a alta de quase 2% no Petróleo neste momento. O Morgan Stanley resumiu de maneira muito ponderada o cenário de curto-prazo:

 

Christmas rally has started. After a six day winning streak, the MSCI EM equity index has hit its highest level since March with most of the increase seen in AxJ benefiting from its tech exposure. The Hang Seng has breached 30K hitting its highest level for a decade, causing our equity strategists to look for even more gains to come. 

 

Global liquidity remains ample suggesting that only a minor shift of the news flow towards constructiveness was required to push risky assets up once again. Despite China’s deleveraging strategy, it is important to emphasize that the 7-month increase in the PBoC's balance sheet through end of October was the fastest acceleration in years. Those looking at US yield curve flatness as a potential bearish risk factor may be reminded that during the last 30 years, it has taken at least a year after the initial inversion before the recession set in. The economy actually kept growing as the curve narrowed. 

 

A present from the Fed. The performance of the USD and the risk outlook remain negatively correlated which is a typical finding for a funding currency. Outgoing Fed Chair Yellen underlined the Fed stands ready to increase rates gradually citing dangers of inflation staying too low leading towards a damaging downside adjustment of long-term inflation expectations. Interestingly, 5Y/5Y breakeven inflation has declined by 14bps from its late October high now reaching levels last seen in July. Neither higher commodity prices nor China’s upside inflation surprises helped US inflation expectations, underlining the dominance of US wages and the perceived slope of its Phillips curve driving US inflation expectations. 

 

Low wages = high assets. Yellen's warning about the dangers of subdued inflation suggests that monetary authorities may aim for lower real rates and yields to push US capital expenditure growth, labor market tightness and ultimately wages. In addition, the de-risking of China’s corporate balance sheets does require the assistance of strong global economic growth which can be best granted with the US staying accommodative and the USD offered. This 'goldilocks scenario' has received a strong ‘go ahead’ by the content of the Fed Chair’s remarks. For us to turn bearish on assets we need to see either the emergence of higher US wage inflation or the Fed turning for other reasons towards a more hawkish reaction function. Meanwhile, we underline our bullish EM call. When DM real yield levels fall, EM assets look increasingly attractive. 

 

No Brasil, os jornais continuam dando enfoque a Reforma da Previdência. Segundo a mídia, ainda há resistência ao texto apresentado e ainda não há votos suficientes para a aprovação. A “Reforma” poderia ser ainda mais enxuta do que o previsto anteriormente. Acredito que estes ruídos sejam naturais, que uma reforma branda seja o cenário mais provável, mas que o texto ainda demanda articulação política para angariar os votos necessários. Este tipo de ruído faz parte do processo político e é natural que um jogo de demandas seja feito em busca de cargos e orçamento antes que os votos necessários sejam angariados. Tenho pouca sensibilidade, neste momento, para ter convicção na real probabilidade de aprovação da Reforma da Previdência, mas vejo um esforço e uma articulação grande por parte do Governo que, no passado, sempre levou a resultados positivos.




Data: 21/11/2017

Questões indiossicráticas afetando o humor para EM.

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade esta manhã. Algumas questões indiossicráticas e localizadas voltaram a afetar os países emergentes. Ontem foi o Chile, em reação ao primeiro turno das eleições presidenciais, e hoje é a Turquia, com a aparente pressão do Governo sobre a independência do banco central em um ambiente de inflação alta. 

 

Exceto por essas questões pontuais e localizadas, que podem afetar o humor de curto-prazo e trazer volatilidade a classe de ativos emergentes, o pano de fundo econômico continua construtivo. Os dados de exportações dos primeiros 20 dias da Coréia do Sul mostrou mais um mês de solidez. Vale lembrar que dado a abertura da economia coreana e sua corrente de comércio, as exportações do páis são vistas como uma proxy (um termômetro) do crescimento mundial. Segundo a Goldman Sachs: 

 

"Exports for the first 20 days of November grew 9% from a year ago, up slightly from +7% growth in the previous month. However, exports excluding ships (a better proxy for current external demand, in our view) strengthened firmly to 16%, up from 0% in October. On a per-day basis, exports excluding ships continued growing solidly, up 14% from a year ago. In level terms, they stayed broadly unchanged from their 3-year high recorded in October. Trade balance excluding ships recovered to a surplus of US$2.1bn." 

 

No Brasil, os jornais continuam dando destaque a Reforma da Previdência. O Governo, agora mais próximo ao Presidente da Câmara, vai tentar colocar o tema em pauta até o dia 6 de dezembro, segundo a mídia. Além disso, em breve uma nova campanha de marketing e convencimento para a população e a sociedade geral irá ter como foco e tema central o combate aos privilégios, em uma maneira mais sutil de colocar a sociedade e, consequentemente, o classe política favorável a Reforma.




Data: 21/11/2017

"Reflation" liderado pelos EUA.

 

A semana teve inicio com um movimento leve de “Reflation”, liderado pelos ativos dos EUA, com alta do dólar, abertura de taxas de juros e alta das bolsas. As commodities apresentaram dinâmica divergente, sem tendência definida. Vale destacar a continuidade do movimento de diversificação entre algumas classes de ativos e países específicos. 

 

O Chile foi um destes casos específicos. Após o primeiro turno das eleições mostrarem uma corrida eleitoral muito mais acirrada do que o esperado, o país observou uma forte depreciação de sua moeda e acentuada queda da bolsa. O movimento foi seguido por seus pares, mas em magnitude muito menor do que a apresentada pelo país. 

 

O mercado offshore de BRL mostrou estabilidade da moeda do Brasil, em clara performance relativa melhor do que seus pares. O EWZ – ETF de bolsa do Brasil negociada em NY – apresentou mais um dia de alta. A recuperação dos ativos locais parece uma clara reação a melhora no fluxo de noticias que envolve a Reforma da Previdência. 

 

O cenário econômico para o país segue inalterado e relativamente construtivo. O IBC-Br – espécie de PIB mensal coletado pelo BCB – apresentou alta de 0,4% MoM, dentro das expectativas do mercado. O CAGED apresentou criação superior a 75 mil postos de trabalho em outubro, acima das expectativas. A recuperação do crescimento segue em curso, mesmo que em velocidade ainda gradual. 

 

Mantenho meu cenário central inalterado, com posições construtivas e bem distribuídas entre os principais ativos locais (BRL, Ibovespa e Juros), aliada a posições tomadas em juros nos EUA, vendido em AUD e com pequenos hedges na vol de FX, Rates e Equities nos EUA. Sigo administrando ativamente os tamanhos e instrumentos das posições. 




Data: 21/11/2017

Cenário político turvo na Alemanha. Novas restrições na China.

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade, com leve viés negativo, após as negociações para a formação de um governo de coalização na Alemanha falharem. Não perece que o cenário político no país será um vetor determinante para a economia local e/ou global, mas a incerteza pode trazer alguma volatilidade de curto-prazo. 

 

O Citibank fez um bom resumo das possibilidades de agora em diante: 

 

Chancellor Merkel will brief President Steinmeier about the situation this morning, after which all parties will deliberate internally on the next steps. We pointed the three options: 

 

Grand coalition: SPD would have to make U-turn – First, Merkel could (at least informally) attempt to build a Grand Coalition with the SPD. The centre-left party had chosen opposition after a very weak result in the election. By last night, there was no sign that it might change opinion, but we do not rule it out as splits in the party could emerge under pressure to avoid new elections. CDU and SPD have just formed a regional government in Lower Saxony within one week. Positions are largely aligned, relations good and new elections may make collaboration inevitable anyway. However, some in the SPD may demand that Merkel steps down. 

 

New elections: Complicated process – Germany has had early elections before (1972, 1983, 2005), but each time they took place after a lost confidence vote. That route is closed to Merkel. Under Art. 63 of the German constitution, the Bundestag would first have to elect a new Chancellor upon proposal by the President, which is possible with a relative majority after 14 days of nobody getting an absolute majority. The President can then within 7 days confirm the winner or dissolve Parliament, which would lead to early elections within 60 days. There is no deadline to launch the process, but if the SPD does not open up to a Grand coalition, it could start soon and elections could be held probably in January at the earliest. 

 

Minority government: Unusual but possible – Germany has not had minority federal governments before, and Merkel herself appeared to rule it out after the elections in September. However, the process described above makes it relatively straightforward to form. As the CDU’s programme is not particularly ambitious, Merkel might be able to obtain majorities for some policies such as modest tax cuts (with support from the SPD and FDP), increases in defence spending (FDP, AfD) and euro policies (SPD, Greens). A minority administration might be more stable than it appears as the opposition could only oust Merkel with a “constructive vote of no confidence”, meaning it would have to align on an alternative opposition candidate first, which seems unlikely. In other countries (e. g. Spain, UK), minority governments have been formed amid arguably more challenging political environments than in Germany. We do not rule out such a scenario either." 

 

A China anunciou mais uma rodada de aperto/restrição ao mercado local de crédito/investimentos. As medidas devem ser vistas como positivas a longo-prazo, pois vão na direção de desalavancar a economia e administrar os excessos em setores específicos. No curto-prazo, as medidas podem trazer alguma desaceleração do crescimento e efeitos pontuais mais negativos em alguns mercados e classes de ativos. O Morgan Stanley resumiu a situação da seguinte maneira: 

 

"China’s new regulations plan to streamline oversight of asset-management products sold by financial institutions. The move is aimed at reining in risk and putting an end to practices that take advantage of regulatory loopholes. China’s new regulation has potentially already developed a temporary negative impact on risk appetite. Our Asian economists suggest China will break out of its middle income trap despite getting tougher on its regulation. Indeed, a financial de-risking strategy is required to reduce China’s debt dependence especially on its corporate sector. China will have to learn to grow without further aggregate debt creation, suggesting shifting its growth from investment/manufacturing towards its consumption/service sectors. Financial sector regulation is part of this strategy, but also includes a shift of funds into China’s household sectors via higher wages, higher saving deposit incomes, better social security and a stable RMB boosting households' real disposable income. Investors should not forget that China’s de-leveraging strategy requires support via strong global economic growth and it will function best when the USD remains weak." 

 

No Brasil, os jornais continuam repercutindo a Reforma Ministerial e a possibilidade de votação da Reforma da Previdência na primeira semana de dezembro. De acordo com a mídia, Rodrigo Maia está saindo fortalecido da Reforma Ministerial e parece alinhado com o Planalto em prol da Reforma da Previdência. 

 



Data: 21/11/2017

Brasil: Governo faz esforço final pela Reforma da Previdência.

 

A mídia no final de semana deu ampla cobertura a reforma ministerial que está sendo avaliada e capitaneada por Temer com vistas a Reforma da Previdência. A despeito do feriado prolongado, Temer passou os últimos dias recebendo aliados e trabalhando em prol de uma reforma ministerial que consiga angariar votos para Reforma da Previdência. 

 

Segundo a mídia, o governo hoje teria cerca de 240 votos. A reforma ministerial levaria a 280 votos. Os 308 necessários seriam conseguidos através de uma forte campanha de marketing, capaz de trazer uma pressão do empresariado e da sociedade em torno da Reforma. 

 

A probabilidade de aprovação hoje ainda é baixa e os ativos locais precificam este cenário. Contudo, não há dúvidas que existe um amplo esforço por parte do governo, em várias frentes, em prol da Reforma. Vale lembrar que todas as reformas propostas por este governo apresentaram dinâmica parecida até os momentos finais de aprovação. Começaram como propostas, com baixa adesão. Houve um grande esforço de convencimento e articulação política por parte de Temer e Cia e acabaram ganhando apoio e sendo aprovadas. Isso não significa que esta reforma da previdência seguira o mesmo roteiro, mas acho válido lembrar a dinâmica das últimas reformas, pois as vezes os ruídos da mídia atrapalham as análises mais claras do cenário. 

 

O final de semana trouxe poucos desdobramentos no âmbito externo. O cenário base continua a ser de crescimento global saudável, com inflação subindo de forma gradual e um processo de normalização monetária bem comunicado nas principais economias do mundo. Uma desaceleração da economia mundial já é, de certa forma, esperada. Uma alta gradual da inflação idem. Continuo a ver como riscos ao cenário base uma desaceleração mais acentuada da China e/ou uma aceleração mais rápida e acentuada da inflação nos EUA. Estes são apenas riscos, com baixa probabilidade, mas potencial grande de alteração da dinâmica dos mercados financeiros globais. 

 

Por ora, acredito que o cenário até o final do ano e começo de 2018 ainda seja cautelosamente positivo. O ano de 2018 poderá trazer alguns desafios grandes e uma alta da volatilidade, mas ainda não vejo motivos de curto-prazo para uma alteração de cenário e/ou correção mais acentuada dos ativos de risco. Este cenário, eventualmente irá ocorrer, mas me parece que diante de uma mudança mais clara e concreta do cenário.




Data: 21/11/2017

Sinais de estabilização e diferenciação.

 

Passei o dia visitando alguns clientes institucionais, de tamanhos médios e grandes. Vejo uma propensão a tomar mais risco com os juros mais baixos, especialmente no mercado de renda variável e juros longos (NTN-B), especialmente após a abertura recente de taxas. Há um claro interesse por diversificação em ativos no exterior, mas com um claro receio do risco cambial. 

 

No tocante aos mercados financeiros locais e globais, tivemos mais um dia sem grandes novidades nos cenários. No Brasil, o foco está na Reforma da Previdência. Segundo a mídia, o PSDB irá fechar questão em favor da Reforma. De qualquer maneira, a probabilidade de aprovação de qualquer reforma ainda é baixa e está pouco precificada pelos ativos locais. No tocante ao cenário economico, acha válido citar que as coletas de inflação seguem sugerindo um inflação corrente e perspectiva baixas. Muitos esperavam um “repique” da inflação, que não está se concretizando. No que tange ao crescimento, a recuperação continua, mas o cenário segue de um processo extremamente gradual de recuperação do crescimento. 

 

Neste ambiente, e após a correção recente no preço dos ativos locais, me parece haver uma assimetria ainda mais positiva na parte intermediária das curvas nominais e reais de juros. Ainda vejo uma Taxa Selic em 7%, ou abaixo, e por tempo considerável de tempo. Entendo que teremos mais volatilidade de agora em diante, dando o estágio do ciclo, e que ganhos de capital tendem a ser mais difíceis. Contudo, ainda vejo espaço para uma compressão relevante nas taxas locais de juros de mercado. 

 

Os mercados financeiros globais mostraram sinais de estabilização nos últimos dias, especialmente os mercados EM. A dinâmica do mercado me leva a crer que um ajuste de posições relevante já ocorreu e a posição técnica e os preços estejam mais balanceados. De qualquer maneira, ainda espero uma volatilidade maior nas próximas semanas, especialmente com a proximidade do final do ano. 

 

Vale destacar que a despeito da ausência de tendências claras nos mercados, ou grandes teses de investimentos no momento, já começam a aparecer sinais de diferenciação entre classes de ativos e ativos de países diferentes. Apenas como exemplo, nos últimos dias, vimos uma recuperação das moedas EM, ao mesmo tempo em que o EUR subia e o AUD continuava pressionado. Acredito que na ausência de grandes choques e/ou rupturas, podemos vivenciar um mercado de maior diferenciação. Consigo ver, por exemplo, uma performance positiva das bolsas EM mesmo com o S&P “de lado” ou em leve queda. Obviamente, cenários de volatilidade mais elevada e correções mais acentuadas tendem a virar “risk-off” mais clássicos. Ainda não vejo motivos econômicos para isso, mas a posição técnica em alguns mercados ainda preocupa. 

 

Para finalizar pela semana, ainda vejo o BRL em um grande range, agora um pouco mais largo, entre 3,10-3,35. Ainda vejo espaço para alocações no mercado de renda variável local nos atuais preços. 

 

Continuo seguindo os desdobramentos na China e as taxas de juros nos EUA como riscos ao cenário base. Por ora, ainda vejo um curto-prazo (3 meses) sem grandes desdobramentos nestas frentes. De qualquer maneira, continuo tomado em juros nos EUA, com alguma compra de vol em equities como hedge, e uma posição, nos atuais níveis, menor vendido em AUD. Essas posições foram taticamente reduzidas no meio da semana.




Data: 16/11/2017

Risk-On!

Os ativos de risco estão tendo um dia de melhora generalizada, em um movimento clássico de “Risk-on”. Assim como não houve um trigger específico para a realização de lucros das últimas semanas, também não houve um motivo claro para o movimento de hoje.

Continuo não vendo mudanças substanciais de cenário. Os dados econômicos continuam apontando para um crescimento global robusto e sincronizado. Hoje, o destaque ficou por conta da produção industrial de outubro nos EUA, que apresentou alta sólida e acima do esperado. Os indicadores de emprego mostram um mercado de trabalho robusto e os índices do mercado imobiliário seguem na mesma direção. Como observamos ontem, a inflação dá sinais de aceleração, mas o processo ainda é bastante gradual, o que acaba dando tranquilidade para o processo de normalização monetária no mundo desenvolvido e nos EUA, em especial, ser gradual e bem comunicado.

O processo de desaceleração do crescimento da China está em curso e, por ora, parece ordenado.

Chama a atenção a enorme dificuldade de um processo mais prolongado de realização de lucros no mercado de equities dos países desenvolvidos, especialmente perante aos movimentos já observados em outros mercados, como EM e HY. 

O maior risco, passados os principais eventos na China e nos EUA, continua a ser a posição técnica.

No Brasil, os ativos locais estão seguindo o humor global a risco. O país talvez tenha sido excessivamente punido nas últimas semanas devido a uma posição técnica mais prejudicada. Neste momento, o mercado parece mais balanceado.

Isso não quer dizer que novos movimentos de correção não irão ocorrer, mas que nestes níveis de preço e posição, já existe alguma defesa à cenários menos positivos mas que não gerem rupturas.

Espero um mercado mais volátil daqui para a frente, mas uma mudança definitiva de cenário econômico e para os mercados como um todo irá precisar de uma mudança mais substancial de pano de fundo, ou choque econômico e/ou financeiro. Ainda não vejo sinais claros de que nenhum desses choques já tenham ocorrido.

Sigo comprado em ativos no Brasil, agora bem distribuído entre juros longos, BRL e Ibovespa. Continuo tomado em juros longos nos EUA. Aproveitei os últimos dias para reduzir os hedges comprados em volatilidade, mas sigo buscando hedge assimétricos para o portfólio local.




Data: 16/11/2017

Leve Risk-On!

Os ativos de risco estão apresentando recuperação nesta manhã, após uma quarta-feira de clássico “risk-off”. Não há um claro motivo para a recuperação dos mercados neste momento, mas uma injeção de liquidez por parte do PBoC na China pode estar ajudando a estabilizar o humor global a risco.

Não há nenhuma informação nova no cenário esta manhã. Os jornais no Brasil continuam com informações requentadas e comentando a possível e provável reforma ministerial, mas sem muitos fatos concretos.

Nos EUA, a Reforma Tributária caminha no Congresso, mas alguns ruídos nos últimos dias mostram o quão difícil será sua aprovação. Isto pode estar ajudando na piora do humor dos últimos dias, mesmo que sua implementação seja pouco precificada pelo mercado.

Meus comentários de ontem continuam válidos: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/risk-off-updated.html.

Deixo agora um breve comentário do DB a respeito do mercado de HY Bonds, que vem sendo foco de grande atenção nos últimos dias:

On this there has been a lot of noise around the HY market in the past week or so as a combination of macro factors along with some notable earnings misses have weighed on the market. iTraxx Crossover and CDX HY have widened by around 25bps and 30bps respectively from their most recent tights, while the price level of the largest USD HY ETF (HYG US) is basically back to the same level as where it started the year, however this overstates the move in the US cash market and even more so in Europe. Looking in more detail at the cash market US HY has widened by around 60bps and EUR HY is 46bps wider from the recent cycle tights only a few weeks back but both are still around 25bps and 100bps tighter on the year respectively. In a broad historic context the recent moves hardly register but in the context of a year that has been headlined by extremely low levels of volatility they are certainly significant. For EUR HY there were two other periods where we saw some sort of correction this year. In March/April (ahead of the French elections) the index widened 27bps in 42 days and then in August/September (after the North Korean escalation) we saw a 29bps widening over 30 days. So the current 46bps of widening in just 12 days has been somewhat more aggressive than anything else we’ve seen this year.

Looking at similar data for the US we have also seen two previous corrections. In March spreads widened 61bps in 20 days and then in July/August we saw 45bps of widening in 15 days. So the current c.60bps widening over 22 days is actually of a similar magnitude to this year’s previous corrections. The moves look even more stark when we focus on single-Bs though. EUR single-Bs have widened by more than 100bps from the most recent tights, more than halving the YTD tightening we had seen. For USD single-Bs the recent widening (65bps) has actually reversed more than 80% of the YTD spread tightening we had seen to the recent tights.

The question from here is whether this recent back-up in spreads is simply going to lead to a fresh buying opportunity or whether it will lead to something more significant. Despite some of the recent profit warnings we think that it is more likely to be the former at the moment. But at the very least the pace of this turn around highlights how quickly market sentiment can change, especially when spreads are so tight. HY was looking very very stretched relative to IG in Europe and this corrects some of that. Overall it certainly provides us with some food for thought as we look to publish our 2018 outlook in the next 10 days.




Data: 16/11/2017

Risk-Off - UPDATED

Neste momento, os mercados continuam mostrando quedas graduais das bolsas no mundo desenvolvido. O EWZ – ETF de bolsa Brasil nos EUA – apresenta leve alta, assim como PBR, ITUB e VALE. O dólar opera em alta, principalmente contra as moedas EM e commodities linked. As commodities continuam pressionadas. As taxas de juros apresentam fechamento ao redor do mundo.

No Brasil, a mídia está dando enfoque total a possível e provável reforma ministerial. Por ora, temos apenas especulações e jogo político. Não há nenhuma informação concreta que podemos tomar a valor de face.

O Core CPI nos EUA apresentou alta de 0,22% MoM e 1,8% YoY, levemente acima das expectativas. O número confirma um cenário de elevação gradual da inflação no país. Se, por um lado, o número afasta o risco de um processo de inflação mais desenfreada no curto-prazo, e a necessidade de um ajuste de política monetária mais agressivo no, por outro lado, confirma as intenções do Fed em manter um processo de normalização monetária, com a redução gradual de seu balanço e um ritmo em torno de 3 a 4 altas de 25bps nas taxas de juros por ano. Este cenário não está totalmente precificado pelo mercado. Assim, é natural que números como o de hoje, acabem dando algum suporte ao dólar e, no longo-prazo, as taxas de juros do país.

Além do Core CPI os números de vendas no varejo, também divulgados hoje, reforçaram um cenário de crescimento robusto da economia norte americana. Os dados ficaram acima das expectativas.

De maneira geral, os números divulgados hoje se somam aos dados divulgados ao redor do mundo nos últimos dias em que confiram um quadro de crescimento global ainda sólido e saudável e uma inflação que se eleva apenas gradualmente no mundo desenvolvido. Este pano de fundo permite que os bancos centrais nas principais economias do mundo mantenham uma postura de gradualismo no processo de normalização monetária.

Este pano de fundo não costuma ser visto como negativo pelos ativos de risco. Muito pelo contrário, costuma ser um cenário bastante positivo para ativos de risco. Mesmo assim, estamos vivenciando um período de maior volatilidade e correções (realizações de lucro) em várias classes de ativos. Já comentei a respeito disso ao longo dos últimos dias. Acredito que estes movimentos sejam naturais, de certa forma esperados, em qualquer ciclo econômico. Uma combinação de posição técnica, preços/valuations e sazonalidade podem explicar parte destes movimentos mais negativos.

De qualquer maneira, é sempre muito difícil acertar o momento que estes movimentos irão começar e quando irão terminar. Parece que estamos no meio deste processo. Nãoi sei precisar se ainda na parte inicial ou já na parte final. Até o momento, os movimentos são fluidos e não há rupturas, por isso ainda vejo este processo como “natural e saudável”. Este ambiente pode se alterar caso a dinâmica ganhe contornos mais negativos nas próximas horas. Caso contrário, os mercados irão se estabilizar e retornar as suas tendências, mais cedo ou mais tarde.




Data: 16/11/2017

Risk-Off!

Os ativos de risco estão abrindo o dia em uma dinâmica clássica de “Risk-Off”. Ao que parece, as bolsas nos países desenvolvidos e as commodities entraram, definitivamente, no processo de realização de lucros que já vínhamos observando em outras classes de ativos, tais como os mercados emergentes.

Não há mudanças claras de cenário e nem informações novas de ontem para hoje. Este processo parece um claro movimento de ajuste de posições, o que costumamos chamar de um processo de ajuste técnico dos mercados.

O grande destaque do dia ficará por conta do Core CPI nos EUA. Neste momento, contudo, acredito que a dinâmica dos ativos de risco está preponderando sobre qualquer informação econômica. Assim, apenas um número muito fora do consenso será capaz de alterar a dinâmica recente dos mercados.

Mantenho a visão descrita ontem (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/explaining-unexplainable.html):




Data: 14/11/2017

Explaining the Unexplainable

Continuamos passando por um momento em que a dinâmica dos ativos de risco está em dissonância do panorama macro global. Não tenho uma explicação muito concreta ou convicta em relação a esta divergência.

Uma conjunção de vetores pode ser utilizada para explicar a dinâmica dos mercados financeiros globais. A posição técnica do mercado está comprometida (vide o relatório mensal da Merrill Lynch http://www.zerohedge.com/news/2017-11-14/bank-america-clear-sign-irrational-exuberance), os níveis de preço e valuations são menos óbvios nos atuais níveis, e o final de ano induz os investidores a realizações de lucros. Além disso, o processo de redução do balanço do Fed teve início em outubro, assim como a normalização monetária por parte de muitos bancos centrais no mundo desenvolvido.  Não consigo apontar qual foi o trigger para o início deste processo de realização de lucros dos ativos de risco, nem mesmo o que será determinante para seu encerramento, ou se estamos diante de uma mudança gradual de cenário.

Os sinais de cautela estão se acumulando. Nas últimas semanas, vimos realizações de lucros, em maior ou em menor grau, nos ativos emergentes, nos High Yield Bonds, no Nikkei e etc. Estes sinais podem levar a uma correção mais acentuada dos ativos de risco, em um movimento clássico de desalavancagem, ou serem apenas “falsos rompimentos”, levando a correções apenas moderadas nos preços dos ativos.

O cenário econômico segue estável e relativamente construtivo. Hoje vimos dados robustos de PIB na Europa e vendas no varejo saudáveis no Brasil. Os sinais são de recuperação na arrecadação Federal e de continuidade de recuperação da economia do país. A inflação nos EUA, através do PPI, foi o único sinal de alerta ao mercado, mas apresentou pouca repercussão no preço dos ativos, com os juros nos EUA praticamente inalterados.

Eu via alguns riscos ao cenário. O primeiro, do crescimento chinês, que não se realizou. O segundo, na inflação nos EUA, que ainda é uma “nuvem negra” que ronda o mercado. O PPI de hoje elevou a probabilidade, mesmo que de maneira gradual, de dados mais elevados de inflação no país. A redução do balanço do Fed poderia ser visto como um terceiro risco no mercado, mas tem mostrado pouco efeito sobre as taxas de juros no país, que seria de onde viria o primeiro sinal de alerta para os demais ativos de risco.

Eu até acreditava que o mercado poderia apresentar uma realização de lucros pelos motivos já supra citados, mas não imaginava que a magnitude das pioras, especialmente no Brasil e nos demais ativos emergentes, seria tão grande, na ausência dos riscos apontados acima (crescimento na China, inflação nos EUA e/ou redução do balanço do Fed com alta de taxas longas de juros). Por isso, vinha carregando posições compradas em volatilidade em Rates, Equities e FX contra posições compradas em ativos no Brasil. Mantenho este portfólio mas venho administrando ativamente estas posições em termos de tamanho e instrumentos.

Por ora, mantenho meu cenário base inalterado, que será reavaliado após o Core CPI nos EUA amanhã. A dinâmica dos mercados requer cautela redobrada. O price-action está bastante estranho, as correlações estão de difícil explicação no curto-prazo e o cenário macro descolou dos preços e da dinâmica dos mercados. Nestes momentos, toda cautela é necessária. Tentarei manter o book um pouco mais neutro mesmo que por ora os hedges não estejam funcionando como deveriam. 




Data: 14/11/2017

Dados econômicos corroboram cenário ainda construtivo.

Os ativos de risco estão operando sem movimentos relevantes esta manhã. O cenário continua fluido e relativamente estável. Os dados da China (vide abaixo) reduziram mais alguns riscos de curto-prazo e os números de crescimento global seguem robustos (vide PIB da Alemanha). O risco ao cenário continua a ser a inflação nos EUA e o processo de redução do balanço por parte do Fed. Caso os dados de inflação nos EUA nas próximas 48 horas continuam contidos, vejo um cenário mais positivo para os ativos de risco em geral nestas últimas semanas do ano. Caso tenhamos números mais elevados, teremos que conviver com um cenário de maior volatilidade e diferenciação.

O destaque da noite ficou por conta dos dados econômicos na China. Os números mostraram mais uma rodada de leve desaceleração do crescimento e ficaram um pouco abaixo das expectativas do mercado. De maneira geral, contudo, os dados de outubro mostram uma economia ainda com crescimento saudável. Os números de hoje retiram mais um risco de curto-prazo para os mercados, já que afastam a possibilidade de uma desaceleração mais acentuada da economia no curto-prazo.

O “cenário base” com o qual trabalho continua a ser de uma desaceleração gradual da economia chinesa, permeada por uma mudança de composição dos “drivers” de crescimento. Vemos a “velha China” liderada por investimentos, mercado imobiliário, demanda por commodities metálicas e etc, dando lugar a “nova China”, liderada pelo consumo, pela demanda por “health care”, pelo setor de tecnologia e etc. Este pano de fundo deverá trazer impactos não desprezíveis setorialmente nos mercados globais.

A Goldman Sachs fez um breve comentário sobre os números divulgados hoje:

Three factors probably created temporary distortions in October data: 

The shifting holiday effect. The mid-autumn festival is normally in September but was in October this year. This tends to boost September data at the expense of October data, except retail data which tends to be stronger during holidays.

The Party Congress was held in October. Before and during the congress, the level of production and construction restrictions was likely higher than usual and there were also transportation and delivery restrictions in the capital region.

The November 11 Single's Day might have delayed some purchases to November from October as shops were expected to offer large discounts. This distortion is becoming larger with the rapid growth of online sales -- Alibaba's single day sales reached Rmb168 bn this year, up 39.4% from last year. (Note that last year, October retail sales disappointed consensus while November surprised sharply to the upside.) Also, while this shopping spree was initiated by online shops, increasingly traditional stores are being forced into offering discounts on the day to stay in competition.

Na Alemanha, o PIB do 3Q apresentou alta de 0,8% QoQ, acima das expectativas de 0,6% QoQ. O número confirma um crescimento bastante robusto do para os padrões do país.

Nos EUA, a Reforma Tributária avança no Congresso, a despeito dos esperados debates e oposições que são esperadas nos próximos dias e nas próximas votações. Segundo o DB: In the US, the House Ways and Means Chairman Brady appear confident that the House’s version of the tax bill will be passed this week, noting that “we don’t expect major changes” as “a lot of the work’s been done”already. Before that, President Trump is expected to address the full conference of House Republicans this Thursday morning to rally support on tax reform. Elsewhere, the Senate Finance Chairman Hatch said the mark up process of the Senate’s version of the tax bill “leaves us with some work to do in order to make the reforms permanent”, but “we are working to ensure that the reduced (corporate) rates and…reforms designed to bring investments back to the US…remain in place past the 10 year budget window”.

Nos Brasil, o pedido de demissão de Bruno Araujo, do PSDB, Ministro das Cidades, abriu a janela para uma reforma ministerial, visando a aprovação da Reforma da Previdência. A situação ainda é bastante incerta e a probabilidade de aprovação da Previdência ainda é baixa. Contudo, a probabilidade hoje continua maior do que a 2-3 semanas atrás, com os preços do mercado piores, a posição técnica mais limpa e um cenário econômico relativamente inalterado.




Data: 13/11/2017

Brasil: Governo mostra empenho na aprovação da Reforma da Previdência.

Os ativos de risco estão abrindo a semana próximos à estabilidade, com leve alta das bolsas, pequeno fechamento de taxa dos juros nos mercados desenvolvidos, e leve queda do dólar. Destaque para a elevada volatilidade do Bitcoin ao longo das últimas 24 horas. Não tenho opinião sobre este mercado. Por ora, ainda não é um ativo que afeta o humor global a risco, mas ganha atenção da mídia. Pode ser que movimentos mais bruscos venham, em algum momento, a afetar as demais classes de ativos globais. Não é o caso neste momento.

No Brasil, a mídia está dando atenção e destaque ao empenho do Governo na Reforma da Previdência. Além do núcleo central do Governo estar alinhado e trabalhando, novamente, em prol de sua aprovação, o Governo busca agora uma campanha publicitária mais agressiva visando o lema de terminar com privilégios e garantir uma previdência justa a todos. Temer também sinaliza com uma Reforma Ministerial. De maneira geral, a probabilidade de aprovação da Reforma ainda é pequena, porém maior hoje do que a 2-3 semanas atrás. O preço dos ativos locais está hoje pior do que a 2-3 semanas atrás e a dinâmica dos mercados extremamente negativa.

Para não soar repetitivo, encerro aqui com meus últimos comentários sobre cenário:

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/sem-grandes-novidades.html

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/brasil-dinamica-terrivel-e-de-dificil.html

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/air-pockets.html




Data: 13/11/2017

Sem grandes novidades.

O final de semana não trouxe efetivamente nenhuma informação nova ao cenário econômico e/ou político, nem no âmbito  local e nem no âmbito externo.

No Brasil, a mídia continua tentando antecipar o pleito eleitoral do ano de 2018, com suposições de candidatos, alianças e afins. A cobertura da possível Reforma da Previdência continua em segundo plano. Temer sinalizou com uma possível reforma ministerial, com olhos na aprovação da Previdência, e já tendo em vista as possíveis alianças para 2018.

Vejo o cenário local como estável, a despeito da forte piora nos preços dos ativos brasileiros nas últimas semanas. Não vejo nenhum “desequilíbrio” de curto-prazo. Acredito que seja cedo para precificar qualquer cenário político. Meu maior receio continua sendo os desenvolvimentos externos.

O grande destaque da semana, no âmbito econômico, ficará por conta do Core CPI nos EUA e dos dados de atividade econômica na China. Estes são os dois vetores capazes de alterar, de maneira significativa, o cenário econômico global.

O primeiro, trazendo números mais elevados de inflação, levando a uma abertura mais rápida e acentuada da curva de juros nos EUA, e dando combustível a deterioração dos ativos de risco ao redor do mundo. O segundo, na forma de uma desaceleração mais acentuada do crescimento chinês, após o Congresso do partido. Uma desaceleração da economia já é esperada, mas a magnitude desta desaceleração precisa ser observada.

Neste momento, nenhum dos cenários descritos acima são cenários base, mas riscos no horizonte, com probabilidades baixas, mas com impactos relevantes caso ocorram. A inflação nos EUA apresenta probabilidade maior de ocorrência.

Dois outros eventos precisam ser monitorados. A situação na Arábia Saudita é fluida, porém tensa. Tenho quase nenhuma vantagem comparativa para comentar a situação no país. Contudo, desenvolvimentos mais avançados nesta frente podem afetar o preço do petróleo e acabar gerando algum contágio ao redor do mundo. A quantidade de recursos que foi congelado também pode afetar a dinâmica de alguns ativos de risco globais, já que muitos dos indivíduos que estão sendo acusados (e em alguns casos presos) detêm grande quantidade de investimentos ao redor do mundo.

Finalmente, precisamos monitorar o começo do processo de redução do balanço do Fed, que pode estar começando a gerar movimentações em alguns mercados. A piora no mercado de High Yield Bonds, o começo de um processo de steepening da curva de juros são apenas alguns exemplos de final de ciclo que precisamos estar atentos.

Neste ambiente, continuo buscando alocações em ativos no Brasil, com uma postura muito tática nos tamanhos e instrumentos utilizados. Sigo comprado em volatilidade de Rates, Equities e FX, especialmente nos EUA.  




Data: 10/11/2017

Brasil: Dinâmica terrível e de difícil explicação.

Os ativos globais não apresentaram uma mudança drástica dos movimentos verificados pela manhã, exceto por uma aceleração no processo de abertura de taxas nos EUA. Exceto pelos movimentos nos ativos do Brasil, não houve um contágio maior para os demais ativos de risco do leve “air pocket” verificado nos mercados norte americanos. Ainda vejo espaço para a continuidade destes movimentos.

Resta a dúvida se estes são movimentos técnicos, normais, de realização de lucros e ajustes, ou o começo de uma nova tendência, liderada pelo processo de normalização monetária nos EUA.

Como comentei pela manhã (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/air-pockets-us-equities-bondsbrasil.html) ainda vejo espaço para um processo de abertura de taxas de juros nos EUA, seguida de acomodação/realização das bolsas no país. Dependendo da velocidade destes movimentos, não haveria motivos, neste momento, para contágios maiores nos demais ativos de risco. Este cenário, até agora, está sendo seguido “a risca”, exceto pelos movimentos no Brasil.

Em relação ao Brasil, realmente tenho poucas explicações claras, óbvias ou concretas para os movimentos recentes. e para a perda de correlação em relação a seus pares. O movimento de deterioração ainda me parece técnico, liderado por motivos de posição técnica, preços e sazonalidade. Contudo, a dinâmica continua terrível e de difícil previsibilidade.

O IPCA ficou abaixo das expectativas do mercado em outubro, com alta de 0,42% MoM e 2,70%. O número reforça um cenário de inflação corrente baixa e perspectivas de inflação ainda contidas e abaixo da meta. O número de hoje reforça uma Taxa Selic que chegue, pelo menos, nos 7%, permanecendo neste patamar pelo horizonte relevante de tempo.

O cenário de recuperação cíclica do crescimento e do mercado de trabalho segue inalterado, assim como as contas externas continuam saudáveis. O quadro fiscal preocupa, mas o Governo sinaliza com a possibilidade de implementação da Reforma da Previdência.

Mantenho posições compradas em ativos locais, mas administrando ativamente, mais do que a média dos últimos meses, os tamanhos e instrumentos das posições, visando me defender de cenário extremos e do aumento recente da volatilidade. Continuo complementando o portfólio com compras de volatilidade de Rates, Equities e FX ao redor do mundo. Como é usual nestas posições, a administração dos deltas, tamanhos e instrumentos segue bastante ativa, especialmente nos últimos dias. 




Data: 10/11/2017

 Air Pockets: US Equities & Bonds/Brasil: Previdência de volta ao radar.

 

O destaque desta manhã está por conta de um movimento de queda dos Bonds e Equities nos EUA e parte da Europa, com elevação das volatilidades implícitas dos ativos de risco. Acredito que haja espaço para a continuidade destes movimentos no curto-prazo. Os argumentos para que estes movimentos continuem no curto-prazo, são: nível de preços/valuations, posição técnica e estágio do ciclo econômico.

Contudo, estes movimentos não necessariamente precisam trazer ruptura ou contágio aos demais ativos de risco e/ou ao cenário econômico global. Algumas classes de ativos, como os emergentes, já passaram por reprecificação relevante nas últimas semanas, o que acaba trazendo algum “buffer” ou defesa a esta classe de ativos. Consigo enxergar a continuidade destes movimentos sem rupturas, contágios ou sell-offs mais agressivos, contanto que os movimentos continuem de forma gradual e ordenada. Caso os movimentos se acentuem de maneira mais rápida, será inevitável o contágio para outras classes de ativos. Para uma mudança definitiva de tendência, será necessária uma alta mais consistente da inflação no mundo desenvolvido e nos EUA, em especial.

No Brasil, o Governo está em busca de uma nova rodada de agenda positiva, lançando um plano de investimentos e buscando alinhamento com o Congresso para a Reforma da Previdência. O tom nesta linha melhorou nas últimas 48 horas, mas ainda é cedo para concluir o que sairá deste debate. A grande verdade é que surgiu a possibilidade de um “risco positivo” no cenário que não havia antes. Abaixo, seguem alguns artigos nessa linha:

http://m.folha.uol.com.br/mercado/2017/11/1934231-governo-e-aliados-concordam-em-votar-previdencia-neste-ano-diz-meirelles.shtml?mobile

http://www.valor.com.br/brasil/5188913/previdencia-volta-ao-topo-da-cena-politica

Na China, o governo anunciou a abertura do seu mercado bancário para estrangeiros, em um movimento positivo de reforma e abertura de sua economia.

Nos EUA, a proposta de Reforma Tributária avança, mas as diferenças de propostas ainda são abismais. Segundo o DB:

Before all this late in the US session last night, the Senate has released their version of the draft tax bill which does not stray too much from prior press reports but is still quite different to the House’s bill. In the details, the plans included: i) corporate tax cuts to 20% delayed by one year (vs. Jan. 2018 as per the House’s tax bill), ii) existing mortgage interest deduction for home purchases up to $1m will be retained (vs. a cut to $0.5m) , iii) state and local tax deductions for individuals will be entirely repealed (vs. mostly repealed), iv) seven individual tax brackets will be retained with the top tax bracket reduced 0.9ppt to 38.5% (vs. consolidate to 4 tax brackets and unchanged top tax rate of 39.6%), while v) the standard deductions for individuals ($12k and $24k couples) are the same. Elsewhere, in the mark up of the House tax bill, the House Ways Committee is reportedly considering lifting the one-time tax rate on US companies’ accumulated offshore earnings, from 12% to 14% if the income was held as cash (vs. 10% as per the Senate tax plan). Looking ahead, the two versions of the tax bill will be further debated, negotiated and then somehow reconciled before final voting, which was expected to be before Thanksgivings (23 November). The market is having a lot of doubts about this timetable. 




Data: 09/11/2017

"Air Pockets"

 

O mesmo movimento que trouxe uma rápida e acentuada deterioração dos ativos emergentes na últimas 3-4 semanas parece estar afetando outras classes de ativos. Durante a noite, vimos uma forte queda do Nikkei, no Japão, uma posição bastante consensual entre a comunidade global de “Hedge Funds”.

Este movimento acabou sendo seguido por uma pressão (menos agressiva até o momento) nas bolsas dos EUA, acentuada pelos desenvolvimentos mais negativos no tocante a Reforma Tributária do país. Vale lembrar que não apenas as bolsas apresentam pressões negativas hoje, como o mercado de dívida corporativa, como os High Yield Bonds, começa a apresentar movimentos mais negativos nos últimos dias.

Por ora, estou tratando os movimentos como realizações técnicas normais de lucros, em meio a um ambiente de posição técnica deteriorada, preços/valuations menos atrativos e sazonalidade de final de ano. Ainda não vejo mudanças substancias de cenário econômico.

Contudo, vale lembrar que estamos no início do processo de redução do balanço do Fed, com outros importantes bancos centrais iniciando processos graduais de normalização monetária. Pela primeira vez, em muito tempo, isso pode estar afetando a dinâmica dos mercados financeiros globais.

Meu cenário base continua a ser de que este processo ocorra de maneira gradual e bem comunicada, sem gerar rupturas. Este panorama seria alterado na eventualidade de dados mais fortes de inflação, especialmente nos EUA. Isso não quer dizer que não possamos conviver com movimentos pontuais de realização de lucros e pressão nos ativos de risco, especialmente diante de uma aparente leniência dos investidores, mostrada através de preços/valuations pouco triviais, posição técnica ruim, volatilidades extremamente baixas e proximidade do final de ano. 

Mantenho alocações em ativos no Brasil, administrando tamanhos e instrumentos ativamente, visando me proteger de eventos de cauda e/ou mudanças repentinas de cenário base. Continuo comprado em volatilidade de Rates, Equities e FX nos mercados externos como hedge do portfólio local.




Data: 09/11/2017

Novas realizações de lucros pontuais e localizadas. Nikkei e JPY são a bola da vez!

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade neste momento. O destaque da noite ficou por conta de uma forte queda do Nikkei, no Japão, em mais um claro movimento técnico de correção/realização de lucros dos mercados. Vale lembrar que o mesmo movimento, talvez não pelos mesmos motivos, ocorreu nos ativos emergentes nas últimas 2 a 3 semanas. O Morgan Stanley tratou a queda de seguinte forma:

USDJPY and flows. This morning’s 3.6% fall in the Nikkei, which is correcting as we write, has been a wake-up call that markets are likely to see fragility as investor positioning increases and the global market builds short volatility strategies. Our Japan equity strategists have looked into the technicals here post the Japanese election and note that earnings have been particularly strong in Japan and the recent rally has been supported by foreign purchases since the end of September. USDJPY is still following the real 10y interest rate differential but we think it is foreign investor flows that have increasingly become drivers of the currency. For example, over recent weeks, Japanese investors have reduced foreign asset purchases as bond volatility picked up. Normally that would result in a narrowing of the USDJPY basis but actually it has widened. At the same time, foreign investors were big buyers of Japanese equities, supporting the rally from the end of September. In the past week we saw the dynamic slightly changing with foreigners net selling Japanese equities, suggesting the domestic community may be selling foreign bonds and replacing with domestic equities. Japan’s inflation expectations keep rising, which limits the upside for the JPY. As soon as that inflation dynamic changes, we would no longer sell the JPY. That isn’t the case today.

Na China, o CPI e o PPI ficaram praticamente dentro das expectativas do mercado, com uma leve alta do CPI e estabilidade do PPI nas comparações em relação ao mesmo período do ano anterior. Os números não alteram o cenário para a política monetária no país.

No Brasil, a mídia voltou a dar atenção total e completa ao novo debate em torno da “nova” e mais enxuta Reforma da Previdência. Ainda parece cedo para fazer qualquer prognostico de aprovação das medidas colocadas pelo Governo, junto ao Congresso.




Data: 08/11/2017

EM em foco.

 

Os ativos de risco foram marcados ontem por uma continuidade do movimento de fortalecimento do dólar no mundo, mais concentrado nas moedas emergentes. O BRL, no Brasil, acabou seguindo o humor global a risco. A despeito desses movimentos, vimos alguma estabilização do mercado de Juros Emergentes. O destaque negativo ficou por conta da forte queda do Ibovespa, sem motivos aparentes, já que seus pares emergentes não apresentaram dinâmica similar. Continuo vendo os movimentos recentes como movimentos técnicos, puxados por um mix de posição técnica ruim, preços/valuations menos atrativos e uma sazonalidade de final de ano em que os gestores buscam proteger seus portfólios (seus ganhos) para o encerramento do “ano fiscal”.

O pano de fundo continua a ser de crescimento global robusto, inflação contida ao redor do mundo e normalização monetária gradual por parte dos bancos centrais nas principais economia do mundo. Este pano de fundo costuma ser positivo para ativos de risco e, especialmente, para os ativos emergentes. O risco continua a ser da necessidade de um processo de normalização monetária mais agressiva nos EUA, ou uma desaceleração mais acentuada da China.

No Brasil, a inflação corrente e prospectiva continua baixa e contida. As expectativas de inflação estão ancoradas. O crescimento está em um processo gradual de recuperação, assim como mercado de trabalho. As contas externas seguem saudáveis e as perspectivas de fluxo para este final de ano são positivas. O maior problema do país continua a ser fiscal.

Para os mercados, sigo mais cauteloso no curto-prazo, devido a dinâmica ainda ruim dos mercados locais, mas ainda mantenho um viés construtivo de médio e longo-prazo. Assim, mantenho exposição compradas em ativos locais, mas administrando ativamente os tamanhos e instrumentos das posições com o intuito de proteger de eventuais mudanças de tendência ou realizações de lucros mais acentuadas.

No Brasil, após uma interpretação de que o Governo estaria abandonando o projeto de Reforma da Previdência o Governo coloco a “cavalaria na rua” para desfazer o mal entendido. O Governo entende que hoje há pouco apoio da sociedade, da mídia e, consequentemente, do Congresso, para uma Reforma da Previdência ampla como a proposta anteriormente. Contudo, Temer e Cia. ainda tentarão emplacar medidas individuais, de tramitação mais rápida no Congresso, com o intuito de avançar no processo de ajuste das contas públicas. Neste momento, a imposição de uma idade mínima para aposentadoria parece ser o foco da vez para tentativa de aprovação. Ao que parece, o Governo começou uma campanha um pouco mais agressiva em prol do avanço dessas medidas.

Enquanto isso,a mídia continua tentando adiantar o processo eleitoral de 2018, colocando candidatos em evidências assim como suas plataformas políticas e econômicas. Pelos seus avanços nas pesquisas Jair Bolsonaro é a “bola da vez”. Ao que parece, segundo a mídia, a despeito de sua postura agressiva e questionável em vários temas, Bolsonaro está buscando apoio econômico em nomes liberais, de centro-direita e favoráveis as reformas econômicas em curso e a atual equipe econômica. Já muito bem vista pelo mercado e pela sociedade. Este tipo de postura reduziria o “risco de cauda” no campo econômico em uma eventual vitória de Bolsonaro nas eleições para presidente.

Ainda acho extremamente cedo para antecipar o cenário eleitoral de 2018. Ainda faltam nomes, alianças e um longo caminho até abril de 2018, quando de fato a corrida presidencial ficará mais clara. 




Data: 07/11/2017

Leve dinâmica de "Reflation".

 

Os ativos de risco estão apresentando leve dinâmica de “Reflation”, com pequena alta nas bolsas, fortalecimento do dólar e leve abertura de taxa de juros no mundo desenvolvido, liderados pelos EUA,

A noite foi de poucas novidades relevantes para o cenário.

No Brasil, a mídia está dando destaque a comentários de membros do Congresso e do Presidente Michel Temer, pegando um contexto de piora no cenário para a aprovação da Reforma da Previdência.

Acredito que hoje exista pouco, ou nenhum clima para a aprovação de uma Reforma ampla e agressiva, como proposto anteriormente, mas o Governo deverá fazer um esforço para aprovar medidas individuais que visam melhorar a situação das contas públicas nacionais. O mercado precifica pouco de qualquer aprovação no curto-prazo, mas a ausência de reformas adicionais pode trazer novos rebaixamentos da nota de crédito do país.

No campo micro econômico, contudo, cuja a dependência do Congresso PE menor, está avançando o plano de privatização da Eletrobrás, assim como caminha para um desfecho a negociação da Cessão Onerosa entre a Petrobrás e o Governo.

Meu cenário base segue sem alterações e pode ser visto no detalhe aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/. 




Data: 06/11/2017

Primeiros sinais de melhora na dinâmica EM.

 

O destaque do dia ficou por conta da forte alta no complexo de commodities metálicas e no petróleo. Em um ambiente de fechamento de taxas de juros no mundo desenvolvido, esta dinâmica acabou ajudando a descomprimir a pressão negativa nos ativos emergentes, que já vinha ocorrendo, em menor magnitude, desde a manhã desta segunda-feira.

Reforço que não vejo mudanças substanciais de cenário e a melhora da diâmica é um componente importante para que os ativos EM, e no Brasil, voltem a mostrar bom desempenho novamente. Acredito que um dia de melhora ainda seja pouco para confirmar a mudança definitiva de dinâmica dos mercados, mas é um avanço necessário e importante nesta direção.

Mantenho a postura de aumentar cautelosamente as alocações em Brasil, que estão sendo combinadas com posições tomadas de juros nos EUA e compradas em volatilidade em Rates e Equities como hedge das alocações locais. Ainda prefiro os mercados de renda variável e juros nos atuais níveis em detrimento ao mercado de câmbio.

No mercado de juros, após uma forte abertura de taxa de juros, incompatível com a pouca, ou nenhuma, alteração do cenário de inflação, acredito que o mercado tenha criado valor ao longo de toda a curva. Continuo optando pela parte intermediária das curvas nominais e reais. A despeito de um carrego mais positivo na curva real de juros, a elevação da inflação implícita nos últimos dias trouxe valor a curva nominal de juros. A curva continua bastante “steepada” nos vértices mais longos. Ainda acredito no cenário de juros mais baixos por mais tempo, mas entendo que devemos respeitar a dinâmica do mercado, e que esta compressão das taxas será feita ao longo do tempo, dado o nível das taxas atuais e o ciclo de queda da taxa Selic já realizado pelo BCB. Assim, tenho administrado o tamanho e os instrumentos da posição de forma mais ativa.

Continuo vendo um cenário local e global favorável ao mercado de renda variável no Brasil e no mundo. Acredito que haja fluxos reprimidos para esta classe de ativos. Nos últimos dias, vimos movimentos que costumam ser bastante deletérios ao mercado de fundos de ações, com os setores de commodities sustentando bons níveis, mas forte realização de lucros em setores mais voltadas a economia local, como bancos e varejo no geral. Acredito que muito disso seja movimento técnico, normal e todo o ciclo de apreciação das bolsas de qualquer lugar no mundo. A temporada de resultados está sendo dentro do esperado, mas as ações têm reagido de maneira errática e, muitas vezes, não explicada pelos fundamentos. Novamente, vejo esta dinâmica como fruto de questões técnica e pontuais.

No dólar, continuo sem grandes convicções. Ainda vejo o BRL em um range, talvez mais largo do que os 3,10-3,25 que vinha anteriormente. 




Data: 06/11/2017

Descompressão dos ativos EM.

 

Os ativos emergentes estão apresentando alguma descompressão esta manhã, em um ambiente de fechamento de taxas de juros no mundo desenvolvido e bolsas em leve queda. As commodities, no geral, apresentam uma nova rodada de valorização. Assim, meus comentários ao longo do final de semana continuam válidos: 

 

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/cenario-brasil-externo.html 

 

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/11/the-ugly-path-to-beautiful-reflation.html 

 

Os jornais de hoje trazem pouquíssimas informações novas relevantes além daquilo que já foi amplamente comentado nos últimos dias. Há a informação de que o PSDB planeja um desembarque do Governo Temer. A decisão já vinha sendo estudada há meses e seria um passo natural com a aproximação das eleições. Acredito que o PSDB poderia votar a favor de reformas econômicas relevantes, mas busca se descolar do governo já visando o calendário eleitoral. 

 

No campo micro, importante citar o anuncio de uma descoberta de novas reservas de petróleo onshore no México, além da divulgação, por parte da ANP, de números positivos em relação aos barris excedentes da Cessão Onerosa no Brasil. Estes números são fundamentais para que a Petrobras e o Governo cheguem em um acordo em relação a Cessão Onerosa e o Pré Sal. Números elevados são vistos como positivos pois elevam as chances de um acordo, além de ajudar tanto a empresa como as contas públicas do país a longo-prazo.




Data: 06/11/2017

Cenário Brasil & Externo.

 

O final de semana trouxe poucas novidades concretas para os cenários locais e externo. No cenário externo, apenas alguns desenvolvimentos na Arábia Saudita estão sendo foco da mídia, mas nada que deva gerar contágio para o cenário macro global. As questões levantadas ao longo das últimas 24 horas, que não são fundamentais para o panorama global, devem se manter localizadas. 

 

Brasil - No Brasil, na ausência de novidades relevantes no cenário, a mídia continua tentando antecipar o cenário para as eleições presidenciais de 2018. O PT circula a notícia de que Lula poderá ser candidato a presidente e, eventualmente, concorrer pelo menos no primeiro turno. Sua candidatura estaria embasada na possibilidade de recursos caso o ex presidente seja realmente condenado em segunda instância na justiça. 

 

Nas esferas públicas, O Ministro do STF, e Presidente do TSE no ano que vem, Luis Fux declarou que acha contraproducente candidatos a cargos públicos que sejam denunciados na justiça concorrerem nas eleições, jogando um certo “banho de agua fria” na tese do PT. 

 

Os partidos de oposição continuam evitando qualquer prognostico, e evitando nomear candidatos neste estágio o ciclo eleitoral. 

 

As colocações de Henrique Mereilles sobre ser “presidenciável” foram mal vistas no meio político dado o timing das declarações. Além disso, o nome do Ministro da Fazenda começou a circular, em uma série de notícias requentadas, em relação a seu envolvimento com o Grupo JBS. Este panorama ajudou a afetar o nome do Ministro em um momento de humor de mercado já fragilizado. Vejo esses eventos como ruídos de curto-prazo. Acho natural Meirelles ser presidenciável. Em relação a seu envolvimento com a JBS, os fatos são de conhecimento público há tempos e o Ministro mostra um embasamento contratual que deveria dar alguma blindagem a sua situação. 

 

A situação política do país segue fluída. O Planalto está tendo que lidar com alguns obstáculos de curto-prazo, como as declarações do Ministro da Justiça em relação a situação de segurança pública do Rio de Janeiro, além da situação controversa em que se colocou a Ministra da Ação Social. Essas questões devem ser vistas como normais e qualquer Governo (ou até mesmo no setor privado). 

 

É inegável, contudo, que o Governo se mostra mais fragilizado e precisa aglutinar, novamente, sua base aliada em prol de uma nova rodada de implementação de uma agenda positiva de reformas. O Presidente Temer buscará fazer exatamente isso nos próximos dias. 

 

Enquanto isso, não há mudanças substanciais do cenário econômico local. Ainda estamos no meio de uma recuperação cíclica do crescimento. A inflação continua baixa. Tudo indica que o piso da inflação já foi feito, mas as perspectivas de médio-prazo (6 a 18 meses) continuam bastante favoráveis. O mercado de trabalho mostra recuperação gradual, o que ajuda o consumo interno. As contas externas seguem saudáveis. O problema fiscal ainda preocupa no longo-prazo e é por isso que uma Reforma da Previdência ainda é essencial. 

 

Externo – Acreditava que existia uma certa leniência do mercado em relação ao cenário ao longo dos últimos meses, mas não esperava uma deterioração tão acentuada dos mercados emergentes na ausência de uma alta mais agressiva dos juros no mundo desenvolvido e, especialmente, na ausência de dados mais concretos de inflação nos EUA. 

 

Resumidamente, vejo o cenário da seguinte forma: Um curto-prazo ainda de incerteza, especialmente frente a dinâmica tenebrosa dos ativos emergentes. Acredito que grande parte do movimento seja um misto de posição técnica, valuations menos triviais e a sazonalidade do final de ano, em que muitos gestores precisam defender seus PnLs. Acredito que parte dessas questões tenham sido “aliviadas” nos últimos dias/semanas, mas será sempre difícil acertar o momento correto das inversões de movimentos. 

 

Ainda vejo um cenário global saudável e positivo, de crescimento sólido, ajuste apenas gradual da política monetária no mundo desenvolvido e uma inflação ainda relativamente baixa ao redor do mundo. A maioria dos países emergentes mostra fundamentos mais sólidos hoje do que em outros momentos de “stress” de mercado, como em 2013 com o “Taper Tantrum” e 2015 com os ruídos provenientes da China e de outros emergentes, como a crise política no Brasil. 

 

Como risco, o processo de normalização monetária no mundo desenvolvido ainda aparenta ser o principal obstáculo a ser superado nos próximos meses (quiça anos). 

 

Terminamos assim: Precisamos respeitar a dinâmica do mercado. Acho que o momento seja de adicionar alocações em alguns ativos no Brasil, visando o médio-prazo. Essas alocações precisam ter seu tamanho ajustado para o novo nível de volatilidade, stops bem definidos e/ou a utilização de instrumentos que permitam defender o portfólio caso a deterioração continue, como o uso de estruturas de opção com perdas limitadas, especialmente no Ibovespa. Gosto de combinar essas posições com posições tomadas em juros nos EUA e compra de volatilidade de Rates e Equities nos EUA.




Data: 06/11/2017

The ugly path to Beautiful Reflation.

 

Estamos observando mais um dia de forte pressão nos ativos emergentes em geral e no Brasil, em especial. Vou me referir neste comentário ao Brasil, mas acredito que grande parte do que escreverei pode ser refletido na maior parte dos demais países emergentes. 

 

O dia foi marcado pela divulgação dos dados de emprego de outubro nos EUA. Os números mostraram uma criação robusta de vagas de trabalho, uma taxa de desemprego em queda e um crescimento ainda contido dos rendimentos dos trabalhadores. Os números ainda podem estar sofrendo os efeitos das tragédias naturais que afetaram o país ao longo do mês. 

 

De maneira geral, minha leitura continua a ser de um mercado de trabalho sólido, já ultrapassando o pleno emprego. Contudo, a velocidade ainda gradual de aceleração dos rendimentos traz poucas pressões inflacionarias de curto-prazo, o que garante que o processo de normalização monetária no país será gradual. 

 

Dito tudo isso, vejo um cenário ainda construtivo para a economia mundial neste final de ano. Os riscos existem e devem ser monitorados, como uma eventual aceleração mais rápida da inflação. Todavia, por ora, este problema ainda não se materializou. 

 

Então, como explicar a terrível dinâmica dos ativos emergentes nas últimas semanas? Acredito que seja um problema de posição técnica, nível de preços e sazonalidade. O mercado ficou excessivamente otimista com o cenário, as posições foram se acumulando em um momento de final de ano em que o P&L precisava ser defendido. Aliado a isso tudo, cresceu o receio em torno da necessidade de uma política monetária mais apertada no mundo desenvolvido, o que acabou funcionando como trigger para a correção dos ativos emergentes. Alguns problemas pontuais e localizados em alguns países emergentes também não favoreceram o humor do mercado. 

 

Acredito que a última rodada de deterioração seja totalmente explicada pelo técnico do mercado. Acredito que valores foram criados em várias classes de ativos. Ainda vejo um cenário de crescimento global robusto, inflação contida no mundo e normalização monetária gradual nas economias desenvolvidas seja um pano de fundo positivo para as economias emergentes. Vale lembrar que os fundamentos desses países, como o Brasil, continuam positivo, com crescimento ciclicamente mais forte, inflação baixa, juros baixos e contas externas mais robustas. 

 

Acho válido respeita a dinâmica do mercado no curto-prazo, como tenho escrito diariamente neste fórum, mas não vejo motivos claros para alterar a visão de longo-prazo da economia local e/ou global.




Data: 03/11/2017

BoE, Reforma Tributária nos EUA & Beautiful Reflation.

 

A quinta-feira, até o momento, está sendo caracterizada por movimentos de fechamento de taxas de juros no mundo desenvolvido, dólar fraco e leve queda das bolsas. O dia trouxe um batalhão de informações. Na minha visão, estamos diante de movimentos normais de ajuste, mas nenhuma das notícias de hoje deveria ser fundamentalmente importante para o cenário econômico global, ou melhor, para a alteração de um cenário relativamente construtivo, que tenho cunhado como “Beautiful Reflation”. 

 

Talvez a principal informação do dia tenha sido a reunião do BoE na Inglaterra. O Banco elevou os juros em 25bps, como era amplamente esperado. A grande surpresa, contudo, ficou por conta da alteração do “forward guidance”. Se antes o BoE dizia que os juros deveriam subir mais do que o mercado precificava, agora retirou esta parte do texto. Essa sinalização foi lida como uma medida para corroborar a curva local de juros, que precifica cerca de 3 altas de 25bps até o ano de 2020. A decisão de hoje deve ser vista pelo mercado como mais um indício de que os BCs no mundo desenvolvido deverão se manter bastante graduais neste processo de normalização monetária. 

 

No campo econômico, o dado de Produtividade ficou acima das expectativas, com leve surpresa positiva do Unit Labor Cost. O Jobless Claims voltou a cair, e se mantem em nível consistente com uma economia no pleno emprego. Vejo os dados de hoje como corroborando um cenário de crescimento sólido, aumento gradual das pressões inflacionárias, hiato do produto fechado e pleno emprego. 

 

Nos EUA, o texto com os primeiros elementos da Reforma Tributária e Fiscal foi divulgado. Ainda não tive tempo de entrar nos detalhes da proposta. Por ora, a proposta apresentada foi vista como uma leve decepção e alguns pontos. Eu acredito que mais um passo importante foi dado na direção de implementação de uma Reforma, senão drástica e agressiva como vende a administração Trump, mas uma Reforma possível e talvez, inclusive, mas enxuta, realista e condizente com o atual estágio do ciclo econômico da economia dos EUA. 

 

No Brasil, os jornais voltaram a falar na dificuldade enfrentada pelo Governo para implementar uma nova rodada da agenda de reformas. Enquanto isso, as agências de rating começam a sinalizar para uma eventual piora da nota de crédito do pais na ausência de alguma reforma na previdência. Os ativos do Brasil que operam nas bolsas de NY voltaram a mostrar desempenho ruim ao longo do dia de hoje.




Data: 03/11/2017

Dinâmica dos ativos no Brasil continua bastante ruim.

 

O dia foi de pouca movimentação para o cenário e os mercados externos. Nos EUA, como era amplamente esperado, o Fed manteve sua política monetária estável, promovendo apenas pequenas alterações em seu comunicado. O ADP Employment – último indicador antecedente para os dados oficiais de emprego nos EUA – apresentou robusta criação de vagas de trabalho em outubro, enquanto o ISM Manufacturing mostrou leve recuo, mas ainda se manteve em patamar robusto e condizente com um crescimento sólido da economia. Finalmente, a mídia voltou a afirmar que Powell será o escolhido para ser o novo presidente do Fed, anuncia já amplamente esperado pelo mercado. 

 

De maneira geral, o cenário para economia dos EUA segue evoluindo na direção de um crescimento robusto, um hiato do produto fechado e um mercado de trabalho em pleno emprego. A principal consequência disso é que veremos um processo estrutural de aumento dos rendimentos e, mais cedo ou mais tarde, alta na inflação, o que deverá levar a um longo processo de normalização monetária no país. Ainda vejo uma abertura das taxas de juros nos EUA como um processo apenas em seu início. 

 

No Brasil, a dinâmica dos ativos locais continua extremamente ruim, especialmente o mercado de juros e renda variável, onde a posição técnica parece mais comprometida no curto-prazo. Não vejo uma mudança definitiva de cenário para as principais variáveis da economia, mas entendo que a incerteza do cenário externo, a posição técnica e o nível de preços estejam ajudando o movimento de realização de lucros nas últimas semanas. 

 

O mercado parece não apresentar “momentum”, ou “trigger”, para mudança desta dinâmica. Em suma, ainda vejo um curto-prazo mais volátil e incerto, mas ainda não estou preparado para alterar minha visão construtiva de médio-prazo. Acho que o momento seja oportuno de elevar cautelosamente a exposição em alguns ativos, mas mantendo a disciplina de stops ou instrumentos para caso o cenário esteja realmente se alterado (o que não é meu cenário base). 

 

Vale comentar que o mercado de renda variável está reagindo de maneira bastante negativa a temporada de resultados corporativos, mesmo que esta temporada não esteja sendo ruim (pelo contrário, na média, vemos números razoáveis e guidances positivos). O problema me parece, realmente, a falta de fluxos adicionais, em meio a um cenário externo mais incerto, preços menos atrativos e posição técnica mais comprometida. A sazonalidade de final de ano também prejudica a tomada adicional de risco, mesmo que seja sazonalmente um período positivo para os ativos de risco como um todo. 

 

No mercado de juros, a posição técnica e o potencial fim do processo de queda da Taxa Selic, em meio a juros mais elevados no mundo desenvolvido, parece ser o principal impecílio para o bom desempenho do mercado. Ainda há amplo espaço para o mercado descomprimir prêmios de alta de juros em 2018, mas claramente não será um processo linear, tampouco rápido, mas deverá ocorrer ao longo do tempo, conforme o mercado for ganhando confiança na visão de juros mais baixos por mais tempo. Os grandes ganhos no mercado de juros no Brasil, sem dúvida, ficaram para trás. 




Data: 01/11/2017

 "Beautiful Reflation" is Backs!? Governo no Brasil busca agenda de reformar.

Os ativos de risco estão voltando à dinâmica de “Reflation” que havia pausado por algumas poucos dias/semanas no final de outubro. Comentei um pouco sobre isso na tarde de ontem (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/us-firing-on-all-cylinders.html). Este pano de fundo de “Reflation” não precisa ser necessariamente negativo para os ativos emergentes, e o Brasil, de forma estrutural. Vejo os movimentos recentes como acomodações naturais, saudáveis e, de certa forma, esperados, após praticamente 1 ano de apreciação ininterrupta dos ativos locais (e emergentes). 

Nos últimos dias, venho cautelosamente elevando as exposições aos mercados locais, preferencialmente no mercado de renda variável, na parte intermediária da curva de juros (reais e nominais) e, taticamente, no câmbio (Long BRLAUD). Essas posições vêm sendo combinadas com posições tomadas em juros na parte longa da curva de juros dos EUA.

O cenário de crescimento global robusto e fundamentos mais sólidos da economia local ensejam esta postura. A normalização monetária no mundo desenvolvido e a potencial desaceleração da China são, neste momento, os “ventos contrários” (headwinds) em torno desde cenário ainda construtivo. O ajuste recente de preços e posição técnica dos mercados parece ter incorporado estes vetores de maneira mais justa. Até poucas semanas atrás, os mercados pareciam totalmente leniente a estes riscos. O risco ao cenário base (cautelosamente construtivo) continua a ser a necessidade de um ajuste de política monetária mais rápido e acentuado do que o previsto no mundo desenvolvido (e nos EUA em especial). Neste ambiente, os ativos emergentes ainda teriam espaço para manter a dinâmica ruim por mais tempo.

No Brasil, os jornais voltaram a reportar a disposição do governo em seguir com o ajuste econômico e a Reforma da Previdência, mesmo que de forma mais branda do que as pretensões iniciais. Segundo O Globo:

O governo voltou a estudar quais propostas à reforma da Previdência podem ser feitas por medida provisória e não por emenda à Constituição. Ou seja, um instrumento que precise de menos votos para aprovação. No governo, a estratégia é chamada de “reforma média”. Técnicos acreditam, por exemplo, que dessa forma é possível acabar com a regra 85/95 — o direito a aposentadoria com base na soma da idade com os anos de contribuição para mulheres e homens, respectivamente.




Data: 31/10/2017

US: Firing on all cylinders

A terça-feira foi marcada por um leve retorno do tema de “Beautiful Reflation” no mundo, com o dólar um pouco mais forte ao redor do mundo, leve abertura de taxas de juros nos EUA e bolsas ainda bem suportadas.

Continuo vendo espaço para o tema de “Reflation” continuar, especialmente após mais uma rodada de dados econômicos extremamente positivos e robustos nos EUA. Apenas hoje vimos o Chicago PMI subir de 65,2 para 66,2 pontos, acima das expectativas de 60,0; o Consumer Confidence passar de 120,6 para 119,8, acima das expectativas de 121,3; e o Employment Cost Index subir 0,7% QoQ, confirmando um cenário gradual de elevação do custo do trabalho e da remuneração dos indivíduos.

A velocidade de abertura das taxas de juros nos EUA quem irá determinar se o “Reflation” permanecerá “Beautiful” ou se poderá se tornar “Ugly”. Meu cenário base ainda é de continuidade de um ambiente construtivo, com períodos pontuais de maior volatilidade, pelo menos até que se tenha certeza do novo patamar dos juros nos EUA e nas demais economias desenvolvidas.

Acredito que os números de inflação serão peça chave neste processo. Enquanto a inflação nos EUA permanecer em alta gradual, o cenário poderá se manter construtivo. Caso fique claro que estamos no início de um processo mais acentuado de alta na inflação, poderemos estar diante de um ponto de inflexão extremamente importante para a economia mundial e os mercados financeiros globais.

No Brasil, o destaque ficou por conta das Notas do Copom. Ao deixar o final do ciclo de queda da Taxa Selic em aberto, o BCB acabou sendo lido como um pouco mais dovish pelo mercado, favorecendo um movimento de “bull steepening” da curva de juros. Continuo gostando de posições na parte intermediária da curva real e nominal de juros e já vejo boas assimetrias em algumas estruturas de opção, mais longas, após a queda recente das vols implícitas de juros.

O BRL continua seguindo o humor global a risco, ainda favorável ao dólar no mundo e o Ibovespa acabou afetada pela interpretação mais negativa de alguns resultados corporativos trimestrais.

Nos atuais níveis, já vejo espaço para adicionar alocações táticas em alguns ativos locais, porém combinadas com a manutenção de uma posição estrutural tomada em juros mais longos nos EUA e alguns países do G10.

Vale ressaltar que os indicadores de confiança locais continuam mostrando elevações, o que é condizente com um cenário de recuperação da economia.   




Data: 31/10/2017

PMI na China, Reforma Tributária nos EUA e Cenário político no Brasil.

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade, sem novidades muito relevantes no cenário.

Na China, o PMI Manufacturing oficial recuou de 52,4 para 51,6 pontos em outubro, levemente abaixo das expectativas de 52,0. O número confirma um cenário de desaceleração moderada da economia chinesa de agora em diante, passado o importante Congresso Chinês.A desaceleração era, de certa forma, esperada e deve ser vista como um “vento a favor” menos positivo a economia global e aos mercados d agora em diante. A magnitude da desaceleração, contudo, quem irá determinar se o cenário continuará relativamente estável e construtivo, o cenário base, ou se desenvolvimentos mais negativos irão se desenvolver, que cenário um cenário alternativo de menor probabilidade no momento.

Nos EUA, a mídia está reportando que a Reforma Tributária no país poderá ser implementada em fases, na forma de “escalonamento”. Deixo aqui a reflexão do estrategista de FX do Morgan Stanley:

EM markets have developed a significant geographical performance split, with LatAm currencies staying offered and AxJ rallying. LatAm trades sensitively to risk and global funding costs and saw its best days when DM bond and equity prices rose simultaneously. Since early September, US bond and equity prices have diverged, setting the scene for a significant LatAm FX decline. However, we call the USD generally lower from here, arguing that strong growth in the rest of the world will see the USD being increasingly used for funding purposes. China provides a good example, with its foreign currency debt not only being 83% USD denominated but rising too as China’s companies seek substitution for rising RMB funding costs.

US economy and reform. Recent US data releases including yesterday’s personal income, consumption and savings data suggest that the US does not need additional stimulus at its current economic state. On the contrary, its sharply declining savings ratio in reaction to bullish wealth effects suggests the economy may be leveraging up again at a fast pace. A fiscal stimulus may increase the pace at which the US private sector grows its leverage. Economic cycles do not die because of age. It is exuberance which turns upswings into downturns. Hence, a disappointing US tax reform momentum is a positive factor for the long-term interpretation of especially EM risk. The US House considering phasing in corporate tax cuts over a 5-year period may be bad news for speculative and hence short-term US equity investors, but it is good news for high yielding LatAm currencies as it helps keep US funding costs low.

The EM risk. The biggest risk for our bullish EM call would be an autonomous rise of US real rates and yields which could come on the back of the Fed changing its reflation-generating framework or US capex picking up, pushing not only demand for capital up but also leading towards a cyclical rebound of US productivity growth. Higher productivity levels would allow the US to live with higher real rates with little internal friction. However, higher US real rates would reduce the US' desire to export capital abroad which ultimately would slow down EM growth, especially for those economic areas which have stayed dependent on foreign funding. Some LatAm currencies such as COP fall into this category, explaining why the region trades sensitively to US yields and risk appetite. Markets may have oversubscribed to these risks in the short term.

No Brasil, a mídia continua reportando dificuldades do Governo com a base aliada e a possibilidade de uma possível super-reforma ministerial. Até mesmo a saída de Henrique Meirelles já está sendo ventilada. Neste ínterim, Temer assinou duas MPs, contrariando o discurso do Presidente da Câmara, para implementar o ajuste fiscal. A situação do país continua fluída, mas sem trigger positivo claro de curto-prazo. Assim, dependeremos mais de uma nova mudança do cenário externo, de preços mais atrativos e/ou de uma clara melhora da posição técnica para que a dinâmica dos ativos locais volte a melhorar. Tampouo vejo espaço para pioras ainda mais rápidas e acentuadas dos níveis de preço.




Data: 31/10/2017

Brasil: Dinâmica ruim continua. Cautela ainda é necessária.

Os ativos locais tiveram mais um dia de dinâmica extremamente ruim. O Brasil está passando por um momento de reavaliação do cenário externo, especialmente no tocante aos mercados emergentes, em um momento de preços/valuations menos triviais, posição técnica já comprometida e baixa disposição a tomada adicional de risco por parte dos investidores com a proximidade do final de ano. Além disso, parece não haver ímpeto no noticiário local, como no passado recente (reformas e afins) para um descolamento, ou over-performance, dos ativos locais em relação aos seus pares. Acredito que a combinação destes vetores esteja levando a dinâmica ruim de curto-prazo.

Não vejo estes vetores se dissipando rapidamente no curto-prazo, mas tampouco vejo eles como extremamente negativos a ponto de gerar uma correção muito mais rápida e acentuada como em eventos/momentos recentes (como nas eleições do Trumo e/ou no momento do vazamento da delação premiada da JBS).

Assim, mantenho uma postura de cautela no curto-prazo, mas sem alterar um cenário relativamente construtivo de médio-prazo para os países emergentes e o Brasil. Acredito que a partir de agora os ganhos serão menos triviais, dependerão mais de postura tática e a composição do portfólio fará diferença fundamental na performance.

Continuo disposto a elevar as alocações em ativos locais, neste momento em patamar baixo devido à dinâmica terrível, a baixa visibilidade do cenário externo e a minha baixa convicção de curto-prazo, vetores já amplamente comentados em textos anteriores. Ainda não acho que seja o momento de estar com posições consideradas elevadas em Brasil, mas mantenho pequena alocação a parte intermediária e longa das curvas reais de juros e pequena alocação, via estruturas de opção, no mercado de renda variável.

Prefiro esperar uma definição mais clara do cenário externo, preços mais atrativos/stressados e/ou sinais mais claros de avanço da agenda de reformas para elevar as alocações de forma mais agressiva. Enquanto isso, manterem postura tática e sem preconceito com a direção dos mercados. Tenho dúvidas de que teremos visibilidade em relação aos vetores citados anteriormente ainda este ano, mas estou mantendo flexibilidade e mente a aberta para qualquer um dos cenários.

Nos EUA, tivemos um dia de certa incerteza, com os investidores voltando a duvidar da capacidade da administração de Trump colocar em prática uma agenda de reformas. As acusações de alguns membros da campanha presidencial do atual presidente também ajudaram a dar um humor mais negativa aos ativos dos EUA, com as bolsas, os yields e o dólar em queda.

Os dados econômicos, como Personal Income e Spending ficaram acima das expectativas, confirmando um cenário de robustez da economia. A mídia já dá como certa a indicação de Powell como presidente do Fed.

Ainda vejo uma economia em pleno emprego, com hiato do produto fechado e um Fed em certo “piloto automático” no processo de normalização monetária. Acredito que alguma Reforma Tributária/Fiscal será implementada. Ainda vejo um  cenário estrutural de abertura de taxas de juros.

Na Europa, a inflação da Alemanha ficou abaixo das expectativas.

Na China, a noite foi de certa incerteza de cenário, com bolsas em queda e juros em alta. O encerramento do Congresso no país pode marcar um ponto de inflexão importante para a economia e qualquer movimento no país precisa ser acompanhado de perto. Vejo um cenário de relativa estabilidade, mas como menos suporte a partir de agora se comparado aquele cenário que prevalece ao longo do ano até agora.  




Data: 30/10/2017

Sem novidades relevantes.

Os ativos de risco apresentam movimentos bastante tímidos esta manhã, com leve dólar fraco, fechamento de taxa dos juros nos países desenvolvidos e pequeno recuo das bolsas globais. Os movimentos indicam alguma perda de fôlego do “Reflation” e/ou uma redução da probabilidade de implementação da Reforma Tributária nos EUA. Acredito que seja cedo para conclusões concretas nesta direção e que a agenda da semana será extremamente importante para a definição do cenário de final de ano, com reunião do FOMC, dados de emprego e de salários nos EUA.

Os jornais do Brasil trazem pouquíssimas novidades em relação aquilo que já foi escrito nos últimos dias. Assim, deixo aqui meus comentários recentes:

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/baixa-conviccao-noticiario-ainda-com.html

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/cenario-economico.html

https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/posicoes-e-alocacoes.html




Data: 30/10/2017

Baixa convicção. Noticiário ainda com viés negativo (por parte da mídia) no Brasil.

Mercados – Confesso que estou com baixa convicção neste momento. Vejo poucas mudanças de cenário, mas uma dinâmica “esquisita” em algumas classes de ativos, como os emergentes e o Brasil. A despeito de ver um longo-prazo de recuperação cíclica e, consequentemente, de cenário relativamente construtivo para o país, entendo que alguns vetores de curto-prazo podem manter os ativos em dinâmicsa de acomodação/realização de lucros. Escrevi mais sobre isso aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/posicoes-e-alocacoes.html e aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/cenario-economico.html.

Ainda vejo como cenário base uma normalização monetária no mundo desenvolvido. Acredito que este processo será estrutural e está apenas em seu começo. Não vejo, neste momento, este processo como um evento de ruptura, mas existia uma certa leniência por parte dos mercados que parece estar sendo ajustada nos últimos dias. Este é o cenário o qual tenho maior convicção.

Quanto ao Brasil e aos emergentes, vejo um cenário mais robusto do que no passado, o que deveria trazer alguma blindagem ao longo do tempo. Contudo, nos níveis de preço, valuation e posição técnica que os ativos atingiram nos últimos meses, movimentos de realização de lucros como os observados nas últimas semanas não podem ser vistos como surpreendentes.

Ficamos assim: Ainda vejo um curto-prazo de cautela e volatilidade, mas um longo-prazo construtivo. Será importante, e também extremamente difícil, prever até onde irá a realização de lucros ou se estamos diante de uma mudança fundamental de cenário, como cheguei a escrever aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/possivel-mudanca-de-cenario.html.

Por isso, continuo trabalhando com um portfólio mais balanceado e menos direcional, focado em temas específicos, mais tático em algumas classes de ativos e com a busca incessante por hedges.

Brasil - Os jornais do final de semana continuam dando destaque para o cenário político local. O Presidente Michel Temer foi submetido a uma cirurgia e está internado. Há expectativas de que ele terá alta amanhã. As primeiras informações são de que o problema de saúde é brando e não deveria afetar o dia-a-dia do Presidente. No meio do imbrólio político que o país vive, contudo, os investidores deverão se questionar se Temer terá forças (saúde) políticas para continuar tocando uma pauta econômica agressiva.

Em novas aparições na mídia, o Presidente da Câmara Rodrigo Maia continua adotando um tom mais independente do Palácio do Planalto. Eu não iria muito na linha de acreditar que seja um tom duro ou contrário ao Planalto, porém uma postura mais realista e independente. Segundo Maia, não há base no governo nem mesmo para aprovar MPs mais impopulares.

Nova pesquisa do Ibope (vide abaixo) mostra um quadro eleitoral bastante parecido com o que outras pesquisas eleitorais já haviam mostrado, ou seja, Lula ainda na liderança, seguido de Bolsonaro e Marina, dependendo do cenário. Acredito que ainda falta tempo para as eleições trazerem um impacto definitivo nos mercados locais.  A “Variável Lula” ainda será importante, já que o quadro eleitoral será um com a participação de Lula e o quadro será outro sem sua participação direta:

Lula, com 35%, e Jair Bolsonaro (15%) iriam para o segundo turno se as eleições de 2018 fossem hoje. Luciano Huck teria entre 5% e 8%. Lula e Jair Bolsonaro iriam para o segundo turno se as eleições presidenciais fossem hoje. É o que mostra a primeira pesquisa feita pelo Ibope para medir o pulso da corrida presidencial de 2018. Em qualquer cenário apresentado ao eleitor, Lula fica com o mínimo de 35% e o máximo de 36% das intenções de voto. Bolsonaro aparece com 15% quando enfrenta Lula. E cresce para 18% se o ex-presidente for substituído por Fernando Haddad (neste caso, está empatado com Marina Silva). A pesquisa foi feita entre os dias 18 e 22, com 2.002 pessoas em todos os estados brasileiros, com margem de erro de dois pontos percentuais para mais ou para menos.

Cenário mutante  - Marina Silva é a terceira colocada em qualquer cenário com Lula. Tem índices entre 8% e 11%, dependendo dos adversários. Se Lula ficar de fora, Marina lidera, empatada com Bolsonaro.

Terceiro pelotão - Ciro Gomes, Geraldo Alckmin e João Doria surgem embolados num pelotão abaixo, com percentuais entre 5% e 7%. Ciro sobe até 11% quando Lula é substituído por Haddad (que tem a preferência de 2%).

Voto espontâneo  - Quando o Ibope não apresenta ao entrevistado uma cartela com os nomes, ou seja, a citação sobre o candidato é espontânea, Lula aparece com 26% das intenções de voto (no Nordeste, tem 42%) e Bolsonaro, com 9%. A turma seguinte fica muito distante, entre 2% (Marina) e 1% (Ciro, Alckmin, Dilma, Temer, Doria).

O outsider  - Luciano Huck foi testado na pesquisa. E está no patamar do governador e do prefeito de São Paulo: 5% (quando disputa com Lula) e 8% (se Haddad entra na corrida).

Entre zero e 1%  - Henrique Meirelles, que trabalha de forma intensa mas não assumida para ser candidato, vai ter que elevar o Brasil a um crescimento chinês para ter alguma chance. Mesmo quando seu nome era apresentado ao entrevistado, teve entre zero e 1%, dependendo dos adversários.

Os Bolsominions  - A pesquisa permite detalhar quem é o eleitor de Bolsonaro. Eis um perfil: mais masculino que feminino, jovem (a faixa entre 16 e 24 anos forma o maior contingente de seus apoiadores), tem curso superior e mora nas regiões Norte e Centro-Oeste. É também mais evangélico que católico e ligeiramente mais branco que negro.

Nuvens no horizonte  - Henrique Meirelles está preocupado com duas ameaças de apagão para o PIB: a seca, que vai aumentar a tarifa de luz e a inflação; e a possibilidade de falência bilionária da Oi, que pode afetar o balanço de vários bancos, incluindo os privados.

EUA – A semana será bastante relevante com a possível nomeação do novo Presidente do Fed, o avanço da agenda legislativa, e importantes dados econômicos. Ainda vejo a nomeação do Fed como uma distração para o mercado. O cenário econômico continua de importância muito maior, assim como a potencial Reforma Tributária.




Data: 27/10/2017

Cenário Econômico.

Tenho escrito bastante a respeito dos mercados (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/), mas muito pouco em torno do cenário econômico.

Nos últimos dias, vimos à confirmação de um crescimento global robusto. Em alguns países, vimos sinais de acomodação, mas nas grandes economias, EUA e Europa, em especial, os dados continuam robustos. Hoje, por exemplo, vimos dados positivos do PIB nos EUA, após Durable Goods Orders forte divulgados ontem. Na Europa, os sinais são na mesma direção, com PMIs em níveis ainda elevados e índices de confiança bastante fortes.

O foco dos próximos dias ficará por conta do avanço (ou não) da agenda legislativa nos EUA e dos dados de inflação e emprego no mesmo país. A dinâmica nestas frentes serão fundamentais para como os ativos de risco se comportaram neste último trimestre do ano. Se a “Beautil Reflation”, que já não está mais tão “Beautiful” nos últimos dias para algumas classes de ativos como os emergentes, irá continuar (ou retornar no caso dos países emergentes) ou teremos um cenário de “Ugly Reflation” liderado pela abertura das taxas de juros globais.

A China segue um cenário de estabilidade. O processo de reformas deverá continuar. Assim, poderemos ver desacelerações graduais do país, mas uma grande mudança de composição da economia. A “velha China” voltada para investimentos está dando lugar a “nova China” voltada para consumo, tecnologia, saúde e etc. Todos os países emergentes que amadureceram passaram por processos semelhantes. Isso deverá ter impactos não desprezíveis nos parceiros comerciais chinesas, assim como em parceiros comerciais e algumas classes de ativos.

O mundo emergente está mais disperso, com histórias boas e outras menos positivas. O preço e a dinâmica dos ativos reflete isso. Não acho que seja o escopo deste fórum tratar de temas e economias menores, exceto quando essas geram contágio para o cenário macro global.

Como comentei nos últimos dias, o Brasil segue com o mesmo pano de fundo de recuperação cíclica da economia que, para se tornar estrutural, depende das reformas econômicas. A inflação parece ter feito seu piso, mas segue abaixo da meta. As perspectivas para 2018 ainda são positivas, de inflação baixa. O crescimento mostra recuperação, mas ainda esperamos um processo apenas gradual de recuperação da economia (em torno de 3% no ano que vem). As contas externas estão saudáveis. Alguma deterioração é esperada, mas em função da recuperação econômica (mais importações) e do nível mais apreciado do câmbio. O quadro fiscal continua a ser o calcanhar de Aquiles do país. Alguma melhora cíclica ocorrerá em 2018, mas melhoras de longo-prazo dependem das reformas.




Data: 27/10/2017

Posições e Alocações.

Estive fora em uma conferência, com acesso limitado ao e-mail. Meus comentários e visões dos últimos dias, contudo, podem ser encontrados aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

Farei um breve comentário a respeito dos mercados hoje, e tentarei elaborar mais ao longo dos próximos dias.

Estamos vendo uma descompressão da dinâmica negativa dos últimos dias, mas com claros movimentos de diferenciação entre classes de ativos e países/regiões. À medida que o processo de normalização monetária ao redor do mundo prossiga, acho natural esperarmos este tipo de ocorrência.

Hoje, em especial, o mercado parece mais otimista com as indicações de que Powell será o novo presidente do novo, o que está ajudando o rally das bolsas nos EUA e um fechamento de taxa de juros no país. A boa temporada de resultados corporativos nos EUA também é um vento favorável a alta das bolsas.

Continuo acreditando que a escolha do presidente do Fed é apenas uma distração de curto-prazo. O que importa é a direção da política monetária no mundo desenvolvido e os dados econômicos. Continuo favorecendo posições tomadas na curva de juros dos EUA, administrando tamanho e instrumentos da posição.

No Brasil, ainda vejo certa fragilidade no câmbio, em meio a um cenário externo ainda mais favorável ao dólar no mundo. O mercado de juros mostra estabilização, mas de maneira ainda módica. O destaque positivo continua por conta da bolsa local, favorecida pela recuperação cíclica da economia, juros mais baixo, cenário externo favorável para esta classe de ativo e posição técnica ainda saudável.

Reforço que este cenário para os ativos locais deverá prevalecer. Gosto da parte intermediária da curva de juros, mas entendo que a compressão dos prêmios de alta de juros no ano que vem só se realizará ao longo do tempo, e não de forma instantânea. A política monetária local tem tudo para se tornar um driver menos importante para os mercados nos próximos meses, visto meu cenário de juros mais baixos por mais tempo. Acredito que o BRL deverá manter-se em um range, mesmo que mais largo que o anterior. Contudo, neste ativo, o cenário externo será fundamental nos próximos dias. A bolsa ainda parece ser o ativo com mais apelo para alocações devido aos vetores aqui já citados (recuperação cíclica da economia, juros mais baixo, cenário externo favorável para esta classe de ativo e posição técnica ainda saudável).

Para fundos de alocação, ainda vejo sentido posições OW em Renda Variável. Na parcela de renda fixa, gosto de um mix de IRFM-1+ (em torno de 4 anos de duration) com um pouco de inflação curta (IMA-B5), pela carrego de curto-prazo, e um pouco de inflaçã longa (IMA-B5+), pelas taxas longas ainda elevadas. Será cada vez mais importante uma mudança de fundos de renda fixa para multimercados, em busca de um “alpha” mais ativo em um período de CDI mais baixo. A escolha dos gestores em renda variável também será fundamental em um ambiente em que existe discrepância enorme entre o preço e o valuation das ações locais.




Data: 27/10/2017

 Dinâmica extremamente ruim. Cautela prevalece.

Os ativos emergentes e o Brasil, em especial, tiveram um dia de dinâmica extremamente ruim. Acredito que o mercado esteja sendo afetado por um conjunto de fatores, locais e externos, que estão induzindo um movimento clássico de realização de lucros nesta classe de ativos (emergentes no geral).

Ainda vejo um curto-prazo desafiador, o que demanda cautela, como tenho reforçado todos os dias nas ultimas semanas. Até o presente momento, contudo, ainda nao vi mudanças de cenário local, a despeito de já ver sinais claros de mudança no cenário externo (como escrevi aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com/2017/10/possivel-mudanca-de-cenario.html?m=1).

Acredito que valor esteja sendo criado em vários ativos e que oportunidades de alocação estão se desenvolvendo. Contudo, as incertezas externas, a posição técnica, a sazonalidade de final de ano e o nível de preços de muitos ativos mostra que cautela ainda é necessária no curto-prazo.

De forma geral, vimos uma forte abertura de taxa de juros, em uma reação mais técnica a percepção de que o BCB está próximo do final do ciclo de queda da Taxa Selic. Acredito que o mercado de juros local ficara com menor apelo, mas aberturas adicionais de taxa trarão pontos interessantes de alocação em busca de compressão dos prêmios de alta de juros a partir de 2018.

O BRL acabou sofrendo com o humor global a risco após uma forte queda do EUR em reação a decisão do ECB. Por ora, o range que vinha chamando a atenção, de 3,05-3,25 esta sendo rompido, muito em função do cenário externo. Nestes níveis, maior atenção é necessária. A despeito de um cenário positivo de contas externas e de baixo risco de hiper desvalorização, o mercado de cambio é global e devera seguir o humor das demais moedas.

O Ibovespa acabou sendo afetado por este humor mais negativo nos mercados de cambio e juros.

Na Europa, o ECB anunciou uma redução do QE para EUR$30b por mês, muito em linha com as expectativas. Seu comunicado, ou fosses guidance, foi lido como mais dovish. no meu. Ponto de vista, o cenário base foi mantido, ou seja, importantes bancos centrais ao redor do mundo estão e um claro processo estrutural de normalização monetária e apenas no inicio deste processo. Isso devera gerar importantes desdobramentos para o mercado nos próximos meses.

Encerro aqui como uma visão de posição. Ainda miro posições aplicadas em juros no Brasil, via o meio da curva de NTNB. Acredito que o Brl esteja em posição mais frágil neste momento, mas nao deveria apresentar uma mega desvalorização como no passado. A bolsa continua sendo o ativo de melhor apelo no atual cenário, mas poderá sofrer os efeitos de curto-prazo citados anteriormente.

Reforço o que escrevi na noite de ontem:

No Brasil, o Copom caiu a Taxa Selic em 75bps como era amplamente esperado e sinalizou para uma nova redução do ciclo de queda. O mercado entendeu o comunicado como indicando uma taxa Selic terminal em 7%, com uma probabilidade mais baixa, neste momento, de juros abaixo deste patamar.

Reforço aqui o que escrevi nos últimos dias. Acredito que o mercado de juros ira perder um pouco de apelo para ganhos de capital no curto-prazo. Ainda vejo espaço para a compressão da parte intermediária da curva, na expectativa de juros mais baixos, por mais tempo, mas me parece cada vez mais claro que os grandes ganhos nesta classe de ativo, neste ciclo econômico, já foram realizados. Uma postura mais tática será requerida neste mercado, mesmo que com a posição "core"ainda aplicada. Estou preferindo a curva real de juros em detrimento aos juros nominais neste momento.

No campo político, Temer superou a segunda denuncia contra ele, mas por um placar bastante apertado. Este cenário já vinha se desenhando nos últimos dias. O placar mostra insatisfação da base com o atual governo e pode ser um pouco mal recebido pelo mercado no curto-prazo. Dificilmente reformas impopulares e/ou menos óbvias serão aprovadas neste governo. Acredito que parte disso já estava precificado, mas em meio a um cenário externo turbulento, preços e posição técnica menos atrativos no curto-prazo, e um calendário de final de ano que desfavorece incremento de risco (ou favorece realizações de lucros), nao me surpreenderia com continuidade de um movimento de acomodação/realização dos ativos locais. 




Data: 26/10/2017

Cenários local e global demandam cautela.

Os ativos de risco continuam no meio de um processo de ajuste a uma nova realidade de política monetária em alguma das principais economias do mundo mas, em especial, nos EUA.

Amanhã será um dia importante, já que a decisão do ECB terá um peso essencial neste processo descrito acima, podendo acentuar os movimentos de curto-prazo, ou trazer alguma acomodação momentânea. Confesso que estou com poucas convicções em relação a decisão do ECB especificamente, mas entendo que ela possa causar movimentos relevantes de curto-prazo.

Trabalho com um cenário base em que o processo de normalização monetária no mundo desenvolvido ira continuar nos próximos meses (quiça anos), independente de movimentos pontuais em reação a decisões especificas como a de amanhã.

Acredito que o processo esteja sendo bem comunicado e, enquanto não houver sinais claros de inflação, tem tudo para ser gradual. Todavia, vários mercados e classes de ativos parecem mais posicionados, ou ainda mal precificados, para este tipo de ajuste, o que pode levar a movimentos relevantes ao longo do tempo.

No Brasil, o Copom caiu a Taxa Selic em 75bps como era amplamente esperado e sinalizou para uma nova redução do ciclo de queda. O mercado entendeu o comunicado como indicando uma taxa Selic terminal em 7%, com uma probabilidade mais baixa, neste momento, de juros abaixo deste patamar.

Reforço aqui o que escrevi nos últimos dias. Acredito que o mercado de juros ira perder um pouco de apelo para ganhos de capital no curto-prazo. Ainda vejo espaço para a compressão da parte intermediária da curva, na expectativa de juros mais baixos, por mais tempo, mas me parece cada vez mais claro que os grandes ganhos nesta classe de ativo, neste ciclo econômico, já foram realizados. Uma postura mais tática será requerida neste mercado, mesmo que com a posição "core"ainda aplicada. Estou preferindo a curva real de juros em detrimento aos juros nominais neste momento.

No campo político, Temer superou a segunda denuncia contra ele, mas por um placar bastante apertado. Este cenário já vinha se desenhando nos últimos dias. O placar mostra insatisfação da base com o atual governo e pode ser um pouco mal recebido pelo mercado no curto-prazo. Dificilmente reformas impopulares e/ou menos óbvias serão aprovadas neste governo. Acredito que parte disso já estava precificado, mas em meio a um cenário externo turbulento, preços e posição técnica menos atrativos no curto-prazo, e um calendário de final de ano que desfavorece incremento de risco (ou favorece realizações de lucros), nao me surpreenderia com continuidade de um movimento de acomodação/realização dos ativos locais.  




Data: 25/10/2017

Reflation: Treasury testa rompimento de nível importante.

O grande destaque do dia fica por conta de mais uma rodada de abertura das Treasuries nos EUA. Neste momento, ela esta testando o rompimento do patamar de 2,40%. Tendo a acreditar que este rompimento deveria ser mais persistente desta vez, mas este tem sido um processo bastante errático ao longo deste ciclo econômico.

Os motivos para a abertura continuam os mesmos: Crescimento sólido nos EUA e no mundo, mudança de política monetária nas principais economias do mundo, possibilidade de uma Reforma Tributaria em um pano de fundo de econômica no pleno emprego com hiato do produto fechado, e especulações em torno do novo presidente do Fed. Exceto pelos indicação do Fed, que vejo apenas como uma distração neste ambiente, acredito que os demais vetores estejam no cenário de maneira mais estrutural.

Continuo com uma posição relevante tomada na parte longa da curva de EUA, mas estou ajustando os tamanhos e instrumentos neste novo nível.

Antes de atualizar os dados desta manha, vale um breve comentário sobre Brasil. Tenho focado meus comentários no cenário externo e deixado um pouco de lado os meandros do cenário local. Esta postura é proposital, por acreditar que não haja mudanças substanciais de cenário. acredito que o imbróglio político seja apenas um ruído que vêm sendo exacerbado pela mídia. O que importa será a manutenção de ma agenda coerente, que nem precisa ser agressiva ou com implementação imediata, da pauta econômica após a denúncia contra Temer passar no Congresso.

Estou em um evento nos EUA e reforço o que tenho escrito aqui. a Reforma da Previdência e fundamental para o pais. Os estrangeiros veem nossa situação fiscal com grande desconfiança e cautela, mas ninguém espera a aprovação de medidas no curto-prazo. A recuperação da economia ajuda o pais a atravessar os próximos 2-3 anos de forma mais confortável neste sentido, mas cria o risco de, novamente, o pais se tornar complacente e não avançar nas reformas estruturais.

Em suma, não parece haver muitas reformas adicionais no preço. Exceto pelo calendário político eleitoral, contudo, parecem haver poucos riscos locais aparentes. Não existe grande disposição dos estrangeiros em alocar dinheiro novo no Brasil neste momento, mas há um enorme espaço para este movimento caso o "dever de casa"seja feito no longo-prazo.

Assim, seguimos em um cenário de crescimento em recuperação gradual, inflação controlado, juros com perspectivas de se manterem baixos por um tempo mais longo, e contas externas saudáveis. Por essa manutenção de cenário que tenho deixado de lado os meandros políticos de curto-prazo.

Com relação ao Copom, acredito que irão cair a Selic em 75bps e sinalizar que o ciclo esta perto do fim. Vejo uma taça terminal entre 6,75% e 7%. Assim, vejo a curva curta de juros mais sem graça, assim como o mercado de opção de juros. Gosto da parte intermediária da curva real de juros, mas também não como ma posição core muito grande. Ainda vejo a bolsa como o melhor ativo para se estar posicionado no Brasil.

É relação ao cenário externo, hoje pela manhã vimos um IFO mais elevado na Alemanha, confirmando um cenário de crescimento global robusto. Na China, o Congresso terminou. Ainda não tive tempo de digerir todas as informações, mas o destaque da mídia ficou por conta da sucesso do atual Premier. Não foi indicado um nome para sua sucesso, o que esta trazendo rumores de que Xi poderá permanecer no poder por um tempo mais longo. Ademais, as reformas econômicas foram o foco do Congresso. Na Australia, os dados de inflação ficaram abaixo das expectativas, colocado forte pressão sobre o AUD. O número apenas reforça a diferenciação cada vez mais evidente entre os BCs ao redor do mundo, e as oportunidade no mercado em meio a este cenário. Sigo vendido no AUDBRL.    




Data: 24/10/2017

Update.

Os ativos emergentes, especialmente FX e Rates, continuam bastante pressionados em um contexto de abertura de taxa de juros no G10, liderados pelos EUA. A posição técnica do mercado e os níveis de preço estão ajudando a exacerbar estes movimentos.

É neste pano de fundo que se insere os movimentos locais, especialmente no BRL. Vinha sempre escrevendo, e reforço agora, que vejo o cambio em um range largo entre 3,05 e 3,25. A banda de cima esta sendo testada neste momento. Eu mantenho a visão de que o cambio nao seja o melhor ativos para se posicionar no Brasil, mas também nao vejo motivos para depreciações acentuadas e persistentes. Assim, tendo a acreditar que este range seja mantido.

Será importante seguir, contudo, os desdobramentos externos, especialmente no tocante aos juros nos G10. O foco de curto-prazo fica por conta do ECB, agenda legislativa nos EUA e indicação do presidente do Fed.

Como comentei no texto a seguir há alguns dias atras, podemos estar em um ponto de inflexão importante do cenário, o que demanda cautela no curto-prazo (https://mercadosglobais.blogspot.com/2017/10/possivel-mudanca-de-cenario.html?m=1).

Por ora, esta se mantendo um cenário de "Reflation", que favorece abertura de taxas de juros no G1, pressão em FX e Rates no geral, mas bom desempenho das bolsas. Escrevi aqui no final da semana passada que este ambiente ainda tinha espaço para continuar, e reforço esta mensagem neste momento.

Voltando ao Brasil, acho que o técnico do mercado esta acentuando o movimento no BRL, tanto em termos de posição, como em termos de exposições no mercado de opção (barreiras, vendas de vol e etc).

Ainda gosto de exposição na curta de juros, mas estou focado na parte intermediária da curva de NTNB. Ainda gosto de uma posição estrutural comprada em bolsa Brasil, mas estou mais focado em temas específicos. Acho que a postura no BRL devera ser tática.

No cenário externo, sigo perseguindo a abertura de taxas longas nos EUA, combinada com uma compra de vol em Rates e equities e uma posição vendida em AUD.  




Data: 24/10/2017

Risk Off.

Os ativos de risco tiveram um dia clássico de "risk-off". O movimento começou com a continuidade de pressão no complexo emergente e acabou gerando contagio nos demais ativos de risco.

Vejo o mercado no meio de um processo de reavaliação de cenário, que poderá ser definido nas próximas semanas. Ainda trabalho com um cenário construtivo de longo-prazo, baseado em um crescimento global saudável, inflação subindo apenas gradualmente no mundo desenvolvido e ajustes apenas moderados de política monetária em alguns países do G10. Contudo, vejo um curto-prazo de maior incerteza, em que a volatilidade poderá se manter mais elevada e movimentos de acomodação e/ou realização de lucros se farão presentes.

Entendo que alguns eventos de curto-prazo, como a definição do novo presidente do Fed, o avanço da agenda legislativa nos EUA, e a temporada de resultados corporativos nos EUA poderão determinar a dinâmica das próximas semanas. Escrevi mais sobre isso aqui https://mercadosglobais.blogspot.com/2017/10/possivel-mudanca-de-cenario.html?m=1 e aqui https://mercadosglobais.blogspot.com/2017/10/mudanca-de-tom.html?m=1.

No Brasil, em meio a um cenário externo menos favorável no curto-prazo, a posição técnica acabou ditando a dinâmica mais negativa, liderada pela depreciação do BRL.  A ausência de avanços concretos na agenda local, e um noticiário menos positivo acabaram atuando como indutores de movimentos mais acentuados.

Não vejo mudança significativa no cenário local, mas entendo que o curto-prazo possa se mostrar um pouco mais desafiador. Ainda vejo o pais no meio de um processo mais longo de ajuste, mas agenda parece estar ficando mais apertada para uma apreciação mais determinante dos ativos locais antes da agenda eleitoral dominar o foco dos investidores.  




Data: 23/10/2017

Final de semana de poucas novidades.

O final de semana foi de poucas novidades relevantes capazes de alterar o cenário base com o qual tenho trabalhado. Ainda vejo um cenário em que o "Reflation" e suas consequências continuam a ser precificados pelos ativos de risco. Isto deveria implicar em juros mais elevados o G10, liderados pelos EUA; um dólar momentaneamente mais forte; uma acomodação dos ativos emergentes; e bolsas globais ainda bem suportadas.

O "Beautitul Relfation" será testado ao longo dos próximos dias, com reuniões de importantes bancos centrais no mundo desenvolvido, assim como pela importância da agenda legislativa dos EUA.

O "Reflation" poderá se tornar mais disruptivo caso a inflação de sinais mais sólidos de elevação, especialmente nos EUA, ou se algum evento exógeno acabe acentuando o movimento.Vejo a indicação do próximo presidente do Fed como uma distração neste cenário, mas um nome visto como hawkish pode causar impacto de curto-prazo. Acredito que os ativos no Brasil devem seguir o humor global a risco, até que algum evento local relevante, positivo ou negativo, afete o cenário.

Voltando ao final de semana, os jornais no Brasil continuam reportando uma certa insatisfação da base aliada com o Governo Temer, o que pode trazer um placar pior para o presidente na segunda denuncia. Além disso, a mídia insiste que passada a denuncia o Governo terá pouca capacidade de agrupamento para implicar uma pauta satisfatória. acredito que poucos avanços na agenda econômica estejam precificados. apenas mudanças drásticas de cenário político seriam capazes de tirar o tom dos mercados externos dos ativos locais.

No Japão, o partido de Abe venceu as eleições. O resultado tira um risco de curto-prazo para os ativos japoneses e mantém, de maneira geral, a política monetária e fiscal do pais praticamente inalterada.

Na Espanha, o Governo local invocou uma cláusula que busca retomar o controle, mesmo que de forma gradual, da Catalunha. O movimento era de certa forma esperado. A situação do pais continua conturbada e indefinida.  




Data: 23/10/2017

Reflation Theme Continues.

Os ativos de risco continuam a operar na direção do que eu tenho cunhado como “Beautifull Reflation”, que vem sendo liderado pelos avanços econômicos, especialmente nos EUA. A perspectiva de avanço na agenda legislativa do país, no tocante a Reforma Tributária/Fiscal, em um pano de fundo de pleno emprego e hiato do produto fechado, são ingredientes que impulsionam o cenário e a dinâmica dos mercados. Acredito que a escolha do próximo presidente do Fed seja apenas uma distração no meio deste cenário.

Diante do exposto, e visto que os ativos parecem precificar ainda pouco do avanço concreto da agenda tributária/fiscal, que deveriam ter consequências talvez drásticas para a política monetária, em um mercado claramente pouco posicionado para este “novo” cenário, vejo espaço para a continuidade dos movimentos recentes no curto-prazo (abertura de taxa de juros, alta do dólar, bom desempenho das bolsas, acomodação de alguns ativos emergentes, em especial FX e Rates).

Enquanto a abertura das taxas de juros nos EUA (e no resto do G10) for gradual, o “Reflation” deverá permanecer ordenado, ou “Beautifull”. Caso o movimento se acelere, poderemos ter este cenário fortemente testado. O cenário só deveria se tornar desordenado, com potenciais rupturas, caso o cenário de inflação mostre potencial de alteração para altas mais acentuadas nos índices de preço.O

s ativos no Brasil se inserem neste contexto e, por hora, devem seguir o humor global a risco. O IPCA-15 divulgado hoje ficou dentro das expectativas do mercado. A despeito de uma elevação em Serviços, a inflação pouco altera o cenário local. Segundo nossa Área Econômica:

>> O IPCA-15 veio abaixo do que esperávamos (+0,34% vs. Icatu: 0,4%). A nossa maior surpresa foi em alimentação (-6bps), enquanto a surpresa para cima em serviços foi compensada pela menor inflação que a esperada em bens (ex-alimentos). O qualitativo piorou na margem, tanto no índice de difusão quanto nas leituras de serviços e núcleos (em termos ajustados sazonalmente). A piora não foi tão forte, mas acende um sinal de alerta. Entretanto, acreditamos que os fundamentos de inflação (enorme slack no mercado de trabalho, CRB em R$ relativamente flat, inércia inflacionária menor) são ainda bastante favoráveis e não muda no nosso case de inflação.

No campo político, as atenções estão voltadas para a votação da segunda denúncia contra Temer no plenário da Câmara. Depois, o Governo tentará impor uma nova fase da agenda econômica. O avanço nesta frente poderia ser um potencial “trigger” para novos movimentos dos ativos locais.  




Data: 20/10/2017

EUA: Agenda legislativa avança.

Na noite de ontem o Congresso dos EUA aprovou o “Bugdet Resolution”, um passo importante para o Orçamento do país, e um avanço para que a Reforma Tributária entre na pauta de discussão do Congresso. Os mercados estão reagindo de acordo, com abertura de taxa das Treasuries, o dólar mais forte no mundo e uma alta nas bolsas. De maneira geral, ainda impera um cenário que tenho chamado de “Beautiful Reflation”.

No final da tarde de ontem a mídia reportou que Powell seria o favorito de integrantes da equipe de Trump para ser nomeado Presidente do Fed. Acredito que Powel dificilmente alteraria a política monetária de curto-prazo e deve ser visto como uma continuidade do cenário atual.

Continuo favorecendo posições tomadas em juros no G10  (e, em especial, nos EUA) com compra de volatilidade de Rates e Equities. Estou sem visibilidade no mercado de FX, mas com pequena posição vendida em AUDBRL.

No Brasil, destaque apenas para uma matéria no Estadão em que afirma que o Congresso pretende adotar uma agenda legislativa própria após a denuncia contra Temer ser superado, ao invés de favorecer a agenda econômica do Governo. Acredito que o mercado precifique hoje poucos avanços nesta frente, o que reduz os riscos de surpresas inesperadas. Segundo o Estadão:

ESTADÃO: BASE REJEITA PAUTA DE TEMER PARA ECONOMIA APÓS DENÚNCIA

Brasília, 19/10/2017 - Confiantes de que a segunda denúncia contra o presidente Michel Temer será rejeitada na próxima quarta-feira pelo plenário da Câmara, governo e deputados já articulam a agenda para o dia seguinte, mas divergem sobre as prioridades. Enquanto o Palácio do Planalto dá preferência para propostas que ajudam a fechar as contas públicas, a maioria impopular, parlamentares buscam impor uma agenda própria, com forte apelo na sociedade, como projetos ligados à área da segurança pública.

Líderes dos principais partidos da base aliada ouvidos pelo Estadão/Broadcast descartam votar matérias consideradas impopulares a menos de um ano para as eleições de 2018, quando eles tentarão renovar seus mandatos. Citam o aumento de alíquota da contribuição previdenciária para servidores e o adiamento do reajuste do funcionalismo público.

Esses pontos devem ser tema de duas medidas provisórias (MP) que o governo pretende enviar à Câmara logo após a votação da segunda acusação formal contra o presidente - por organização criminosa e obstrução da Justiça. A aprovação da reforma da Previdência também é dada como improvável na atual legislatura, mesmo que seja um texto mais enxuto. Juntos, esses partidos contam com, pelo menos, 240 dos 513 deputados.

A pressão da base ocorre em um momento de desgaste entre o presidente da Câmara, Rodrigo Maia (DEM-RJ), e Temer. Maia tem procurado se descolar do governo e adotado um discurso de que é preciso uma nova agenda para o País. Ao mesmo tempo, almeja protagonismo nas decisões econômicas.

“Para essa pauta de desgaste, vai ser muito difícil ele (Temer) contar com o número suficiente da base para aprovar. Os partidos podem até encaminhar a favor, mas não terá correspondência nas bancadas”, disse o líder do PR na Casa, José Rocha (BA).

Ele defende como pauta principal propostas ligadas à segurança pública. Segundo o parlamentar baiano, Maia se comprometeu a reservar uma semana em novembro para votar no plenário só projetos nessa área, mas a data não foi definida.

Nesta semana, Maia criou uma comissão de parlamentares e juristas para discutir e elaborar projetos de modernização da legislação contra tráfico de drogas e armas. O colegiado será presidido pelo ministro Alexandre de Moraes, do Supremo Tribunal Federal (STF), e funcionará inicialmente por 120 dias. “A sociedade verá que a Câmara tem agenda de temas que afetam o dia a dia das pessoas”, disse Maia na terça-feira.




Data: 19/10/2017

Possível mudança de cenário.

Eu entendo que é sempre difícil tentar isolar os efeitos da dinâmica de curto-prazo dos mercados financeiros globais das análises de fundamentos de longo-prazo. Até o momento, vinha trabalhando com um cenário de curto-prazo de maior incerteza e volatilidade, com acomodação nos ativos de risco, mas sem alterar de forma significativa o cenário relativamente construtivo para o longo-prazo, com crescimento global saudável, inflação ainda baixa no mundo desenvolvido e movimentos apenas graduais de normalização monetária nas principais economias do mundo.

Nos últimos dias, talvez nas últimas semanas, alguns sinais me levam a crer que este pano de fundo global possa estar caminhando para dar menos suporte aos ativos de risco, especialmente em um momento de preços elevados e valuations esticados. Ainda acho que seja cedo para ter uma conclusão definitiva em relação a esses vetores, mas precisamos estar atentos a essas alterações. O cenário geralmente não muda de uma hora para outra, mas vai se alterando de maneira gradual, com o acumulo de evidências na mesma direção.

A uma semana atrás, escrevi o seguinte em relação aos EUA e o mundo (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/tecnico-dinamica-de-mercado-e-cenario.html): Quero levantar aqui uma discussão que, talvez, estejamos em um ponto de inflexão importante da economia dos EUA (e, em menor parte, do mundo). Por mais que os números de hoje não possam ser lidos a valor de face, olhando no contexto geral, parece cada vez mais evidente que o mercado de trabalho esteja no pleno emprego e que as leis econômicas possam voltar a operar em plena normalidade, com uma inflação ascendente de agora em diante, especialmente nos EUA. Isso teria impactos relevantes para política monetária e para os mercados. Por ora, ainda vejo este cenário como gradual e relativamente tranquilo, no que tenho cunhado como “Beautiful Reflation”. Contudo, estarei acompanhando de perto a evolução deste cenário e da dinâmica do mercado para eventuais mudanças de estruturais de cenário.

Nas últimas semanas, vimos sinais cada vez mais claros de que a direção da política monetária no mundo desenvolvido é no sentido de normalização, que alguns chamam de “Quantitative Tightening”. Fed, ECB, BoC, BoE, PBoC e, agora, até mesmo o BoJ parecem caminhar nesta direção. Será a primeira vez em cerca de 10 anos que os principais bancos centrais do mundo entrarão em um processo coordenado de retirada global de liquidez. O processo deverá ser bem comunicado e bastante gradual. Não necessariamente precisará gerar ruptura. Contudo, por ser um evento nunca antes implementado, me parece prudente adotar uma postura mais cautelosa em relação a este caminho.

A China, que foi uma fonte estabilizadora ao longo deste ano, pode se tornar um vetor menos positivo de agora em diante. Ainda não vejo um cenário de ruptura para o país, mas muitos já esperam uma desaceleração do crescimento após o Congresso Político que está em andamento. A transformação de uma economia emergente para uma economia mais madura está gerando uma clara mudança de composição do crescimento. Assim, muitos parceiros comerciais do país, que foram tremendamente afetados positivamente nas últimas décadas por serem fornecedores de matéria prima para o crescimento via investimentos, poderão ser estruturalmente afetados por esta mudança na composição do crescimento. Muitos países emergentes se encaixam nesta definição e poderiam (deveriam) ter um vetor a menos de propulsão nos próximos meses (quiçá anos).

Encerro este comentário reforçando que me parece cedo para ter conclusões mais concretas em relação a estes temas, mas como comentei anteriormente, as mudanças de cenário costumam ocorrer de maneira gradual. Assim, precisamos estar atentos a qualquer sinal de alteração com o desafio de concluir o que é ruído de curto-prazo do que o que é, de fato, mudança de cenário.




Data: 19/10/2017

Mudança de tom.

Os ativos de risco estão apresentando uma clara mudança de tom essa manhã, com as bolsas em queda, o dólar fraco e os juros apresentando fechamento de taxas em G10. Não vi um trigger específico para explicar estes movimentos. Vejo esta dinâmica como natural, até mesmo saudável, diante de um mercado que não apresentava movimentos de realizações de lucros já há bastante tempo. Por ora, estou tratando este processo como, de certa forma, saudável e esperado, mas entendendo que ele possa tornar a dinâmica mais volátil no curto-prazo. Assim, mantenho minha visão mais cautelosa de curto-prazo, sem mudar, pelo menos ainda, meu cenário construtivo de longo-prazo. Escrevi mais sobre isso aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/em-dinamica-ainda-ruim.html, https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/update-cenario-externo-ainda-demanda.html, https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/ruidos-vs-cenario.html.

No Brasil, a CCJ votou de forma a não aceitar a denuncia contra Temer que tramita no Congresso. O processo agora deverá ir ao Plenário na semana que vem. O resultado da votação era esperado e não altera o cenário político local.

Na Espanha, o ruído político envolvendo a Catalunha continua fluido porém sem solução clara.

Na Nova Zelândia, o cenário político apresentou deterioração, com o Labor Party podendo assumir o Governo. O NZD apresenta forte queda neste momento.

Na China, os dados de atividade econômica de setembro ficaram basicamente em linha com as expectativas. Os números confirmam um cenário de estabilidade positiva para a economia do país. Segundo o Citibank:

China’s GDP growth slowed by 0.1 ppt to 6.8%YoY in Q3, in line with market expectations. On a QoQ basis, the seasonally adjusted growth rate edged down from the revised 1.8% in Q2 to 1.7% in Q3.

Industrial production rebounded in Sep as expected. FAI growth further slid to 7.5%YoY Ytd from 7.8% YoY Ytd previously, led by the slowdown in manufacturing and private investment. Retail sales growth recovered mildly by 0.2 ppt to 10.3%YoY.

Our forecast for annual GDP growth at 6.8% is locked in. We expect GDP growth to slow in Q4 and early next year.

Inflation may come in higher than we previously expected but should remain benign.

The PBoC will likely maintain its neutral policy stance, while the replacement of its governor may add uncertainty on policy enforcement.

We believe the USDRMB will show two-way fluctuations around 6.67 toward the year end.




Data: 19/10/2017

Mais do mesmo...

A quarta-feira foi um pouco de “mais do mesmo” para os mercados. Dólar misto, bolsas em leve alta, queda das commodities e abertura de taxas de juros em G10. Os ativos de risco continuam sem tendência definida, enquanto parece haver uma leve tendência de abertura de taxa de juros no mundo desenvolvido. 

Já vivenciamos diversos momentos como este no passado, em que a abertura de taxas no G10 acabou não se concretizando em uma tendência de fato. Por ora, mantenho a visão de que existe espaço para o bom desempenho dos ativos do Brasil enquanto a abertura das taxas de juros em G10 permanecer controlada. No curto-prazo, até que fique claro o tamanho do movimento de abertura das taxas de juros, e diante do desempenho dos ativos locais (e de EM em geral) nos últimos meses, é razoável verificarmos movimentos de acomodação dos ativos locais (e de EM).

Acredito que o processo de alta das taxas de juros em G10 pode continuar, mas não necessariamente se tornará estruturalmente em um processo de ruptura para os ativos de risco. Podemos conviver com maior volatilidade de forma pontual, mas não mudança clara de tendência. Este pano de fundo irá ser drasticamente alterado no momento em que ficar claro que a inflação está de fato em um movimento mais consolidado de elevação.

No cenário econômico, no Brasil, o IBC-Br ficou abaixo das expectativas do mercado em agosto, com queda de 0,38% MoM e alta de 1,64% YoY. O número não altera o cenário de recuperação da economia, mas mostra que este processo ainda está sendo bastante gradual.

Nos EUA, os dados do mercado imobiliário de setembro apresentaram acentuada queda, mas muito afetados pelos desastres naturais que assolaram o país ao longo deste mês.

No cenário político, o Congresso no Brasil segue focado na tramitação da segunda denúncia contra Temer. Até que este processo seja superado, a agenda parlamentar ficará, de certa forma, trancada. Após este evento, podemos ter esperança de que a agenda econômica volte a pauta.

Nos EUA, seguimos à espera do anuncio do próximo presidente do Fed, assim como para o avanço da agenda Tributária/Fiscal.




Data: 18/10/2017

BRL em Foco.

A noite foi de poucas novidades para os ativos de risco e para o cenário econômico global. Hoje pela manhã, destaque para a abertura de taxa das Treasuries. O dólar opera sem tendência definida, as bolsas e as commodities operam próximas a estabilidade. Neste ambiente, persiste a minha visão de um curto-prazo de acomodação, devido as incertezas trazidas pelo processo de normalização monetária no G10 (e abertura de taxas de juros nos EUA) em meio a um cenário estrutural que ainda vejo como construtivo. Para mais detalhes desta visão, ver os comentários mais profundos aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

Deixo aqui a recomendação do DB em torno do BRL. Eu, particularmente, ainda vejo a moeda se mantendo no range de 3,05-3,25, mas acho razoável mostra as visões mais otimistas que já se alastram no mercado em relação a moeda local:

In a recent report published both as a stand–alone (see BRL – Can flows pick up the baton from carry?) and as a special report in the latest EM Monthly (see Emerging Markets Monthly - Rebalancing Risks) we recommend remaining exposed to the BRL. And while in the latest FX Blueprint we had also favored long BRL positions, back then our argument was mainly driven by the currency's relatively high carry.(see FX Blueprint – People Power). This time however, our recommendation to buy BRL is driven as much by the BRL's relatively high volatility adjusted values as by the improving macro fundamentals of Brazil's economy.

In the week prior to the publication of the EM Monthly, the BRL had very clearly outperformed its peers most likely on the back of a very successful auction held by the Brazilian government aimed at raising fiscal revenues in exchange for rights to operate some of Brazil's electrical plans Yet we believe that the BRL's performance is more than a just a one–off driven by auctions.

We expect FDI flows into Brazil, in particular, to remain strong and possibly strengthen if China delivers on signals it could invest USD20bn in Brazil in 2018. Portfolio inflows have been lackluster (surprisingly so in fixed income), but it the upturn in the economy gains momentum we find foreign investors under-allocated in local equities. In this case, and as monetary easing tends to attract inflows, we believe that BoP could take the baton from carry as a driver of BRL strength – even if carry – once adjusted by vols – remains attractive. Currency strength or stability would reduce demand for hedges and allow the CB to eliminate its “forward” position comfortably.

Funding remains a more difficult choice, in our view. We recommend long BRL/CLP on the view that the CLP’s recent rally on the back of copper prices has is a temporary phenomenon while inflation and that a dovish BCCh could ease rates further unless the peso weakens. If EUR strength resumes into 2018 as we expect we believe USD/BRL could test 3.0 – which also bodes for short USD/BRL. More conservatively in the near term short EUR/USD could be an alternative – or just the middle ground of a basket of USD/EUR. We leave the EUR/USD call aside (again, assuming near-term USD strength retracing into 2018).




Data: 18/10/2017

"Descompressão" no México ajuda os ativos no Brasil.

O destaque do dia ficou por conta da “descompressão” dos ativos no México, após o anuncio de que as negociações em torno do NAFTA irão se estender até 2018. A notícia acabou tirando pressão dos ativos no Brasil, que vinham sofrendo algum contágio dos problemas indiossicráticos no México (e, em menor escala, na Turquia e em outros países emergentes).

Continuamos a ver dados positivos relativos a economia global, com números saudáveis de produção industrial e dados do setor imobiliário nos EUA, além de índices de confiança em patamares robustos na Alemanha.

Sem mudanças substanciais de cenário econômico, o mercado segue focada na escolha do próximo presidente do Fed, assim como no avanço da agenda legislativa dos EUA.

No Brasil, na ausência de novidades locais relevantes, os ativos têm seguido a dinâmica global e fluxos pontuais. Por exemplo, o vencimento de índice futuro (e de opções) está gerando alguma volatilidade no mercado local de ações.

Os dados do setor de serviços vieram um pouco mais baixos dos que as expectativas, o que tira um pouco do ímpeto dos mais otimistas com a recuperação da economia, mas não alteram o fato do crescimento estar claramente em tendência de recuperação.

A segunda denuncia contra Temer está em tramitação no Congresso. Saindo da pauta do Congresso, este tema poderá destravar a agenda política, e trazer um novo esforço de implementação de reformas econômicas. Medidas na direção de avanços na Previdência seriam muito positivas e bem recebidas pelo mercado. Este pode ser um “trigger” importante para que os mercados locais voltem a apresentar uma dinâmica mais positiva. A temporada de resultados corporativos também precisa ser analisada no detalhe para medirmos a real situação da economia real. Este pode ser outro vetor importante para trazer novo ímpeto ao mercado local.

Assim, sigo administrando o tamanho e os instrumentos do portfólio, mas mantendo os mesmos temas de investimentos. São eles: Normalização monetária no G10; juros mais baixos no Brasil; e recuperação da economia e do crescimento local. Nos atuais níveis de preço e volatilidades, a busca por hedges continua, assim como a utilização frequente do mercado de opções para expressar os temas acima referidos. 




Data: 17/10/2017

 Fed e Reforma da Previdência no Brasil.

No final da tarde de segunda-feira, a mídia reportou que John Taylor havia impressionado Trump em sua busca por um novo presidente do Fed. Taylor é visto como um dos candidatos mais “hawkish”, devido a sua defesa à “Curva de Taylor”, um modelo mecânico, mias objetivo para definir a política monetária. O mercado reagiu de acordo, com abertura das taxas de juros, fortalecimento do dólar e pressão sobre os ativos emergentes.

Acredito que qualquer um dos escolhidos para a cadeira de líder do Fed não deverá mudar de forma drástica a política monetária no curto-prazo, mas certamente fará preço nos mercados de forma pontual. Uma coisa são declarações de economistas fora da instituição. Outra coisa é sentar da cadeira de presidente do Fed, liderando um Comitê de PHDs, em busca de consensos.

No Brasil, a mídia voltou a reportar a possibilidade de uma Reforma da Previdência, desidratada, assim que a segunda denuncia contra Temer for finalizada no Congresso. Segundo a Folha de São Paulo:

A equipe econômica e o núcleo político do Planalto pretendem reabrir negociações sobre a proposta após a votação da segunda denúncia contra o presidente Michel Temer –o que deve ocorrer até o fim deste mês.

Segundo o cronograma de integrantes do governo, o novo texto poderia ser levado ao plenário da Câmara ainda em novembro e votado no Senado até o fim do ano legislativo, em 22 de dezembro.

Desde que a proposta foi aprovada em uma comissão da Câmara, em maio, o Planalto sofre pressão de deputados para reduzir os pontos da reforma da Previdência. O aval para a flexibilização do projeto, entretanto, só foi dado na última semana.

O governo aceitou negociações mais amplas com a base aliada por entender que a crise política aberta com as acusações de corrupção contra o presidente inviabilizou a aprovação de regras de aposentadoria mais rígidas.

O Planalto e a Fazenda concordaram em abrir mão de parte da proposta aprovada na comissão, desde que sejam preservados três pilares: idade mínima (65 anos para homens e 62 para mulheres), o tempo de contribuição de pelo menos 25 anos e uma regra de transição.




Data: 16/10/2017

EM: Dinâmica ainda ruim.

Confesso que eu acreditava que após um Core CPI mais baixo do que o esperado em setembro nos EUA (divulgado na sexta-feira), e após as reuniões do FMI, os ativos de risco poderiam voltar a mostrar uma performance mais positiva, após um breve período de acomodação.

Contudo, a dinâmica de curto-prazo ainda se mostra mais negativa, com tom de acomodação sendo reforçado. Opto por respeitar o price-action. Sendo assim, mantenho uma visão mais cautelosa no curto-prazo, mas sem alterar minha visão ainda construtiva de longo-prazo, cenário que tenho desenhando há algumas semanas (2 ou 3), como pode-se ver aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/ruidos-vs-cenario.html, e aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/tecnico-dinamica-de-mercado-e-cenario.html.

Vale lembrar que: Quanto a pressão nos ativos emergentes, e no Brasil, em especial, vejo como movimentos passageiros, pontuais e até esperados em qualquer processo mais prolongado e estrutural de recuperação/apreciação.

Entendo que vimos uma alocação não desprezível para esta classe de ativos nos últimos meses (EM/Brasil), os preços já são menos atrativos do que no passado, e a alta dos juros nos EUA (e no G10 em geral), ajudados pela redução do balanço do Fed, prejudicam esta classe de ativo no curto-prazo, mas não vejo esses vetores como impedimentos decisivos para uma mudança clara de tendência ou de cenário.

O cenário de crescimento global robusto, com inflação subindo (mas ainda em patamares baixos), e bancos centrais em movimentos apenas graduais de normalização monetária, costumam ser positivos para os mercados emergentes. Espero movimentos de consolidação como o de hoje nos mercados emergentes enquanto durar este processo de abertura de taxa de juros nos EUA (e enquanto persistirem as dúvidas em relação ao processo de normalização monetária).

A velocidade de abertura das taxas de juros no G10 costuma ser, muitas vezes, mais importante do que sua direção. Todavia, enquanto estamos no meio do processo, o mercado tende a optar por uma postura mais conservadora. Apenas uma abertura mais rápida e acentuada dos juros nos EUA, puxada por dados de inflação mais elevados, ou por uma mudança clara de dinâmica mais estrutural (pacote fiscal elevado nos EUA com mercado no pleno emprego, reforma tributária e etc) seriam capazes de alterar a tendência e o cenário para os mercados emergentes em geral.

Acho válido tentar avaliar o que está afetando o mercado no curto-prazo, o quanto disso parece pontual e o quanto pode se tornar mais estrutural. Alguns pontos negativos valem ser mencionados:

- Problemas locais em importantes economias emergentes, como México e Turquia;

- Preços e posição técnica mais carregadas (menos positivas) no curto-prazo;

- Consenso positivo com relação a EM e a economia global, o que gera assimetrias ruins no curto-prazo;

- Incerteza no tocante ao processo de normalização monetária no G10.

Do lado positivo:

- Crescimento global robusto;

- Inflação ainda baixa no mundo desenvolvido;

- Processo apenas gradual de normalização monetária no G10;

- Fundamentos emergentes mais sólidos hoje do que no passado recente;

- Posição técnica e valuation ainda atrativos se olhados em prazos mais longos em algumas classes de ativos e regiões específicas.

Net/net mantenho visão estrutural ainda positiva com relação ao Brasil e alguns emergentes em geral, mas ainda vejo um curto-prazo um pouco mais desafiador. Este ambiente demanda postura mais tática e a busca por hedges no curto-prazo.

De maneira geral, mudei pouco minha visão de posicionamento e tenho apenas administrado tamanho e instrumentos das posições. No mercado externo, continuo gostando do tema de “Reflation” através de posições tomadas nos juros dos EUA, comprado em volatilidade de Rates e Equities. Estou com baixa visibilidade no mercado de FX, apenas com pequena posição Short AUDBRL.

No Brasil, estou focado na parte intermediária da curva de NTNB em detrimento a curva nominal de juros. Ainda vejo o BRL se mantendo no range de 3,05-3,25 até que um vetor exógeno (“unknow”) o tire desta banda. Ainda vejo espaço para fluxos positivos para a bolsa local, mas entendo que o mercado subiu muito, e rápido, o que sempre traz a discussão de valuation e, eventualmente, acaba em acomodação/realizações pontuais de preço. Estamos no meio deste processo. Ainda vejo movimentos mais acentuados de realização de lucros, na ausência de mudanças claras de cenário, como oportunidades de alocação em ativos locais.   




Data: 16/10/2017

Eleições na Europa levemente mais negativas para o cenário.

Os ativos de risco estão abrindo com o dólar levemente mais forte no mundo, as bolsas globais praticamente estáveis e as commodities em alta. Os juros nos mercados desenvolvidos apresentam pequenas variações.

O destaque das últimas 24 horas ficou para as eleições na Áustria e na Alemanha. Na Áustria, a extrema direita apresentou vitória, enquanto na Alemanha o partido de oposição a Merkel ganhou terreno. O resultado pode ser visto como levemente negativo para as perspectivas políticas da região. O maior risco para a Europa ao longo deste ano sempre ficou por conta do cenário político. Os eventos deste final de semana são levemente mais negativos para o cenário estrutural da região, mas mudam pouco o curto-prazo cuja o cenário econômico positivo ainda irá dominar as manchetes.

Segundo o Morgan Stanley:

Austria’s General Election saw the social-democrats (26.9%) falling back behind the Conservative ÖVP (31.6%). The ÖVP is likely to form a coalition with the right wing and populist FPOe (26%). Austria’s new government stands against Macron/Merkel EMU reforms. In Germany, the outcome of the local state election in Lower Saxony saw all parties (CDU, FDP, Greens) starting coalition talks on Wednesday losing support. Today at 9.00am (Ldn), the President of Catalonia  Carles Puigdemont will have to clarify whether last week’s announcement was a declaration of independence or not.

Para o Citibank:

Every election is different – This weekend, voters in Austria and in the similar-sized north-German state of Lower Saxony voted for new Parliaments. In Austria, centre- and far-right parties gained more than 2/3 of the vote together and are likely to form a coalition. Some investors may be concerned about a far-right party in power in a Eurozone core country, but should be reassured as the FPÖ is no longer proposing any in/out referendums. In Germany, the traditional centre-left SPD won in Lower Saxony, and far-right and far-left parties together barely exceeded 10%.

Austria: right-shift smaller than headline numbers suggest – The centre-right ÖVP was the winner of the election, ahead of the centre-left SPÖ and the far-right FPÖ (see Figure 1). The comparison with the last election in 2013 (see Figure 1) suggests a widely-reported shift to the right, with ÖVP and FPÖ together gaining 13.1pp. That overstates the gain, however: a large part was at the expense of now defunct right-wing parties, which had gained 9% together in 2013.

Lessons for Italy? – ÖVP-leader Sebastian Kurz can choose between the FPÖ and the SPÖ to form a coalition government. However, we suspect the SPÖ will prefer to enter opposition. The overlapping socially-conservative anti-immigration platforms of the two right-wing parties should facilitate a coalition. The FPÖ has toned down its anti-EU and anti-euro stance materially and abandoned calls for in/out referendums, which should reassure investors. Both parties propose big income tax cuts but are vague on the funding, which suggests that fiscal policy may loosen. The Austrian result will be of interest for Italian politics, where we also see a chance for a centre-right/far-right alliance with good electoral prospects.

Germany: rare centre-left victory – In Lower Saxony, the incumbent SPD/Greens coalition lost its majority, but the SPD – heavily defeated in the national elections three weeks ago – still scored a convincing victory (see Figure 2). This partial victory is likely to stabilize the party’s very pro-EU leader Martin Schulz.

Jamaica and extreme parties losing – Chancellor Merkel’s CDU came second, with a historically weak voting share. Her potential coalition partners in Berlin, FDP and Greens, also lost heavily, which suggests a bad start for the envisaged “Jamaica coalition”. Far-right and far-left parties together mustered only 11% of the vote. The AfD has strongholds in the east and the south of Germany but struggles in the north. At the same time, the party faced local adversities, suggesting that the 6.2% it did receive reflect a solid core vote above the 5% threshold.

The most immediate consequence is that the SPD will now try and form a government in Hanover. If it succeeds, it can use the votes in the upper house of federal Parliament (Bundesrat), to thwart the Jamaica coalition’s policies. For the potential Jamaica coalition, this is an inauspicious start. Still, CDU, CSU, FDP and Greens are scheduled to start talks in Berlin on Wednesday, according to FAZ. A successful conclusion before Christmas remains our base case.

Na China. O CPI de setembro recuou de 1,8% YoY para 1,6% Yoy, dentro das expectativas do mercado. O PPI saiu de 6,3% YoY para 6,9% Yoy, muito acima das expectativas. Os números em pouco alteram o cenário econômico para o pais e, muito menos, as perspectivas para a política monetária de curto-prazo. 




Data: 16/10/2017

Dados positivos na China. Ruídos políticos no Brasil.

O final de semana trouxe, até o momento, apenas duas notícias que merecem menção:

1 - Os dados de credito e agregados monetários na China, em setembro, ficaram acima das expectativas do mercado. Os números reforçam o cenário de solidez da economia, que já haviam sido demonstrados pelos dados de importações divulgados na semana passada.

Assim, é mantido um pano de fundo positivo para a economia global, que se encere entre o "Goldilocks"e o "Reflation", no que tenho cunhado como "Beautiful Reflation".

2 - No Brasil, ocorreu um vazamento de alguns depoimentos de Lúcio Funaro, delator na Lava-Jato, cujos depoimentos foram utilizados para a segunda denúncia contra o Presidente Michel Temer. Sem fazer juízo da causa, ou tomar posição em prol de um, ou outro lado, os depoimentos não trazem nenhuma informação nova, ou prova documental concreta, de nada que já não tenha sido citado na mídia em momentos anteriores.

A mídia continuam trazendo informações de que a segunda denuncia contra Temer terá votação mais apertada, e que parte da base aliada se mostra descontente com o Planalto.

Vejo tudo isso como ruído de curto-prazo. Contudo, também vejo pouco espaço para o avanço de qualquer agenda econômica mais agressiva até as eleições de 2018. Acredito que o mercado tenha pouca coisa precificada neste sentido, o que dá algum conforto em termos de posição técnica e valuation para os ativos locais na eventualidade de um cenário político menos favorável de agora em diante.   




Data: 13/10/2017

Combinação de dados positivos para os ativos de risco.

Os dados econômicos dos EUA divulgados hoje pela manhã, o qual fiz referência nos últimos dias, não poderiam ter sido mais positivos para a manutenção do status-quo dos ativos de risco, ou seja, uma apreciação gradual dos ativos de risco, com foco nos ativos cujos os fundamentos se mostram mais sólidos, a posição técnica mais favorável e os preços/valuations atrativos. Clássico alguns ativos no Brasil dentro dessa descrição.

Assim, mantenho a visão de “Beautiful Reflation” como cenário base. A despeito do Core CPI ter ficado abaixo das expectativas, e colocar em dúvida uma alta de juros por parte do Fed em dezembro, ainda me parece cedo para abandonar minha visão de que no atual nível de crescimento (acima do potencial), com o mercado de trabalho robusto, e o hiato do produto praticamente fechado, ainda é necessário um processo, mesmo que gradual, de ajuste na política monetária dos EUA (e de muitos países/regiões do G10) e, consequentemente, um ajuste nas taxas de juros de mercado. Este ambiente me coloca mais para o “Beautiful Reflation” do que para o “Goldilocks”, neste momento.

Em relação aos dados econômicos dos EUA: Vimos um Core CPI de 0,1% MoM e 1,7% YoYem setembro, abaixo das expectativas do mercado; Vendas no Varejo bastante robustas; e um Consumer Confidence passando de 95,1 para 101,1 pontos, novo pico para este ciclo econômico. Tendo a acreditar que dificilmente teríamos uma combinação de números mais positivos para os mercados.

Os próximos dados de atividade podem ser afetados pelos efeitos dos furacões que assolaram o país, o que os tornará de difícil leitura. Os próximos temas para o mercado, assim, ficarão por conta da indicação do novo membro do Fed e o avanço da Reforma Tributária.

Em relação ao Fed, dos nomes que estão sendo ventilado, apenas Warsh me parece capaz de afetar, mesmo assim apenas pontualmente, os mercados. Uma vez nomeado, se nomeado, acredito que todo eles adotariam um tom conciliador no curto-prazo e dificilmente alterariam a política monetária nos primeiros meses. No tocante a Reforma Tributária, parece consenso hoje que dificilmente ela irá avançar. Assim, qualquer sinal de avanço poderá trazer efeitos significativos e duradouros para os ativos de risco.

O Brasil parece estar no meio deste processo de acomodação dos ativos de risco, sem grandes novidades ou triggers de curto-prazo. O cenário político é fluido, a despeito da pauta do Congresso estar travada com a segunda denúncia contra Temer. Os jornais trazem uma série de notícias, mas tudo me parece ruídos até o momento.

Nos últimos dias vimos uma deterioração nas coletas de inflação, o que levou nosso baseline para o próximo mês para níveis mais elevados. Ainda é cedo para pensar em mudança de tendência, mas os números reforçam a estratégia do BCB em reduzir o ritmo de queda da Taxa Selic e encerrar este ciclo de cortes de taxas. Ainda me parece haver espaço para a compressão dos prêmios de alta de juros na parte intermediaria da curva, mas este processo deverá ser feito de maneira mais gradual de agora em diante.

De maneira geral, ainda vejo espaço para apreciação da bolsa local e vejo o BRL no range entre 3,05-3,25. 




Data: 13/10/2017

China, ECB e MXN. reflation ainda é o cenário base.

Os ativos de risco estão operando em compasso de espera pelo Core CPI a ser divulgado nos EUA esta manhã. Para comentários adicionais sobre este tema, veja aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/inflacao-eua-e-fmi.html.

Na tarde de ontem, o a moeda do México, o MXN, apresentoudinâmica extremamente ruim, o que acabou afetando o humor para EM em geral. Está dinâmica ruim já perdura por alguns dias. Os desafios do país são localizados (Nafta, eleições) mas são capazes de afetar o humor para EM no curto-prazo, em meio a um pano de fundo de reavaliação do mercado em torno da política monetária no G10.

Na China, os dados de importação e exportação de setembro apresentaram números saudáveis, reforçando o tema de “Reflation” no mundo. Segundo a Goldman Sachs:

Exports: +8.1% yoy in September (GS: +15.0%, Bloomberg consensus: +10.0%). August: +5.6% yoy. Month-over-month exports growth (seasonally adjusted by GS): +0.2% in September, vs. -0.2% mom sa non-annualized in August.

Imports: +18.7% yoy in September (GS: +15.0%, consensus: +14.7%). August: +13.5% yoy. Month-over-month imports growth (seasonally adjusted by GS): +2.4% in September, vs. +3.2% mom sa non-annualized in August.

Na Europa, um artigo da Bloomberg sinaliza que o ECB poderá cortar o QE no ano que vem pela metade. Nas últimas semanas, está ganhando corpo a visão de um corte mais acentuado nas compras do ECB, mas para uma extensão mais longa do programa. Está matéria se encaixa neste contexto.

No Brasil, os ruídos políticos continuam, mas sem desenvolvimentos muito relevantes, por ora. Existe um indisposição do presidente da Câmara com o Planalto, a situação interna do PSDB parece complicada e, agora, os jornais dão conta que o PSB também apresenta situação interna complicada.

Na parte econômica, a agencia de rating S&P alertou o país para a necessidade de implementação da Reforma da Previdência ainda este ano. Caso contrário, um rebaixamento do rating do país poderá ocorrer. Fitch e Moody´s já haviam soltado alerta neste direção.




Data: 13/10/2017

Inflação nos EUA e FMI.

Os mercados financeiros globais não apresentaram movimentos relevantes hoje que se façam necessários comentários adicionais. O que escrevi pela manhã (copia na parte inferior deste texto) continua válido. Contudo, acho válido deixar aqui dois comentários:

EUA – O PPI e o Core PPI divulgados hoje mostraram números mais firmes de inflação, que dão animo ao cenário de “Beautiful Reflation” que tenho trabalhado. Não apenas o número cheio e os núcleos apresentaram sinais mais animadores, mas como a abertura qualitativa do indicamos mostrou avanços em sub-índices importantes para o Core CPI e Core PCE.

Se a inflação se mostra mais firme, um sinal até positivo para a economia e o Fed, ela ainda não mostra sinais mais preocupantes de uma aceleração mais rápida e acentuada, que poderia reverberar sobre os ativos de risco, em forma do receio de um “Fed behind the curve”.

Acho natural que a inflação comece a dar sinais mais claros de firmeza. Ainda não vejo motivos para pânico, mas também não podemos descartar que, em algum momento, o mercado possa se preocupar com um cenário como o citado anteriormente. Para isso, será necessário um número de inflação muito mais alto do que as expectativas, ou uma sequencia de dados mais forte. Na maior parte das vezes, esse ponto de inflexão não ocorre de uma só vez, mas através do acumulo de evidências nesta direção, e na mudança gradual da dinâmica dos mercados. Já vimos um Average Hourly Earnings mais elevado na semana passada, um mercado de trabalho aquecido, talvez já além do pleno emprego, e uma economia com o hiato do produto praticamente fechado. A inflação parece ser o caminho natural deste cenário.

FMI – As reuniões do FMI estão ocorrendo em Washington neste momento. Estou começando a receber os feedbacks na nossa área econômica. Não entrando em maiores detalhes, o cenário consensual parece ser de crescimento global mais forte e sincronizado, situação mais confortável e estável da economia da China, surpresas positivas no tocante a economia da Europa e adjacências, e bom momento das economias emergentes, em especial a maior parte de LatAm. Os riscos continuam concentrados na normalização de política monetária em G10 e os desenvolvimentos na China após o Congresso que ocorrerá em breve no país. De maneira geral, em relação aos emergentes, ainda parece haver espaço para um aumento relevante de fluxos para a região, mas grande parte dos investidores já se mostra otimistas e, consequentemente, com alguma alocação.

Como o consenso de mercado está sendo refletido nos dados econômicos, em um dos momentos da historia de menor variação dos dados econômicos em relação ao consenso, fica mais fácil entender a baixa volatilidade dos mercados globais.

A primeira impressão que eu fico, muito preliminar, do pano de fundo geral (não entrando em detalhe de países e regiões específicas) e que apenas um desvio grande do cenário em relação a este consenso será capaz de reverter a dinâmica e as tendências que prevaleceram ao longo deste ano.

Sobre minha visão de curto e longo-prazo, escrevi mais sobre o tema nos últimos dias aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/ruidos-vs-cenario.html e aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/tecnico-dinamica-de-mercado-e-cenario.html.

Os ativos de risco continuam em modo de acomodação. As próximas 24 horas serão determinantes para a dinâmica dos mercados no curto-prazo. Eu costumo focar no cenário de prazos mais longos para a estruturação de portfólios, mas é inegável que o PPI a ser divulgado em breve nos EUA, o Core CPI que será anunciado amanhã, e o começo da temporada de resultados corporativos nos EUA, com alguns bancos reportando números hoje e amanhã, serão fundamentais para a direção dos ativos de risco nos próximos dias e, quiçá, nas próximas semanas e meses.

A dinâmica recente, especialmente nos ativos emergentes, demonstra sinais de fadiga. Por ora, vejo estes movimentos apenas como acomodações, mas começo a suspeitar que alguma realização de lucros pontual nos ativos de risco como um todo possa acabar de desenvolvendo.

Por ora, estou mantendo um portfólio mais neutro, ainda aplicado em juros Brasil como principal posição, comprado em Ibovespa e long BRLAUD. Mantenho posição relevante tomada em juros nos EUA e comprado em volatilidade de juros e equities no país. Vou reavaliar este portfólio, sua composição, instrumentos e tamanhos, conforme os dados forem delineando o cenário de curto-prazo.  




Data: 10/10/2017

Sinais de estabilização. 

Os ativos de risco estão revertendo parte das pressões apresentadas ontem, com o dólar mais fraco esta manhã, as commodities em alta e com um leve fechamento de taxa das Treasuries nos EUA. A dinâmica, por ora, confirma que os problemas na Turquia deveria ser pontuais e localizados, e que o “semi” feriado nos EUA, ontem, pode ter exacerbado alguns movimentos devido a liquidez mais baixa.

No Brasil, o Estão traz matéria em que diz que a base de Temer irá tentar votar uma Reforma da Previdência mais enxuta em novembro, após a tramitação da segunda denuncia. Segundo o jornal:

REFORMA MÍNIMA

Base aliada articula proposta com pontos básicos da reforma

Idade mínima

Ficaria em 65 anos para homens e 62 anos para mulheres, como aprovado na comissão especial.

Contribuição

Tempo mínimo pode sofrer “ajustes”. Proposta aprovada na comissão exige ao menos 25 anos de contribuição à Previdência.

Transição

Regra de transição também deve passar por alterações nas mãos dos parlamentares. Atual proposta prevê exigência de idade mínima (que começa em 53 anos para mulheres e 55 anos para homens, subindo aos poucos) e “pedágio” com adicional de 30% sobre o tempo que falta para a aposentadoria.

Próxima gestão

Demais mudanças, como nas regras para servidores, ficariam para próximo governo.

Já o Valor, na pessoa de Raymundo Costa, traz matéria cobrindo as recentes inserções de Jair Bolsonaro entre empresários e agentes do mercado financeiro. Segundo ele, Bolsonaro tem mostrado uma postura mais pragmática, liberal e de centro-direita, se colocando a favor das reformas e adotando um discurso menos polêmico em várias frentes.

Continuo acreditando que falta muito tempo para que as eleições presidências de 2018 tenham impacto relevante sobre os ativos locais. Contudo, é importante acompanharmos a dinâmica do processo deste já. O grande risco, além de uma possível candidatura de Lula, que vejo para o cenário de 2018, é uma polarização grande de candidatos, com um número elevado de nomes, o que poderia tornar a corrida eleitoral perigosa, assim como ocorreu na prefeitura do Rio de Janeiro nas últimas eleições municipais. Contudo, caso os candidatos em pauta migrem para um discurso mais liberal e de centro, pelo menos no tocante a economia, o risco para os mercado acabará sendo bastante reduzido ao longo do processo podendo, inclusive, tornar as eleições um processo menos traumático para os mercados locais.   




Data: 10/10/2017

{Update] Cenário externo ainda demanda cautela.

Hoje foi dia de “semi” feriado nos EUA, com o mercado de equities aberto, mas o mercado de renda fixa (bonds) fechado. Esta condição pode ter deixado os mercados mais ilíquidos e exacerbado alguns movimentos.

Dois vetores afetaram a dinâmica dos mercados hoje. Em especial, os ativos emergentes e, consequentemente, os ativos locais: Um vetor eu vejo como mais estrutural, que é a reavaliação do mercado em relação à política monetária no G10 como um todo e nos EUA, em específico. Esta potencial mudança de cenário está ocorrendo não é de hoje e pode continuar afetando a dinâmica dos ativos de risco no curto-prazo. Comentei mais a fundo sobre isso aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/ruidos-vs-cenario.html e aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/tecnico-dinamica-de-mercado-e-cenario.html.

A meu ver, a dinâmica dos ativos de risco está em linha com o cenário que tenho desenhado neste fórum. Ainda vejo um curto-prazo mais desafiador, até que tenhamos uma definição em relação a política monetária nos EUA no curto-prazo. Este cenário envolve a escolha do novo presidente do Fed, a evolução da Reforma Tributária e Fiscal além dos dados de inflação, com o Core CPI em foco esta semana.

O segundo vetor que afetou os ativos de risco, e que vejo como mais pontual e localizado, ficou por conta da forte depreciação dos ativos da Turquia, após os eventos comentados mais cedo neste fórum. Vejo este vetor como localizado e pontual, podendo gerar ruídos de curto-prazo, mas não devendo gerar um contágio mais espalhado e persistente. Contudo com o pano de fundo que temos desenhado, com um mercado já mais fragilizado há algumas (poucas) semanas, os eventos no país acabam lembrando o porque os Países Emergentes são chamados assim (“Emergentes”), pois apresentam alto potencial de retorno e carrego, mas riscos diversos e recorrentes. 




Data: 09/10/2017

Cenário externo ainda demanda cautela no curto-prazo.

A semana está começando sem grandes novidades e sem grandes movimentações por parte dos mercados financeiros globais. A Treasury, nos EUA, apresenta acomodação, o dólar está levemente mais firme ao redor do mundo, com as bolsas globais em alta e as commotidies, no geral, idem. Assim, continua valendo minha visão dos últimos dias, que pode ser vista aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/ruidos-vs-cenario.html.

Vale destacar a forte depreciação da TRY, na Turquia. O país entrou em um embate contra os EUA, após ambos cancelarem a emissão de vistos de não imigrantes ao longo do domingo. Pelo o que a mídia está reportando, a medida foi tomada primeiro pelos EUA, após um funcionario da embaixada americana ser preso acusado de espionagem. A Turquia, quase que imediatamente, anunciou a mesma medida, em retaliação aos EUA. Como os fundamentos econômicos da Turquia não são favoráveis, e o risco político elevado, problemas como este acabam sendo exacerbados nos preços dos ativos locais. A questão parece pontual, e não deveria gerar contágio maior para o resto do mundo de forma permanente. Contudo, está manhã, vemos alguns sinais, mesmo que incipientes, até pelo pano de fundo global recente, de pequeno contágio, como o MXN, por exemplo, também apresentando depreciação.

Na China, o país teve mais um mês de elevação das suas reservas internacionais, em mais um sinal positivo de relativa estabilidade local.

Na Alemanha, a produção industrial de setembro apresentou forte alta de 2,6% Mom, após um verão local de dados mais fracos. O número reforça o cenário positivo para o crescimento da Europa.

No Brasil, destaque apenas para visita de Jair Bolsonaro aos EUA, onde está buscando um tom de discurso mais moderado e liberal, em busca de consolidar sua posição nas pesquisas para as eleições presidenciais de 2018. João Doria, por sua vez, sofreu pequena derrota com as recentes pesquisas divulgadas pela mídia. Continuo acreditando que precisamos acompanhar de perto as movimentações para as eleições presidenciais de 2018, mas que ainda seja muito cedo para qualquer uma dessas notícias ter impacto relevante no preços dos ativos locais.




Data: 09/10/2017

Ruídos vs Cenário.

O final de semana trouxe alguns ruídos pontuais, que irei esclarecer abaixo, mas nada que altere o cenário econômico global ou a dinâmica dos mercados.

De forma resumida, ainda vejo o processo de alta das taxas no G10, lideradas pela abertura de taxas das Treasuries nos EUA, como o principal vetor que ditará o tom dos ativos de risco no curto-prazo. Acredito que o processo estrutural possa ser ordenado, mas enquanto o mercado não tiver conforto na velocidade da abertura das taxas, poderemos conviver com um período de acomodação dos ativos de risco. Acredito que estamos no meio deste processo.

No longo-prazo, acredito que este processo tenha tudo para ser ordenado, não inviabilizando o bom desempenho de ativos de risco que apresentam cenário favorável, posição técnica saudável e valuations/preços atrativos. Alguns ativos emergentes e alguns ativos no Brasil se encaixam nestas definições.

Assim, temos um curto-prazo talvez um pouco mais desafiador do ponto de vista da apreciação dos ativos de risco como um todo, o que demanda postura mais tática e a busca por hedges. Como o cenário estrutural de longo-prazo ainda parece saudável e positivo, momentos de depreciação de algumas classes de ativos devem ser vistos como oportunidades de alocação nestas classes.

Vamos a alguns comentários do final de semana:

Posição Técnica – A despeito de pequenos ajustes na posição do USD no mundo, o mercado continua em grande parte vendido em dólar. Este ambiente pode continuar dando suporte ao USD no curto-prazo. Alguns indicadores técnicos mostraram um mercado cada vez mais “short duration” em G10. Isso pode trazer movimentos de realização/acomodação pontuais, mas não necessariamente inviabiliza a continuidade do processo de abertura das taxas de juros nesses países e/ou regiões. Um exemplo recente fica por conta da posições vendida em USD que prevaleceu grande parte do ano, período em que o USD apresentou acentuada desvalorização.

Brasil – Dois ruídos envolvendo o Presidente Michel Temer. Primeiro, um matéria na mídia afirmando que uma empresa de investimentos do Presidente teria supostamente comprado dois terrenos dias depois que, supostamente, um aliado de Temer teria recebido, supostamente, recursos ilícitos. Temer nega os fatos, afirmando que a compra dos terrenos foi feita com recursos lícitos e com comprovação de renda.

Em outro artigo da mídia, afirma-se que Gedel Viera Lima, atualmente preso, estaria disposto a partir para um processo de delação premiada.

Acredito que ambas as notícias sejam ruídos e o mercado deveria interpreta-las como tal. Ainda vejo o cenário externo como muito mais importante para  a dinâmica dos ativos locais no curto-prazo.

EUA – Trump voltou a adotar um tom mais duro e beligerante em relação a Coréia do Norte. Continuo acreditando que, enquanto não houver um conflito militar de fato, este tipo de notícia tende apenas a ter impacto temporário sobre os ativos de risco. 




Data: 06/10/2017

Técnico, dinâmica de mercado e cenário.

Brasil – o IPCA de setembro ficou acima das expectativas, mas sem mudar drasticamente o quadro para a inflação e a política monetária. Segundo nossa Área Econômica:

>> O IPCA foi acima do esperado (0,16% vs. BBG: 0,09%). As surpresas para cima foram em serviços e em alimentos. A despeito disso, o qualitativo do IPCA segue favorável. Os índices de difusão (% de itens em alta) em patamares relativamente baixos (embora tenham subido na margem) e condizentes com nível de inflação abaixo da meta; A inflação de serviços dessaz tem estacionado em patamar próximo de 4%; A parcela dos bens ex - alimentos (produtos industriais ou comercializáveis ex - alimentos) mostrou uma aceleração na leitura dessaz, mas ainda se encontra ao redor de 3%; A alimentação no domicilio rodou próximo da mínima histórica para os meses de setembro; A média dos núcleos dessaz ficou em 3,9% (na média móvel trimestral); A luz da surpresa para cima e da piora na coleta da FGV, estamos puxando a nossa projeção de 2017 para 3% (de 2,85% anteriormente).

Em relação aos mercados, o externo e o técnico continuaram a dar o tom dos ativos locais. Não vejo mudanças substanciais de cenário. Vejo valor na parte intermediária das curvas nominais e reais de juros, assim como na curva longa de juros reais. Acredito que o BRL se manterá no range entre 3,05-3,25 e ainda vejo demanda, em meio a um cenário positivo, para a bolsa local.

EUA – Como era amplamente esperado, os dados de emprego de setembro apresentaram um grande ruído dos desastres naturais que assolaram o país ao longo do mês. A criação de empregos na pesquisa do Payroll foi negativa. Contudo, a Taxa de Desemprego recuou de 4,4% para 4,2% e o Average Hourly Earnings (AHE) subiu 0,5% MoM para 2,9% YoY.

Acredito que não podemos ler os números a valor de face, mas pelo o que entendemos o impacto negativo no Payroll acabou sendo maior do que o previsto e um “payback” deverá ocorrer nos próximos meses.

A pesquisa da Taxa de Desemprego e do AHE também pode ter sido afetada, mas em menor magnitude do que a pesquisa do Payroll.

Acredito que os números de hoje não deveriam alterar o cenário para o crescimento e para a política monetária, e muito menos para a dinâmica dos ativos de risco em geral (minha opinião sobre estes temas foi extensivamente discutida ao longo desta semana: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/reflation-at-almost-full-speed.html).

Contudo, quero levantar aqui uma discussão que, talvez, estejamos em um ponto de inflexão importante da economia dos EUA (e, em menor parte, do mundo). Por mais que os números de hoje não possam ser lidos a valor de face, olhando no contexto geral, parece cada vez mais evidente que o mercado de trabalho esteja no pleno emprego e que as leis econômicas possam voltar a operar em plena normalidade, com uma inflação ascendente de agora em diante, especialmente nos EUA. Isso teria impactos relevantes para política monetária e para os mercados. Por ora, ainda vejo este cenário como gradual e relativamente tranquilo, no que tenho cunhado como “Beautiful Reflation”. Contudo, estarei acompanhando de perto a evolução deste cenário e da dinâmica do mercado para eventuais mudanças de estruturais de cenário.

Neste meio tempo, continuo favorecendo posições tomadas em juros nas Treasuries, posições compradas em vol de juros e equities nos EUA aliadas a posições aplicadas em juros no Brasil e compradas em bolsa. Continuamos mais táticos no mercado de câmbio e, neste momento, estamos vendidos em AUDBRL. 




Data: 06/10/2017

 Cenário externo e posição técnica ditando a dinâmica de Brasil.

 

A noite foi de poucas novidades relevantes. A toada do mercado continua a ser de abertura de taxas de juros nos EUA e fortalecimento do USD no mundo. Tenho enfatizado este pano de fundo já há algumas semanas. Para não soar repetitivo, minha visão pode ser encontrada aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

O destaque do dia ficará por conta dos dados de mercado de trabalho nos EUA. Devido às catástrofes naturais que assolaram o país no último mês, o mercado espera uma criação mais baixa de postos de trabalho em setembro. Os rendimentos médios reais podem ficar firmes, devido a questões sazonais. De qualquer maneira, qualquer resultado poderá ser descontado pelo mercado, pois será de difícil leitura. O DB declarou que: The risks for market participants are somewhat asymmetric in that a weak NFP print should be rightfully discounted due to weather-related disruptions while a more robust employment gain would add to policymakers’ confidence that the growth outlook remains very much positive.

No Brasil, os ativos locais devem seguir o humor global a risco. Hoje será divulgado o IPCA fechado de setembro, com o mercado esperando uma alta de 0,09% MoM. Mesmo que com pequenas flutuações em torno deste número, o pano de fundo deverá continuar de inflação baixa e controlada. As coletas de inflação estão rodando acima do “baseline” para o IPCA de outubro, mas ainda em patamar baixo e controlado.

O noticiário político continua sendo fonte de ruído. A base do governo está fazendo “jogo duro” nesta segunda denuncia contra Temer, mas não me parece nada além de ruído pontual. A agenda legislativa está caminhando a passos lentos. A Reforma Política avança, o Refis (muito mais brando do que o esperado) foi aprovado, mas matérias mais relevantes da pauta econômica estão trancadas neste momento. Ainda me parece inviável falar em Reforma da Previdência.

Os ativos locais, em especial o mercado de juros, têm apresentando desempenho bastante ruim nos últimos dias. Isso pode ser explicado por um conjunto de fatores, tais como: posição técnica, nível de preço, influência externa e uma visão de que o BCB esteja próximo do final do ciclo de queda da Taxa Selic, o que tornaria o mercado de juros com menos assimetria. Acredito que todos estes argumentos são válidos e verdadeiros. Vejo o mercado ainda em processo de acomodação. Contudo, acredito que haja espaço para ganhos moderados de capital na parte intermediária da curva. Confesso que prefiro esperar um sinal de melhora na dinâmica para estruturar posições mais relevantes. Por hora, o “price-action” segue bastante ruim e preocupante, mas valor está sendo criado na curva.

O cenário de “Reflation” global deveria continuar a favorecer a bolsa em detrimento aos demais ativos, mas é natural que o mercado não suba em linha reta, sem períodos de realização de lucro. Ainda há amplo espaço para realocação das carteiras para esta classe de ativos, mas o movimento recente. Continuo sem visão estrutural para o BRL. Acredito que o “range” de 3,05-3,25 deverá ser mantido. 




Data: 05/10/2017

Reflation at (almost) full speed...

 

O dia foi de dinâmica interessante para os mercados locais. Vamos primeiro aos fatos econômicos. Depois, tentaremos medir em que sentido a dinâmica de hoje se enquadra no cenário que tenho descrito neste fórum (ou se há, de fato, uma mudança de tendência e/ou cenário):

No campo econômico, nos EUA, vimos mais um recuo semanal do Jobless Claims, que era amplamente esperado. O número apresentou alta ao longo do mês de setembro, com o impacto negativo, mas pontual, das catástrofes naturais que assolaram o país e suas regiões. O número mostra um mercado de trabalho ainda robusto. O Trade Balance e as revisões do Durable Goods Orders levaram os economistas a revisarem, marginalmente, suas expectativas de PIB para o 3Q do ano.

Amanhã teremos a divulgação dos dados de emprego de setembro nos EUA. Devido as catástrofes naturais, o mercado espera uma criação mais baixa de postos de trabalho. Os rendimentos médios reais podem ficar firmes, devido a questões sazonais. De qualquer maneira, qualquer resultado poderá ser descontado pelo mercado, pois será de difícil leitura. O DB declarou que: The risks for market participants are somewhat asymmetric in that a weak NFP print should be rightfully discounted due to weather-related disruptions while a more robust employment gain would add to policymakers’ confidence that the growth outlook remains very much positive.

No Brasil, o dia foi de agenda relativamente esvaziada. Os dados da ANFAVEA apresentaram um quadro de robustez na produção de veículos, o que se encaixa no cenário de recuperação do crescimento. Ainda vemos ruídos emanarem do Congresso, com uma forte queda de braço dentro do PSDB. Este ambiente tem trazido ruído ao processo da denúncia contra o Presidente Temer na Casa. Por ora, vejo os eventos recentes apenas como ruídos.

Observamos hoje mais uma rodada dos mercados precificando um pano de fundo de “Reflation”. Desta vez, contudo, a alta nas taxas de juros dos EUA, mesmo que marginais, trouxeram pressão negativa sobre algumas classes de ativos. O dólar operou em alta no mundo, os ativos emergentes tiveram uma quinta-feira negativa, mas vimos movimentos de alta nas commodities metálicas não preciosas e no petróleo, a despeito da queda do ouro.

Os movimentos hoje foram clássicos de “Reflation”. Tenho insistido que este panorama deve continuar, pelo menos até que este cenário seja testado por números mais negativos de crescimento, ou por algum evento exógeno. Quanto a pressão nos ativos emergentes, e no Brasil, em especial, vejo como movimentos passageiros, pontuais e até esperados em qualquer processo mais prolongado e estrutural de recuperação/apreciação.

Entendo que vimos uma alocação não desprezível para esta classe de ativos nos últimos meses (EM/Brasil), os preços já são menos atrativos do que no passado, e a alta dos juros nos EUA (e no G10 em geral), ajudados pela redução do balanço do Fed, prejudicam esta classe de ativo no curto-prazo, mas não vejo esses vetores como impedimentos decisivos para uma mudança clara de tendência ou de cenário.

Espero movimentos de consolidação como o de hoje nos mercados emergentes enquanto durar este processo de abertura de taxa de juros nos EUA. A velocidade de abertura costuma ser, muitas vezes, mais importante do que sua direção. Mas enquanto estamos no meio do processo, o mercado tende a optar por uma postura mais conservadora. Apenas uma abertura mais rápida e acentuada dos juros nos EUA, puxada por dados de inflação mais elevados, ou por uma mudança clara de dinâmica mais estrutural (pacote fiscal elevado nos EUA com mercado no pleno emprego, reforma tributária e etc) seriam capazes de alterar a tendência e o cenário para os mercados emergentes em geral.

Em relação ao Brasil em especial, o técnico está claramente prejudicando muito mais o mercado de juros do que o mercado de renda variável. O BRL tem seguido o humor global em relação ao USD no mundo, mas tem apresentado performance relativa melhor que seus pares nos últimos meses (até a janela de 3 meses). O mercado continua concentrando suas apostas no mercado de juros o que, em momento como o de agora, acaba afetando de maneira mais preponderante este mercado. Entendo que o cenário de crescimento seja melhor, o mercado de trabalho de recupera, as coletas de inflações estão marginalmente piores nos últimos dias e o BCB está próximo ao fim do ciclo de queda da Taxa Selic. Contudo, ainda vejo espaço, especialmente após a abertura recente de taxas, para ganhos de capitais (mesmo que menos expressivos) na parte intermediária da curva. Os argumentos continuam o mesmo: Inflação ainda baixa, expectativas ancoradas, hiato do produto elevado e prêmios excessivos de altas de juros no ano de 2018.

O que escrevi na carta mensal ainda é amplamente válido: Temos defendido a tese de que o cenário de "Goldilocks" que prevaleceu ao longo de todo o ano, até meados de setembro, poderia estar se tornando um cenário de "Reflation". Este roteiro parece estar sendo seguido à risca nas últimas duas semanas. O "Reflation" não necessariamente será negativo para os ativos de risco, mas pode se tornar pontualmente mais desafiador se a velocidade de abertura de juros for muito acelerada. Este não é o cenário base, mas precisa ser monitorado. Por hora, trabalhamos com uma "Reflation" que tenha apenas o potencial de desestabilizar momentaneamente, e pontualmente, os ativos de risco, e muito mais por questões de posicionamento técnico e preços/valuation. Gostamos das teses de investimentos positivas em relação ao Brasil. Acreditamos que estamos em uma tendência, mas temos o receio de que o mercado esteja taticamente esticado, especialmente vis-à-vis o que vemos do cenário externo. Em linhas gerais, vemos espaço para alguma acomodação no curto-prazo que, de fato, já está ocorrendo desde a última semana de setembro.  




Data: 05/10/2017

Not much news...

 

As últimas 48 horas foram de pouquíssimas alterações no cenário, o que está trazendo uma acomodação dos mercados, mas sem inversão clara de tendências. As bolsas globais continuam bem suportadas, o dólar apresentou leve arrefecimento, assim como as taxas de juros nos EUA, as commodities seguem fundamentos específicos e os ativos emergentes apresentaram recuperação.

Continuo trabalhando como um cenário de “Beautiful Reflation” como o mais provável, ou seja, com um crescimento global sólido, trazendo abertura das taxas de juros no G10 (desta vez liderado pelos EUA). A inflação no mundo desenvolvido sobe gradualmente, o que permite um processo de normalização monetária por parte dos bancos centrais apenas gradual e bem administrada. Este pano de fundo tende a ser positivo para os ativos de risco em geral. Apenas pontualmente, dependendo da velocidade de abertura das taxas de juros nos EUA (e no G10), que poderemos observar pressões pontuais em algumas classes de ativos. Este cenário será alterado caso: (1)A inflação começar a subir de maneira mais rápida e acentuada, (2) O crescimento global ter sinais de fadiga, ou (3) Um evento exógeno impactar o mercado (guerras, conflito militar, deterioração da situação política em alguma região mais relevante do mundo).

Assim, continuo trabalhando com o tema de abertura das taxas de juros nos EUA e com posições compradas (positivas) em ativos no Brasil.

No Brasil, o cenário político continua em foco. O Congresso aprovou o Fundo Eleitoral, em mais um passo da Reforma Política. A denuncia contra Temer, que está em tramitação no Congresso, continua trancando a agenda econômica.

Na Espanha, a situação política da Catalunha é  tensa e indefinida. Por ora, contudo, o problema parece localizado e não está gerando contágio ao resto da região ou do mundo.

Na Austrália, a surpresa negativa das vendas no varejo (queda de 0,6% MoM contra expectativa de alta de 0,3% MoM) está trazendo de volta a tona o debate em relação a real situação da economia do país.




Data: 04/10/2017

Reflation: Acomodação.

 

A noite foi de poucas novidades relevantes no Brasil e no mundo. As taxas de juros nos EUA estão apresentando estabilização/acomodação. O movimento parece estar sendo favorecido após rumores de Powel, membro atual do Fed e visto como de uma ala mais dovish, estaria na frente da corrida para suceder Yellen, em detrimento a um economista mais hawkish, como Warsh.

Acredito que o tema de “Reflation” e, mais especificamente, de abertura das taxas de juros nos EUa, continua válido. Ele será determinado, em última instancia, pelos dados de crescimento e inflação, mais sua velocidade poderá ser influenciada pela escolha do novo presidente do Fed e pela postura do Banco Central Americano no curto-prazo. Por ora, vejo este debate apenas como uma distração de curto-prazo, mas entendo que o mercado poderá reagir pontualmente a este tipo de notícia. Enquanto os dados de crescimento estiverem robustos, sem que a inflação mostre quedas adicionais, acredito que este tema ainda será válido. Os dados recentes reforçam esta tese (tais como o ISM Manufacturing, Vehicle Sales e etc).

No Brasil, o Congresso avançou na Reforma Política e com o Refis, mas a agenda segue relativamente esvaziada, a espera da votação da denuncia contra Temer. Comentei sobre os ativos locais na tarde de ontem, aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/10/brazil-great-rotation.html.




Data: 03/10/2017

Brazil: "Great Rotation"!

 

A terça-feira trouxe poucas mudanças para o cenário econômico global. Vimos uma acomodação do movimento de abertura de taxas das Treasuries, o que ajudou a dar algum alívio ao USD e aos ativos emergentes.

No Brasil, além do movimento global, vimos mais uma rodada de notícias positivas, a despeito da surpresa baixista da produção industrial (PIM) de agosto, amplamente natural após 4 altas consecutivas. Apenas para citar alguns exemplos, observamos hoje dados que podem ser considerados positivos da Fenabrave (vendas de veículos); o Índice de Atividade Econômica da FGV; o Índice de Confiança Empresarial da FGV; e os indicadores da CNI. Mesmo a PIM apresentou um quadro qualitativo positivo. Segundo nossa área econômica: 

A PIM ficou abaixo do esperado (-0,8%m/m dessaz vs. BBG: 0% m/m dessaz, +4,0%a/a vs. BBG: 4,8%). Entretanto, houve revisão para cima na série nos meses anteriores (compensando em boa parte a surpresa baixista na divulgação de hoje). O qualititativo veio bom, com a parte mais cíclica (bens duráveis e de capital) apresentando alta (e mantendo a tendência de alta) e o índice de difusão em patamar elevado (% dos itens em alta m/m dessaz), a despeito da queda na margem (que foi muito concentrada). A nossa proxy de investimentos subiu 2% na margem e não alteramos a nossa projeção de crescimento por conta da PIM de hoje.

De maneira geral, mesmo que ainda gradual, a recuperação do país se mostra mais disseminada e consolidada.

No mercado, vimos o que pode ser cunhado de “grande rotação” (“Great Roation”) do mercado de juros para o mercado de renda variável. Acho que o movimento faça sentido no atual estágio do ciclo e nos atuais níveis de preço. Acredito que ainda existe um técnico positivo para o mercado de renda variável e um fluxo reprimido que deveria manter o mercado bem sustentado, apenas como acomodações pontuais.

Contudo, também vejo valor na parte intermediária da curva de juros prefixado, com a visão de compressão de prêmio de risco. Trabalhamos com um cenário de juros baixos por mais tempo, o que deveria favorecer está parte da curva. A curva hoje precifica cortes de 75bps e 50bps nas próximas 2 reuniões do Copom. Acredito que isso seja um piso de queda (ou um teto de taxa) para o curto-prazo. Após essas duas reuniões, o mercado já precifica altas não desprezíveis de taxa ao longo de 2018. Vemos um hiato do produto ainda bastante aberto, com pouquíssimas, ou nenhuma, pressão inflacionária. Assim, existe espaço para o BCB manter a Taxa Selic estável por um tempo relevante de tempo, o que favoreceria está parte da curva. Entendo que o movimento a partir de agora seja menos trivial, mas que ainda exista espaço para posições neste tema de investimentos.

Os movimentos verificados hoje fazem parte de um processo mais estrutural de busca por ativos alternativos aos juros, que foram os “queridinhos” do mercado por quase 2 anos. Pontualmente, podemos vivenciar este tipo de dicotomia, mas ainda acho cedo para afirmar que este tema de investimento tenha se encerrado.




Data: 03/10/2017

Crescimento global robusto e sincronizado. "Beautiful Reflation" segue como cenário base.

 

O destaque do cenário continua marcado por uma recuperação positiva e extremamente sincronizada do crescimento global. Este pano de fundo ficou ainda mais evidente após a divulgação dos PMIs e ISMs ao redor do mundo nas últimas 48 horas.

Os ativos de risco tem reagido de maneira clássica a este cenário, com bom desempenho do mercado de ações, abertura de taxas de juros e alta do dólar. Acredito que este ambiente poderá persistir diante deste cenário. Poderemos ter alguma volatilidade pontual maior, caso a velocidade de abertura das taxas de juros se torne mais acentuada, mas este não me parece ser o cenário base.

Por ora, este ambiente tem gerado alguma pressão sobre os ativos dos países emergentes, dentre eles o Brasil. Acredito que este tipo de movimento seja natural, especialmente após o forte desempenho desta classe de ativo nos últimos meses. De forma geral, na maior parte das vezes, um cenário de crescimento global robusto, com alta gradual de juros no mundo desenvolvido e inflação ainda controlada, não costuma ser estruturalmente negativo para os ativos emergentes. Muito pelo contrário, este cenário costuma ser bastante positivo para esta classe de ativos. Assim, vejo o movimento de pressão atual apenas como uma acomodação em meio a uma tendência ainda positiva de valorização da classe emergente, e do Brasil, em especial.

Entrando em Brasil, os jornais de hoje estão com notícias interessantes, todas elas na direção de melhores perspectivas de crescimento. O Ministro da Fazenda Henrique Meirelles concedeu declarações bastante fortes e incisivas na noite de ontem afirmando que o crescimento atual já é forte e que o mercado irá, cada vez mais, se surpreender com as surpresas no âmbito do crescimento.

O jornal O Globo traz artigo em que afirma que o BCB estaria estudando a redução de compulsório dos bancos, com intuito de aliviar o mercado de crédito. Já o Valor afirma que o BNDES teria R$180bi disponíveis para novos pagamentos ao Tesouro, o que ajuda a abater a dívida federal.

Dentro do que escrevi sobre o Brasil e o mundo, ainda me parece haver espaço para a valorização dos ativos locais. Entendo que após a apreciação dos últimos meses, a velocidade de apreciação poderá ser menor, mas não menos relevante. Neste momento, gosto de manter um portfólio balanceado, entre bolsa, juros na parte intermediária da curva e posição tática no BRL. Mantenho posição relevante tomada em juros longos nos EUA, grande parte através de estruturas de opção, cujas vols baixas permitem grande alavancagem e defesa da posição em caso de movimentos contrários ao cenário base.




Data: 02/10/2017

Reflation prevails!

 

Os ativos de risco estão iniciando a semana na mesma toada em que encerram o mês passado, ou seja, com a abertura das taxas de juros nos EUA dando sustentação ao USD no mundo. As bolsas apresentam leve elevação, com as commodities sem tendências definidas, mas com leve viés negativo esta manhã. 

 

Continuo vendo espaço para a continuidade destes movimentos. Acredito que o “Reflation” seja o cenário mais provável para o curto-prazo, e que só se tornaria “Risk-Off” na eventualidade de uma aceleração muito mais acentuada da abertura das taxas de juros, ou na concretização de algum “risco de cauda” (como conflito militar junto a Coréia do Norte, ou similar) que não esteja totalmente mapeado pelos investidores. 

 

Os dados recentes apontam na direção deste panorama descrito acima. Por exemplo, as Exportações da Coréia do Sul, mostraram nova aceleração em setembro, reforçando um cenário de solidez da corrente de comércio global. No Japão, o Takan – um dos indicadores de confiança mais importantes do país, trimestral e coletado pelo BoJ – apresentou elevação acima das expectativas, mostrando um ambiente de recuperação da economia japonesa. 

 

Brasil – O cenário continua sem novidades relevantes. A mídia continua dando atenção a ruídos pontuais. A pesquisa presidencial do Datafolha pode trazer debate no mercado, mas acho difícil que afeta a dinâmica de maneira persistente nesta etapa do debate político. Ainda gosto de posições favoráveis aos ativos locais, mas vejo espaço para mais movimentos de acomodação no curto-prazo. Acho prudente adotar postura mais tática no atual pano de fundo global, administrando o tamanho e os instrumentos das posições. 

 

Espanha – O “Referendo” de independência da Catalunha ocorreu de forma truncada, com forte repressão do Governo Central da Espanha. O turnover foi baixo, com menos de 40% de votos. Segundo o Governo Catalão, os votos favoráveis a independência da região ultrapassaram os 90%. Agora, existe uma amplitude de possibilidade para o caminho que será seguido pela região. Acredito que o problema vivido pela Espanha é grave, e não pode ser deixado de lado. Por ora, contudo, é apenas uma questão local, que não deveria gerar contágio ao resto do mundo. Segundo o Citibank: 

 

"Unilateral Declaration of Independence? – The Catalan Parliament will hold a referendum-focused session on Tuesday. According to the ‘referendum law’ passed in the Catalan Parliament, a YES vote (no participation threshold) is enough for passing a declaration of independence and kick-start a gradual process to exit Spain (including drafting a constitution and build the new institutions). The law, however, calls for a period of negotiations with Madrid and the international community, implying that a move to declare independence would not have immediate effects in the legal relationship between the region and the rest of Spain. 

 

What Next? – We expect the regional government to try to capitalize on recent events and call snap regional elections. As in the 2015 regional election, the next ballot is likely to be framed as a plebiscite vote over independence, with the ruling ‘Together For Yes’ coalition likely to stick together. Recent polls suggest ‘Together For Yes’ will probably fail to reach a majority and may need support from either the far-left CUP or the leftwing Podemos to remain in power. We expect a pro-independence government to eventually be formed with a secessionist agenda. Attempts to hold a new referendum are likely to follow. 

 

But What If All Goes Wrong? – An alternative scenario would feature the Catalan government pressing ahead by declaring independence in coming days. The move would be challenged immediately at the Constitutional Court, which almost certainly would rule against it. If the Catalan government ignores the ruling, we expect Madrid to trigger article 155 of the Constitution to strip out Catalonia’s autonomy and to call for regional elections. We see the risk that this could trigger a civil rebellion, with possible wide disruptions and violent confrontations. A move by the regional police force to ally with the pro-independence parties could significantly escalate the situation. We assign a non-negligible probability to this scenario." 

 

Posição Técnica – A posição do USD mostra condições para que o movimento de fortalecimento da moeda norte americana continue, pelo menos no curto-prazo. Segundo o JPM: 

 

"Despite positive US cyclical developments, the trend in USD and JPY funding into high beta and policy normalizing reserve currencies (CAD, EUR, GBP) resumed significantly  as reflected in the IMM data in the week to Tuesday 26 Sep. Net notional USD shorts extended to a new cycle low of $-21.1bn, now basically matching the Jan’13 cycle low (-21.5). Meanwhile JPY shorts extended to JPY-890bn. The main beneficiaries were EUR (longs jumped to EUR11bn from 7.8bn the week prior), CAD (longs to CAD7.5bn, a fresh cycle high from, 5.9bn), and GBP. Net GBP contracts are now long (to the tune of GBP300m notional) for the first time since Nov’15. 

 

New highs in overall EM FX overweight positioning in the latest monthly JPM survey (Figure 4), last taken 18-20 September. The increase in overall overweights from August to September now exceeds the range highs seen during the 2010-1H13 era of Fed QE and in fact is a historical series high. The improvement in positioning was quite broad based, with 16 of 26 EM currencies seeing material positioning improvement, and only 3 seeing material positioning deterioration. Timely and full details of EM FX and the overall fixed income positioning survey are available to participating clients (see details here). 

 

The EM positioning remains mostly pro-carry, although there are idiosyncratic exceptions. Perhaps in the current environment it is not surprising that the six most relatively underweight currencies are the lowest yielding EM Asia and EMEA EM currencies (on an absolute, rather than z-score basis, so TWD, SGD, THB, KRW, RON, and ILS), while the most overweight are high yielding ones from all three regions (EGP, INR, IDR, TRY, MXN, RUB). But then there are idiosyncratic exceptions. The seventh most overweight EM currency is MYR despite being among the lowest tier in carry, probably on structural undervaluation rationale. Meanwhile, the seventh most underweight EM currency is ZAR despite being a relatively high carry currency." 

 

China – Os sell-sides reagiram de maneira positiva ao anuncio do corte de compulsório no país, que comentei neste fórum no final de semana. Segundo a média do mercado, o corte representa uma liberação razoável de liquidez na economia, e deveria dar sustentação ao crescimento nos próximos meses.




Data: 02/10/2017

China e Pesquisas Eleitorais no Brasil.

 

O final de semana, até o momento, trouxe algumas informações importantes que merecem ser mencionadas. Vamos a elas: 

 

China – O PMI Manufacturing subiu de 51,7 para 52,4 em agosto, acima das expectativas do mercado, e o maior patamar desde maio de 2012. Além disso, foi confirmado o que já havia sido ventilado ao longo da semana, ou seja, o PBoC irá promover um corte de 50bps no Reserve Requeriment (RRR/compulsório) de instituições financeiras mais ligadas a pequenas e médias empresas. 

 

O PMI reforça a visão de um crescimento saudável no país. O corte do compulsório indica que existe disposição do governo chinês em promover ajustes pontuais para que o cenário de crescimento se mantenha constante. Em conjunto, este fluxo de notícias reafirma um cenário relativamente tranquilo e construtivo para o país, pelo menos no curto-prazo. 

 

EUA – O Secretário de Defesa do país declarou que os EUA estão em conversar diretas com a Coréia do Norte para fins de negociações em torno de seu programa nuclear. As declarações são positivas do ponto de vista geopolítico, já que apontam na direção de “esfriar” as relações claramente esgarçadas entre ambos os países. Ainda parece cedo para acreditar que os testes balísticos e militares da Coreia do Norte irão cessar por completo, mas o caminho do diálogo parece aberto, o que reduz a probabilidade de “eventos de cauda”. 

 

Brasil – A mídia trouxe algum ruído em torno do programa de Refis que está em negociação no Congresso, o que pode levar a uma nova revisão do programa nos próximos dias. 

 

A Folha trouxe mais uma pesquisa Datafolha em relação à corrida presidencial de 2018. Ainda falta bastante tempo para as eleições. Este tipo de pesquisa deve ganhar importância ao longo do tempo, ajuda a balizar a corrida eleitoral, mas deveria ter pouco impacto nos mercados financeiros locais no curto-prazo. 

 

Segundo o Datafolha, o ex-presidente Lula continua na liderança das intenções de voto, inclusive ganhando espaço em relação a seus adversários. Bolsonaro e Marina estão em empate técnico na segunda colocação, com Doria e Alckmin (dependendo do candidato colocado na pesquisa) em terceiro lugar. 

 

A interpretação da pesquisa me parece simples. Lula ainda tem uma base eleitoral forte e sua constante aparição na mídia o torna mais reconhecido em relação aos demais candidatos. Marina ainda tem o chamado “recall eleitoral” das últimas eleições.  Bolsonaro é visto como o candidato radical, que poderia “mudar tudo” e colocar o país nos trilhos. Doria se favorece por ser o “novo na política”, mas sofre por ser desconhecido, e de um partido recentemente afetado pela Lava-Jato. Alckmin tem pouca base eleitoral nacional, e sofre os mesmos efeitos deletérios de ser do PSDB. 

 

As eleições ainda estão bastante abertas e tudo pode acontecer de agora até a concretização do evento. O maior risco para os mercados seria a possibilidade de candidatura de Lula. Caso Lula não seja candidato, existe o risco de polarização ainda maior das eleições, com um número grande de candidatos, que poderia levar dois nomes de polos opostos ao segundo turno. 

 

Interessante notar matérias nos jornais de sábado em que Bolsonaro adota postura mais moderada. As matérias dizem que o pré-candidato irá as EUA em busca de uma imagem de mais centro-direita e liberal. Bolsonaro busca aproximação junto ao mercado financeiro, a fim de consolidar sua posição como forte candidato a disputa presidencial.




Data: 29/09/2017

All about Tax Reform.

 

O dia foi marcado pelo final do mês e do trimestre. Assim, fluxos pontuais podem ter exacerbado alguns movimentos de forma pontual.

Ao contrário do que eu imaginava, mas por motivos que considero relevantes, o mercado reagiu de maneira diferente, e menos simplória, ao Core PCE nos EUA, do que eu imaginei pela manhã. A despeito de uma alta de 0,1% MoM (abaixo do esperado) em agosto, o noticiário em torno da escolha do novo presidente do Fed e, ainda mais importante, o avanço da agenda legislativa do Congresso, com a elevação da probabilidade de implementação de uma Reforma Tributária, acabaram dando suporte as taxas de juros nos EUA.

Ao contrário do cenário do final do ano passado, o cenário atual parece menos propenso a se tornar negativo para algumas classes de ativos, pela ausência de medidas protecionistas mais agressivas. Neste ambiente, o impacto mais direto fica para as taxas de juros nos EUA e suas derivadas, como o USD.

De maneira geral, continuo gostando de posições tomadas em juros nos EUA. Ainda vejo o mercado de opções com vols muito baixas, que permitem exposição e alavancagem com risco/retorno bastante favorável. Não tenho uma visão direcional clara para o USD, mas entendo que se persistir o cenário escrito acima, podemos passar por um período de dólar mais forte no mundo, mesmo que de forma apenas gradual e momentânea.

Além do Core PCE, o Chicago PMI apresentou alta superior as expectativas, saindo de 58,9 para 65,2 pontos. O número apenas reforça o cenário de crescimento saudável do país.

No Brasil, os dados de emprego ficaram basicamente dentro do esperado, mostrando continuidade de um processo gradual de recuperação. Chamou a atenção o arrefecimento dos rendimentos médios reais, mas ainda precisamos de mais evidentes para termos uma opinião mais bem informada sobre esta queda. Por ora, prevalece um cenário de recuperação gradual do mercado de trabalho e do crescimento, que vem sendo corroborada pelos indicadores de confiança do consumo, empresariado, comercio e etc.

Ainda gosto de posições estruturalmente compradas em Brasil, mas confesso que nos atuais níveis, precisaremos de algum trigger, local e/ou externo, para mais uma rodada de valorização. Por isso, talvez uma postura mais tática no curto-prazo seja necessária. As vols implícitas do Ibovespa estão extremamente baixas, o que torna o risco/retorno positivo de exposições compradas. Ainda vejo espaço para o fechamento da parte intermediária da curva de juros, mas acredito que, a partir de agora, o processo será mais lento. O problema de energia, e ausência de chuvas, pode ser um empecilho a este mercado no curto-prazo. Continuo vendo o BRL se mantendo em um range relativamente curto em torno de 3,10-3,20.




Data: 29/09/2017

EUA: Core PCE em Foco.

 

Desde quinta-feira, os ativos de risco operam sem movimentações relevantes. A agenda de hoje pode ser determinante para a dinâmica de curto-prazo dos mercados financeiros globais, com destaque para o Core PCE e para os indicadores de crescimento nos EUA. Ontem, os dados de Estoques e de Balança Comercial foram positivos, o que levou o mercado a revisar as expectativas de crescimento do 3Q deste ano para o país.

Acredito que os ativos de risco podem ter uma reação clássica, e simples, ao Core PCE, que será divulgado hoje as 9h30. Um número abaixo de 0,2% MoM pode trazer de volta o “Goldilocks” aos mercados; um número acima de 0,2% MoM deveria induzir uma aceleração do “Reflation”, com risco de se tornar “Risk-Off”, mesmo que momentaneamente. Um número de 0,2% MoM, pode manter um cenário de “Reflation”, mas com viés positivo, sem grandes rupturas.

No Brasil, o resultado fiscal divulgado ontem fiou muito acima das expectativas. Contudo, a melhora é explicada integralmente por fatores pontuais. As atenções de hoje estarão voltadas para a formação da ptax, com o BCB deixando vender cerca de US$4bi swaps cambiais.

Uma matéria hoje no Valor fala da estiagem e do risco de um choque de oferta na energia. Nossa área econômica vem alertando para este risco há algumas semanas. O problema parece grave e crescente, e ainda pouco precificado pelo mercado:

Estiagem provoca alta generalizada nos custos de energia 

Por Camila Maia e Rodrigo Polito

O atraso do início do período úmido e o aumento das temperaturas devem levar a um aumento generalizado do custo de energia no país, mesmo sem haver risco de abastecimento. A Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) deve divulgar hoje o acionamento da bandeira tarifária vermelha, e há chances de que seja no patamar 2, com acréscimo de R$ 3,50 a cada 100 kilowatts-hora (KWh) consumidos. Se o cenário se confirmar, será a primeira vez que ela será acionada.

A falta de chuvas afeta também os consumidores de outra forma. Com os níveis dos reservatórios em baixa, as hidrelétricas são cada vez mais substituídas por outras fontes de energia, o que aumenta o déficit hídrico (medido pelo fator GSF, na sigla em inglês). Ao mesmo tempo, o preço de energia no mercado à vista (PLD) tem se mantido no teto de R$ 533,82/MWh.

A falta de chuvas afeta também os consumidores de outra forma. Com os níveis dos reservatórios em baixa, as hidrelétricas são cada vez mais substituídas por outras fontes de energia, o que aumenta o déficit hídrico (medido pelo fator GSF, na sigla em inglês). Ao mesmo tempo, o preço de energia no mercado à vista (PLD) tem se mantido no teto de R$ 533,82/MWh.

A Câmara de Comercialização de Energia Elétrica (CCEE) prevê que o GSF custará R$ 40,8 bilhões ao país neste ano. A conta considera o PLD médio projetado para o ano - R$ 345/MWh - e o déficit hídrico médio de 30,1%. Desse montante, R$ 27,5 bilhões correspondem ao custo nos contratos do mercado regulado de energia (das distribuidoras), e R$ 13,3 bilhões ao dos contratos no mercado livre.

Parte do prejuízo do GSF vai para as empresas geradoras, que estão expostas ao mercado livre, ou precisam vender menos energia para se proteger. Outra parcela vai para os consumidores, que bancam o GSF de toda a energia em regime de cotas (custo que pode chegar a R$ 1 bilhão por mês) e também o dos geradores do mercado regulado que aderiram ao "seguro" criado pelo governo.

Projeções divulgadas ontem pelo Operador Nacional do Sistema Elétrico (ONS) apontam que as chuvas devem ficar em 79% da média histórica em outubro na região Sudeste. No Nordeste, a situação continua sendo mais grave, com previsão que as chuvas cheguem a 31% da média.




Data: 28/09/2017

From Reflation to Risk-Off? Depends on the asset class...

 

Não há mudanças substanciais de cenário econômico nos últimos dias. A perspectiva de normalização monetária em alguns países do G10, impulsionada pelo aumento da probabilidade de uma Reforma Tributária nos EUA, está dando suporte aos yields das Treasuries, ao USD e colocando pressão em algumas classes de ativos, como os Emergentes e algumas commodities.

Ainda vejo a possibilidade de continuidade destes movimentos, favorecidos por uma combinação de cenário, posição técnica e “momentum”, mas ainda não vejo a necessidade de rupturas.

Em especial, alguns ativos atingiram níveis tecnicamente importantes, que serão testados nos próximos dias, como a Treasury 10 anos no patamar de 2,30% e o BRL no nível de 3,20. O rompimento destes níveis pode acabar caracterizando uma mudança de tendência dos mercados, mesmo que por um período apenas de tempo. Caso estes níveis se mostrem um resistência forte, podemos voltar um pouco do “Reflation” para o “Goldilocks”.

EUA – O Durable Goods Orders divulgado ontem ficou acima das expectativas do mercado, mostrando uma economia que cresce a taxas estáveis e relativamente saudáveis. Os dados de curto-prazo serão muito afetados pelos desastres naturais recentes e serão de difícil leitura. Um grupo de estudos do Governo divulgou um relatório com propostas para a Reforma Tributária. Os números ficaram muito em linha com o que vinha sendo ventilado na mídia. Faltam detalhes mais amplos de como será este processo. Ainda há um longo caminho de negociações, mas parece haver disposição política de avançar nesta agenda. Uma Reforma Tributária, com a economia crescendo acima do potencial, e com o mercado de trabalho praticamente em pleno emprego enseja juros mais elevados.

Brasil – O Governo realizou ontem leilão da CEMIG e de Energia. Ambos podem ser considerados bem sucedidos. O BNDES aprovou e já autorizou a devolução de R$33bi ao Tesouro. De maneira geral, a despeito dos ruídos políticos, a agenda econômica caminha de forma positiva.

Os dados de crédito também divulgados ontem mantiveram a tendência de recuperação moderada. É cada vez mais evidente que estamos no meio de um ciclo de recuperação do crédito, mas a velocidade de retomada ainda é bastante gradual. O mesmo Poe ser dito dos indicadores de confiança divulgados recentemente.

A mídia continua reportando que a base aliada de Temer irá “vender caro” a segunda denuncia contra o Presidente. Acredito que este tipo de matéria não passa de ruídos pontuais.

De forma geral, vemos uma agenda carregada de IPOs, falam em R$25bi até o final do ano, e lançamento de dívidas corporativas externas, o que pode prejudicar um pouco o bom desempenho de alguns mercados em favor de outros. Contudo, os lançamentos são sinais de demanda elevada por ativos locais. A posição técnica do mercado ainda não me preocupa sobremaneira, apesar de já ver fundos locais com posições não desprezíveis em algumas classes de ativos.

China – O país anunciou um corte específico de Compulsório. Segundo o Citibank:

The State Council decides on a targeted RRR cut – On 27 September, the State council decided to lower the reserve requirement ratio (RRR) of banks that extend a big enough proportion of their loans to small enterprises, micro-sized and individual businesses and farmers. The details, such as the size of the cut and the criteria of qualified banks, will be announced by the PBoC.

The cut will benefit some medium- and mostly small-sized banks, benefiting those targeted small companies – The cut is to boost lending to small-sized and start-up companies as part of the government’s overall policy to encourage entrepreneurship and innovation. Indeed, the State Council announced this policy together with tax exemptions for small businesses. China’s economic activities have softened in the past two months. In particular, private investment growth fell back again, and rising funding costs was one key reason behind the fall. We expect the move will not only release liquidity to qualified banks but also boost credit to small enterprises, as historically shown.

However, the move does not signal a shift in monetary stance – Despite the recent slowdown, the government does not appear to be at risk of missing its growth target of 6.5% this year. This should allow it to focus more on the deleveraging of both real and financial sectors, while monetary easing would not serve these purposes. We expect the PBoC to maintain its current prudent and neutral stance, largely without across-the-board RRR cuts or interest rate cuts this year. Given its targeted nature, we expect the current move’s market impact to be limited, even though the details are yet to be unveiled.

That said, the recent surge in interbank interest rates warrants close attention and monitoring – The PBoC indicated in its monetary policy report that the repo rates for financial institutions had been quite stable, which should be an important indicator for the funding costs of financial institutions. Indeed, a surge in interbank interest rates could lead to a faster pass-through to overall lending rates. We expect the weighted lending rate to have risen to 5.81%. Given the profit margin of private firms remains at 5.72%, the rising lending rate would make them more cautious in making investment decisions going forward. Thus, we believe the PBoC will continue to keep daily open market operations at a reasonable pace leading to the 19th Party Congress to ensure overall stability of the financial markets  




Data: 27/09/2017

From Goldilocks to Reflation. From Reflation to Risk-off? Not yet, it seems...

 

O destaque desta manhã está por conta de mais um movimento de abertura de taxa das Treasuries nos EUA, que está dando suporte ao USD no mundo. O movimento está seguindo o roteiro do “Goldilocks” para o “Reflation”, liderado pelos EUA, que tenho descrito neste fórum a cerca de 3 a 4 semanas. Por ora, o movimento de abertura de taxas de juros e fortalecimento do USD não está gerando uma pressão negativa mais permanente sobre as commodities e as bolsas globais. 

Este cenário pode persistir, caso os movimentos nos juros e nos USD permaneçam controlados. Este parece ser o cenário base. Contudo, caso os movimentos se tornem mais rápidos e acentuados, o “Reflation” pode acabar, mesmo que momentaneamente, em “Risk-Off”. Neste ambiente, espero a continuidade do movimento de acomodação dos ativos no Brasil, pelo menos no curto-prazo.

Nos últimos dias escrevi incessantemente sobre este cenário. Para não soar repetitivo, para aqueles que buscam mais detalhes sobre o tema, podem encontrar aqui https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/reflation.html.

O fluxo de notícias no Brasil continua relativamente esvaziado, com ruídos políticos, como o novo afastamento de Aécio Neves do Senado e o pedido de recolhimento domiciliar noturno, determinado pelo STF. A denúncia contra Temer conseguiu avançar no Congresso, o que ajuda a destravar a pauta legislativa.




Data: 26/09/2017

Reflation!?

 

A terça-feira foi praticamente sem novidades para o cenário local. O BRL apresentou depreciação em linha com a média de seus pares, a curva de juros teve um dia de desempenho levemente positivo, assim como o Ibovespa.

No curto-prazo, acredito que os ativos locais devem continuar com uma correlação maior com os ativos externos, exceto por novidades relevantes no front local. O cenário político é fluído, mas merece atenção. O cenário econômico me parece estável e confortavelmente construtivo, e só sofrerá alteração na eventualidade de algum choque inesperado.

Em relação a posição técnica, ainda vejo um processo estrutural de alocação para os ativos locais, especialmente para a bolsa, mas também para a parte longa da curva de juros. Ainda existe espaço, em várias classes de investidores, para este aumento de exposição. Contudo, após uma segunda-feira de piora não muito acentuada dos ativos locais, vimos uma piora não desprezível das cotas dos fundos locais. Isso mostra que a posição técnica do “fast money” local já não é tão “leve” como anteriormente, o que requer alguma atenção.

Mantenho uma posição comprada em ativos locais, administrando tamanho e instrumentos. Continuo favorecendo a parte intermediária da curva nominal de juros e a parte longa da curva de NTNB. Gosto de alguns plays na bolsa. Tenho menos convicções no câmbio, onde vejo um mercado de “ranges”. Neste momento, estou com posições mais reduzidas e aproveitando realizações para elevar as alocações.

No cenário externo, continuo vendo o cenário político como importante driver de curto-prazo. No cenário econômico, ainda vejo um bom desempenho da economia global. A inflação mostra sinais incipientes de recuperação (elevação) gradual, até mesmo nos EUA. Neste ambiente, membros do Fed têm mantido um tom considerado mais “hawkish” do que as expectativas, ou do que está precificado no mercado. Hoje ouvimos de Yellen, e de outros membros do Fed, uma mensagem de continuidade do processo de normalização monetária. A mensagem foi muito parecida com aquela emitida após a última reunião do FOMC, mas talvez em dissonância com os preços de mercado. O dólar vem reagindo de forma positiva aos desenvolvimentos nos EUA, mas ainda parece haver algum tipo de atraso na reação do mercado de juros.

As volatilidades implícitas do mercado de juros e bolsa nos EUA continuam nos pisos deste ciclo econômico e, até mesmo, nos pisos históricos, a despeito da elevação das vols de câmbio (vide gráfico). Vejo um excelente risco retorno para se posicionar na ponta tomada da curva de juros dos EUA via opções, com hedge nas opções dos índices de bolsa.

A Reforma do Sistema de Saúde dos EUA foi praticamente abandonada. Novos capítulos desta novela precisarão ser escritos. Agora, a administração Trump busca aliados no partido Democrata para dar andamento na agenda de reformas, especialmente a Reforma Tributária.

O Consumer Confidence de setembro caiu de 122,9 para 119,8 pontos, levemente abaixo das expectativas, mas em patamar ainda robusto e positivo, mesmo com quedas relevantes no Texas e na Florida, regiões muito atingidas pelos desastras naturais recentes.




Data: 26/09/2017

Política Local e Global em Foco.

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade neste momento. Destaque apenas para uma leve elevação do dólar no mundo.

O pano de fundo econômico permanece relativamente inalterado e construtivo, mas o cenário político global apresenta alguns obstáculos de curto-prazo para a continuidade do bom desempenho dos ativos de risco. Ainda não vejo motivos claros para uma mudança de tendência, mas vejo argumentos para uma acomodação dos mercados financeiros globais no curto-prazo.

Entre os obstáculos que existem hoje no mercado, podemos citar a necessidade de negociação para uma coalizão política na Alemanha após as eleições, a disputa interna entre a Espanha e  Catalunha em torno do referendo da região separatista, e a dificuldade do Congresso dos EUA em dar andamento a pauta legislativa. Mais uma vez a proposta de Reforma do Sistema de Saúde parece ter sido preterida pela maioria do Senado.

No Brasil, a pauta do Congresso está “trancada” com a tramitação da segunda denuncia contra Michel Temer. Alguns partidos da base aliada, o chamado “Cetrão” estão fazendo uma jogada política em busca de maior poder de barganha. Esta situação acaba dificultando a agenda do Congresso e o avanço de medidas econômicas importantes para a economia.

De maneira geral, vejo este cenário como momentâneo. Acredito que o Governo tenho condições e capacidade política de gerenciar mais este obstáculo. De qualquer maneira, após o desempenho espetacular dos ativos locais nos últimos meses, não podemos descartar acomodação de curto-prazo. Na ausência de mudanças de cenário, vou olhar correções como oportunidade de alocar risco nos ativos locais, em especial na bolsa e parte intermediária da curva de juros nominais.

Segundo a mídia local, o Governo irá negociar o Refis com o Congresso em busca de votos contra a denuncia de Temer. Esta postura estaria em desacordo com a equipe econômica. Este tipo de artigo pode gerar ruído de curto-prazo, mas dificilmente alterará o cenário econômico estrutural.

Segundo o jornal O Globo:

Pressionado pela segunda denúncia da PGR, por organização criminosa e obstrução de Justiça, e diante da falta de disposição da base de dar quorum para a leitura da peça e sua tramitação, o presidente Michel Temer prepara a liberação de mais dinheiro para programas como o Refis e o Bolsa Família. Contra a vontade da equipe econômica, que desejava preservar a arrecadação prevista de R$ 13 bilhões no Refis, a Casa Civil acertou uma proposta mais flexível, alterando as regras de refinanciamento das dívidas das empresas.

Segundo o “Jornal Nacional”, a nova proposta contempla quatro pontos principais na renegociação das dívidas: para pagamento à vista, desconto de 90% nos juros, 70% nas multas e 25% nos encargos; para pagamentos em até 145 parcelas, desconto de 80% nos juros, 50% nas multas e 25% nos encargos; para pagamento em até 175 parcelas, descontos de 50% nos juros, 25% nas multas e 25% nos encargos. Quem tem dívida de até R$ 15 milhões pode dar entrada de 5% ao invés de 7,5% da proposta original. A medida agrada aliados, especialmente empresários. O prazo de adesão ao Refis termina sexta-feira. Temer deve anunciar ainda um programa complementar ao Bolsa Família, que inclui 3 milhões em microcrédito.




Data: 25/09/2017

Ruídos podem trazer acomodação dos ativos de risco.

 

Ainda estou me inteirando sobre o cenário econômico e político, local e global, dos últimos dias. Por ora, mantenho o que escrevi aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/update.html

Europa/Alemanha - Deixei de comentar no domingo a noite (https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/eua-e-espanha-em-foco.html) sobre as eleições na Alemanha. A despeito da esperada vitória de Angela Merkel, seu partido ficou aquém do esperado nas eleições. Assim, o evento pode ser classificado como uma “vitoriosa derrotada” para Merkel. Uma “grande coalizão” provavelmente não poderá ser realizada. A busca por apoio político poderá deixar o cenário político alemão um pouco mais conturbado no curto-prazo.

Acredito que este tipo de evento, na maneira como é estruturada a cadeia política da Alemanha (e de muitos países europeus), trazem ruídos de curto-prazo, mas dificilmente alteram a dinâmica econômica. Já vimos processos parecidos inúmeras vezes na Itália e em outros países da região.

Coréia do Norte - A retórica entre a Coréia do Norte e os EUA continua bastante belicosa. Na manhã de hoje, os coreanos emitiram mensagens de que os EUA teriam efetivamente declarado uma guerra contra o país. Pela primeira vez desde a realização do último teste balístico da Coréia do Norte estamos vendo uma reação negativa dos ativos de risco. Reforço o que tenho escrito nos últimos dias. A probabilidade de um confronto direto é hoje muito maior do que no passado recente. Na maior parte das vezes, este tipo de “embate” verbal acaba sendo equacionado através da diplomacia. Contudo, estamos em novos tempos, com lideres, de ambos os lados, imprevisíveis. 

Os ativos de risco devem continuar reagindo de maneira apenas moderada a notícias que se reservam apenas na base de ameaças. Contudo, qualquer confronto direto poderá trazer um efeito muito mais negativo nos ativos de risco. Com as volatilidades implícitas e realizadas de muitos mercados nos lows históricos, e o preço de muitos ativos de risco nos picos deste ciclo econômico, muito pouco de um confronto militar parece estar precificado.

Continuo gostando de posições tomadas na curva de juros dos EUA, mas acredito ser prudente a busca por hedges via compra de volatilidade.

Brasil – A pesquisa Focus desta semana trouxe mais uma onda de revisões baixistas para o IPCA (inflação) de 2017e 2018, e revisões altistas para o PIB.  O Focus está refletindo um pouco o próprio movimento de mercado das últimas semanas.

Continuo vendo um cenário estruturalmente construtivo para o país, mas alguns preços que parecem “esticados” momentaneamente. Realizações de lucros e/ou acomodações devem ser apenas moderadas, exceto na eventualidade de uma mudança repentina de cenário. Em linhas gerais, vejo o mercado “realizando de lado”, ou seja, com acomodações sendo mais prováveis do que realizações rápidas e acentuadas.

Gosto da tese de redução do prêmio de risco da parte intermediária da curva nominal de juros e da tese de juros estruturalmente mais baixos na parte longa da curva de NTN-B. Acredito que ambas as teses levarão algum tempo para se comprovarem, ou seja, vão ocorrer ao longo do tempo, e não de maneira repentina. Gosto da tese de valorização da bolsa local, muito baseado nos juros mais baixos, na recuperação da economia e na mudança estrutural do perfil dos investimentos (migração estrutural para esta classe de ativos), mas acredito que podemos ver alguma acomodação no curto-prazo. Tenho pouca convicção no mercado de câmbio. Ainda vejo o BRL operando em “bandas”.




Data: 25/09/2017

Congresso dos EUA e confrontos na Espanha.

 

O final de semana trouxe algumas notícias que merecem enfoque, mas nada que altere o cenário que descrevi ontem.

EUA - A agencia de notícias Axio vazou o que seria o projeto de reforma tributária que esta sendo estudada por um grupo do governo Trump. Segundo a mídia, o plano em estudo estaria aquém daquele defendido por Trump no inicio de seu mandato, mas de qualquer maneira, um projeto bastante ambicioso. Resta saber se existe apoio político para a implementação destas medidas. O mercado precifica hoje muito pouco de qualquer tipo de reforma nesta direção.

Do lado negativo, membros do Congresso sinalizaram que talvez não haja apoio para o avanço da reforma do setor de saúde, que vem travando a pauta da agenda legislativa.

A situação no pais parece fluida e ainda sem sinais de rupturas ou mudanças de cenário.

Europa - A situação entre o Governo da Espanha e a região separatista do País Basco parece estar se deteriorando de maneira mais negativa, e ganhando contornos que não eram esperados. O Governo da Espanha diz ser ilegal um referendo de independência marcado para começo de outubro, e vem adotando postura agressiva para evitar o andamento do referendo.

Por ora, o problema parece localizado, mas dado o tamanho da economia da Espanha, não pode ser ignorado.

Coreia do Norte - A retórica entre os EUA e o pais continua em tom elevado. Os EUA promoveram exercícios militares aéreos muito próximo do território Norte Coreano, em um claro sinal de força. Por sua vez, a Coreia utilizou seu espaço na ONU para se defender e dar declarações belicosas contra os EUA.

Tudo indica que este embate irá continuar. Os mercados, por sua vez, só deverão reagir na ocorrência efetiva de um confronto direto. 




Data: 25/09/2017

Update.

 

Após um breve período de folga, é hora de pensar no retorno, e voltar ao batente. Vejo o cenário dos últimos 10 dias da seguinte maneira. Feedbacks são muito bem vindos: 

 

Mercados - Os preços dos ativos de risco, em geral, encontram-se nos picos deste ciclo econômico, ou nos picos históricos. A despeito destes níveis, a posição técnica, de forma geral, não parece totalmente comprometida. Podem haver situações de preços "esticados" no curto-prazo, mas o cenário base, e a dinâmica dos ativos de risco, sinalizam que o mais provável, na ausência de novidades relevantes, são realizações de lucro, ou movimentos de acomodação, apenas moderados. Apenas uma novidade muito surpreendente no cenário seria capaz de causar uma piora rápida e acentuada do humor global a risco. 

 

Brasil - O Relatório de Inflação confirmou que as previsões do BCB pressupõe a continuidade do ciclo de queda da Taxa Selic, e sua manutenção em patamares baixos no horizonte relevante de tempo. A curva de juros, neste cenário, ainda apresenta prêmios de risco, mas as oportunidades de ganho de capital devem se concentrar na parte intermediária da curva, em busca de uma extensão do ciclo de queda dos juros e manutenção em patamares baixos. 

 

O quadro politico segue com fluxo de notícias intenso mas, por ora, não vejo nada além de ruídos. A nova denuncia contra Temer está travando a pauta do Congresso, mas deve ser superada. Existe disposição em algumas alas do Congresso em dar continuidade a agenda econômica. Uma Reforma da Previdência ainda não é cenário base, mas alguma medida nesta direção pode ser colocada na agenda, o que seria positivo, por não estar precificado nos ativos locais. 

 

Gosto de manter uma alocação "core" em ativos locais, administrando tamanhos e instrumentos. Gosto de algumas teses: Juros estruturalmente mais baixos, via NTNBs longíssimas e via a parte intermediária da curva nominal de juros. Recuperação da economia, através de compra de bolsa local. No cambio, prefiro adotar postura mais tática do que estrutural.

 

Já vejo alguns preços "esticados" momentaneamente, mas como escrevi no meio da semana, estamos no meio de um processo que parece estruturalmente positivo para o país e seus ativos. O processo de alocação deve ser longo e ainda parece apenas em seu estágio inicial. Assim, sempre será difícil determinar correções pontais. O quadro técnico não parece comprometido. Por isso, e outros, recomendo a busca por assimetrias e hedges, mas sempre mantendo uma posição estruturalmente a favor dos ativos do país. 

 

EUA - O Fed mostrou que, a despeito das surpresas recentes na inflação, deve manter sua postura de normalização monetária. Os dados de crescimento continuam positivos e o mercado de trabalho robusto. O Governo Trump deu os primeiros sinais, mesmo que ainda incipientes, se avanço na agenda legislativa. Muito pouco deste processo está precificado nos mercados atualmente. 

 

A dinâmica do mercado de juros nos EUA apresentou melhora visível e acredito que podemos estar diante do começo de um processo moderado de abertura de taxas de juros no país. Este processo não deveria causar ruptura estrutural nos demais mercados financeiros globais, apenas se a velocidade de abertura de taxas se tornar mais rápido e acentuado. Para isso, serão necessário números mais sólidos de inflação. 

 

Continuo gostando de posições tomadas em juros nos EUA e de hedges via índices e opções de bolsas do país. Acho a assimetria razoável, especialmente com o VIX abaixo de 10%. Não tenho uma visão estrutural para o USD neste momento. 

 

Coreia do Norte - A retórica do pais e dos EUA continua dura. Acho difícil que a Coreia interrompa seus testes balísticos e militares. Contudo, o mercado já provou que apenas um confronto militar direto será capaz de mudar a trajetória positiva dos ativos de risco. Acredito que este cenário hoje é muito mais provável que há alguns meses atras. 

 

Europa - Dados de atividade continuam sólidos. Todos os olhos estão voltados a estratégia do ECB de agora em diante. 

 

China - Após retirar algumas amarras do mercado de câmbio, vimos ma freada no processo de valorização do CNY/CNH. Os dados de atividade mostraram moderação, mas ainda não em magnitude que afete o humor dos investidores. 




Data: 21/09/2017

Bull Market de Brasil & Juros EUA.

 

Após uma semana distante dos mercados, acho que o momento seja oportuno para uma breve avaliação do cenário e dos mercados.

 

Brasil - Cenário sem grandes novidades. A inflação continua surpreendendo positivamente (para baixo), o que tem permitido a manutenção do processo de queda da Taxa Selic. O crescimento mostra sinais mais otimistas de recuperação. As contas externas seguem saudáveis. O quadro fiscal de longo-prazo ainda preocupa, mas a arrecadação federal de agosto mostrou sinais mais animadores, mostrando que a recuperação cíclica da economia devera ajudar até mesmo no front fiscal. 

 

A agenda micro avança de forma positiva, e notícias como um possível acordo entre a Petrobras e a União, em torno da Cessão Onerosa, é um exemplo importante do caminho que esta sedo seguido por esta administração, (não entrando aqui nas questões políticas, que hoje parecem mais ruídos do que motivos de mudanças substanciais de cenário). 

 

O BCB parece disposto a reduzir o ritmo de queda da taxa de juros, no atual estagio do ciclo. A despeito destes sinais, a mensagem é de que os juros poderão se manter baixos por mais tempo, o que não esta totalmente precificado no mercado de juros. Acredito que haja espaço para a extensão do ciclo de corte da Taxa Selic, mesmo que em ritmo mais moderado. Contudo, para a curva de juros, os ganhos de capital devem se concentrar, a partir de agora, nas perspectivas de juros baixos por mais tempo, ou seja, favorecendo a parte intermediária da curva. 

 

O BCB anunciou que deixara vencer cerca de US$4bi de swaps cambiais ao final deste mês. A postura do BC mostra tranquilidade em relação as perspectivas de fluxos, mas pode pressionar o câmbio até a ptax de vencimento do mês, especialmente diante o panorama externo. 

 

O Brasil esta no meio de um "Bull Market" clássico. Isso não significa que movimentos de correção/realização de lucros não irão ocorrer, mas que devem ser rápidos, pouco acentuados e estimulados apenas por eventos totalmente inesperados.

 

A dinâmica do Ibovespa é um exemplo claro deste processo. O mercado esta passando por uma realocação que parece mais estrutural do que cíclica, e ainda parece longe do final, talvez ainda nem no meio deste processo.

 

O cenário externo é um vetor que precisa ser acompanhado de perto para medirmos a probabilidade de eventuais movimentos pontuais de correção. 

 

Gosto das teses de investimentos positivas em relação ao Brasil, acredito que estamos em uma tendência, mas tenho o receio de que o mercado esteja taticamente esticado, especialmente vis-a-vis o que vejo do cenário externo. 

 

EUA - O cenário continua a ser de crescimento moderado, acima do potencial. Os desastres naturais de assolaram o pais e adjacências devem afetar os dados de curto-prazo, mas não a trajetória da economia. O mercado de trabalho segue robusto. A inflação está baixa, mas devem manter trajetória ascendente. 

 

O FOMC de hoje trouxe poucas novidades em relação as expectativas, mas acabou sendo mais hawkish do que o esperado, dado o histórico passado (não recente) deste comitê. O Fed parece convicto na manutenção do processo de normalização monetária, diante do cenário exposto acima. Apenas mudanças substanciais serão capazes de tirá-los do "piloto automatico"de 3 altas de 25bps ao ano nos juros, e na redução previsível de seu balanço, anunciado oficialmente hoje, mas amplamente esperado. 

 

A grande novidade dos últimos dias, ao meu ver, foi a mudança de dinâmica no Congresso, e sua relação com o Governo Trump. Hoje temos sinais mais positivos de cooperação, o que pode colocar a agenda legislativa novamente em sua rota imaginara após as eleições de novembro passado. Neste momento, pouco disso parece precificado,  poderia dar sustentação as taxas das Treasuries e, consequentemente, ao USD. 

 

Quando sai de férias, sinalizei para um possível "Goldilocks"se tornando um cenário de "Reflation". Este roteiro parece estar sendo seguido a risca. O "Reflation"não necessariamente será negativo para os ativos de risco, mas pode se tornar pontualmente mais desafiador se a velocidade de abertura de juros for muito acelerada. Este não é o cenário base, mas precisa ser monitorado. Por hora, trabalho com um cenário de "Reflation"que venha apenas a desestabilizar momentaneamente, e pontualmente, os ativos de risco, e muito por questões de posicionamento técnico e preços/valuation. 

 

Em suma, cenário praticamente inalterado, com alguns detalhes importantes. No Brasil, juros baixos por mais tempo, sinais mais claros de recuperação do crescimento e uma mudança clara de dinâmica por parte dos investidores, em busca de ativos alternativos ao CDI.

 

Nos EUA, a possibilidade de estarmos entrando em uma tendência de abertura de taxas de juros. Este processo deve ser saudável, mas pode causar volatilidades pontuais. 

 

Gosto de estar Long Brasil em geral, mas admito um receio de preços esticados taticamente. Como acertar correções pontuais é sempre muito difícil, o ideal é manter uma posição "core" e buscar assimetrias nos preços de cada classe de ativo em cada momento do tempo. 

 

Gosto de estar tomado em juros nos EUA aliado a compra de hedges via compra de volatilidade, com VIX abaixo de 10% e as vols das Treasuries também baixas para os padrões históricos. Carteira muito parecida aquela que venho frisando há vários meses, porem alterando instrumentos e tamanhos.   




Data: 12/09/2017

Reflation, here we go...(higher UK CPI). Notas do Copom.

Brasil – Notas do Copom Notas sem grandes novidades. Bem dovish, mas em linha com o comunicado. Querem encerrar o ciclo de forma gradual. Não descartam corte de 75bps na segunda reunião a partir de agora, mas cenário base ainda parece ser de cortes de 75bps e 50bps nas próximas duas reuniões do Copom. Interessante que não falam em taxa terminal, fim de ciclo e etc. Dá a impressão que poderiam ir caindo os juros enquanto o cenário permitir. Em suma, cenário de extensão do ciclo de queda da Taxa Selic, e manutenção dos juros baixos por um tempo relevante.

Neste ambiente, acredito que a parte curta da curva de juros ficará bem ancorada, mas já não apresenta um risco/retorno favorável para ganhos de capital. A partir de agora, deveremos ver um movimento mais claro de flattening da curva. Vejo duas oportunidades aqui. Uma, a retirada dos prêmios excessivos de alta de juros a partir de 2018, com a manutenção de uma Taxa Selic mais baixa por um tempo mais prolongado. Isso favoreceria a parte intermediária da curva. Acredito que este será um processo gradual. Ao mesmo tempo, vejo espaço para a redução dos prêmios de risco da parte mais longa da curva, em meio um cenário cíclico mais positivo, o avanço de importantes reformas estruturantes, e um cenário político cujos os “riscos de cauda” tem sido reduzidos. A NTNB 2050, por exemplo, parece ter “ficado para trás” em termos de desempenho se comparada vis-à-vis o movimento recente dos juros curtos, do Ibovespa e do próprio BRL.

Reflation – Após a divulgação dos dados de inflação de agosto mais elevados na China, no final de semana, hoje foi a vez da inflação na Inglaterra. Este é um tema que pode ganhar corpo nos próximos dias e o mercado não me parece posicionado para isso.

Segundo a Goldman Sachs:CPI inflation rose from +2.6%yoy to +2.9%yoy in August: a stronger increase than expected by both us (+2.7%yoy) and consensus (+2.8%yoy). Having dipped over the past few months, CPI inflation is now back to the rate it reached in May 2017. Core CPI inflation also rose by more than expected in August, from +2.4%yoy to +2.7%yoy: a 5½ year high.




Data: 12/09/2017

From Goldilocks to Reflation? [UPDATED]

O destaque desta manhã fica por conta de mais uma rodada de abertura de taxa das Treasuries, nos EUA. Ao contrário de ontem, contudo, até o momento, os demais ativos de risco como as bolsas e o dólar operam sem tendência definidas. Vemos alguma pressão sobre o complexo de commodities. Na noite de ontem, comentei sobre está dinâmica de mercado aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/from-goldilocks-to-reflation.html.

No Brasil, a mídia está reportando que Polícia Federal (PF) teria um relatório em que vê indícios de atuação ilícita do Presidente Michel Temer no que ficou cunhado pelos meios de comunicação locais como “quadrilha do PMDB na Câmara”. O relatório é preliminar, não implica diretamente em acusação jurídica, mas certamente poderá ser usado pela PGR em uma futura, e próxima, acusação formal ao Presidente Temer e seus aliados. Naturalmente, Temer e o Planalto negam suas atuações, e respondem de forma veemente contra as acusações deste relatório da PF. As acusações podem ser lidas aqui: http://www1.folha.uol.com.br/poder/2017/09/1917648-temer-autorizou-repasses-de-caixa-2-a-chalita-por-telefone-diz-funaro.shtml e aqui, por exemplo, http://g1.globo.com/politica/noticia/pf-ve-indicios-de-organizacao-criminosa-em-investigacao-sobre-pmdb-da-camara.ghtml.

Acredito que este seja mais um ruído pontual. Não vejo motivos para este assunto, em separado, afetar a dinâmica dos ativos locais. Contudo, olhando em um pano de fundo global de abertura de taxas de juros, após uma rápida e acentuada apreciação dos ativos do Brasil, não podemos descartar realizações pontuais de lucros, ou acomodações, dos ativos brasileiros no curto-prazo. Ainda me parece muito cedo e precoce falar em mudança de tendência. Por ora, tratarei as “realizações de lucros” como pontuais e como oportunidade de elevar as alocações nos ativos do Brasil. 




Data: 12/09/2017

From Goldilocks to Reflation?

A despeito da ausência de novidades relevantes no cenário, os ativos de risco operaram em um tom mais clássico de “risk-on”. Desta vez, contudo, as correlações do mercado se mostraram mais claras, com as bolsas em alta, o dólar em alta contra as moedas de G10, e uma abertura de taxa das Treasuries. Na semana passada havia comentado sobre a dicotomia existente entre a dinâmica do dólar e das Treasuries em detrimento as bolsas do país. Hoje, os movimentos me pareceram mais óbvios.

De agora em diante, estarei observando em que medida o cenário Goldilocks poderá se transformar em um cenário de Reflation. Os dados mais elevados de inflação de agosto na China, divulgados nesta madrugada, podem ser vistos como precursores destes movimentos. Neste último, os movimentos são liderados pela abertura de taxa de juros nos países desenvolvidos, o que acaba gerando alguma pressão, mesmo que pontual, sobre ativos mais dependentes de juros baixos, como é o caso dos ativos emergentes e do Brasil. Neste processo, as bolsas e as commodities tendem a liderar os movimentos de apreciação, em detrimento aos demais ativos. O dólar pode acabar se valorizando, especialmente em nos atuais níveis com a atual posição técnica.

Acredito, contudo, que estes movimentos só irão ocorrer de maneira mais tendenciosa caso o Core CPI dos EUA mostra um claro movimento altista, acima das expectativas do mercado. Caso contrário, deveremos voltar as tendências que vigoraram até aqui, com dólar em queda, juros baixos e apreciação dos ativos emergentes. Vale ressaltar que ainda não vejo motivos evidentes de mudanças de tendências, mas movimentos pontuais de ajuste. Repito, o Core CPI será determinante nesta trajetória.

Como o Brasil não é uma ilha isolada do mundo, os movimentos globais deverão afetar a dinâmica local, como foi o caso hoje, com o dólar em alta, os juros mais pressionados porém com o Ibovespa atingindo novos picos recentes.




Data: 11/09/2017

Sem novidades relevantes. Atenção à dinâmica dos ativos de risco.

Na sexta-feira, a agenda econômica foi esvaziada. Assim, o destaque ficou por conta, apenas, para a dinâmica dos ativos de risco. Chamou a atenção a realização de lucros, e reversão (até o momento pontual) da trajetória de alguns ativos. Ainda me parece cedo para afirmar que estamos diante de uma reversão de tendência ou de uma realização de lucros mais acentuada, mas vale manter uma atenção sobre estes pontos.

Por ora, não vejo mudanças de fundamentos que justifiquem movimentos de reversão maiores, mas os níveis de preço e os movimentos, em muitos casos acentuados, dos últimos meses, podem ter deixado a posição técnica momentaneamente prejudica e favorecer movimentos de acomodação.

Dois exemplos podem ser citados aqui. Primeiro, a forte queda do Cobre, que caiu mais de 3% na sexta-feira. Segundo, a reversão da tendência de apreciação do CNH, moeda da China, após o pais anunciar um corte de 20% para 0% nos Reveserve Requirements sobre operações de FX Fowards.

A agenda econômica nos EUA ganhará importância ao longo da semana, com os dados de inflação como PPI e CPI em foco.

No Brasil, o fluxo de notícias segue sem novidades relevantes, o que favorece o Governo e o status-quo. De novidade relevante para os mercados, apenas declarações de Meirelles de que irão retomar as tratativas para a Reforma da Previdência. O Governo tem a intensão de colocar o tema para votação ainda em outubro.

O cenário econômico permanece inalterado e positivo. O crescimento mostra sinais mais consistentes de recuperação, impulsionado pelo consumo. O mercado de trabalho apresenta dinâmica positiva. A inflação está baixa e continua surpreendendo o mercado e o BCB. Este pano de fundo permite que o processo de queda da Taxa Selic continue. As contas externas estão saudáveis. O cenário fiscal demanda cautela, mas há a expectativa de continuidade do processo de reformas.

 




Data: 11/09/2017

"Risk-On". Furacões em Foco. Inflação na agenda Americana.

Os ativos de risco estão abrindo a semana em tom positivo, com claro viés de “risk-on”. A ausência de desenvolvimentos relevantes no campo geopolítico, aliado a um pano de fundo econômico positivo, está dando suporte aos ativos de risco nesta manhã.

Ontem, comentei sobre este tema aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/sem-novidades-relevantes-atencao.html. Na semana passada, já havia escrito sobre o pano de fundo global no link a seguir: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/goldilocks-are-back.html.

A agenda do dia será relativamente esvaziada, mas ao longo da semana o destaque ficará por conta dos dados de inflação nos EUA e para as Notas do Copom no Brasil. Com os dados de atividade econômicas globais saudáveis, um mercado de trabalho em franca recuperação nas principais economias do mundo, a inflação baixa no mundo parece o último “conundrum” do cenário.

Em relação aos Furacões que atingiram os EUA nas últimas semanas, são sem dúvida alguma uma enorme tragédia humanitária. Em termos econômicos, os Furacões devem afetar negativamente a atividade no curto-prazo e provavelmente elevar a inflação. No médio e longo-prazos, contudo, os esforços de reconstrução deverão dar sustentação a atividade econômica e ao crescimento. Possivelmente, os esforços de reconstrução das áreas atingidas podem ajudar o Congresso a chegar a chegar a algum consenso do ponto de vista fiscal, liberando recursos e tornando a agenda política mais fluida.

Sobre a relação entre furacões e mercados, a Goldman Sachs escreveu hoje:

We see several potential implications for markets, most of which are modest. Our Commodities strategists expect the overall impact of both hurricanes to be net bearish for oil in the short term. Similarly, companies in sectors that are directly exposed to the regional damage will see some impact on short-term earnings, but the magnitude of the current impact should be modest in the longer term.

The broader macro market impact should be even more modest, as rational markets should 'see through' the anticipated short-term weakness in economic data. However, looking at the historical patterns around natural disasters suggests this may not always occur immediately. Fed officials should have less trouble 'de-noising' the data, although hurricane-related distortions may require slightly more discretion on the margin when interpreting data signals.




Data: 08/09/2017

Copom, Política Brasil e ECB.

 

Mercados – O dia foi marcado pela pressão baixista no dólar ao redor do mundo, ajudado por mais uma rodada de pressão nos yields das Treasuries. As commodities se favoreceram deste ambiente, enquanto as bolsas apresentaram leve apreciação.

 

Não vejo uma explicação boa para está pressão continua nos yields das Treasuries, em meio a um cenário de crescimento robusto e de economia saudável, a despeito da fraqueza da inflação, que aparenta ser uma questão global. Fico com uma certa “pulga atrás da orelha” quando vejo um movimento de forte pressão sobre as taxas de juros, fraqueza da moeda e alta dos metais preciosos. Me impressiona, neste ambiente, a ausência de pressão sobre as bolsas dos EUA. Acredito que, em algum momento, estes ativos precisarão encontrar um equilíbrio melhor, seja com as bolsas apresentando alguma correção, ou com os demais ativos (yields e dólar) apresentando algum ajuste a um cenário ainda em grande parte favorável de crescimento. 

 

Vimos mais um dia positivo para os ativos emergentes, com os ETFs e as ADRs de Brasil com desempenho positivo. Continuo vendo espaço para a rotação das bolsas desenvolvidas para as bolsas emergentes, e o Brasil como um importante favorecido deste processo. 

 

Brasil – Copom: O BCB anunciou um corte de 100bps na Taxa Selic, como era amplamente esperado. O comunicado após a decisão sinalizou para um processo gradual de queda da Taxa Selic de agora em diante, já que estamos em um estágio avançado deste ciclo de queda de juros. Mantidas as condições atuais, o cenário base parece ser de cortes de 75bps e 50bps nas próximas duas reuniões do Copom, com a possibilidade de algum corte adicional de 25bps após isso. 

 

Neste ambiente, acredito que a parte curta da curva de juros ficará bem ancorada, mas já não apresenta um risco/retorno favorável para ganhos de capital. A partir de agora, deveremos ver um movimento mais claro de flattening da curva. Vejo duas oportunidades aqui. Uma, a retirada dos prêmios excessivos de alta de juros a partir de 2018, com a manutenção de uma Taxa Selic mais baixa por um tempo mais prolongado. Isso favoreceria a parte intermediária da curva. Acredito que este será um processo gradual. Ao mesmo tempo,vejo espaço para a redução dos prêmios de risco da parte mais longa da curva, em meio um cenário cíclico mais positivo, o avanço de importantes reformas estruturante, e um cenário político cujos os riscos de cauda tem sido reduzidos. A NTNB 2050, por exemplo, parece ter “ficado para trás” em termos de desempenho se comparada vis-à-vis o movimento recente dos juros curtos, do Ibovespa e do próprio BRL. 

 

Brasil – Político: Em depoimento ao juiz Sergio Moro, Antonio Palocci, ex Ministro da Fazenda, acusado pelo MPF e atualmente preso, confessou que teria agido de maneira não republicana em diversos episódios que, supostamente, envolveria o ex presidente Lula e demais membros do PT. O depoimento de Palocci deve ser visto como mais um enorme obstáculo para o PT e deveria enfraquecer ainda mais o partido e as pretensões políticas do ex Presidente Lula. Este cenário costuma ser visto como positivo pelos mercados financeiros locais. 

 

O cenário político mostra redução dos riscos de cauda, com os últimos eventos envolvendo os delatores da JBS e, agora, novas acusações sobre Lula, de um membro de seu circulo íntimo. Com um cenário externo construtivo, uma recuperação cíclica da economia, o ambiente se mostra bastante propício para a apreciação dos ativos locais. A aproximação do fim do ciclo de corte da Taxa Selic deverá favorecer o Ibovespa, o BRL e parte mais longa curva de juros em detrimento às posições em juros mais curtos e NTNBs, que vinham sendo a maior alocação a risco do mercado até recentemente. 

 

Europa – O ECB manteve sua política monetária inalterada. Draghi sinalizou que o processo de revisão do QE está em curso, mas uma decisão definitiva deverá ser tomada em outubro. A despeito dos comentários sobre a apreciação recente do EUR, o ECB não colocou um peso grande sobre isso, o que favoreceu mais uma rodada de alta da moeda.  




Data: 06/09/2017

Brasil: Inflação Benigna, Cenário Positivo.

 

A quarta-feira foi marcada por uma estabilização do humor global a risco e pela continuidade do movimento de rotação de alocações dos países desenvolvidos para os países emergentes. Os ativos do Brasil têm sido os mais favorecidos por este movimento. 

 

Nos EUA, o Congresso autorizou a liberação de recursos para auxílio aos estragos causado pelo desastre natural do Furacão Harvey, no estado do Texas. Além disso, cresceram as chances de um acordo político que não paralise o país, e que dê condições de manter os pagamentos das obrigações do governo, o que estava em xeque devido as negociações políticas recentes. Estes eventos, aliados a ausência de novidades relevantes no tocante a Coréia Norte, e dados que confirmam um crescimento saudável do país, com o ISM Non-Manufacturing em níveis robustos de 55,3 pontos, deram sustentação aos ativos de risco como um todo. 

 

No Brasil, além do fluxo de notícias mais positivo, comentado esta manhã aqui, https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/brasil-fluxo-de-noticias-positivas.html, o IPCA de agosto ficou abaixo das expectativas do mercado, com alta de 0,19% MoM e 2,46% YoY, contra expectativas de 0,30% MoM e 2,58% YoY.

 

O qualitativo do indicador continua mostrando um quadro extremamente benigno para a inflação corrente e para a inflação prospectiva. O número deu ímpeto as expectativas do mercado em torno de um ciclo de queda da Taxa Selic ainda mais intenso e a manutenção de uma taxa de juros mais baixa por um período mais prolongado de tempo. Continuo vendo espaço para o fechamento das taxas de juros no país, já que a parte intermediária da curva de juros nominais precifica um ciclo de alta de juros a partir de 2018 que não vejo como factível. Diante dos eventos recentes, vejo espaço para a parte longa da curva de juros apresentar um “catch-up” em relação as demais classes de ativos. 




Data: 06/09/2017

Brasil: Fluxo de notícias positivas. Copom em foco.

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade nesta manhã. Ontem, o destaque ficou por conta da pressão sobre os ativos dos EUA, com o dólar, as bolsas e os yields dos país operando em queda. Não há um vetor específicos que explique estes movimentos, mais um conjunto de vetores menores, menos importantes mas que, em conjunto, ajudaram estes movimentos. São eles: os riscos provenientes da Coréia do Norte, a onde de furacões de categorias mais elevadas e potencial destruidor grande, um efeito retardado aos dados mais fracos de emprego divulgados na sexta-feira, entre outros.

Continuo optando por um portfólio relativamente neutro no direcional a risco. Vejo espaço para movimentos de diferenciação. Como tenho comentado neste fórum, vejo espaço para a continuidade de rotação de ativos vistos como com valuations e posição técnica menos atrativos neste momento, em prol de ativos cujo valuation parece mais atraente e a posição técnica idem. Este é o caso, por exemplo, da migração das bolsas dos países desenvolvidos para as bolsas e os ativos emergentes em geral. Dados os riscos geopolíticos e os níveis de volatilidade implícita, gosto de buscar hedges em alguns índices de bolsa dos países desenvolvidos, ou executar as posições “compradas” através de estruturas de opção. As vols implícitas do Ibovespa, por exemplo, se mostram historicamente em níveis extremamente baixos, deixando o risco/retorna da operação comprada via opções bastante atrativa.

No Brasil, o fluxo de notícias deve ser lido como mais positivo. O Senado aprovou ontem a TLP e a revisão da meta fiscal. A mídia está reportando hoje que o BNDES pode devolver cerca de R$130bi ao Tesouro, em operação semelhante à ocorrida recentemente. No campo político, as novas revelações do “Caso JBS” enfraqueceram as denúncias da PGR sobre o núcleo central do Governo. Ainda é esperada uma nova denúncia contra o Presidente Michel Temer, em muito baseada na delação premiada, homologada ontem, segundo a mídia, de Lúcio Funaro. Contudo, é inegável que o Governo saiu fortalecido dos últimos eventos. Na noite de ontem, a mesma PGR denunciou o PT e seus principais integrantes, entre eles os ex Presidentes Lula e Dilma, em conexões com os esquemas de desvio de recursos da Petrobrás.

Hoje à noite teremos a reunião do Copom. O mercado espera um corte de 100bps na Taxa Selic, para 8,25%. O foco deverá ficar por conta do comunicado que o BCB irá divulgar e o tom que pretende adotar. O mercado está dividido entre expectativas de que o BCB tenha grau de liberdade, e não indique claramente os seus próximos passos, e outra parte do mercado que já espera uma indicação de desaceleração do ritmo de corte da Taxa Selic, baseado nos modelos de previsão de inflação do BCB, o nível da taxa atual de juros e o ciclo de corte já realizado. Acredito que haja espaço para que a Taxa Selic atinja níveis próximos, ou pouco abaixo de 7%. O comunicado do BCB irá, em muito, depender de como o BCB pretende encerrar este ciclo de corte de juros,ou com a chamada “escadinha”, reduzindo o ritmo de cortes até encerra-lo, ou continuar em um ritmo mais “agressivo” de 100bps, e encerrar o ciclo de cortes de maneira abrupta. Acredito que isso será bem comunicado, mas tenho pouca vantagem comparativa em tentar antecipar este processo. Continuo vendo espaço para o fechamento das taxas de juros no país, já que a parte intermediária da curva de juros nominais precifica um ciclo de alta de juros a partir de 2018 que não vejo como factível. 




Data: 05/09/2017

Estabilização do humor global a risco. No Brasil, governo se fortalece.

 

Os ativos de risco estão apresentando recuperação em relação ao leve “risk-off” verificado ontem. A ausência de uma reação mais enérgica e beligerante do Ocidente em relação aos últimos eventos na Península da Coréia é um vetor de sustentação dos ativos de risco esta manhã. Vale lembrar que na semana passada tivemos a confirmaço de um cenário econômico global positivo. Os eventos geopolíticos na Ásia são os únicos pontos de preocupação/ruído no curto-prazo. Assim, a ausência de reações mais negativas em resposta aos testes balísticos militares por parte da Coréia do Norte acaba gerando um cenário menos negativo para os ativos de risco.

Comentei sobre o cenário econômico global aqui, https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/the-world-is-fine-thanks.html e aqui, https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/09/goldilocks-are-back.html.

Sobre a Coréia do Norte, reforço que: Raramente situações como essa chegam ao ponto beligerante. Na maior parte das vezes, situações como essa chegam a um equilíbrio na base da diplomacia. Contudo, não estamos em tempos normais. Os líderes de EUA e Coreia do Norte são de difícil leitura. Acredito que ninguém tenha vantagem comparativa em prever este tipo de evento/situação. A sinalização de Trump, entretanto, coloca o mercado em alerta. Qualquer resposta verbal, ou novo teste balístico por parte da Coreia do Norte, poderá levar a uma reação desproporcional nos ativos de risco, especialmente nos atuais níveis de preço.

Continuo vendo um cenário econômico global relativamente positivo, e espaço para uma tendência de leve apreciação dos ativos de risco. Em especial, vejo espaço para a continuidade de rotação de ativos vistos como com valuations e posição técnica menos atrativos neste momento, em prol de ativos cujo valuation parece mais atraente e a posição técnica idem. Este é o caso, por exemplo, da migração das bolsas dos países desenvolvidos para as bolsas e os ativos emergentes em geral. Dados os riscos geopolíticos e os níveis de volatilidade implícita, gosto de buscar hedges em alguns índices de bolsa dos países desenvolvidos, ou executar as posições “compradas” através de estruturas de opção. As vols implícitas do Ibovespa, por exemplo, se mostram historicamente em níveis extremamente baixos, deixando o risco/retorna da operação bastante atrativa.

No Brasil, no final da tarde de ontem, o Procurador Geral da República anunciou que membros do Grupo da J&F, cujos acordos de delação premiada já foram homologados, e são de conhecimento público, entregaram a PGR novas gravações que não haviam sido disponibilizadas anteriormente. Segundo a PGR, as gravações trazem conversas gravíssimas, que colocam em dúvida a atuação e a postura de membros da própria PGR e do Judiciário como um todo, em todas as instancias. Segundo o Procurador Geral, já foi aberto uma investigação que pode vir a cassar os direitos concedidos aos delatores por terem omitido uma parte vista como relevante em suas delações premiadas.

O efeito prático deste evento é enfraquecer a delação do Grupo J&F e, consequentemente, enfraquecer todas as denuncias cuja base eram essas delações, mesmo que a PGR diga que as provas ainda são válidas. Neste caso, a situação do Presidente Michel Temer e de parte do seu núcleo político obtém uma vitória bastante importante politicamente. Uma eventual segunda denuncia já chegaria ao Congresso desgastada e enfraquecida. O evento de ontem deve ser lido pelo mercado como positivo por favorecer a continuidade do cenário político atual, reduzindo “riscos de cauda” de eventuais novas denuncias no curto-prazo.

Além disso, a mídia está reportando que Marcelo Odebrecht, em depoimento ao juiz Sergio Moro, confirmou que operava uma “conta propina” para membros dos governos do PT nos últimos 12 anos. Segundo a mídia, os depoimentos incriminariam os governos de Lula e Dilma. Sem tentar fazer juízo do caso, mas apenas em uma tentativa de entender a resposta do mercado a este evento, tendo a acreditar que o mercado irá ler este tipo de depoimento como elevando a probabilidade de uma nova condenação de Lula. Consequentemente, isso enfraqueceria o ex presidente em sua corrida presidencial de 2018. Assim, tende a ser lido como positivo pelos mercados financeiros locais.




Data: 04/09/2017

Coréia do Norte: Oops, I Did it Again...

 

O destaque do final de semana ficou por conta da constatação e mais um teste balístico militar por parte da Coréia do Norte. Desta vez, contudo, o teste foi classificado como “bem sucedido”. Os lançamentos teriam testado artefatos nucleares, ou uma possível bomba de hidrogênio, que teria causado um terremoto de cerca de 6,3-6,4 graus na mesma região que outros testes nucleares teriam sido conduzidos no passado. O teste deste domingo foi classificado como o mais poderoso realizado pela Coréia do Norte até o presente momento e seria mais uma confirmação dos imensos avanços atingidos pelo país em seu programa nuclear. 

 

A comunidade internacional foi rápida em condenar os testes. O Conselho de Segurança da ONU foi convocado para um reunião nesta segunda-feira. Por ora, a comunidade internacional ainda busca uma saída diplomática para a situação e os EUA é o único país que fala abertamente em uma possível solução militar para o caso. 

 

Reforço aqui o que tenho escrito neste fórum nas últimas semanas: O lançamento dos mísseis ocorre após uma semana de recuo na retórica entre a Coréia do Norte e os EUA. O evento deve ser visto como uma clara provocação da Coreia do Norte após as últimas declarações de Trump. Agora, ficamos diante de uma situação bastante incerta e delicada. Caso não reaja militarmente, e insista em ações preventivas por meios econômicos e diplomáticos, Trump irá começar a perder credibilidade. Assim, crescem as chances da Coreia do Norte insistir em seu programa nuclear e em suas provocações militares aos seus vizinhos mais alinhados com o ocidente. Caso Trump decida reagir de forma mais agressiva, militarmente, poderemos entrar em um ambiente muito mais hostil e incerto. 

 

Os ativos de risco tem mostrado uma capacidade bastante firme em ignorar este tipo de ruído. Acredito que poderemos ter uma reação negativa de curto-prazo, mas uma mudança de trajetória dos mercados só ocorrerá caso um conflito militar mais abrangente seja concretizado. Caso contrário, qualquer realização de curto-prazo será vista como oportunidade de novas alocações em ativos de risco. 

 

Acredito, contudo, que o mercado embute um risco excessivamente baixo de ocorrência de um evento como esses, dado a magnitude dos movimentos caso eles ocorram. Assim, me parece relativamente barato estruturar hedges nesta direção. As bolsas globais estão no highs recentes (e em alguns casos históricos), as volatilidades implícitas voltaram para níveis historicamente baixos e etc. Reforço aqui que o cenário base ainda é construtivo para a economia global. A probabilidade de ocorrência de um evento negativo no mundo se elevou, mas ainda é baixa, contudo os níveis de preço tornam a estruturação de hedges uma maneira barata de proteger os portfólios. 

 

Um último comentário sobre este tema: Raramente situações como essa chegam ao ponto beligerante. Na maior parte das vezes, situações como essa chegam a um equilíbrio na base da diplomacia. Contudo, não estamos em tempos normais. Os líderes de EUA e Coreia do Norte são de difícil leitura. Acredito que ninguém tenha vantagem comparativa em prever este tipo de evento/situação. A sinalização de Trump, entretanto, coloca o mercado em alerta. Qualquer resposta verbal, ou novo teste balístico por parte da Coreia do Norte, poderá levar a uma reação desproporcional nos ativos de risco, especialmente nos atuais níveis de preço. 

 

No Brasil, ao contrário do que se temia, a fluxo de notícias foi relativamente esvaziado. Não houve “fato novo” no âmbito político. Pelo menos por ora, não há informações novas concretas em torno de novas delações premiadas, ou em relação a eventual nova denuncia contra o Presidente Michel Temer, que venha a alterar o quadro político local de maneira derradeira.




Data: 01/09/2017

Goldilocks are back!

 

A sexta-feira foi marcada por duas divulgações relevantes.

Brasil – O PIB do 2Q apresentou alta de 0,2% QoQ, dentro das expectativas do mercado. Parte relevante da alta moderada do PIB foi explicada pelo Consumo, o que já vinha sendo observado nos números econômicos mensais. Os investimentos ainda se mostram tímidos, mas a recuperação do PIB mostra uma certa disseminação mais abrangente entre os setores, mesmo que ainda tímida.

O número de hoje confirma as expectativas do mercado de uma recuperação da economia e do crescimento de agora em diante, o que em nada altera a dinâmica dos mercados locais. O número não deveria mudar a política monetária de curto-prazo e nem mesmo o otimismo de alguns players na recuperação mais robusta do crescimento.

EUA – Os dados de emprego de agosto ficaram abaixo das expectativas do mercado, com uma criação de emprego mais baixa do que o esperado, uma taxa de desemprego mais elevada, e sem sinais consistentes de pressões salariais. A despeito da fraqueza do indicador, o mês de agosto é visto como um mês de difícil mensuração devido a questões sazonais. 

O número em nada altera a visão de uma economia saudável, um mercado de trabalho robusto mas sem necessidades de um processo de normalização monetária mais rápido do que aquele que vem sendo sinalizado pelo Fed. Tampouco altera as expectativas para a redução do balanço do Fed, cujo mercado espera que seja anunciado na reunião do FOMC de setembro. A continuidade do processo de alta de juros, contudo, continua dependente de dados de inflação mais firmes nos próximos meses.

Mercados – Após um período de consolidação, os ativos de risco aparentem estar voltando para suas tendências que foram regra ao longo de todo este ano. O pano de fundo continua construtivo para os ativos de risco em geral. Salvo mudanças substanciais de cenário e/ou riscos expecíficos (Coréia do Norte, por exemplo) parece que os mercados financeiros globais poderão retomar suas tendências que vinham sendo regra a até poucas semanas atrás (De maneira geral, uma apreciação moderada dos ativos de risco, com algumas diferenciações por questões de posicionamento e valuations. Em grande exemplo disso fica por conta da rotação de bolsas dos países desenvolvidos para alguns mercados emergentes, como o Brasil).

No Brasil, o Copom será o destaque da semana que vem. O mercado já trabalha com uma queda de 100bps na Taxa Selic. A comunicação que será apresentada pelo Comitê será fundamental para o movimento de curto-prazo da curva de juros e do seu “shape” de agora em diante. Ainda vejo espaço para o fechamento das taxas de juros, acredito que a Selic poderá testar níveis abaixo de 7%. A curva está excessivamente inclinada, mas espero que está inclinação só se reduza com o passar do tempo, conforme o mercado for se tornando mais confortável com um cenário de juros mais baixos por mais tempo.

Um risco que precisará ser monitorado, mas hoje é apenas um risco de baixa probabilidade, fica por conta do vazamento de novas informações de delações premiadas e eventuais novas acusações sobre integrantes do atual Governo e da base aliada. Nas últimas semanas, o mercado tem se mostrado confortável com a situação política, dando mais importância a situação cíclica positiva da economia. A postura do mercado deverá seguir assim, exceto por alguma alteração muito maior do cenário.




Data: 01/09/2017

No News is Good News...

 

Os ativos de risco apresentaram uma dinâmica bastante estranha na quinta-feira, o que pode ser explicado por fluxos pontuais de final de mês e de trimestre. Irei evitar fazer uma leitura desta dinâmica para não incorrer em interpretações erradas. O destaque do dia ficará por conta dos dados de emprego de agosto nos EUA. A minha impressão é que apenas números muito fora do consenso de mercado serão capazes de alterar de maneira fundamental a dinâmica dos ativos de risco.

 

Continuo vendo uma economia global saudável, sem riscos aparentes de inflação e com bancos centrais que irão normalizar suas políticas monetárias de maneira apenas gradual. Isso tende a favorecer os ativos de risco de maneira geral. O nível de preço e a posição técnica, contudo, aliados a alguns riscos de curto-prazo (como a situação na Coréia do Norte) estão favorecendo este movimento de consolidação. Comentei um pouco mais a fundo sobre estes tema aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/consolidacao-continua.html. 

 

O fluxo de notícias para Brasil também continua esvaziada. A despeito do tom alarmista da mídia, a agenda do Congresso avança na direção das reformas e das medidas essenciais para o governo. Uma nova rodada de delações premiadas está sendo apresentada ao STF pela PGR, e novas denuncias contra o Presidente Michel Temer e seu núcleo político deverá ocorrer nos próximos dias. 

 

No campo econômico, os dados de emprego divulgados ontem mostram uma promissora e positiva recuperação do emprego e da renda disponível,  o que já tem mostrado impactos positivos sobre o crescimento da economia. A inflação corrente está baixa. Os dados recentes levaram a uma nova onda de revisões positivas para a inflação deste e do próximo ano. Este ambiente tem ajudado a manter as expectativas de continuidade do ciclo de corte da taxa Selic. 




Data: 31/08/2017

The World is Fine, Thanks!

 

A economia global continua mostrando sinais positivos de que o crescimento permanece saudável e estável, o que está ajudando na estabilização das bolsas globais. Na noite de hoje, foi a vez do PMI Manufacturing da China apontar nesta direção, com uma alta de 51,4 para 51,7 pontos, acima das expectativas do mercado. Na Austrália, vimos dados de crédito e capex que também apresentaram tendências positivas nas divulgações ocorridas esta noite.

 

Na tarde de ontem já comentei a respeito do cenário para os ativos de risco. Para não soar repetitivo, minha visão pode ser encontrada aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/consolidacao-continua.html. 

 

No Brasil, o governo encontra alguma resistência para a andamento da agenda do congresso, com a votação da TLP e das novas metas fiscais sendo constantemente atrasadas/adiadas. Não acredito que o mercado irá reagir a este noticiário. A despeito dos atrasos, a agenda do congresso tem caminhado na direção mínima necessária para manter o cenário cíclico positivo do país. 

 

Um artigo do Valor Econômico afirma que existe algum desconforto do BCB com a inclinação da curva de juros. O título do artigo aparenta ter mais informações oficiais do que o texto em si. Não há nenhuma cotação literal (nem em “on” nem em “off”) de membros do BCB, mas apenas a constatação de uma curva de juros ainda bastante inclinada: 

 

Risco de Selic a dois dígitos preocupa BC

Por Lucinda Pinto e José de Castro

 

No momento em que o mercado está ajustando suas apostas em uma Selic perto de 7%, o Banco Central tem demonstrado alguma preocupação com as expectativas para a taxa de juros em um horizonte mais longo. Nos encontros privados com representantes do mercado, um tema recorrente tem sido o comportamento das projeções dos contratos futuros de juros, que já apontam uma taxa de dois dígitos a partir de julho de 2019, a despeito do consenso entre os agentes de que a inflação deve permanecer sob controle. 

 

A resposta que o Banco Central tem recebido desses profissionais é que a confiança no cenário de juros baixos depende da evolução das reformas. E essa variável só estará definida após a eleição de 2018. "Hoje, o mercado vê uma queda forte de juros por razões conjunturais, mas não está seguro de que a queda é estrutural", define o economista-chefe da Garde Investimentos, Daniel Weeks. "Se a agenda de reformas não avança, o juro neutro é mais alto e a Selic tem que subir mais no futuro."  

 



Data: 31/08/2017

Consolidação continua.

 

Nas últimas semanas, venho insistindo na tese de que estamos no meio de um processo de consolidação/acomodação dos ativos de risco. A dinâmica dos mercados financeiros globais hoje apenas comprova esta teoria. Esta quarta-feira foi à vez de observamos uma consolidação do USD, com destaque para a queda do EUR após ter falhado no rompimento do 1,20; uma pressão sobre algumas commodities e, consequentemente, dos ativos mais dependentes de commodities. A mesma afirmação pode ser feita sobre as bolsas dos países desenvolvidos nas últimas semanas, assim como para o BRL, por exemplo. 

 

Vale ressaltar, contudo, que acomodação/consolidação não significa propriamente realizações de lucros mais rápidas e acentuadas e nem mesmo mudanças de tendências. 

 

Olhando para frente espero a continuidade destes movimentos de acomodação/consolidação no curto-prazo. Ademais, teremos duas alternativas. (1) O cenário econômico se mantém inalterado, os níveis de preço e posição técnica mostram alívio e as tendências que foram regra nos últimos meses são retomadas ou (2) Algum fato novo ou os dados econômicos apontem para uma mudança de cenário. 

 

O que estarei observando nos próximos dias para ter uma resposta de que caminho os ativos de risco seguirão: Dados econômicos como Core CPE e Payroll nos EUA, dados de crescimento na China, situação geopolítica na Coréia do Norte e situação de política interna nos EUA. Se nenhum desses eventos gerar uma mudança substancial de cenário, poderemos ver a retomada das tendências que vigoraram ao longo de todo este início de ano. Caso o cenário mostre alguma mudança, deveremos rever o cenário e as recomendações de alocação. 

 

O Brasil se insere neste panorama global, mas adicionaria a comunicação do BCB na reunião do Copom da próxima semana, assim como a reação da classe política e dos mercados locais a eventual nova denúncia contra Michel Temer, cuja mídia está afirmando que será baseada na delação premiada de Lúcio Funaro e que poderá ser anunciada até semana que vem. 

 

Continuo focado em um portfólio relativamente neutro no direcional a risco. Gosto de posições aplicadas na parte curta da curva local de juros, majoritariamente via estruturas de opção. A assimetria me parece boa. Também vejo valor na parte intermediária da curva nominal de juros. Venho trabalhando com alguns hedges via calls/spreads de USDBRL. Vejo casos específicos de valor na bolsa local. No cenário externo, continuo vendo espaço par abertura de taxa de juros em alguns países de g10, com hedge em estruturas de opção de bolsa. Gosto da venda do AUD no nível de 0,79-0,80, mas com visão tática e stops mais estreitos. 

 

No cenário econômico, não vejo alterações substanciais de panorama. Os dados de EUA continuam forte, como vimos hoje o ADP Employment com uma criação robusta de vagas de trabalho em agosto, e a revisão do PIB do 2Q para um crescimento saudável de 3% anualizado. No Brasil, vemos um cenário extremamente benigno de inflação corrente, e uma retomada gradual dos indicadores de confiança da inudtsria, comercio, consumidores e afins.




Data: 29/08/2017

Update.

 

Os ativos de risco foram capazes de apresentar recuperação ao longo do dia, após os novos lançamentos balísticos da Coréia do Norte no início da noite de ontem. Favoreceram o movimento de estabilização dos mercados financeiros globais o que foi lido pelo mercado como uma resposta moderada por parte de Trump e Cia, além da divulgação de dados econômicos que reforçaram a visão de uma economia global saudável.

Continuo com a visão de que estamos em meio a um processo de acomodação dos mercados financeiros globais. Vejo riscos que poderiam levar a uma realização de lucros mais rápida e acentuada dos mercados, mas a dinâmica mostra que apenas a concretização desses riscos, e não apenas o aumento da probabilidade de ocorrência, serão capazes de levar os ativos de risco a movimentos mais agressivos de depreciação.

Continuo vendo poucas tendências claras de mercado e optando por posições mais neutras no direcional a risco, e focada em temas específicos.

Dois ativos merecem destaque. Primeiro, o EUR aparentemente falhou tecnicamente o rompimento da barreira de 1,20, o que está trazendo alguma realização na moeda. Segundo, continuamos a ver uma dinâmica extremamente robusta do Ibovespa. As evidências anedóticas apontam para uma demanda bastante grande por esta classe de ativos, o que tem impedido realizações mais acentuadas. Aparentemente, precisaremos de uma mudança muito brusca de cenário para frear este movimento de apreciação da bolsa local.

No Brasil, a agenda legislativa está intensa, com uma série de medidas de interesse do governo na pauta de votação dos próximos dias. A mídia continua criando ruídos em torno do cenário político, mas de fato não há informações novas que venham a alterar o quadro cíclico da economia. O déficit fiscal primário de julho ficou acima das expectativas, mas este tema ficou em segundo plano após as recentes revisões anunciadas pelo governo.

 



Data: 29/08/2017

Coréia do Norte lança novos mísseis e torna cenário incerto e perigoso.

 

Os ativos de risco operam, neste momento, sobre pressão, liderados por uma queda nas bolsas globais. O movimento teve início após a Coréia do Norte promover mais uma sequencia de lançamentos de mísseis balísticos. Alguns desses mísseis, segundo a mídia, sobrevoaram território japonês e teriam caído em águas do país. reforço o que escrevi neste fórum no domingo:

 

O lançamento dos mísseis ocorre após uma semana de recrudescimento da retórica entre a Coréia do Norte e os EUA. O evento deve ser visto como uma clara provocação da Coreia do Norte após as últimas declarações de Trump.

Agora, ficamos diante de uma situação bastante incerta e delicada. Caso não reaja militarmente, e insista em ações preventivas por meios econômicos e diplomáticos, Trump irá começar a perder credibilidade. Assim, crescem as chances da Coreia do Norte insistir em seu programa nuclear e em suas provocações militares aos seus vizinhos mais alinhados com o ocidente. Caso Trump decida reagir de forma mais agressiva, militarmente, poderemos entrar em um ambiente muito mais hostil e incerto.

Acredito que podemos estar no meio de uma correção um pouco mais acentuado dos ativos de risco, puxada pelas incertezas trazidas pelo cenário geopolítico, mas ajudada por preços menos atrativos e posições técnicas esticadas.

Confrontos geopolíticos/militares podem afetar o crescimento global através do aumento da incerteza que, consequentemente, afeta o cenário para o consumo e os investimentos. Os gasto militares aumentam, o que pode ser visto como um fator que tende a atenuar o efeito deletério sobre o crescimento. De qualquer maneira, o aumento da incerteza deveria gerar, pelo menos no curto-prazo, menos crescimento e mais volatilidade nos ativos de risco.

Os analistas soltaram relatórios sobre os impactos do furacão Harvey sobre a economia dos EUA. Com comentei no final de semana: Eventos naturais como esse tendem a ter impactos pontuais nos dados econômicos, pois irão distorcer momentaneamente parte das estatísticas econômicas da região. Para os mercados, o impacto maior deverá ficar por conta dos derivados de petróleo e das curvas futuras dos mesmos. Em termos econômicos, eventos como esse tendem a mostrar um crescimento de curto-prazo pior, mais fraco, mas uma retomada relativamente rápida nos meses subsequentes. Assim, não há mudança de cenário para o país.

Os economistas estão estimando um impacto de US$30bi na economia, ou cerca de 0,2% do PIB. Este efeito negativo seria totalmente revertido no trimestre subsequente.

No Brasil, a mídia está especulando sobre a eventual nova denuncia da PGR sobre o Presidente Michel Temer, que pode ser anunciada em breve (próxima semana). Além disso, o Governo retornou suas negociações em torno do Refis e da Reforma da Previdência, mas nada de fundamentalmente novo.




Data: 28/08/2017

Coréia do Norte & Furacão.

 

O final de semana trouxe apenas duas notícias, até o momento, no cenário externo, que merecem destaque.

 

Um enorme furacão atingiu a região do Texas nos EUA, e a cidade de Houston, a quarta maior do país. O furacão afetou uma parte relevante das operações de refino de petróleo da região (e todo o país), além de uma parcela menor das plataformas de extração de petróleo.

 

Eventos naturais como esse tendem a ter impactos pontuais nos dados econômicos, pois irão distorcer momentaneamente parte das estatísticas econômicas da região. Para os mercados, o impacto maior deverá ficar por conta dos derivados de petróleo e das curvas futuras dos mesmos. Em termos econômicos, eventos como esse tendem a mostrar um crescimento de curto-prazo pior, mais fraco, mas uma retomada relativamente rápida nos meses subsequentes. Assim, não há mudança de cenário para o país. 

 

Na noite de sexta-feira para sábado, no hemisfério norte ocidental, a mídia reportou que a Coreia do Norte promoveu o lançamento de 3 mísseis balísticos de curto alcance (leia-se, segundo a mídia, cerca de 250km) na região oceânica entre as Coreias e o Japão. 

 

O lançamento dos mísseis ocorre após uma semana de recrudescimento da retórica entre a Coréia do Norte e os EUA. O evento deve ser visto como uma clara provocação da Coreia do Norte após as últimas declarações de Trump. 

 

Agora, ficamos diante de uma situação bastante incerta e delicada. Caso não reaja militarmente, e insista em ações preventivas por meios econômicos e diplomáticos, Trump irá começar a perder credibilidade. Assim, crescem as chances da Coreia do Norte insistir em seu programa nuclear e em suas provocações militares aos seus vizinhos mais alinhados com o ocidente. Caso Trump decida reagir de forma mais agressiva, militarmente, poderemos entrar em um ambiente muito mais hostil e incerto. 

 

Não há noticias relevantes no Brasil. Seguimos em um cenário cíclico positivo, marcado por uma estabilização/recuperação do crescimento, uma inflação corrente e perspectiva baixa, a expectativa de continuidade do ciclo de queda da Taxa Selic e contas externas saudáveis. A situação fiscal ainda demanda cautela, mas o governo atua na direção que parece correta (a despeito das dúvidas se serão viáveis). Ainda existem riscos políticos. Os níveis de preços já são menos atrativos do que anteriormente, mas na ausência de ruptura, ainda deverá haver demanda pelos ativos locais. 

 

No cenário externo, o mundo continua crescendo a taxas saudáveis. A inflação continua baixa. Estes dois vetores permitem que os bancos centrais das principais economias do mundo sejam graduais no processo de normalização monetária. Isso tem ajudado a manter a condições financeiras bastante frouxas e positivas. De qualquer maneira, existem riscos que precisam ser monitorados, como a estabilidade financeira em alguns setores da economia e do mercado, uma possível aceleração da inflação no mundo desenvolvido, ou uma desaceleração mais acentuada de alguma economia relevante, como a China. Estes riscos, hoje, ainda apresentam probabilidades baixas, mas impactos relevantes caso ocorram. A posição técnica e os níveis de preço de algumas classes de ativos já começam a se mostrar como uma restrição a continuidade do processo de apreciação dos ativos de risco. 

 



Data: 25/08/2017

Update.

A sexta-feira foi de poucas novidades no cenário. Yellen e Draghi trouxeram poucas informações adicionais para a política monetária de curto-prazo. Comentei sobre a eventual reação dos mercados a este discursos aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/yellen-draghi-em-foco.html. 

Os dados econômicos globais continuam mostrando um crescimento saudável do mundo, como observamos com a divulgação do IFO na Alemanha e no Durable Goods Orders.

A situação entre EUA e Coréia do Norte mostrou arrefecimento nos últimos dias, mas é um risco que precisamos aprender a conviver ao longo do tempo. A situação política interna dos EUA ainda é uma fonte de preocupação e, aliada a preços e posição técnica, parece estar ajudando no processo de consolidação das bolsas dos EUA, e impedindo a abertura das taxas de juros no país, mesmo em um ambiente de crescimento saudável e mercado de trabalho robusto.

O dia foi, exceto pelo movimento do BRL, de dólar fraco no mundo. O mercado estava claramente preocupado com uma possível sinalização por parte de Yellen. Na ausência de comentários em torno da política monetária dos EUA, o mercado pôde continuar sua dinâmica de enfraquecimento do dólar, fechamento de taxas de juros, bom desempenho das commodities e dos mercados emergentes em geral.

No Brasil, vimos um pouco de consolidação. Impressiona o movimento do BRL nos últimos dias, que ficou muito aquém de seus pares. Tudo indica que algum fluxo pontual esteja afetando a moeda local, ou a perspectiva de queda na taxa de juros começa a fazer um efeito mais deletério na moeda. Eu mantenho minha visão de que o BRL deverá se manter em um range em torno de 3,1-3,3 no horizonte de curto-prazo.

O mercado de juros foi o destaque da semana, com as perspectivas de inflação baixa e as sinalizações do BCB apontando para a continuidade de queda da Taxa Selic. A curva apresentou movimento de steepening hoje. As inflações implícitas se consolidaram nos atuais níveis. Ainda vejo espaço para o fechamento dos vértices curtos/intermediários. Vejo boas assimetrias em algumas estruturas de opção.

O Ibovespa fechou estável com movimentos relevantes entre setores e empresas. Vejo oportunidades específicas de investimentos, mas que fogem a este fórum. 




Data: 25/08/2017

Yellen & Draghi em Foco.

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade neste momento, a espera dos discursos de Yellen, do Fed, e de Draghi, do ECB. O cenário base é para que ambos não tragam novidades relevantes para a política monetária de curto-prazo em suas falas. 

Já se espera que o Fed anuncie o início da redução do seu balanço na reunião do FOMC de setembro, e que o ECB faça o mesmo em setembro ou outubro. A probabilidade de uma nova alta de juros por parte do Fed, contudo, até o final deste ano, gira em torno de 30%-35%. Há apenas uma alta de 25bps precificada na curva do EUA até o final de 2018.

O discurso de Yellen será sobre estabilidade financeira, e todas as atenções estarão voltadas para sua visão em relação às condições financeiras correntes, vistas pelo mercado como bastante frouxas (por alguns como excessivamente frouxas), e qual a postura que os Bancos Centrais, e o Fed em especial, precisam tomar diante de um pano de fundo como este.

No curto-prazo, a situação política dos EUA parece estar sendo um obstáculo maior  para o bom desempenho dos ativos de risco do que o cenário para a política monetária. Venho afirmando, e mantenho minha visão, de que estamos no meio de um processo natural e saudável de consolidação dos ativos de risco e, mais especificamente, das bolsas dos EUA/Europa.

Caso Yellen e Draghi não tragam novidades capazes de dar ímpeto a uma rodada adicional de realização de lucros, desta vez puxada por uma abertura de taxa de juros, queda das bolsas e, consequentemente, pressão sobre os ativos EM e as commodities, poderemos ter alguma estabilização, ou até mesmo recuperação das bolsas dos EUA/Europa. O obstáculo principal,  em torno da política nos EUA, contudo, deverá evitar uma tendência mais sustentável no curto-prazo até que os impasses no país sejam devidamente administrados.

No Brasil, os ativos locais continuam reagindo ao avanço da agenda legislativa/econômica em meio a um pano de fundo cíclico positivo para a economia. Continuo vendo uma inflação baixa, uma leve recuperação do crescimento, perspectivas de juros mais baixos e contas externas saudáveis. O risco continua a ser na esfera política, agora com os rumores de uma nova acusação da PGR sobre o Presidente Michel Temer.  




Data: 24/08/2017

 Brasil: Reformas e Política.

 

Neste momento, os ativos de risco operam próximos a estabilidade, sem novidades relevantes. A agenda do dia terá apenas o Jobless Claims, nos EUA, como destaque. Minha visão do mercado pode ser encontrada no link a seguir, para não soar repetitivo: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

No Brasil, a Reforma Política foi fatiada e avança na Câmara. A TLP deverá ir ao plenário ainda na manhã de hoje. Em suma, mesmo de maneira mais atabalhoada, a agenda legislativa caminha na direção correta.

Os jornais de hoje trazem algumas matérias que podem ter efeito relevante sobre as eleições de 2018. Segundo a Folha, um delator, de um suposto esquema de propina em obras do PSDB em São Paulo, teria afirmado que irá comprovar o pagamento de ilícitos em obras na região. A matéria pode ser encontrada aqui: http://www1.folha.uol.com.br/poder/2017/08/1912488-neo-delator-promete-extratos-de-propina-do-psdb.shtml. Se confirmada as acusações trazidas pela matéria, colocará o PSDB e seus membros no estados de São Paulo no meio das investigações, dificultando ainda mais a campanha a cargos eletivos, até mesmo para presidente da república, de alguns membros do partido.

Ainda na Folha, o jornal afirma que existe hoje um debate se João Doria, prefeito de São Paulo, poderia se filiar ao DEM para concorrer a presidência da república pelo partido: http://www1.folha.uol.com.br/colunas/monicabergamo/2017/08/1912441-dem-se-divide-sobre-entrada-de-doria-no-partido-para-disputar-presidencia.shtml.

O Valor econômico traz artigo sobre as reuniões de Carlos Vianna ontem, em São Paulo. De maneira geral, uma mensagem neutra. O BCB continua seu ciclo de queda da Taxa Selic. Com a inflação ainda baixa, um hiato do produto aberto e com uma recuperação apenas gradual do crescimento, ainda existe espaço para a continuidade do ciclo de queda da Taxa Selix. Segundo o jornal:

O Banco Central não se impõe compromisso de sinalizar o fim do atual ciclo de alívio monetário. A autoridade monetária pode julgar, a depender dos cenários, terminar o processo sem necessariamente desacelerar a magnitude dos cortes. Essa foi uma das mensagens dadas pelo diretor de Política Econômica do Banco Central, Carlos Viana, que se reuniu ontem com economistas na capital paulista. A fala de um diretor nessa ocasião é incomum, já que nesses encontros o BC apenas coleta informações e impressões do mercado, as quais servem de subsídio para o Relatório Trimestral de Inflação (RTI).

Segundo relatos, Viana explicou que o BC "não tem compromisso com 'escadinha'". Ou seja, não é obrigado a reduzir o ritmo de corte dos juros à medida que o fim do ciclo estiver mais próximo. Finalizado o ciclo, Viana considerou que "em algum momento" será preciso normalizar as condições monetárias, uma vez que a taxa real de juros ex-ante - diferença entre o juro nominal de um ano e a estimativa da Focus para o IPCA 12 meses à frente - já está em terreno expansionista.

Viana disse que há dois caminhos para essa normalização: queda do juro neutro (em um cenário de reformas) ou alta da meta Selic. "O que não quer dizer que você terá que subir os juros em 500 pontos-base", disse o diretor, referindo-se ao orçamento de corte de juros já promovido pelo Banco Central. Em outubro de 2016, o Comitê de Política Monetária (Copom) reduziu a Selic de 14,25% ao ano para 14%. E desde o fim de julho a taxa básica de juros da economia está em 9,25%

Nos EUA, Trump continua se mostrando um grande gerador de ruídos. O DB resumiu bem o último imbróglio no país:

The latest threat from President Trump in which he vowed to shut down the government should Congress not fund the border wall, in addition to the talk about ending NAFTA, seemed to undo much of the optimism around the tax reform talk and resulted in risk assets taking a few chips off the table yesterday. A NY Times report suggesting a rift in the relationship between Trump and Senate Majority Leader Mitch McConnell seemingly didn’t help either although McConnell has since issued a statement saying that he and Trump are working towards a unified agenda. Notwithstanding all of the noise and bluster, developments and headlines out of Washington continue to be the main driver for markets for the time being as investors by and large appear fairly relaxed around the general central bank message for now.

Back to the debt ceiling, the federal government has until sometime between late-September and mid-October in order to avoid a technical default by raising the ceiling and it feels like the story has plenty of room to run until then when Congress returns to Washington in early September. Previous experience in 2011 and 2013 showed that the debates became important fiscal turning points so it’s not to be underestimated. So the next six weeks have the potential to be interesting.




Data: 23/08/2017

Brasil: Riscos existem, mas a agenda econômica avança.

 

A quarta-feira foi bastante movimentada no Brasil, com algumas vitórias importantes para o Governo. A TLP foi aprovada pela Comissão Especial e irá a plenário em breve. Alguns avanços da PEC da Reforma Política também avançaram. O Governo anunciou um ambicioso programa de privatizações, além da liberação de cerca de R$15bi do PIS/PASEP. 

 

A despeito dos ruídos políticos, a agenda econômica avança, mesmo que de maneira mais conturbada do que o imaginado anteriormente. Os riscos existem e os preços estão se tornando menos atrativos, mas mantido o cenário base (local e externo) ainda deve haver demanda para os ativos locais. A inflação baixa consolida as expectativas de continuidade do ciclo de queda da Taxa Selic, sem perspectivas de elevação da taxa no horizonte relevante de tempo. 

 

Mantemos recomendações na parte curta da curva de juros nominais, administrando instrumentos e tamanho. Trocamos nossa exposição às NTNBs pela parte intermediária da curva nominal de juros. Nossa área econômica promoveu mudanças substanciais de expectativa para o IPCA, o que torna os juros nominais mais atrativos do que os juros reais. Mantemos um hedge via call/spreads de USDBRL e alguns plays específicos no mercado de renda variável. 

 

O IPCA-15 ficou abaixo das expectativas do mercado, consolidando um cenário de inflação extremamente baixa no curto-prazo, com perspectivas ainda bastante positivas para os próximos 12 meses. Segundo nossa área econômica:

 

>> O IPCA veio abaixo do esperado (+0,35% vs. BBG: 0,4%). Surpresas para baixo em alimentos, administrados e serviços; 

>> O qualitativo veio relativamente bom. Os índices de difusão subiram na margem, mas seguem em patamar relativamente baixo. A inflação de serviços dessaz desacelerou na margem e na média móvel trimestral se encontram em torno de 4%; 

>> A inflação da média dos núcleos acelerou rapidamente na margem (para 4,8% anualizada), mas na média móvel trimestral ficou em 3,6%. Vale mencionar que é um segmento mais ruidoso; 

>> Para o final do mês o IPCA deve ficar entre 0,30% e 0,35%. Com a informações mais recentes, o IPCA do ano está caminhando para 3,2%.

 

As contas externas mostraram um quadro de tranquilidade, com o déficit em conta corrente tranquilamente financiado pelo investimento estrangeiro direto. O destaque positivo do mês ficou por conta da conta de capital, com fluxos relevantes para renda fixa e bolsa. 

 

Os ativos externos estão passando por um processo de consolidação. Mantenho minha visão inalterada. De maneira geral, eu continuo vendo poucas teses claras de alocação/investimentos estruturais nos atuais níveis de preço/valuations, mesmo com um cenário base ainda construtivo. Os riscos (positivos e negativos) ainda existem, são crescentes e mal precificados pelos mercados financeiros globais. Assim, continuo optando por temas específicos de investimentos, por posições mais táticas e pela busca constante de hedges para eventuais cenário alternativos. 

 

Só adicionaria que a despeito de não ver motivos para “rompimentos” dos mercados externos, nem para o lado positivo, nem para o lado negativo, não estou gostando muito da dinâmica das bolsas dos EUA no curto-prazo. 

 

Os PMI/ISM globais mostraram um cenário de crescimento saudável e estável, sem mudanças substanciais de panorama para a economia global.  




Data: 23/08/2017

Novos sinais de fragilidade externa. Brasil: Oposição é dura, mas comprometimento com reformas continua.

As bolsas globais apresentaram forte recuperação na terça-feira puxadas pela ausência de novidades relevantes em um cenário base que continua a ser visto como positivo/construtivo. Em linhas gerais, por ora, exceto por ruídos pontuais, tais como a retórica entre EUA e a Coréia do Norte, e os problemas enfrentados por Trump em sua administração, segue um pano de fundo de crescimento global saudável, inflação baixa no mundo desenvolvido e condições financeiras globais frouxas.

De maneira geral, eu continuo vendo poucas teses claras de alocação/investimentos estruturais nos atuais níveis de preço/valuations, mesmo com um cenário base ainda construtivo. Os riscos (positivos e negativos) ainda existem, são crescentes e mal precificados pelos mercados financeiros globais. Assim, continuo optando por temas específicos de investimentos, por posições mais táticas e pela busca constante de hedges para eventuais cenário alternativos.

Nesta manhã, os mercados já mostram sinais de fragilidade novamente, com uma leve queda das bolsas e das commodities e alta do dólar. Neste momento, estes movimentos ainda são tímidos.

No Brasil, o destaque da terça-feira ficou por conta de uma forte alta do Ibovespa, liderada pelo anuncio da privatização (ou desestatização) da Eletrobrás, que acabou dando suporte as ações de empresas “públicas”. O movimento global de alta das bolsas também ajudou o movimento de ontem no Brasil.

Não sou especialista no mercado de renda variável. A bolsa local não parece “cara” tampouco “barata”, mas muito depende do cenário de cada um para o crescimento do país e, consequentemente, para a recuperação dos resultados corporativos (sem contas as expectativas de Taxa Selic, eleições de 2018 e etc). O que tenho visto, no geral, é um aumento do otimismo do mercado em relação ao crescimento da economia nos próximos anos, mas, em especial, em 2018. Ainda parecem haver casos específicos de oportunidades de investimentos no Ibovespa, mas acho difícil, da minha posição de “não especialista”, afirma que a bolsa local esteja “barata”.

No final da tarde de ontem, o BRL e o mercado de juros apresentaram forte deterioração, seguindo o fato da Comissão Especial da TLP ter sido encerrada por seu presidente (diga-se, um membro da oposição). Já existem articulações para colocar o tema em pauta na Comissão Especial (e no Plenário) ainda hoje. A TLP é um dos pontos fundamentais da agenda econômica deste Governo. É notório que desde a delação premiada da JBS ter se tornada pública, as articulações do Governo se tornaram mais difíceis. Contudo, pouco importa o caminho que seja percorrido para a aprovação de temas importantes, contanto que a agenda continue caminhando na direção correta. A aprovação (ou não) da TLP continuará tendo um impacto relevante sobre o preço dos ativos locais nos próximos dias.

Continuo recomendando alocações na parte curta da curva de juros de Brasil, majoritariamente via estruturas de opção, mas administrando tamanho e instrumentos. Nos atuais níveis de preço, encerramos nossa recomendação de compra de inflações implícitas na parte intermediária a curva. Trocamos o hedge via inflação implícita por call/spreads de dólar no final da semana passada.

Os jornais de hoje estão reportando os planos do governo para novas privatizações e medidas adicionais de ajuste do setor público. Além disso, existe a expectativa de que o BNDES faça um novo pagamento ao Tesouro Nacional. De maneira geral, as notícias apontam para um esforço adicional do Governo em seu projeto de ajuste econômico. A despeito da forte oposição enfrentada no Congresso e em setores da sociedade, este Governo continua mostrando comprometimento com o ajuste econômico.

No cenário externo, dois eventos merecem ser destacado essa manhã.

Primeiro, o PMI Manufacturing na Área do Euro subiu de 56,6 para 57,4 pontos em agosto, novo pico deste ciclo econômico e acima das expectativas do mercado. O número reforça o cenário de crescimento global saudável e uma excelente performance da região como um todo.

Segundo, Trump declarou na noite de ontem que, eventualmente, poderá encerrar o NAFTA. Segundo a mídia: "Personally, I don't think we can make a deal ... I think we'll end up probably terminating NAFTA at some point," he said at a rally in Arizona of the efforts to tweak the three-nation deal with Mexico and Canada. "I personally don't think you can make a deal without a termination but we're going to see what happens, OK? You're in good hands, I can tell you," he added.

As declarações de Trump seriam vistas como mais uma medida de pressão sobre seus parceiros comerciais, se não fossem as recentes medidas adotadas pelos EUA em relação ao comércio exterior. Na última semana, a “Administração Trump” deu início a um processo formal de investigações contra a China em torno de “Intellectual Property” e, agora, adota um tom mais agressivo em relação ao NAFTA.

A postura recente reforça que este novo Governo dos EUA irá adotar uma política comercial/externa muito mais dura e favorecendo os EUA em detrimento ao mundo. No atual ciclo econômico e com um pano de fundo geopolítico tenso, o impacto dessas medidas ainda parece muito pouco precificado pelo mercado.  




Data: 22/08/2017

Sinais de estabilização mais encorajadores.

Os ativos de risco estão mostrando sinais de estabilização, mas ainda sem força suficiente para uma recuperação mais sustentável, pelo menos por hora. O destaque desta manhã fica por conta de um leve movimento de dólar forte no mundo, liderado por uma abertura de taxa das Treasuries. As commodities continuam bem suportadas, enquanto as bolsas na Europa apresentam recuperação mais robusta vis-à-vis um movimento ainda tímido de alta dos futuros das bolsas dos EUA.

No Brasil, as notícias são mistas, mas a agenda será determinante. A votação da TLP na Comissão Especial hoje será tomada pelo mercado como um parâmetro para a agenda reformista deste governo. Caso seja aprovada, como o Governo promete (por 18 votos a 8) será visto como um sinal positivo pelos mercados. Caso a agenda legislativa fique travada e a Comissão não vote hoje, ou o Governo perda esta batalha, será visto como um sinal de perda de apoio da base e dificuldades na implementação de uma agenda de reformas.

A mídia está reportando que o MME irá desestatizar a Eletrobrás, o que seria mais um sinal extremamente positivo na agenda microeconômica deste governo, além de abrir mais um flanco de arrecadação às contas públicas. As ações da empresa chegaram a operar em alta de 20% no after-market de ontem.

Alguns blogs locais estão reportando que um acusado pela Operação Lava-Jato de ser operador do PMDB teria fechado um acordo de delação premiada, envolvendo o núcleo duro do governo e do PMDB em atos não republicanos e, segundo ele, ilícitos. Algumas grandes empresas nacionais também estariam envolvidas nas acusações deste personagem. Caso confirmada a informação, e comprovada às acusações, seria mais um grande obstáculo para a manutenção da governabilidade de Temer e Cia.

Em entrevista a Folha, Meirelles garante que a agenda de reformas será um importante vetor nas eleições de 2018: http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/08/1911805-mensagem-reformista-deve-ganhar-a-proxima-eleicao-diz-meirelles.shtml.




Data: 21/08/2017

Sinais de fragilidade continuam.

Os ativos locais apresentam uma dinâmica extremamente ruim nesta segunda-feira, especialmente o BRL e a curva de juros, com steepening e alta das inflações implícitas.

O mercado mostra um quadro técnico ainda ruim e um certo receio em torno da agenda política desta semana, com a votação da TLP agendada para amanhã na Comissão Especial. A dinâmica de hoje mostra que estamos no meio de uma correção técnica, puxada por um news flow menos favorável. A continuidade deste movimento será determinada pela agenda política e pelo cenário externo. Caso as reformas não avancem, destaque aqui para a TLP amanhã, o movimento de correção técnica, natural e saudável, poderá ganhar entornos mais negativos e preocupantes.

Além disso, o indiciamento de Romero Jucá, pela PGR, na Operação Zelotes, também ajudou a dar um tom mais negativo para os ativos locais. Jucá é um dos principais articuladores do Governo no Congresso e um dos principais defensores da agenda de reformas. Vale lembrar que, de acordo com a mídia, Jucá foi indiciado no processo, mas ainda não condenado. Ele terá a oportunidade de defesa e, eventualmente, de comprovar (ou não) sua inocência. O ponto aqui é apenas alertar para o fato de um dos principais articuladores do Governo na agenda de reformas econômicas, que são vistas como importantes e positivas pelo mercado, foi atingido por mais uma acusação (e não condenação) por parte da PGR. Isso, além de outros ruídos, poderia enfraquecer as articulações do Governo no processo de aprovação das reformas.

Finalmente, a mídia está reportando que um dos acusados de ser operador do PMDB e pessoa próxima ao núcleo do atual Governo está prestes a fechar um acordo de delação premiada.

No cenário externo, vimos sinais de estabilização do humor, mas ainda vejo sinais de fragilidade dos ativos de risco.

Em suma, por ora, os movimentos de curto-prazo ainda me parecem correções técnicas, movimentos pontuais de realização de lucros. Contudo, nos atuais níveis de preço e de posição técnica, a dinâmica de mercado importa bastante. Assim, correções pontuais podem se transformar em realizações de lucros mais acentuadas.




Data: 21/08/2017

Sinais de estabilização, mas dinâmica ainda me parece frágil.

 

Os ativos de risco estão mostrando, novamente, sinais de fragilidade neste início de semana. Vale apontar, contudo, para alguma diferenciação dos movimentos, com as bolsas globais fracas e o dólar levemente mais forte, porém com as commodities ainda operando majoritariamente em alta.

 

No Brasil os jornais estão mantendo o foco nos desafios fiscais que o país enfrentará nos próximos anos, assim como na “batalha” corrente que ocorre no PSDB, um dos principais partidos da base aliada do atual Governo.

No cenário externo, a mídia está reportando a repercussão do novo passo adotado pelos EUA em sua nova e mais agressiva “guerra comercial” contra seus parceiros, neste caso, a China.




Data: 21/08/2017

Update.

 

O final de semana trouxe poucas novidades relevantes para o cenário. Assim, em que estágio nos encontramos: 

 

Brasil – O país segue em uma recuperação econômica cíclica. A inflação corrente está baixa, e permanecerá assim nos próximos 12 a 18 meses. O crescimento mostra sinais, mesmo que incipientes e erráticos, de recuperação. As contas externas continuam saudáveis. A situação das contas públicas ainda é o maior e o mais preocupante problema do país. O BCB deverá seguir o seu ciclo de queda da Taxa Selic, levando ela a, pelo menos, 7,5%, e sem perspectivas de elevação de taxas no horizonte relevante de tempo. 

 

O quadro político ainda é instável e requer cautela. A agenda das próximas semanas será fundamental para medir o apoio que o atual governo ainda tem do Congresso, e o quanto isso será suficiente para aprovar uma agenda mínima de reformas. O destaque da semana ficará por conta da votação da TLP. 

 

Em suma, vejo um pano de fundo relativamente estável no curto-prazo, mas com riscos crescentes e preocupantes de longo-prazo, especialmente devido a uma situação fiscal sem perspectivas de melhora, na ausência de reformas estruturantes que dependem da boa vontade do Congresso e da boa articulação do Governo. 

 

EUA – Os dados econômicos continuam apontando para um crescimento sólido, acima do potencial. O último exemplo disso foi a divulgação do Michigan Confidence na sexta-feira, que superou as expectativas do mercado e se manteve nos níveis mais elevados deste ciclo econômico. O mercado de trabalho se mostra bastante robusto, como pudemos confirmar com a divulgação de mais um Jobless Claims extremamente baixo e positivo na quinta-feira. A inflação, por sua vez, não mostra sinais consistentes de aceleração. Este ambiente permite que o Fed seja gradual no seu processo de normalização monetária. A redução do balanço deverá ser anunciada na reunião do FOMC de setembro, mas uma nova alta de juros ainda depende de dados mais positivos de inflação. 

 

Aqui, assim como no Brasil, o quadro político se mostra conturbado. Trump adota uma postura beligerante para quase todos os temas importantes da agenda do país, sejam eles econômicos, fiscais, geopolíticos comerciais e etc. Na sexta-feira, um dos mais importantes assessores de Trump, e um dos mais radicais, foi demitido do cargo. Sua saída deveria sinalizar para alguma mudança mais relevante na Casa Branca mas, por ora, enquanto o próprio presidente não alterar sua postura, será difícil acreditar no avanço da agenda legislativa do país. 

 

China – O país está passando por um processo natural de desaceleração. Até o momento, podemos classificar este processo como esperado e saudável, após as inúmeras medidas adotadas nos últimos meses visando evitar s excessos da economia e de alguns setores específicos. Contudo, qualquer sinal adicional de desaceleração mais intensa poderá ser recebida de forma mais negativa pelos ativos de risco. Por ora, este não é o cenário base, mas um cenário alternativo, com probabilidade ainda baixa, mas que poderia trazer impactos relevantes aos mercados financeiros globais. 

 

Coréia do Norte – Na última semana, vimos um recrudescimento da retórica entre EUA e a Coreia do Norte. Contudo, está agendada para está semana um exercício militar entre os EUA e seus aliados na Ásia na Península das Coréias. Podemos esperar novos ruídos provenientes da região. A situação aparenta tranquilidade, mas pode ganhar contornos mais negativos a qualquer momento. 

 

Mercados – Continuo vendo poucas teses estruturais de investimentos e buscando, assim, alocações mais táticas e em temas específicos. Ainda gosto de alocação na parte curta da curva de juros do Brasil, majoritariamente via estruturais de opções cujo risco/retorno me parece favorável para o nosso cenário base de Taxa Selic. Aproveitamos a deterioração da semana passada para destravar parte das nossas inflações implícitas na parte intermediária da curva, manteno exposição as NTN-Bs com um pouco de inflação implícita. No cenário externo, mantemos exposição as taxas de juros longas de alguns países do G10, buscando hedges em alguns índices de bolsa. Mantemos pequena exposição vendida em AUD e put/spreads de Vale, buscando “surfar” a desaceleração corrente da China. 

 

Não vejo motivos econômicos para uma realização de lucros muito mais acentuada do que aquela observada nos ativos de risco nos últimos dias. Contudo, algum “estrago” já foi feito no técnico do mercado nos últimos dias. Assim, a dinâmica de curto-prazo será essencial para medirmos se a correção será, como tem sido regra neste ciclo, rápida, pontual e pouco acentuada, ou se uma correção técnica maior está por vir.




Data: 18/08/2017

Risk-Off. 

 

Os ativos de risco apresentaram um forte movimento de “risk-off” ao longo da quinta-feira, liderados por uma rápida e acentuada queda das bolsas dos EUA. 

 

Não há mudanças substanciais de cenário econômico, mas um isolamento cada vez maior do presidente dos EUA em relação à classe política e a sociedade, o que está gerando um ruído maior em torno da possibilidade de implementação de uma agenda econômica e reformista no país.

Ontem, o movimento foi iniciado com rumores em torno da possível demissão de um dos assessores mais importantes da Casa Branca, aquele responsável pelo estudo, implementação e “meio de campo” entre uma Casa Branca ainda inexperiente, e o mercado financeiro e empresarial. Mesmo após os rumores terem sido negados, o mercado seguiu uma trajetória de deterioração.

Como tenho insistido neste fórum nas últimas semanas, vejo um cenário econômico global relativamente construtivo e saudável. Ainda vejo o cenário da mesma maneira, com um crescimento saudável, uma inflação baixa no mundo desenvolvido e condições financeiras globais ainda frouxas. Contudo, via poucas teses estruturais de investimentos, devido a preços pouco atrativos, uma posição técnica comprometida e valuations não “esticados”. Assim, via (e vejo) uma correção dos ativos de risco como natural e, até mesmo saudável na atual conjuntura. Por exemplo, uma queda entre 3% e 5% do S&P500 nos EUA se enquadraria neste perfil de realização de lucros, assim como uma alta de 2% a 3% no dólar, e assim por diante.

Por ora, parece que estamos no meio deste processo de acomodação dos mercados financeiros globais. Neste momento, não vejo motivos para movimentos muito mais agressivos do que estes comentados acima. Contudo, algum estrago técnico já foi feito nos mercados financeiros globais, e na posição técnica neste quinta-feira, o que pode manter os ativos de risco ainda voláteis e instáveis no curto-prazo. De qualquer maneira, estarei observando eventuais oportunidades de alocação no meio deste processo.

No Brasil, os ativos locais estão seguindo o humor global a risco e devem permanecer assim no curto-prazo. A mídia continua reportando uma série de ruídos e pressões políticas em torno do atual governo, mas sem novidades fundamentalmente novas. O foco deverá ficar para a aprovação (ou não) da TLP na semana que vem e para o andamento da agenda econômica de uma forma geral. Agora, a aprovação das novas metas fiscais também entrou no jogo político entre Congresso e Governo. 




Data: 17/08/2017

Brasil: Ruídos políticos continuam.

 

Os ativos de risco estão operando neste momento sem grandes tendências. A agenda do dia será um pouco mais agitada, com destaque para o Jobless Claims nos EUA. 

 

No Brasil, a Folha traz matéria em que afirma que a base aliada do Governo irá dificultar o ajuste da meta fiscal. O artigo pode ser visto aqui: http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/08/1910549-aliados-ameacam-dificultar-ajuste-no-orcamento-e-pressionam-temer.shtml.

 

Por ora, o mercado deverá ler esta notícia como apenas um ruído pontual, que faz parte de todo o processo político o qual o país está passando. Eu continuo a ver a situação fiscal como preocupante. O avanço das medidas estruturantes de ajuste é essencial para a manutenção de um ambiente construtivo para o país e seus ativos. A situação cíclica da economia ajuda este processo (recuperação do crescimento, inflação baixa e juros em queda), mas não irá evitar cenários mais desastrosos no longo-prazo caso as reformas não avancem. 

 

Em uma nota um pouco mais técnica, após o anuncio da isonomia de impostos para fundos exclusivos fechados, o mercado começa a discutir opções à medida. Os artigos a seguir do Valor comentam sobre o tema: http://www.valor.com.br/financas/5083396/especialistas-buscam-opcao-fundo-exclusivo e http://www.valor.com.br/financas/5083178/come-cotas-deve-atingir-os-mais-ricos. 

 

Finalmente, Andreia Sadi, do Globo, traz informação de que a eventual delação de Lucio Funaro poderá contaminar o Congresso e as articulações do Governo. Segundo ela: 

 

"Governo admite que delação de Funaro contaminará Congresso 

 

Interlocutores do presidente Michel Temer já trabalham com a expectativa de a delação de Lucio Funaro ser fechada no curto prazo, nas próximas semanas. Diante disso, o governo avalia que a delação "contaminará" o ambiente político no Congresso em meio a discussões sobre reformas. 

 

Auxiliares do presidente admitiram ao blog que a expectativa no governo é de que a delação de Funaro atingirá o grupo político de Temer, tendo como personagens principais o ex-ministro Geddel Vieira Lima, o ministro Eliseu Padilha e o ex-assessor de Temer José Yunes. 

 

Diante deste cenário, afirmam, as revelações do operador do PMDB, que atuava, prioritariamente, junto ao deputado cassado Eduardo Cunha (PMDB-RJ), podem complicar a articulação do governo em busca de votos para derrubar uma eventual segunda denúncia da Procuradoria Geral da República contra Temer. 

 

Além disso, afirmam, também "tumultuará", nas palavras de um interlocutor do presidente, o ambiente na discussão das reformas, principalmente na votação das mudanças na Previdência. 

 

Funaro também deve revelar operações que atingirão parlamentares, por exemplo, como foi a campanha de Cunha à presidência da Câmara, em 2015. 

 

Um ex-aliado de Cunha disse ao blog que Funaro era conhecido nos bastidores do Congresso por ser responsável pelas operações financeiras junto a políticos quando acionado pelo ex-deputado, hoje preso pela Lava Jato. 

 

Por isso, conclui, se um dos dois tiver provas de pagamentos a políticos para oferecer aos investigadores, seria ele- e não Cunha."

 



Data: 17/08/2017

Update

 

Os ativos locais seguiram o humor global a risco. Como era previsto, o mercado já havia digerido a revisão da meta fiscal de 2017 e 2018, e pouco se incomodou com a revisão das metas de 2019 e 2020 (vale lembrar que eu considero as revisões preocupantes e o cenário delicado, mas entendo a reação dos mercados no curto-prazo). Ainda existe uma ampla disposição dos investidores em dar o benefício da dúvida a este governo e a este congresso.

 

No congresso, a votação da TLP na Comissão Especial ficou agendada para a semana que vem. Se o cronograma for cumprido, será uma vitória importante para o governo e a base aliada. 

 

EUA – As manifestações e os embates entre grupos de extrema direita e extrema esquerda no final de semana tomaram proporções muito maiores do que o imaginado anteriormente e, olhando de hoje, com razão, principalmente devido a reação tímida de Trump em relação aos eventos. 

 

Ao longo do dia, Trump foi obrigada e se desfazer de dois grupos de apoio empresarial, após uma onda de executivos abandonarem os postos que haviam assumido como conselheiros e pontes entre o Governo Trump e o setor produtivo da economia. Trump hoje está uma situação sem apoio do congresso, com uma agenda econômica “travada” e, agora, perde o apoio de importantes setores da economia. 

 

As Minutas do Fed trouxeram poucas novidades para o cenário. Existe um debate intenso em relação as surpresas baixistas de inflação no curto-prazo, e um dúvida de como irá reagir a economia em um ambiente de mercado de trabalho robusto, mas ainda sem sinais claros de inflação. O anuncio do começo da redução do balanço do Fed deverá ser feito na reunião do FOMC de setembro. Uma nova alta de juros pode ser anunciada em dezembro, mas condicionada a números melhores de inflação. 

 

Mercados – O dia foi de dólar fraco, fechamento de taxa de juros nos EUA, queda no petróleo, porém alta nas commodities metálicas. O mercado mostra poucas tendências claras no curto-prazo e continua a operar dentro de alguns “ranges”. Continuo com visibilidade baixa para os ativos de risco. 




Data: 16/08/2017

Brasil, mostra a tua cara! Ajuste fiscal mostra-se de difícil execução.

Os ativos de risco estão abrindo em tom levemente positivo, na ausência de notícias relevantes. Reforço o que comentei na noite de ontem: Na ausência de mudanças substanciais de cenário, ou de ruídos pontuais, o mercado deverá seguir o roteiro do “Goldilocks”. Lembrando, crescimento global saudável, inflação ainda baixa no mundo desenvolvido e condições financeiras frouxas. Isso deve favorecer a busca por ativos de risco. De maneira geral, vejo teses específicas de investimentos, mas pouca visibilidade de grandes tendências. O cenário macro global parece construtivo/positivo, mas existem riscos crescentes, com probabilidades ainda baixas, porém impactos relevantes nos preços dos ativos. No Brasil, é verdade que existem avanços relevantes ocorrendo na economia, e o cenário cíclico parece positivo e sem perspectivas de mudanças substanciais no curto-prazo. Contudo, também vejo preços menos óbvios e, em algumas classes de ativos, uma posição técnica comprometida. Os riscos do cenário também me parecem elevados, mesmo que o curto-prazo dê ares de tranquilidade ao ambiente local.

No Brasil, o governo anunciou na noite de ontem a revisão da meta fiscal. O déficit primário do governo central deverá ficar em R$159bi para 2017 e 2018. Estes números já vinham sendo ventilados e, aparentemente, já haviam sido digeridos pelo mercado. Já vinha comentando neste fórum que via a revisão da meta de 2018 com preocupação, por mostrar as elevadas dificuldades do país em promover ajustes cíclicos em problemas estruturais. De qualquer maneira, os R$159, por mais que eu veja como negativos, já havia sido assimilado pelo mercado.

O que mais me surpreendeu na revisão de ontem foi a alteração das contas públicas de 2019 e 2020. O déficit de 2019 foi revisado de R$65bi para R$139bi e 2020 de superávit de R$10bi para déficit de R$65bi. As medidas de ajuste adicional apresentadas são bastante positivas e mostram o enorme esforço que a equipe econômica está exercendo para ajustar as contas públicas nacionais. Contudo, mostram o tamanho do problema existente, e como medidas paliativas estão se tornando escassas e menos potentes. Por exemplo, o aumento da contribuição social do servidor público, de 11% para 14%, uma medida de bastante apelo popular e apela junto à mídia, só irá arrecadar cerca de R$2bi. O que estou dizendo aqui é que existe um esforço positivo de ajuste, mas um esforço por si só não é suficiente para resolver os problemas estruturais da economia.

Vejo duas saídas para este problema. Um esforço conjunto da classe política para promover reformas estruturantes, como a Reforma da Previdência, ou um surpresas muito grande de crescimento nos próximos anos, que ajudará a arrecadação de maneira surpreendente.

Em suma, achei as revisões de 2018, 2019 e 2020 extremamente preocupantes e negativas. Tenho enorme dúvida se o mercado continuará leniente, dando o benefício da dúvida a este governo e a este Congresso ou se, em algum momento, irá abandonar este “namoro”. Na dúvida, mantenho recomendações de neutralidade, com exposição a parte curta da curva de juros, majoritariamente via estruturas de opção e comprado em inflação implícita na parte intermediária da curva. Recentemente, adicionamos uma pequena call/spread de USDBRL taticamente.

A agencia de rating S&P manteve o Rating e Outlook do país estáveis na noite de ontem, mas tirou a nota de crédito de “credit watch”, ou seja, não veem necessidade de revisões da nota no curtíssimo-prazo (3 meses). Acho desnecessário comentar uma medida como esta logo após as revisões apresentadas pelo governo e o quanto isso afeta a credibilidade, já abalada desde a crise de 2008, nas agencias globais de rating.




Data: 15/08/2017

 "Goldilocks are back!". Riscos ainda existem...

O destaque do dia ficou para mais uma rodada de dados positivos nos EUA e sinais mais animadores de crescimento no Brasil. A combinação de dados mais positivos, com o recrudescimento dos ruídos geopolíticos ajudaram a dar sustentação aos ativos de risco.

Nos EUA, as vendas no varejo de julho ficaram bem acima das expectativas do mercado e após revisões altistas para os números de junho. O Empire Manufacturing de agosto, uma das prévias para o ISM, também superou as expectativas. De maneira geral, os números continuam apontando para um crescimento robusto da economia do país (e do mundo).

Na ausência de mudanças substanciais de cenário, ou de ruídos pontuais, o mercado deverá seguir o roteiro do “Goldilocks”. Lembrando, crescimento global saudável, inflação ainda baixa no mundo desenvolvido e condições financeiras frouxas. Isso deve favorecer a busca por ativos de risco, no geral.

No cenário externo, tenho optado por manter exposição apenas a tese de abertura de taxas de juros em alguns países de G10. Após um “spike” do VIX de 8% para 17%, o índice encontra-se agora abaixo de 12%, nível que já começa a ser razoável voltar a montagem de alguns hedges. Mantido o cenário atual, contudo, é razoável supor que o VIX teste novamente, mesmo que pontualmente, níveis abaixo de 10%. Sigo levemente vendido em AUD, e com PS de Vale, na tentativa de “surfar” essa desaceleração do crescimento da China. Não espero uma ruptura proveniente da China, mas um cenário de desaceleração gradual, com algum ajuste de preços dos ativos mais dependentes da demanda da China.

No Brasil, as vendas no varejo ficaram muito acima das expectativas em junho, mostrando sinais um pouco mais consistentes de recuperação da economia. Caso a recuperação do crescimento se mostre mais sustentável, uma boa parte dos problemas do país será resolvido de maneira mais fácil, como o problema da baixa arrecadação e dos elevados déficits fiscais. O número de hoje é um bom início desta longa jornada, mas não um sinal definitivo.

Após uma série de “balões de ensaio” em torno da tolerância do mercado ao déficit fiscal primário de 2017 e 2018 a mídia está repostando que o déficit será de R$159bi em ambos os anos. Chegou-se a especular um número de R$170bi para ambos os anos. Até poucos dias atrás, o mercado já havia digerido a revisão de 2017, mas “olhava torto” para a revisão do déficit de 2018. Após ventilarem um déficit de R$170bi, o anúncio de R$159bi deve até ser visto com bons olhos por um mercado anestesiado...(não que eu concorde, mas a dinâmica tem sido essa).

Mantenho alocação na parte curta da curva local de juros, majoritariamente em estratégias de opção cujo risco retorno me parecem ainda favoráveis caso nosso cenário base de queda de juros (-100/-75/-50) seja concretizado. Continuo vendo uma boa assimetria na parte intermediaria da curva de inflação implícita, mas reduzimos um pedaço da posição, por nível de preço, nos últimos dias.

De maneira geral, vejo teses específicas de investimentos, mas pouca visibilidade de grandes tendências. O cenário macro global parece construtivo/positivo, mas existem riscos crescentes, com probabilidades ainda baixas, porém impactos relevantes nos preços dos ativos. No Brasil, é verdade que existem avanços relevantes ocorrendo na economia, e o cenário cíclico parece positivo e sem perspectivas de mudanças substanciais no curto-prazo. Contudo, também vejo preços menos óbvios e, em algumas classes de ativos, uma posição técnica comprometida. Os riscos do cenário também me parecem elevados, mesmo que o curto-prazo dê ares de tranquilidade ao ambiente local.




Data: 15/08/2017

Risco geopolítico menos agudo.

O recrudescimento da retórica entre EUA e a Coréia do Norte estão ajudando a dar sustentação aos ativos de risco. Segundo a mídia internacional, a Coréia do Norte teria desistido, pelo menos neste momento, de atacar a ilha de Guam. Neste ambiente, observamos uma recuperação dos ativos de risco, mas, em especial, vimos uma forte alta das bolsas e uma abertura das taxas de juros em G10.

No Brasil, todo o foco da mídia e do mercado está voltado para a definição da meta fiscal de 2017 e 2018, além do andamento da agenda econômica no Congresso. A mídia especula um déficit fiscal entre R$159 e R$170 para ambos os anos. Ainda há incerteza em torno da leitura do relatório da TLP esta semana na Comissão Especial. A Reforma Política foi adiada devido às pressões do “Centrão”. Enfim, a situação política de curto-prazo tornou-se mais nebulosa. Ainda não parece haver motivos de ruptura, mas as incertezas cresceram.

Na tarde de ontem, Dudley, importante membro do Fed nos EUA, sinalizou para a manutenção de um processo de normalização monetária no país, mesmo diante de dados mais fracos de inflação. Suas declarações ajudaram a dar suporte as taxas das Treasuries e consequentemente, ajudaram a dar algum suporte ao dólar no mundo.

O presidente norte americano assinou no final da tarde de ontem o requerimento oficial em que pede investigações em torno da postura da China em relação a “Intellectual Property”. A medida é a primeira ação concreta dos EUA com relação as relações comerciais junto a China e pode marcar o início de um processo mais longo e estrutural de relações comerciais mais conturbadas dos EUA com seus principais parceiros comerciais.

Na Alemanha, o PIB do 2Q apresentou alta de 0,6% QoQ, basicamente em linha com as expectativas. O número confirma uma economia que cresce a taxas robustas e saudáveis.

Na China, seguindo os dados mais fracos de atividade econômica divulgados no domingo a noite, os dados de concessões de crédito de julho também surpreenderam para baixo, reforçando um quadro de desaceleração da economia. segundo a Goldman Sachs:

M2: 9.2% yoy in July (6.3% SA ann mom) vs. GSe: 9.8% yoy, Bloomberg consensus: 9.5% yoy. June: 9.5% yoy (12.3% SA ann mom estimated by GS). 

New CNY loans: RMB 825.5 bn in July (RMB loans to the real economy: RMB 915.2 bn) vs. GSe: RMB 850 bn, consensus: RMB 800 bn. Outstanding CNY loan growth: 13.2% yoy in July (14.3% SA ann mom, estimated by GS); June 12.9% yoy (12.1% SA ann mom).

Total social financing (TSF, flow, before adding local government bond net issuance): RMB 1220 bn in July vs. GSe: RMB 1100bn, consensus: RMB 1000 bn, June: RMB 1780 bn. According to the PBOC, TSF stock growth (not adjusting for local government bond issuance) was 13.2%yoy in July. There was RMB 754 bn issuance of local government bonds in July compared with RMB 461 bn in June, according to WIND data. After including this local government bond net issuance, we estimate adjusted TSF stock growth at 14.8% yoy in July, higher than 14.2% in June. The implied month-on-month growth of adjusted TSF was 21.1% SA ann, higher than 9.7% in June.




Data: 15/08/2017

Coréia do Norte, Fiscal Brasil e Crescimento na China.

O final de semana não trouxe uma escalada adicional de acusações e ameaças entre EUA e Coréia do Norte, o que está ajudando a dar sustentação aos ativos de risco neste começo de semana. 

A despeito da ausência de novidades nesta frente, tampouco houve qualquer sinal de que a situação entre os dois países esteja resolvida em definitivo. As informações a respeito do tema continuam espaças, na base dos rumores e, muitas vezes, desencontradas. Do lado americano, vimos declarações de que uma guerra nuclear não está na eminência de ocorrer e que a diplomacia ainda está sendo favorecida. Contudo, ouvimos rumores de que há preparativos militares para eventuais atuações nesta frente. Do lado coreano, existem rumores da possibilidade de novos testes balísticos, assim como a informação de preparativos militares para potenciais ataques.

No Brasil, os jornais de hoje dão como certa a revisão da meta fiscal de 2017 e 2018 para R$159bi. A semana será importante e decisiva no campo político, com importantes temas da pauta econômica, como a MP da TLP precisando avançar no Congresso. Falei sobre este tema e ruídos nesta frente no sábado pela manhã: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/brasil-fiscal-em-foco.html.

Os EUA devem iniciar hoje o primeiro processo formal de uma batalha contra o que considera práticas abusivas da China em relação a "Intelectual Property". Será a primeira medida mais agressiva na direção de uma política comercial mais restritiva, sinalizando para a manutenção do que foi prometido na campanha de Trump. O text do FT trata do tema: https://www.ft.com/content/e5b3141e-8043-11e7-a4ce-15b2513cb3ff.




Data: 15/08/2017

Brasil: Fiscal em foco.

O sábado amanhece com certo recrudescimento da retórica entre EUA e Coréia do Norte, não sei se pelo calendário do final do semana, ou por um esforço de ambas as partes. De novidade, há apenas um artigo na Bloomberg que relata um telefonema do premier chinês para Trump, pedindo um caminho diplomático para a situação. Segundo o artigo, China e EUA têm uma relação bastante próxima e estão dialogando sobre este tema.

No Brasil, os mercados locais foram negativamente afetados na tarde de ontem por rumores de que a TLP não teria condições de ser aprovada. Por ser uma das mais importantes medidas reformistas deste governo, o mercado logo fez uma ponte para prever dificuldades ainda maiores para a aprovação de qualquer tipo de reforma. Segundo analistas políticos que estão em constante contato com a ala política em Brasília, a informação não procede.

Os jornais de hoje, contudo, continuam afirmando que a meta fiscal de 2017 será revisada para R$159bi. Ainda existem informações desencontradas sobre a revisão da meta de 2018, com artigos falando em revisão para R$149b e outros falando em R$170bi. Uma coisa é certa, tudo indica que a meta fiscal de ambos os anos será revisada.

Mesmo com a revisão, o governo pretende anunciar o congelamento do aumento do funcionalismo público e de alguns benefícios do setor. Três artigos que valem a leitura sobre este tema:

https://oglobo.globo.com/economia/centrao-quer-alivio-no-refis-dificulta-aprovacao-da-meta-fiscal-21698741

http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/08/1909327-salario-de-servidor-sera-congelado-e-governo-preve-poupar-r-98-bi.shtml

http://opiniao.estadao.com.br/noticias/geral,sem-dinheiro-para-a-meta,70001933522 

Minha opinião sobre este tema pode ser encontrada aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/2017/08/brasil-revisao-da-meta-fiscal-de-2018-e.html. 




Data: 11/08/2017

Long weekend...

O dia foi marcado pela divulgação do Core CPI nos EUA. O número apresentou alta de 0,1% MoM, abaixo das expectativas do mercado, marcando o quinto mês consecutivo de surpresas negativas na inflação.

Os membros do Fed já vinham alertando para um certo desconforto no front inflacionário. O número de hoje apenas confirma esta tendência. De qualquer maneira, acredito que o anuncio de uma redução do balanço está mais ligado ao bom andamento da atividade econômica, do emprego e das condições financeiras. Assim, a reunião do FOMC de setembro ainda me parece o momento ideal para o anuncio, já muito bem comunicado e sinalizado.

A expectativa de mais uma alta de 25bps nas taxas de juros este ano, contudo, parece mais incerta diante da sequência de dados mais baixos de inflação. Todavia, o mercado embute uma probabilidade em torno de 35% de mais uma alta de 25bps este ano, e um caminho extremamente gradual de alta de juros em 2018 e 2019 (menos de 3 altas de 25bps em cerca de 2 anos). Assim, as surpresas baixistas de inflação já parecem bem precificadas. 

A retórica de Trump em relação a Coréia do Norte se manteve dura. Trump indicou que está preparado para agir militarmente caso o país ameace os EUA, seus territórios ou qualquer um de seus aliados.

Vamos para o final de semana na seguinte situação. Se a Coréia do Norte resolver testar novos mísseis, ou promover qualquer ação militar concreta, poderemos abrir segunda-feira com uma nova rodada de pressão sobre os ativos de risco. Caso nada ocorra no final de semana, ficará a impressão que a Coréia do Norte “deu um passo para trás” temendo a reação dos EUA. Os mercados, assim, reagiriam com otimismo na segunda-feira.

Não alterei minha visão e minhas alocações. Comentários adicionais podem ser vistos no link a seguir: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.  




Data: 11/08/2017

Still risk-off mood....

Os ativos de risco estão dando continuidade ao movimento de realização de lucros (risk-off) que teve início na terça-feira após as declarações de Trump em torno da Coréia do Norte. Não há novidades relevantes em torno do que já tenho escrito neste fórum ao longo de toda a semana. Os comentários podem ser lidos no link a seguir: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

No Brasil, o principal foco de atenção continua a ser sobre o extremo desafio fiscal que assola o país, não apenas no curto-prazo, mas estruturalmente. Os jornais de hoje voltaram a afirmar que será necessário revisar a meta de 2017 e 2018. O jornal O Globo fala em uma meta de R$159bi para ambos os anos. O artigo pode ser visto aqui: http://g1.globo.com/politica/blog/cristiana-lobo/post/planejamento-propoe-deficit-de-r-159-bilhoes-para-2017-e-2018.html.

Na agenda do dia, o destaque ficará para o Core CPI nos EUA. Um número acima de 0,2% MoM poderá trazer de volta a tona o debate em torno da necessidade de um avanço mais rápido do processo de normalização monetária no país, trazendo ainda mais incerteza ao cenário e, provavelmente, uma nova rodada de pressão sobre os ativos de risco. Um número em linha não deverá afetar o curto-prazo. Um número abaixo de 0,2% MoM pode vir a tirar alguma pressão do cenário.




Data: 10/08/2017

"Risk-Off!"

O dia foi marcado por um movimento quase que generalizado de “risk-off”, com os mercados ainda digerindo a situação geopolítica global. Reforço aqui o que escrevi pela manhã:

Os ativos de risco estão dando continuidade ao movimento de realização de lucros (risk-off) que teve início na terça-feira após as declarações de Trump em torno da Coréia do Norte. Acredito que este evento seja um “trigger” para uma acomodação/realização de lucros dos ativos de risco no curto-prazo. Na ausência de um avanço beligerante nos próximos dias, contudo, o movimento de “risk-off” deve ser visto como pontual e passageiro, sem desdobramentos maiores para o cenário de médio e longo-prazo. Este cenário será alterado, contudo, caso a situação geopolítica piore de maneira demasiada, ou se outros vetores afetarem os mercados financeiros globais, tal como um Core CPI muito acima das expectativas nos EUA amanhã ou dados muito mais fracos de crescimento na China (que serão divulgados no início da semana que vem).

Mantenho posições neutras, focadas em temas específicos. Aproveitamos o dia para zerar as posições de compra de volatilidade em índices de bolsa dos EUA, que vinhamos carregando há cerca de 1 mês. O VIX saiu de próximo a 8% para 16% neste momento. O índice ainda pode subir mais, testar patamares próximos ou acima de 20%, mas eventos deste tipo são raros. O risco/retorno, nos atuais níveis, me parece ruim. As vols no mercado de FX ainda não reagira, na mesma magnitude do que as vols de bolsa (assim como as vols de Rates pouco reagiram a este ambiente).

No Brasil, também observei poucas alterações no cenário que preocupante que tenho descrito nos últimos dias. A situação pode, eventualmente, avançar na direção correta, e/ou os preços dos ativos locais podem reprecificar os riscos correntes e prospectivos. Contudo, hoje, ainda vejo prêmios de risco baixos, riscos elevados, e uma posição técnica comprometida.

Reforço que não estou adotando uma postura direcional negativa, apenas focando em temas específicos, levando em consideração cenário macro, nível de preços, e posição técnica.

Assim, ficamos da seguinte maneira. Zeramos a compra de volatilidade em bolsa dos EUA. Reduzimos a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva local, mas mantemos uma posição ainda mediana. Mantemos exposição a parte curta da curva de juros nominais no Brasil, majoritariamente via estruturas de opção. Adicionamos um pequeno call/spread de USDBRL. Mantemos posição tomada em juros longos em alguns países do G10. Temos pequenas posições vendidas em AUD e put/spreads de Vale, mas cuja alocação a risco é bastante pequena. 




Data: 10/08/2017

Brasil: Revisão da meta fiscal de 2018 é preocupante. Reformas são imprescindíveis!

Os ativos de risco estão dando continuidade ao movimento de realização de lucros (risk-off) que teve início na terça-feira após as declarações de Trump em torno da Coréia do Norte. Acredito que este evento seja um “trigger” para uma acomodação/realização de lucros dos ativos de risco no curto-prazo.

Na ausência de um avanço beligerante nos próximos dias, contudo, o movimento de “risk-off” deve ser visto como pontual e passageiro, sem desdobramentos maiores para o cenário de médio e longo-prazo. Este cenário será alterado, contudo, caso a situação geopolítica piore de maneira demasiada, ou se outros vetores afetarem os mercados financeiros globais, tal como um Core CPI muito acima das expectativas nos EUA amanhã.

No Brasil, a Bloomberg anunciou ontem, através de fontes, e a Folha de São Paulo afirma hoje, nesta matéria (http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/08/1908638-governo-deve-rever-meta-fiscal-de-2017-e-2018-ate-a-proxima-semana.shtml) que o governo irá rever as metas fiscais de 2017 e 2018. Acredito que a revisão da meta de 2017 já tenha sido assimilada pelo mercado. A matéria afirma, contudo, que o governo pretende revisar a meta de 2018 para R$170bi, superior ao déficit de 2016 e de 2017.

Entendo que existe um esforço imenso deste governo e desta equipe econômica para colocar o país de volta aos trilhos. Entendo que tudo ao alcance da equipe econômica está sendo feito para evitar cenários desastrosos para o país. Contudo, vejo com extrema preocupação a situação das contas públicas na ausência de reformas estruturantes. Vejo como extremamente negativo as revisões das metas, especialmente a de 2018.

O mercado vinha, até o momento, dando um benefício da dúvida a este Governo e a este Congresso, mas isso não irá vigorar desta forma para sempre. O momento de aprovar reformas é agora, com uma base política ainda forte e um governo que tem capacidade de articulação. Na atual conjuntura, não vejo disposição política e nem uma aglutinação em torno da Reforma da Previdência, o que me preocupa sobremaneira. Minha opinião pode mudar com o passar do tempo e as articulações do governo. Vejo uma assimetria grande (para o lado negativo) caso a Reforma da Previdência não seja aprovada.

Pode até ser que o governo ventilar a revisão da meta de 2018 seja uma maneira de pressionar o Congresso pela Reforma, esperando uma reação dos mercados locais aos números apresentados. Pode ser uma estratégia, ou pode ser o governo “jogando a toalha” nas reformas, ou simplesmente uma realidade dura e negativa da situação fiscal do país. 




Data: 09/08/2017

Riscos locais e externos.

Após um dia de pressão relativamente generalizada nos ativos de risco, as bolsas dos EUA foram capazes de se recuperar da pequena queda apresentada pela manhã. O foco do mercado permaneceu no cenário geopolítico, com as trocas de mensagens entre EUA e Coréia do Norte ainda bastante ativas.

Continuo a ver este problema geopolítico como um “risco de cauda”, que geralmente é de difícil mensuração e de difícil previsibilidade e posicionamento. De qualquer maneira, os atuais níveis de preço dos ativos globais, de maneira geral, também pouco me atraem. Na ausência de novidades relevantes, o cenário mais provável e de ranges para os ativos de risco ao redor do mundo.

Em outras palavras, neste momento, tenha pouca visibilidade em grandes temas de investimentos. Assim, tenho concentrado alocação em temas específicos e buscando proteções que julgo assimétricas. Por ora, a alocação a risco ainda é baixa, até que a visibilidade se torne mais clara.

Vale mencionar o leilão de Treasury 10yrs nos EUA, que apresentou demanda baixa. Será extremamente importante acompanhar os desenvolvimentos nesta frente. Mesmo com a inflação corrente baixa, o Fed indica que irá anunciar o começo do processo de redução de seu balanço, mais cedo do que tarde. Mesmo que os juros curtos permaneçam ancorados, o cenário de oferta e demanda por bonds mais longos será essencial para as taxas de juros no país.

No Brasil, o dia foi de “bear steepening” da curva de juros e alta do dólar. O mercado mostra um técnico já comprometido. Confesso que vejo um otimismo por parte dos investidores com relação ao quadro político local que não estou vendo na prática. Acredito que a aprovação da Reforma da Previdência é fundamental para a manutenção de um cenário construtivo para o país. Na atual conjuntura, tenho baixíssima visibilidade para afirmar que a Reforma será aprovada.

Assim, mantenho alocações em temas em que a visibilidade parece mais clara, como a parte curta da curva de juros. Não vejo grandes assimetrias no BRL e nas taxas longas de juros. Gosto das inflações implícitas na parte intermediária da curva como um hedge barato nos atuais níveis.

O IPCA de julho ficou levemente acima das expectativas, mas com um qualitativo ainda bastante positivo. O número em nada altera o cenário para a política monetária de curto-prazo.

O mesmo vale para o CAGED, cuja criação de postos de trabalho em julho superou as expectativas do mercado. 




Data: 09/08/2017

Globasl risk-off/Brasil: governo sofre resistência para promover reformas.

Os ativos de risco estão dando continuidade ao movimento de realização de lucros (risk-off) que teve início ontem após as declarações de Trump em torno da Coréia do Norte. No início da noite de ontem, a Coréia do Norte respondeu a Trump de forma rápida, agressiva e ameaçadora. Declarações de um membro do Governo norte coreano diziam que o país estava pronto para atacar a Ilha de Guam, território norte americano no Pacífico onde fica a cede de uma base militar dos EUA.

Mantenho aqui o que escrevi na tarde de ontem. Ficamos na seguinte situação: Raramente situações como essa chegam ao ponto beligerante. Na maior parte das vezes, situações como essa chegam a um equilíbrio na base da diplomacia. Contudo, não estamos em tempos normais. Os líderes de EUA e Coreia do Norte são de difícil leitura. Acredito que ninguém tenha vantagem comparativa em prever este tipo de evento/situação. A sinalização de Trump, entretanto, coloca o mercado em alerta. Qualquer resposta verbal, ou novo teste balístico por parte da Coreia do Norte, poderá levar a uma reação desproporcional nos ativos de risco, especialmente nos atuais níveis de preço.

No Brasil, os jornais continuam dando foco a situação calamitosa das contas públicas nacionais, e as dificuldades em encontrar saídas estruturais para o problema. Segundo o Valor:

O governo trabalha em uma combinação de corte de despesas, elevação de receitas e mudança de meta por conta da necessidade de se cobrir um buraco no orçamento de 2018 que há algumas semanas era estimado entre R$ 70 bilhões e R$ 80 bilhões e que números mais recentes apontam para algo entre R$ 40 bilhões e R$ 50 bilhões, segundo fontes da área econômica. Essa deficiência considera a meta atual de R$ 129 bilhões definida para o ano que vem, cuja revisão está em discussão no governo. Além do rombo fiscal, o governo ainda estava enfrentando dificuldades em manter a despesa dentro do limite do teto de gastos. Com alta de despesas da Previdência superior a R$ 40 bilhões e do gasto com pessoal, entre outras obrigatórias, o teto estava sendo superado em mais de R$ 10 bilhões. O adiamento dos reajustes de servidores, medida também em discussão no governo, se insere nesse contexto. O governo em tese teria um espaço adicional para subir as despesas além do limite do ano que vem por conta do contingenciamento deste ano, mas se a meta for revista e permitir um desbloqueio, o espaço de 2018 se diminui.

Temer afirmou que o aumento do IR, que chegou a ser ventilado no inicio da semana, está fora de cogitação neste momento. O aumento do imposto sobre lucro e dividendos das empresas ainda é uma medida em estudo.

Além das soluções “tampões” de curto-prazo, existe um esforço par aprovar a Reforma da Previdência. Ao que me parece, ainda há uma chance de aprovar algumas medidas propostas pelo texto original, mas o calendário está se tornando excessivamente curto.

No tocante a TLP, matéria do Estadão já fala em mudanças na Taxa para atender as pequenas e médias empresas. Caso confirmada esta alteração, seria mais uma “desfiguração” de uma medida vendida como essencial para a economia. Segundo o Estadão:

Em meio às investidas do Congresso para mudar o desenho da nova taxa de juros que balizará os empréstimos do BNDES, o governo deve acenar com mudanças para que pequenas e médias empresas (MPMEs) tenham regras diferenciadas de financiamento. A estratégia é tentar vencer as resistências para a aprovação da chamada Taxa de Longo Prazo (TLP), medida essencial para que o Tesouro reduza o custo com subsídios. Os parlamentares temem que a iniciativa resulte em crédito mais caro para as empresas.




Data: 09/08/2017

"Fire and Fury".

A terça-feira apresentou 3 eventos que merecem comentário:

1 – O JOLTS Job Openings nos EUA subiu de 5.702 para 6.163 em junho, maior nível deste ciclo econômico. O número confirma um mercado de trabalho sólido e robusto, e uma economia que já opera no pleno emprego. O número de hoje, aliado aos recentes dados do mercado de trabalho, dão conforto ao Fed em seguir no processo gradual de normalização monetária.

2 – A BTA emitiu cerca de US$17,5 bilhões em bonds (dívida corporativa) em USD. A emissão ajudou a dar um tom altista para as taxas de juros nos EUA (aliada ao JOLTS já comentado acima). Esta emissão pode ser considerara grande e foi bem digerida pelo mercado. A emissão mostra uma demanda ainda grande por este tipo de ativo, mas também me faz lembrar de alguns excessos existentes no mercado atualmente.

3 – No final da tarde, o Presidente dos EUA Donald Trump escreveu em sua conta no Tweeter: North Korea "best not make any more threats to the U.S. They will be met with fire and fury like the world has never seen." Assim, ficamos na seguinte situação: Raramente situações como essa chegam ao ponto beligerante. Na maior parte das vezes, situações como essa chegam a um equilíbrio na base da diplomacia. Contudo, não estamos em tempos normais. Os líderes de EUA e Coreia do Norte são de difícil leitura. Acredito que ninguém tenha vantagem comparativa em prever este tipo de evento/situação. A sinalização de Trump, entretanto, coloca o mercado em alerta. Qualquer resposta verbal, ou novo teste balístico por parte da Coreia do Norte, poderá levar a uma reação desproporcional nos ativos de risco, especialmente nos atuais níveis de preço.

Neste ambiente, sigo com alocações em temas específicos, buscando fugir de “riscos de cauda”, ou apostar neles.

No Brasil, o foco segue centrado no debate em torno das contas públicas nacionais. Na ausência de reformas estruturantes, aumentos de impostos serão inevitáveis. Não acho que está seja uma solução definitiva, e nem positiva, para o país. Seguimos vendo um steepening da curva de juros e um aumento das inflações implícitas. Estes movimentos me parecem fazer sentido enquanto não houver um caminho claro para as contas públicas.

Continuo gostando de alocações na parte curta da curva de juros local, concentrada em algumas estruturas de opção. Vejo como uma boa assimetria as inflações implícitas na parte intermediária da curva (comprado e inflação implícita). Vejo espaço para um “rebound” tático do dólar no mundo. Gosto de posições tomadas em taxas em G10, com hedge em compra de vol para os atuais riscos do cenário externo. 




Data: 08/08/2017

Desaceleração na China e Impostos no Brasil.

O destaque da noite ficou por conta dos números de importação e exportação de julho na China. Ambos ficaram abaixo das expectativas do mercado, apontando para alguma desaceleração da economia do país e do mundo. Por ora, os números de hoje devem ser vistos como flutuações normais dos dados econômicos em meio a um ciclo de crescimento ainda saudável. Qualquer sinal de desaceleração mais acentuada da economia do país, contudo, poderá ser lida de maneira diferente e mais preocupante.

Segundo o Morgan Stanley: Export growth softened to 7.2% YoY in July from an elevated level of 11.3% YoY in June (Consensus and MSe: 11.0% YoY), dragged mainly by slower DM demand. That said, the YTD growth was still robust at 8.3% YoY, as compared to -8% in 2016. Meanwhile, imports growth moderated to 11.0% YoY in July (vs. 17.1% YoY in June; Consensus: 18.0% YoY; MSe: 17.4% YoY), dragged by steel, iron ore and auto. The faster pace of growth deceleration in imports than exports led to wider trade surplus, to US$46.7bn in July (vs. US$42.8bn in June).

No Brasil, em entrevista a Rede TV, o Presidente do BCB afirmou que mantidas as condições atuais o Copom poderá manter o ritmo de queda da Taxa Selic na próxima reunião de política monetária em 100bps. A afirmação está em linha com a precificação do mercado, mas talvez um pouco menos incisiva do que a quase certeza que o mercado trabalha hoje. As digitais de queda de 100bps, por exemplo, operam próximas a 75%-80% de probabilidade. Acredito que, olhando de hoje, com o cenário que temos de inflação e crescimento, a probabilidade de manutenção deste ritmo é elevada e deverá ser considerado o cenário base, mas riscos existem em torno deste cenário.

A mídia continua especulando em torno da situação fiscal do país. Segundo “fontes” o governo estuda mais um pacote de medidas, grande parte de aumento de impostos, visando não revisar a meta fiscal de 2018. O mercado deverá olhar com bons olhos, no curto-prazo, o esforço realizado por este governo para evitar a deterioração adicional das contas públicas. Contudo, a alta sucessiva de impostos é corrosiva a longo-prazo. A ausência de medidas estruturais, como a Reforma da Previdência, colocará o país em situação extremamente delicada no futuro. 




Data: 07/08/2017

Onu, Córeia do Norte e ruídos no Brasil.

O destaque do final de semana ficou por conta da decisão por parte da ONU em aprovar novas e pesadas sanções à Coréia do Norte, em resposta aos recentes novos testes militares do país. A medida teve o apoio da China e da Rússia, que são países vistos como aliados da Coreia do Norte e que, normalmente, atuam de maneira a atenuar as medidas cautelares contra o país. A Coréia do Norte reagiu verbalmente às medidas, prometendo um “mar de fogo” contra os EUA e seus aliados. No curto-prazo, assim, ficamos com um cenário de incerteza. Do lado negativo, temos uma Coréia de Norte cada vez mais avançada em seu programa nuclear. Do lado positivo, os EUA conseguiram cooptar China e Rússia em favor de uma solução diplomática para a questão. A situação na região é tensa e indefinida, mas uma solução militar, a despeito das recentes trocas de acusações, ainda é um “risco de cauda”.

No Brasil, o final de semana foi marcado por ruídos de curto-prazo. Já comentei sobre o tema no sábado. Os comentários podem ser lidos no link a seguir, no texto, “Brasil: Ruídos.”: https://mercadosglobais.blogspot.com.br/.

Continuo vendo um cenário econômico global estável e relativamente construtivo, sem um “trigger” específico para realizações de lucro e/ou correções mais acentuadas das tendências recentes. Contudo, ainda vejo uma posição técnica comprometida e níveis de preços e valuations pouco atrativos na maior parte dos ativos de risco globais.

Continuo vendo espaço para o fechamento da parte curta da curva de juros no Brasil, mas administrando tamanho e instrumentos da posição mais ativamente os atuais níveis. Ainda vejo a nível das inflações implícitas na parte intermediária da curva de como um excelente hedge para o cenário local. Mantenho recomendação tomada na parte longa das curvas de juros de alguns países de G10, aliadas a compra de volatilidade em algumas classes de ativos, tais como bolsa e juros nessas regiões. Não tenho uma convicção estrutural no mercado de global de FX e bolsa, mas vejo espaço para um “rebound” de curto-prazo no dólar, baseado na posição técnica, valuation e cenário econômico.




Data: 07/08/2017

 Brasil: Ruídos.

O retorno do recesso parlamentar no Brasil trouxe de volta o foco da mídia ao cenário político local. Este sábado, os jornais estão com uma série de notícias em torno de temas variados que, em sua maior parte, giram em torno do quadro político local.

A primeira vista, as notícias tendem a ser vistas como negativas. De forma geral, por ora, vejo o noticiário como ruídos de curto-prazo, amplamente normais na atual conjuntura em que vivemos. Assim, não vejo motivos para alterar o quadro local, especialmente o cenário da economia. De qualquer maneira, como tenho insistido neste fórum nas últimas semanas, vejo os ativos locais, em sua maioria, sem grandes assimetrias para alocações relevantes no atual momento e nos atuais preços.

Vamos as notícias do dia:

- O Estadão e a Folha afirmam que a meta fiscal de 2017 será revisada de R$139bi para algo em torno de R$150bi. Há um esforço da equipe econômica para não revisar a meta de 2018. Novas altas de impostos poderiam ser anunciadas. Acredito que este tema, a despeito de preocupante do ponto de vista econômico, já tenha sido superado/digerido pelo mercado. Caso a meta de 2018 não seja revisada e o governo acene com medidas adicionais de aperto fiscal, a equipe econômica sairá fortalecida, em um sinal positivo para os ativos locais (pelo menos será essa a leitura dos mercados).

- O Broadcast traz a seguinte notícias: A equipe econômica trabalha para neutralizar as novas investidas do Congresso Nacional para mudar o desenho para a nova taxa de juros que baliza empréstimos do BNDES. Depois do relatório favorável à proposta, não se esperava dentro do governo maior resistência dos parlamentares, como tem ocorrido nos últimos dias nos bastidores. A pressão acendeu o sinal amarelo, porque a criação da Taxa de Longo Prazo (TLP) é uma medida prioritária para reduzir o custo do Tesouro Nacional com subsídios. O mercado trabalha com o cenário de aprovação da TLP, que é um dos pilares mais importantes da agenda econômica. Acho que este tipo de pressão é natural do jogo político e apenas um ruído pontual. A não aprovação, contudo, seria uma grande derrota do governo.

- Em relação a Reforma da Previdência, em entrevista ao Estadão Michel Temer diz que a Reforma da Previdência será a reforma possível e não a reforma ideal. Acredito que o governo esteja focado na idade mínima e na equalização da contribuição previdenciária do setor público ao setor privado. Se isso conseguir avançar, já será um grande avanço. Outros veículos de comunicação dizem que “a fatura” da reforma da previdência será elevada e que a incerteza da aprovação ainda é grande.

- O jornal O Globo e a Folha trazem uma transcrição, supostamente retirada de um aparelho de celular do ex deputado Eduardo Cunha, em que o nome do presidente Michel Temer é citado, supostamente envolvido em recebimento de recursos ilegais. Vale ressaltar que tudo ainda não passa de suposições e não há acusações formais contra o presidente neste momento. A coluna Radar, da Folha, assim como site O Antagonista afirmam que a delação premiada de Eduardo Cunha avança e que o presidente Michel Temer seria o grande destaque das tratativas e das acusações. 




Data: 04/08/2017

EUA: Pleno Emprego.

O destaque do dia ficou por conta dos dados de emprego de julho nos EUA. Os números ficaram acima das expectativas do mercado, e confirmam um mercado de trabalho saudável e robusto. É bastante provável que o país esteja muito próximo, ou já além, do pleno emprego.

Os dados de rendimentos dos trabalhadores apresentaram uma elevação levemente acima das expectativas. Por um lado, o número pouco altera o cenário de curto-prazo para crescimento e política monetária. Por outro lado, deverá dar confiança ao Fed de que a continuidade do processo de normalização monetária ainda é necessária.

O mercado já espera a anuncio da redução do balanço do Fed para o mês de setembro e precifica em torno de 50% de probabilidade de uma alta de 25bps nas taxas de juros até o final do ano. A curva continua excessivamente leniente em relação a altas adicionais de juros nos anos de 2018 e 2019, o que me parece um risco para os próximos meses.

Na semana que vem, os dados de inflação (PPI e CPI) serão fundamentais para o cenário de curto e médio prazo dos ativos de risco.

Vale ressaltar que um importante membro da equipe econômica de Trump sinalizou para medidas que visam a repatriação de recursos corporativos de volta aos EUA, nos planos de reforma tributária/fiscal que estão sendo discutidas. Esta medida poderia ter impactos relevantes no mercado global de câmbio. Por ora, o mercado embute baixíssimo prêmio para qualquer avanço na agenda legislativa, econômica e tributária no país, já que Trump e cia. têm mostrado pouca capacidade de gestão política.

Ainda acho que seja cedo para afirmar que estamos diante de uma inversão completa de tendências para os ativos de risco, e prefiro esperar dos dados de inflação na semana que vem para ter maior certeza nesta frente. Enquanto isso, acredito que a posição técnica pode sim favorecer um “rebound” tático do dólar no mundo e dar alguma sustentação, mesmo que ainda frágil, às taxas de juros nos EUA. Continuo vendo o nível de preços das bolsas dos EUA como “esticados”, com valuations poucos atrativos. Uma correção me parece saudável, mas ainda não vejo um trigger claro para este evento (pode ser por simples mudança de dinâmica, mas ainda não há este sinal).

No Brasil, o dia foi de poucas novidades para o cenário, e pouca movimentação para os preços dos ativos locais. Minha maior convicção continua a ser na curva de juros, na parte curta da curva. Contudo, vejo uma Taxa Selic terminal, olhando de hoje, em 7%. Ainda existe espaço para fechamento de taxas, mas a assimetria está cada vez pior. Tenho dificuldades em alongar a duration da recomendação, diante das incertezas políticas, especialmente no tocante ao cenário fiscal. Contudo, tenho a entendimento que na ausência de novidades relevantes, o movimento recente de flattening da curva possa continuar.

O mesmo argumento é válido para o BRL e o Ibovespa. Não vejo grandes assimetrias nos atuais níveis, mas a manutenção de um cenário externo tranquilo (que será testado semana que vem com os dados de inflação nos EUA), e na ausência de novidades relevantes no cenário local, podem continuar a se apreciar. Aqui, vale comentar que já vejo uma quantidade não desprezível de locais vendidos em dólar e comprados em Ibovespa. Não acredito que o técnico seja excessivamente ruim, mas tampouco o mercado está totalmente desalocado. 




Data: 04/08/2017

Brasil: Benefício da dúvida.

Os ativos de risco operam próximos a estabilidade, na expectativa da divulgação dos dados de emprego de julho nos EUA.

Acredito que na atual conjuntura, a divulgação da Taxa de Desemprego e do Average Hourly Earnings (AHE) sejam até mais importantes do que o Payroll. Qualquer número mensal de criação de vagas de trabalho superior a 125-130 mil postos de trabalho será lida como positiva/construtiva. Um número muito mais baixo do que este pode trazer o receio de uma desaceleração mais preocupante da economia. Todavia, a combinação da Taxa de Desemprego e ao AHE poderá ser determinante para a política monetária de curto-prazo. Se os sinais de pressões inflacionárias permanecerem ausentes, prosseguirá um ambiente positivo para os ativos de risco, já que estará mantido o cenário de “Goldilocks”. Caso haja um sinal mais acentuado de pressões inflacionárias de salário, o mercado poderá ser obrigado a rever os próximos passos do Fed.

No Brasil, a despeito dos desafios fiscais de curto- prazo e estruturais, o mercado continua a dar o benefício da dúvida a esta equipe econômica. A simples intenção e disposição em promover reformas, mesmo que elas não sejam implementadas da forma ideal, ou de maneira suficiente para reverter o quadro fiscal, tem sido lida de forma positiva pelos investidores. Acredito que este quadro persistirá (não que eu concorde veementemente com isso) enquanto o cenário externo permanecer construtivo, e a equipe econômica sinalizando apoio às reformas e trabalhando em prol delas.

Os jornais de hoje trazem novamente este quadro. A Reforma da Previdência original já foi abandonada. Meirelles e Cia. acenam com uma “reforma” mais enxuta e menos agressiva. Além disso, a meta fiscal de 2017 e 2018 certamente será alterada nos próximos dias. Ao mesmo tempo em que sinaliza à reforma da previdência, o governo busca apoio para a reforma tributária, ou uma simplificação tributária, e ainda será necessário avançar na reforma política antes das eleições de 2018 ganharem corpo.




Data: 04/08/2017

Update.

A quinta-feira foi marcada por alguns desdobramentos mais negativos nos EUA. Primeiro, o ISM Non-Manufacturing de julho ficou abaixo das expectativas do mercado, no menor nível em 11 meses, porém em patamar que ainda indica expansão da economia. Acredito que, nos atuais níveis, é natural esperar alguma acomodação dos indicadores de confiança, que não permaneceram nestes patamares indefinidamente. Os ciclos econômicos mostram variações em torno das tendências nos níveis atingidos pela maior parte dos indicadores de confiança do país. De qualquer maneira, o número veio depois de vendas de veículos mais fracas e de um construction spending mais fraco, ambos divulgados no início da semana, o que ajudou a ascender um sinal de alerta nos investidores.

No final da tarde, a mídia do país divulgou que as investigações em torno da possível intervenção da Rússia nas eleições presidenciais devem ganhar novos contornos nos próximos dias, o que ajudou a piorar o humor a risco em torno dos ativos do país.

De maneira geral, vimos um fechamento de taxa de juros e uma levíssima fraqueza das bolsas. Por ora, vejo os eventos/sinais citados acima como ruídos de curto-prazo, normais nesta fase do ciclo econômico. Contudo, sinais adicionais nesta direção poderão levar os investidores a rever de maneira mais incisiva o cenário de crescimento para o país.

Nesta linha, os dados de emprego que serão divulgados amanhã ganham importância dobrada. Acredito que na atual conjuntura, a Taxa de Desemprego e o Average Hourly Earnings (AHE) sejam até mais importantes do que o Payroll. Qualquer número mensal de criação de vagas de trabalho superior a 125-130 mil postos de trabalho será lida como positiva/construtiva. Um número muito mais baixo do que este pode trazer o receio de uma desaceleração mais preocupante da economia. Todavia, a combinação da Taxa de Desemprego e ao AHE poderá ser determinante para a política monetária de curto-prazo. Se os sinais de pressões inflacionárias permanecerem ausentes, prosseguirá um ambiente positivo para os ativos de risco, já que estará mantido o cenário de “Goldilocks”. Caso haja um sinal mais acentuado de pressões inflacionárias de salário, o mercado poderá ser obrigado a rever os próximos passos do Fed.

No Brasil, os mercados leram a vitória de Temer na votação de ontem como neutra, e seguiram o humor global a risco. Assim, vimos uma realização de lucros no Ibovespa, um BRL estável e mais uma rodada de fechamento de taxa de juros, que continua se favorecendo de um cenário de baixa inflação, recuperação lenta e gradual do crescimento e um banco central que indica continuidade do ciclo de queda da Taxa Selic.

Continuo mantendo o foco em temas específicos de mercado. Não vejo grandes assimetrias no BRL e no Ibovespa nos atuais níveis, em termos de macro alocação. O mercado de juros deve continuar ancorado pela política monetária, mas tenho o temor que esteja entrando em uma dinâmica de excesso dado o tempo ainda até a próxima reunião do Copom.

De qualquer maneira, mantidas as condições atuais, “the pain trade is up!”. Os dados de amanhã poderá dar novo ímpeto à apreciação dos ativos de risco, ou levar o mercado a repensar as tendências recentes.  




Data: 03/08/2017

Brasil: Primeira batalha política superada. Cenário fiscal ainda é um problema.

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade essa manhã, sem grande novidades relevantes. Destaque para uma leve queda nas bolsas da Europa e para um fortalecimento do dólar contra o AUD e NZD, mas os movimentos, no geral, estão sendo tímidos.

No Brasil, Temer venceu a sua primeira batalha de sobrevivência das acusações apresentadas pela PGR. O placar da votação, contudo, a despeito de favorável, foi muito aquém (263 votos a favor do arquivamento da denúncia) do que estava sendo ventilado na tarde de ontem (280 a 290 votos). Assim, acredito que possa haver alguma decepção por parte dos ativos locais na abertura do dia de hoje.

Passado este obstáculo, o governo deverá focar, novamente, na agenda de reformas. Os jornais de hoje já dão destaque à equipe econômica, que irá buscar o diálogo, novamente, em torno da Reforma da Previdência. Olhando pelo placar de ontem, me parece extremamente difícil que a proposta original seja aceita, ou que mesmo com algumas alterações o governo seja capaz de aprovar a Reforma. Acredito que Meirelles e Cia terão que partir para um “Plano B”, buscando aprovar medidas menos agressivas, que talvez não precisem de aprovação do Congresso e/ou apenas de maioria simples na Câmara.

As contas públicas nacionais continuam a ser o grande vilão do cenário local. Na ausência de reformas estruturais relevantes a situação irá se deteriorar a cada novo dia, colocando o país novamente em situação delicada em poucos anos.

No cenário externo, o destaque de ontem ficou por conta de declarações de alguns membros do Fed, na linha de que o aperto do mercado de trabalho ainda vislumbra a continuidade do ciclo de normalização monetária nos EUA. Segundo o DB:

Away from the markets, two Fed Chiefs have updated the market on their latest thinking. San Francisco Fed Chief Williams has said overnight that inflation should close in on the Fed's 2% target "within the next year or two", while Cleveland’s Fed Chief Mester sees it approaching that level "over the next year", but wanted to see more data (on Fed's preferred measure, the PCE deflator, inflation is 1.4% currently). On balance sheet unwind, Williams acknowledged that to keep the economy on a sustainable path of growth, we need to gradually reduce the monetary stimulus and that it will be appropriate to start unwinding the balance sheet this autumn, noting the normalisation process should take four years. On the interest rates outlook, both reiterated the gradual path FOMC has communicated is appropriate and Williams thought the ‘new normal’ interest rate is around 2.5%. 




Data: 02/08/2017

Brasil: Situação fiscal exige cautela.

A noite foi de poucas novidades relevantes. Nessa manhã, destaque para mais uma rodada de alta do EUR, para uma leve abertura de taxa dos juros nos EUA e para uma pequena realização de lucros nos preços das commodities metálicas não preciosas.

No Brasil, a mídia dá como certa a revisão da meta fiscal para este e para o próximo ano. O debate agora já não está centrado na possibilidade de mudança da meta, mas na magnitude que será a mudança. Tenho escrito neste fórum que, enquanto o cenário externo permanecer tranquilo, os ativos locais teriam uma tendência a superar este tipo de notícia. Contudo, começo a me perguntar em que momento o mercado poderá começar a “punir” os ativos locais diante das incertezas fiscais de curto e longo-prazos?

As contas públicas continuam a ser um grande problema para o país, que nem mesmo os avanços cíclicos da economia estão sendo capazes de acobertar. Na ausência de reformas estruturas, como da Previdência, a situação tende a piorar exponencialmente a cada novo ano, na ausência de uma aceleração sustentável do crescimento. O governo ainda batalha pela sua sobrevivência, mas acena para a possibilidade de retornar o debate da Reforma da Previdência vencida a primeira batalha por sua sobrevivência. Será este cenário crível? Os próximos dias serão fundamentais nesta frente. 




Data: 01/08/2017

Brasil: Contas externas saudáveis e recuperação lenta do crescimento.

Os ativos de risco apresentaram movimentos interessantes, na ausência de mudanças significativas de cenário. Destaque para o fechamento de taxas de juros em G10, após uma rápida e acentuada reversão das Treasuries no final da manhã. Confesso que não vi um “trigger” específico para o movimento de hoje. O mesmo comentário vale para a forte queda no preço do petróleo. Por outro lado, vimos um movimento quase que generalizado de fortalecimento do dólar no mundo, que em muito deve ser explicado por uma posição técnica já comprometida. Tendo a acreditar que estes movimentos sejam acomodações/realizações de lucros normais após o desempenho recente destas classes de ativos.

Nos EUA, o ISM Manufacturing recuou de 57,8 para 56,3 pontos, praticamente em linha com as expectativas. O número continua mostrando uma economia saudável, com crescimento relativamente estável. A queda de 1,3% MoM no Construction Spending de junho gerou algumas revisões marginais de PIB, ajudada também pelas prévias de vendas de veículos de julho, mas nada que altere de forma fundamental o cenário para o país.

No Brasil, o destaque ficou por conta das Notas do Copom. A mensagem do BCB é que mantidas as condições atuais deveremos ter uma nova queda de 100bps na Taxa Selic na próxima reunião do Copom. O parágrafo 24 resume bem esta visão: Debateu-se a conveniência de se sinalizar flexibilização adicional de mesma magnitude da adotada nesta reunião, versus uma flexibilização mais moderada. Concluíram por sinalizar, para a próxima reunião do Copom, uma possível flexibilização de mesma magnitude da adotada nesta reunião, mas que dependerá da permanência das condições descritas no cenário básico do Copom e de estimativas da extensão do ciclo. De forma geral, a magnitude da flexibilização continuará dependendo da evolução da atividade econômica, do balanço de riscos, de possíveis reavaliações da estimativa da extensão do ciclo e das projeções e expectativas de inflação.

Continuo gostando de exposição a parte curta da curva de juros, agora majoritariamente via estruturas de opção. Ainda gosto de manter exposição a parte intermediária da curva de inflação implícita. Continuo administrando tamanho e instrumentos, mas mantendo exposição a estas duas teses de investimentos.

Nos últimos dias, vimos um claro movimento de steepening da curva de juros e abertura das inflações implícitas. Acredito que o movimento faça sentido diante das condições atuais de política monetária, inflação, mas, principalmente, diante dos desafios das contas públicas nacionais no curto e no longo-prazo.

No campo econômico, segue um cenário de recuperação extremamente lenta do crescimento, contas externas saudáveis (vide superávit de $6,3Bi na balança comercial de julho) e desafios fiscais enormes.




Data: 01/08/2017

"The pain trade is up!"

O destaque da manhã está por conta de mais uma rodada de apreciação das bolsas ao redor do mundo. Os dados econômicos globais, especialmente relativos ao crescimento, continuam apontando para uma economia global robusta, o que ajuda a dar suporte aos ativos de risco.

Na Coréia do Sul as exportações de julho – um número visto como uma boa Proxy de crescimento global dado a abertura da economia do país e a elevada corrente de comércio – subiu de 13,6% YoY para 19,5% YoY, acima das expectativas de 15,9% YoY.

Na Austrália, o RBA manteve a política monetária inalterada, como era amplamente esperado. O RBa promoveu apenas uma pequena alteração no comunicado, para mostrar um leve desconforto adicional com o nível e a recente apreciação do AUD: "an appreciating exchange rate would be expected to result in a slower pick-up in economic activity and inflation than currently forecast".

No Brasil, os jornais de hoje dão como certa a possibilidade de revisão da meta fiscal para este ano. O número que está sendo ventilado é de R$159bi, contra uma meta de R$139bi. Os jornais também falam em medidas adicionais de ajuste, como a retirada das isenções fiscais para aplicações em LCI e LCA, por exemplo.

Além disso, existe algum foco da mídia na votação para denúncia sobre Michel Temer no Congresso. Existe uma mobilização para obter quorum para a seção. Hoje, a expectativa é que Temer saia vitorioso desta batalha. O placar da votação é visto por muitos como um indicativo da força que o Governo manterá após este evento.

Ainda na agenda de hoje, teremos as Notas do Copom, em que poderá se solidificar a expectativa de manutenção do ritmo de queda da Taxa Selic em 100bps na próxima reunião do Copom, e uma taxa de juros terminais para este ciclo de corte abaixo de 8%.

Continuo vendo com preocupação o quadro fiscal estrutural do país. Contudo, entendo que este governo esteja fazendo tudo que está ao seu alcance para atingir a meta deste ano. O cenário de hoje já é de uma forte contração fiscal. O impulso para a economia já está sendo bastante contracionista. As opções para o “atingimento” da meta são escassas, e uma revisão parece ser o cenário mais provável. Tendo a acreditar que, mantidas as condições atuais, os mercados financeiros locais tendem a dar pouco peso a está revisão, mas movimentos de steepening da curva de juros e alta das inflações implícitas são possíveis.

Minha visão segue inalterada. No Brasil, tenho poucas convicções direcionais e estruturais no Ibovespa e no BRL. Continuo gostando da parte curta da curva local de juros, mas focado em estruturais de opções que julgo assimétricas. Continuo gostando de exposição à parte intermediária da curva de inflação implícita.

No cenário externo, ainda vejo espaço para a abertura das taxas de juros longas em alguns países de G10. Vejo espaço para alguma exposição comprada em volatilidade em algumas classes de ativos. Estou sem visão clara em FX, buscando alguns casos específicos de alocação.

De maneira geral, ainda vejo um cenário global relativamente tranquilo e construtivo. Por ora, não há motivos para grandes preocupações e/ou rupturas. Contudo, vejo preços na maior parte dos ativos de risco pouco atrativos e posições técnicas que se deterioram a cada novo dia.




Data: 31/07/2017

Update

O dia trouxe poucas novidades relevantes para o cenário econômico, mas uma dinâmica de mercado que mostra um pouco o viés do mercado (que pode ter sido extrapolada por fluxos de final de mês).

Na Europa, os dados mais positivos de inflação e taxa de desemprego deram sustentação adicional ao EUR. A moeda atingiu novo pico para este ciclo econômico, acima de 1,18.

Nos EUA, destaque para uma grande rotação que está ocorrendo entre alguns setores da bolsa local, com queda do setor de tecnologia, muito em função de algum desapontamento de resultados e valuations menos atrativos, em favor do setor financeiro.

No Brasil, ainda segue a máxima de “No News Is Good News”. Um cenário externo ainda tranquilo, com um momento cíclico da economia favorável, continua induzindo a apreciação dos ativos locais.

Na Ásia, a despeito do arrefecimento do PMI Manufacturing da China em julho, vimos mais uma rodada de elevação nos preços das commodities metálicas não preciosas.

Minha visão segue inalterada. No Brasil, tenho poucas convicções direcionais e estruturais no Ibovespa e no BRL. Continuo gostando da parte curta da curva local de juros, mas focado em estruturais de opções que julgo assimétricas. Continuo gostando de exposição a parte intermediária da curva de inflação implícita.

No cenário externo, ainda vejo espaço para a abertura das taxas de juros longas em alguns países de G10. Vejo espaço para alguma exposição comprada em volatilidade em algumas classes de ativos. Estou sem visão clara em FX, buscando alguns casos específicos de alocação.

De maneira geral, ainda vejo um cenário global relativamente tranquilo e construtivo. Por ora, não há motivos para grandes preocupações e/ou rupturas. Contudo, vejo preços na maior parte dos ativos de risco pouco atrativos e posições técnicas que se deterioram a cada novo dia.




Data: 31/07/2017

Desaceleração na China, Inflação na Europa, Imposto no Brasil e Posição Técnica.

O destaque da noite ficou por conta de uma leve desaceleração dos PMIs na China. O PMI Manufacturing passou de 51,7 para 51,4 em julho, levemente abaixo das expectativas de 51,5 pontos. O número mostra uma economia ainda saudável, porém com sinais marginais de arrefecimento. Acredito que o dado de hoje pouca altera o cenário econômico global. Uma desaceleração da economia chinesa já era de certa forma esperada, após a sequencia de medidas adotadas no país visando administrar a liquidez e evitar os excessos e a evolução de “bolhas” em setores e mercados específicos.

Na Europa, o CPI de julho ficou dentro das expectativas do mercado, mas com o Core CPI levemente acima das expectativas. Na semana passada, os números de algumas importantes economias da região já haviam apontando nesta direção. Comentei, naquela ocasião, que: Na minha visão o destaque do dia ficou por conta dos dados econômicos na Europa. Além dos dados de PIB robustos, já comentados neste fórum mais cedo, os números de inflação de importantes economias da região, como a Alemanha, apresentaram surpresa positiva. Ainda é cedo para “cantar vitória” no tema inflacionário, mas o simples avanço dos indicadores de preço, mesmo que de forma gradual, mantém vivo o cenário de “Reflation”.

No Brasil, com a volta do recesso parlamentar, a mídia retornou o debate em torno da denuncia contra Temer, além de manter um foco na possibilidade de revisão da meta fiscal deste ano. Comentei um pouco sobre isso no sábado. Não vejo alterações em torno destes temas. Comentários adicionais podem ser vistos aqui: https://mercadosglobais.blogspot.com/.




Data: 31/07/2017

Ruídos Locais e Externos.

Os jornais deste sábado trazem alguns ruídos locais e externos.

No Brasil, a reportagem de capa da Revista Época traz o que seriam as provas da delação premiada da JBS. Vejam aqui:

http://epoca.globo.com/politica/noticia/2017/07/provas-da-jbs-trecho.html. Segundo a matéria, existem provas documentais, o qual a reportagem teria tido acesso, que implicam inúmeros políticos, de diversos partidos. Muitos dos nomes citadas ocupam posição de destaque no atual Governo e no Congresso. Em especial, a matéria dá destaque ao que seriam repasses a um suposto “operador” do atual Presidente Michel Temer.

Acredito que este seja mais um ruído de curto-prazo. A primeira semana de agosto será decisiva para o Governo. Segundo consta, na mídia e pelos analistas políticos, Temer tem maioria para evitar que a denuncia contra ele tenha andamento. Contudo, é natural esperar que o retorno do recesso parlamentar marque também o retorno dos ruídos políticos.

Tenho a sensação que para os mercados financeiros locais, diante dos avanços que estão sendo atingidos por está equipe (não entrando aqui no mérito de acusações, alegações e eventuais atos ilícitos), a manutenção do atual Governo, neste momento, será mais bem percebida do que a eventual troca de comando do país. Reforço que está é uma avaliação de reação dos mercados e ativos locais, e não uma avaliação jurídica. Não estou aqui fazendo juízo de valor e/ou analisando acusações, apenas tentando entender a reação dos mercados e ativos do Brasil diante das incertezas políticas.

A Folha de São Paulo traz nova matéria em torno das dificuldades do governo em atingir a meta fiscal deste ano. Vejam aqui: http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/07/1905398-pressionado-por-rombo-governo-ja-admite-elevar-meta-fiscal-deste-ano.shtml. Acredito que, a despeito de ver com preocupação o quadro fiscal do país, o mercado já assimilou relativamente bem esta questão. O mercado está vendo o esforço que tem sido feito pela equipe econômica para atingir a meta, e o quão difícil será promover novas altas de impostos e/ou cortes de despesas. Assim, por mais que eu veja com extrema preocupação o quadro fiscal de longo-prazo, na ausência de reformas, tendo a acreditar que, enquanto o cenário externo estiver tranquilo, os ativos locais tendem a superar este tipo de notícia, exceto com movimentos localizados, como steepening da curva de juros e aumento das inflações implícitas.

No cenário externo, a Coreia do Norte testou mais um míssivel balístico intercontinental (ICBM) na tarde de ontem. Segundo reportagem da Bloomberg, o líder norte coreano afirma que já tem poder de atingir todo o território norte americano após os últimos testes do país.

Os eventos na Coreia do Norte podem ser vistos como “eventos de cauda”. É natural esperar alguma reação da comunidade internacional, mas especialmente dos EUA, nos próximos dias. As relações diplomáticas podem esquentar, especialmente entre EUA, Japão, Coréia do Sul (os mais afetados pelos eventos) vs China e Coreia do Norte. Devemos acompanhar os eventos atentamente. Sanções podem ser anunciadas, a diplomacia tentará ser utilizada e, em último caso, em um evento extremo, o poderia militar poderia ser utilizado.  




Data: 28/07/2017

Reflation still a good bet!

Na minha visão o destaque do dia ficou por conta dos dados econômicos na Europa. Além dos dados de PIB robustos, já comentados neste fórum mais cedo, os números de inflação de importantes economias da região, como a Alemanha, apresentaram surpresa positiva. Ainda é cedo para “cantar vitória” no tema inflacionário, mas o simples avanço dos indicadores de preço, mesmo que de forma gradual, mantém vivo o cenário de “Reflation”.

Nos EUA, O PIB do 2Q ficou levemente abaixo das expectativas, mas com um qualitativo bastante positivo. Os Estoques surpreenderam para baixo pelo segundo trimestre consecutivo, adicionando um risco altista para o 3Q.  O Consumo ficou bem acima das expectativas, assim como os Investimentos vierem mais fortes. O Employment Cost Index (ECI) apresentou alta de 0,54% QoQ, contra expectativas de 0,60% QoQ.

Ainda não há sinais consistentes de pressões inflacionárias, mas os números de hoje em nada alteram o cenário traçado pelo Fed. Acho válido ressaltar que os mercados financeiros colocam hoje pouquíssimo prêmio para um cenário de aceleração, mesmo que gradual, da inflação, além de expectativas quase nulas em torno da reforma tributária/fiscal nos EUA. A curva de juros precifica cerca de 50% de chance de mais 1 alta de 25bps nos juros este ano e menos de 3 altas de 25bps até 2019. A posição técnica de dólar apresentou mais uma rodada de adição de posições vendidas na moeda americana nesta semana.

Continuo gostando de posições tomadas em algumas taxas de juros no G10. Estou sem visão direcional para o dólar no mundo, mas olhando alguns casos específicos.

No Brasil, o mercado de juros continua seguindo o roteiro que tracei aqui após o Copom, com steepening da curva e abertura de inflação implícita. Ainda vejo espaço para a continuidade destes movimentos, mas as assimetrias começam se reduzir. Continuo sem visão direcional “top down” no BRL e no Ibovespa.

No cenário econômico, vejo poucas mudanças. Ainda existe um grande esforço para que a meta fiscal seja atingida este ano. Tivemos alguns sinais um pouco menos favoráveis para a inflação de curto-prazo, mas nada que altere o longo-prazo para a política monetária.

Quanto aos números divulgados hoje, nossa área econômica comenta o seguinte:

>> A taxa de desemprego ficou abaixo da esperada (13% vs. BBG: 13,3%) e caiu 0,2pp após ajuste sazonal (para 12,9%). Após ajuste sazonal, a taxa de participação ficou estável. Dessa maneira, a boa notícia partiu do forte incremento da população ocupada (quase 400mil, no trimestre encerrado em junho). Entretanto, isso decorreu às custas do enfraquecimento do mercado formal vis-à-vis ao informal. Em termos fiscais, isso tende a ser uma má notícia. Salários reais seguem estáveis na margem. No ano/ano crescem 3% (boa parte por conta da desaceleração da inflação em 12 meses). A massa salarial segue relativamente forte, sugerindo retomada do consumo.   




Data: 28/07/2017

Sinais de fadiga. Cenário macro ainda positivo. Técnico e valuations preocupam.

Os ativos de risco estão dando sinais de fadiga. Ainda não vejo um cenário para uma alteração completa de dinâmica dos mercados financeiros globais, mas acredito que uma realização de lucros seja saudável e necessária.

Reforço o que tenho insistido neste fórum há algum tempo. O cenário econômico continua favorável (crescimento sólido, inflação baixa no mundo desenvolvido, condições financeiras frouxas e resultados corporativos robustos), contudo, os movimentos recentes de apreciação trouxeram alguns efeitos colaterais que não podem ser ignorados, como preços “esticados”, valuations com pouca “gordura”, uma posição técnica pior, e uma leniência excessiva (vide os índices de volatilidade como VIX, MOVE e etc). Assim, vejo uma realização de lucros dos ativos de risco como um cenário possível, cada vez mais provável, que seria natural e saudável, porém não muito acentuado na ausência de novidades relevantes.

Um resultado na Amazon muito abaixo das expectativas divulgado na tarde de ontem deverá ser o foco do mercado ao longo do dia de hoje.

Para este ambiente, tenho recomendado algumas posições de compra de volatilidade, tanto em índices de bolsas nos EUA como no mercado de Treasuries.

No Brasil, os ativos locais reagiram à decisão do Copom dentro do roteiro que descrevi ontem cedo: Espero que o mercado apresente um relevante fechamento de taxa na parte curta da curva, com um “Bull Steepening” da mesma, ou seja, um fechamento ao longo de toda a curva, mas com a parte curta/intermediária apresentando fechamento de taxa superior a parte longa da curva. Eu continuo mantendo recomendação para alocação na parte curta da curva, com a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva, estratégia que venho mantendo já há bastante tempo e ainda me parece pertinente.

Continuo vendo valor no mercado local de juros, mas opto por recomendações mais leves, menos agressivas, taticamente, apenas por questões de nível. Continuo vendo assimetria na parte intermediária da curva de inflação implícita e recomendando posições compradas em inflação implícita. Mantenho viés neutro no BRL e no Ibovespa, sem ver grandes assimetrias “top down” nessas alocações.

Os jornais de hoje trazem poucas novidades relevantes no Brasil. 

Nos EUA, tivemos ontem mais uma rodada de dados econômicos positivos, com destaque para o Durable Goods Orders, Jobless Claims e Trade Balance. As divulgações levaram o mercado a revisar para cima as expectativas de alta do PIB para o segundo trimestre deste ano, que será divulgado na manhã de hoje.

No campo político, o Congresso acelerou a agenda legislativa, mas ainda não há sinais concretos de que exista uma saída razoável para o Health Care Bill. Enquanto isso, um grupo de trabalho paralelo já estuda as possíveis medidas econômicas, fiscais e tributárias que irão à pauta nos próximos meses. Neste momento, as expectativas de avanços nesta agenda são extremamente baixas e pouquíssimo disto está precificado nos ativos do país.

Na Europa, os dados do PIB dos segundo trimestre divulgados esta manhã ficaram basicamente dentro das expectativas do mercado, que já eram expectativas positivas. Os números apontam para a manutenção de um crescimento saudável e robusto na região. 

Com este pano de fundo de dados econômicos mais sólidos, começa a voltar a tona alguns plays do que ficou conhecido como “Reflation”. Acredito que estes movimentos podem continuar e, eventualmente, ganhar corpo (condicionados a manutenção de dados positivos), especialmente frente a uma posição “leve” nesta direção. Vale ressaltar que será importante determinar qual país ou região estará liderando este movimento, pois este vetor será determinante para sabermos se o Reflation será conduzido com um dólar fraco ou um dólar forte, e se poderá ocorrer com um “risk-on”, crescimento forte com inflação baixa, ou “risk-off”, crescimento forte mas com a inflação começando a surpreender para cima.

Continuo sem visão estrutural para o dólar no mundo. Mantenho alocações tomadas em taxas de juros em alguns países de G10, via mercados futuros e via opções com compra de volatilidade. Acredito que compra de volatilidade de índices de bolsa seja um hedge com boa assimetria neste momento.




Data: 27/07/2017

Brasil: Selic volta a um dígito. Espaço maior para cortes adicionais.

Na ausência de novidades relevantes no cenário, os ativos de risco operam próximos a estabilidade neste momento. Na agenda do dia, destaque para o Durable Goods Orders nos EUA. Vale a pena ficar de olho no Congresso Americano. A agenda legislativa começa a caminhar de maneira mais fluida, o que pode destravar a pauta para as negociações em torno de reformas econômicas, fiscais e tributárias ao longo do segundo semestre do ano.

No Brasil, como era amplamente esperado, o BCB cortou a Taxa Selix em 100bs. O comunicado após a reunião deverá ser lido como “dovish” pelo mercado. O BCB deixou em aberta a possibilidade de manutenção do ritmo de corte de juros em 100bps, pelo menos na próxima reunião do Copom. Olhando do cenário atual, com as previsões de inflação apontadas pelo Copom, existe espaço para o corte da Taxa Selic abaixo de 8% neste ciclo econômico, e com alguma antecipação dos cortes.

Espero que o mercado apresente um relevante fechamento de taxa na parte curta da curva, com um “Bull Steepening” da mesma, ou seja, um fechamento ao longo de toda a curva, mas com a parte curta/intermediária apresentando fechamento de taxa superior a parte longa da curva. Eu continuo mantendo recomendação para alocação na parte curta da curva, com a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva, estratégia que venho mantendo já há bastante tempo e ainda me parece pertinente.

 A Folha de São Paulo traz matéria de capa em que afirma que a base aliada do governo não vê a possibilidade de aprovação da Reforma da Previdência neste mandato.

http://www1.folha.uol.com.br/mercado/2017/07/1904664-aliados-de-temer-querem-que-reforma-da-previdencia-fique-para-2019.shtml. Acredito que a possibilidade de aprovação da Reforma, no atual cenário, seja remota. Contudo, acredito que existe um “plano B” dentro do Governo para avançar em alguns pontos importantes da agenda econômica, mesmo que na ausência de uma Reforma da Previdência ampla. Como o mercado tem mostrado, enquanto o cenário externo estiver tranquilo, e a o ambiente cíclico da economia local favorável (inflação baixa, juros em queda, estabilização do crescimento, contas externas saudáveis e etc), o mercado mostra disposição em “ignorar” este tipo de “risco de cauda”. O risco retornará a agenda quando estas condições anteriores eventualmente vierem a desaparecer. As reformas econômicas e, em especial, a Reforma da Previdência, é um evento fundamental e indispensável para o sustentabilidade do país no longo-prazo.




Data: 26/07/2017

Fed, Markets and Beyond. 

 

O destaque do dia ficou por conta da reunião do FOMC, nos EUA. Na minha opinião, tanto a decisão, quanto o comunicado, ficaram estritamente em linha com as expectativas. O Fed fez um “market to market” da atividade, mercado de trabalho e inflação, e sinalizou para o anúncio do começo da redução do seu balanço na reunião de setembro. Todos esses vetores já eram amplamente esperados pelo mercado.

De qualquer maneira, observamos uma reação dos ativos de risco como se a decisão tivesse sido mais “dovish” do que as expectativas. Como tenho escrito neste fórum, o mercado está em uma clara dinâmica de “risk-on”, baseado em um pano de fundo de crescimento global saudável/robusto, uma inflação baixa no mundo desenvolvido e condições financeiras globais frouxas. Enquanto não houver uma mudança definitiva deste cenário, fica difícil de ver uma alteração relevante na dinâmica do mercado e na postura dos investidores. Por isso, tenho insistido que “the pain trade is up”, em uma analogia ao fato de que os ativos de risco, no geral, devem continuar se apreciando, na ausência de novidades relevantes (não que eu esteja nesta mesma ponta). Neste momento, a posição técnica, os níveis de preço e o valuation dos ativos tem importando pouco nesta equação.

Para não insistir neste tema, coloco aqui o link do texto deste mês do famoso e reconhecido investidor Howard Marks. Neste texto, Marks toca em muitos dos temas que tenho apontando neste fórum nas últimas semanas, como valuations “esticados”, leniência excessiva, posição técnica comprometida em alguns mercados, e etc, mostrando alguns sinais preocupantes (que já apontei neste fórum outras vezes), como a emissão de bonds de 100 anos na Argentina, a forte captação de fundos de Private Equity, entre outros. Obviamente, Marks escreve de forma muito mais formal, explicativa e detalhada do que meus breves comentários. Dado sua experiência, sua reputação e seu comprovado desempenho ao longo do tempo, acredito que o texto seja um “must read” para qualquer investidor atual:

https://www.oaktreecapital.com/docs/default-source/memos/there-they-go-again-again.pdf

Encerro por hoje reafirmando que não mantenho posições negativas no portfólio, mas continuo focado em temas específicos, tentando sair um pouco dos “plays” de “risk-on”/”risk-off” ou da busca de grandes tendências com correlações elevadas. 




Data: 26/07/2017

Brasil: Situação fiscal demanda cautela.

 

O destaque desta manhã fica por conta da alta no preço das commodities metálicas não preciosas. Os demais ativos de risco operam em compasso de espera para a decisão do Fed.

No Brasil, os jornais estão dando ampla cobertura às dificuldades que o Governo está enfrentando para fechar as contas públicas deste ano, e cumprir a meta fiscal estabelecida. As opções são cada vez menores e mais arriscadas, como receitas extraordinárias incertas, altas impopulares de impostos e, agora, ganha corpo, a possibilidade de alteração da meta fiscal.

Acredito que a alteração da meta seja extremamente negativa, pois mostra certa perda de poder político de Meirelles e equipe. Além disso, traz novamente a tona um quadro fiscal preocupante e insustentável no longo-prazo, na ausência de reformas estruturantes. De qualquer maneira, tenho dúvidas se os ativos locais irão reagir fortemente a este tipo de “news flow”. Enquanto os mercados externos estiverem tranquilos/construtivos, é difícil de ver uma reação de ruptura dos ativos locais. Podemos observar alguma under-performance em relação aos pares, steepening de curva, aumento de inflação implícita, e etc. De qualquer maneira, este tema voltou ao foco do mercado e deverá ser tratado com a devida cautela.

No cenário externo, destaque para Austrália cujos dados de inflação de junho ficaram abaixo das expectativas do mercado. Membros do RBA voltaram a afirmar que o país segue o seu ciclo próprio de ajuste monetário e não deveria reagir aos demais bancos centrais globais. Neste momento, observamos alguma pressão no AUD e um fechamento de taxa dos juros do país.




Data: 25/07/2017

Reflation and Technicals:

 

Os ativos de risco voltaram a operar com uma dinâmica de “Reflation”, ajudado por um quadro técnico favorável. Alguns eventos de hoje estão ajudando a rodada de reprecificação dos ativos de risco, que podem continuar nesta direção nos próximos dias:

- O IFO na Alemanha atingiu um novo pico deste ciclo econômico, mostrando uma atividade sólida e perspectivas positivas de crescimento;

- O Consumer Confidence nos EUA apresentou uma inesperada elevação em julho, ficando próximo ao pico deste ciclo econômico. A abertura qualitativa do indicador mostrou um quadro de aperto adicional do mercado de trabalho, que se mostra já no pleno emprego;

- Trump está prestes a atingir sua primeira vitória no Congresso, conseguindo um avanço, mesmo que ainda incerto, para a resolução do impasse do Health Care Bill.

Aliado a tudo isso, temos um quadro técnico relativamente saudável para as posições em prol do “Reflation” e as vésperas da reunião do FOMC. Apenas a título de exemplo, a posição técnica do dólar é a mais “vendida” deste ciclo econômico, ou desde 2013, as vésperas do “Taper Tantrum”. A posição “comprada” em títulos de Treasury 10 anos no mercado futuro também é a maior deste ciclo.

De maneira geral, não estou alterando minha visão central, e nem mesmo as principais recomendações de alocação. Continuo focado em temas específicos, vendo pouco prêmio em “plays” de risco. Entendo que “the pain trade is up”, e que podemos seguir na toada de apreciação dos ativos de risco como um todo, enquanto não houver um “trigger” que altere está dinâmica. Contudo, não acho que faça sentido “continuar nesta dança” e prefiro focar em temas específicos.

Mantenho recomendação tomada em taxas de juros longos em alguns países de G10. Gosto de exposição a parte curta da curva de juros no Brasil e compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. A única alteração relevante de recomendação nos últimos dias fica por conta de uma pequena compra de volatilidade, como um hedge que julgo ser assimétrico nos atuais níveis.

Não tenho visão estrutural para o dólar no mundo, mas entendo que a posição técnica, nos atuais níveis de preço, pode trazer alguma realização de lucros (alta do dólar) em algum momento dos próximos dias. A posição técnica da Treasury 10 anos, aliada aos níveis que estão sendo testados, podem levar a mais uma rodada de alta de taxas no curto-prazo. A reunião do FOMC amanhã será determinante para isso.

No Brasil, os ativos locais seguiram basicamente o humor global a risco, como já vem sendo regra nas últimas semanas. A situação fiscal do país voltou ao foco recentemente, com a alta de impostos e o burburinho em torno da necessidade de medidas adicionais para o cumprimento da meta fiscal deste ano.

A situação fiscal do país é preocupante não é de hoje, e as soluções são duras. Reformas estruturantes, alta de impostos, ou algum tipo de default (oficial ou “oficioso”). Isso era verdade há um mês, era verdade há uma semana e continua a ser verdade hoje. O mercado apenas “escolhe” o que olhar, e ao que dar peso maior, em cada momento do tempo.

De forma geral, mantenho minha visão de não ver grandes assimetrias no BRL, na curva longa de juros e no Ibovespa (como índice, como um todo). Entendo que existam bons “cases” micro, a bons preços, mas o meu foco aqui é macro alocação. Por ora, não vejo cenário de rompimento dos ativos locais nem para o lado negativo, e nem para o lado positivo. Até por isso, a estratégia tem sido focar em temas específicos, e assimetrias que julgo serem mais claras.

De forma geral, contudo, vejo pouco prêmio para eventuais “eventos de cauda” nos ativos locais, por mais as probabilidades de ocorrências sejam baixa. Assim, optei por exposição na parte intermediária de inflação implícita, onde consigo ver vários cenários (positivos ou negativos) em que possam ocorrer reprecificações relevantes nesta classe de ativos.  




Data: 25/07/2017

Brasil: Notícias mais negativas.

 

O destaque desta manhã fica por conta da alta no preço das commodities metálicas não preciosas. As bolsas da Europa operam em leve alta, com o dólar praticamente estável e os juros nos países desenvolvidos apresentando leve abertura de taxas.

Na Alemanha, o IFO – um dos indicadores de confiança mais importantes de toda a Europa – apresentou mais um mês de alta, atingindo um novo pico para este ciclo econômico. O número continua apontando para um crescimento saudável e robusto no país. Segundo o Morgan Stanley: Above consensus and our expectations, the Ifo headline business climate increased by 0.8 points to 116.0 in July. This print marks another all-time high. The index now stands at 2.0 SD above its LTA. The headline print continues to point to a strong outlook for the remainder of 2017. The headline number was driven by both current conditions as well as expectations. In detail, current conditions improved by 1.3 points to 125.4, which also marks a new record high. In other words, current conditions are now standing at 2.2 SD above LTA. Expectations increased by 0.5 points to 106.8, and continue pointing to an optimistic outlook for the rest of the year.

No Brasil, os jornais de hoje trazem notícias um pouco menos animadoras. Existe a possibilidade do retorno da “Bandeira Vermelha” na energia elétrica, o que poderia adicionar alguns bps na inflação até o final do ano.

Além disso, mesmo com a alta de impostos já anunciada, ainda existe o risco do descumprimento da meta fiscal deste ano. Existe hoje dentro do governo um debate se não é o caso de rever a meta deste ano. Vale lembrar que quando a meta foi estabelecida, existia quase que um consenso que o “rombo” esperado era elevado e seria, de certa forma, fácil atingir a meta deste ano. A realidade está se mostrando mais dura do que o previsto. Isso pode trazer a tona os riscos da ausência de reformas econômicas e fiscais estruturantes.

Segundo matéria de O Globo: O Planalto pressiona a Fazenda a permitir rombo fiscal maior este ano, para liberar recursos a órgãos públicos. O ministro Henrique Meirelles resiste.

BRASÍLIA- O risco real de paralisação completa da máquina pública por falta de recursos (o chamado shut down) levou o governo a começar a discutir uma revisão da meta fiscal de 2017, que hoje é de déficit primário de R$ 139 bilhões. A medida, no entanto, é polêmica. Ela têm o apoio da ala política, mas não do ministro da Fazenda, Henrique Meirelles, para quem um aumento do rombo nas contas públicas agora seria um golpe na credibilidade de política econômica. Os interlocutores da Fazenda destacam que, embora tenha feito avanços importantes na área fiscal ao fixar um teto para os gastos públicos, o governo não conseguiu aprovar a agenda mais crucial — a reforma da Previdência — e, portanto, não teria condições de arcar com os custos de alterar a meta, algo que lembra os tempos do PT, num momento de fragilidade política do próprio presidente Michel Temer. Segundo interlocutores próximos a Meirelles, a própria permanência do ministro no cargo poderia ficar condicionada à preservação dos R$ 139 bilhões.

— Se a reforma da Previdência já tivesse sido aprovada, a conversa poderia até ser outra. Mas, sem a reforma, que está cada vez mais distante, mexer na meta é muito ruim — disse um interlocutor do governo, lembrando que o compromisso fiscal é uma bandeira de Meirelles.

Em artigo no Valor: A bandeira tarifária, mecanismo que cobra valor adicional nas contas de luz para sinalizar ao consumidor a necessidade de acionamento de usinas mais caras, pode voltar ao primeiro patamar da cor vermelha em agosto, após dois meses. Esse patamar gera um acréscimo na tarifa de R$ 3,00 a cada 100 quilowatts-hora (kWh) consumidos. A possibilidade de acionamento do primeiro patamar da bandeira vermelha se deve à ausência de chuvas no mês de julho, fato que influencia as previsões para a primeira semana de agosto, período de referência para a definição da bandeira tarifária. Especialistas e empresas consultados pelo Valor consideram a possibilidade de o preço de liquidação de diferenças (PLD) - preço de energia no mercado de curto prazo - para a primeira semana de agosto, superar o valor de R$ 422 por megawatt-hora (MWh), que configura o primeiro patamar da bandeira vermelha. A Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) anunciará na sexta-feira a cor da bandeira de agosto.




Data: 24/07/2017

Update

 

Os ativos de risco voltaram a dar sinais de realização de lucros. Nesta manhã, vejo mais uma rodada de queda nas bolsas da Europa e de alta no dólar contra as moedas emergentes. No geral, contudo, os movimentos ainda são bastante tímidos. Assim, continua valendo o que escrevi no domingo pela manhã, que copio na parte final deste e-mail.

O único destaque relevante ficou conta do Flash PMI na Europa. O numero ficou abaixo das expectativas, mas em patamar ainda consistente com um crescimento saudável. Acredito que seja natural flutuações dos indicadores de confiança em torno dos atuais níveis. Chegamos a patamares extremamente elevados historicamente. Estes níveis não costumam ser sustentáveis indefinidamente. O mais importante, neste momento, é medir a magnitude e a sustentabilidade das eventuais correções.




Data: 24/07/2017

A narrativa continua sendo: "As long as the music is playing, you’ve got to get up and dance."

 

Na sexta-feira observamos uma leve realização de lucros nos ativos de risco. Destaque para a queda das bolsas na Europa, para a queda no preço do petróleo e para o movimento de dólar forte contra moedas emergentes. Acredito que estes movimentos sejam normais, naturais e saudáveis diante da apreciação verificada ao longo dos últimos meses. Não vejo os movimentos de sexta-feira como mudanças de tendências ou de narrativa por parte dos ativos de risco (ou uma mudança de postura por parte dos investidores).

Continuo vendo um pano de fundo relativamente tranquilo, em que impera o que ficou cunhado como “Goldilocks” (crescimento saudável, inflação baixa e condições financeiras frouxas). Contudo, mantenho minha postura mais cautelosa frente a níveis de preços menos atrativos, valuations idem e uma posição técnica que se deteriora a cada novo dia. Por ora, contudo, ainda não vejo um trigger claro para a mudança de tendência ou de narrativa por parte dos mercados financeiros globais.

Alguns indicadores técnicos que me chamam a atenção, e valem ser citados como, são: Uma posição técnica vendida em dólar nos níveis mais altos deste ciclo; a alta das bolsas nos EUA cada vez mais concentrada em poucas empresas; níveis de P/E dos principais índices norte americanos nos níveis pré “estouro da bolha” de 2001; sell-sides com títulos como “Better Than Goldilocks”; VIX e MOVe em pisos históricos, e etc.

Fazer o “market timing” de reversões de tendências e/ou de correções de curto-prazo é sempre muito difícil. Afirmar que algumas classes de ativos estão em “níveis de bolha” também é sempre muito difícil. Como já falou muito bem Keynes: “The market can stay irrational longer than you can stay solvent.” E como completou o ex CEO do Citigroup antes da crise de 2008: "As long as the music is playing, you’ve got to get up and dance." Acredito que o momento seja de manter o foco em temas específicos, sempre buscando hedges e posições que podem parecer assimétricas. Não acho que seja o momento de “continuar dançando” e nem mesmo de “apostar contra as tendências”, mas certamente este momento chegará.

O WSJ traz dois artigos importantes hoje. Acho que não são capazes de alterar a narrativa dos mercados, mas podem ter alguma atenção no curto-prazo.

Primeiro, o Congresso nos EUA aprovou medidas que visam manter uma postura dura com relação a Rússia e evitam tirar poder de manobra de Trump em relação ao tema: vejam aqui: https://www.wsj.com/articles/u-s-lawmakers-reach-deal-on-new-sanctions-against-russia-1500761321

Segundo, o Premier chinês autorizou os órgãos reguladores em continuar investigando os deals fechados por alguns dos maiores conglomerados do país. Podemos ler a matéria completa aqui: https://www.wsj.com/articles/chinas-latest-clampdown-on-overseas-investing-has-president-xis-approval-1500802203

Acredito que esta medida na China seja positiva do ponto de vista de longo-prazo, pois evita os excessos em alguns setores da economia. Contudo, no curto-prazo, a medida poderá gerar volatilidade na bolsa local, reduzir o crescimento e gerar alguns ruídos em torno do setor corporativo. Os policy makers parecem estar se aproveitando de um momento de crescimento mais positivo para implementar medidas extremamente importantes de longo-prazo, mas cujos efeitos de curto-prazo podem trazer volatilidade e incertezas.

No Brasil, os jornais estão focados no aumento dos combustíveis após o anuncio da alta de impostos, mas sem novidades para o cenário econômico. Como já escrevi aqui, nossa área econômica espera um impacto da ordem de 60bps na inflação deste ano. Por ora, este aumento deverá ter pouco impacto sobre a política monetária, mas precisaremos acompanhar os efeitos secundários sobre a inflação nos próximos meses.

As contas externas de junho, divulgadas na sexta-feira, confirmaram um quadro de tranquilidade. A conta corrente continua sendo amplamente financiada por IED, fluxos que são vistos como de longo-prazo.




Data: 21/07/2017

Brasil: Aumento de impostos.

 

No Brasil, o governo anunciou o tão esperado aumento de impostos sobre combustíveis. Se, por um lado, a medida já era esperada, por lado, a magnitude do aumento foi superior as expectativas. Segundo cálculos da nossa área econômica, o impacto no IPCA deve ser entre 60bps e 70bps. Como a equipe já incorporava algum aumento de imposto para este ano, a previsão de IPCA para 2017 deverá se elevar de 3,2% para 3,5%. 

Considerando apenas os efeitos de primeira ordem, a medida deverá ter pouco impacto para política monetária de curto-prazo. Contudo, a postura do governo traz à luz as dificuldades encontradas pelo país para atingir as metas fiscais, em um pano de fundo de restrição via teto do endividamento, pouco espaço para cortes adicionais de gastos e fraco crescimento da economia (e, consequentemente, da arrecadação). Assim, o mercado retoma a discussão de que novos aumentos de impostos podem ser necessários nos próximos anos, na ausência de reformas fiscais mais estruturais e relevantes, como a Reforma da Previdência.

Na Austrália, um membro do RBA veio a público desfazer um mau entendido em relação as Minutas da última reunião de política monetária, apontando para um cenário de estabilidade dos juros que, agora, ficou entendido como mais dovish do que a mensagem que havia sido entendida no momento de divulgação das Minutas.. Neste momento, o AUD opera sobre pressão e os juros no país apresentam fechamento de taxas.




Data: 20/07/2017

Brasil: Desinflação continua acentuada.

 

No Brasil, o IPCA-15 de julho ficou abaixo das expectativas, confirmando um cenário de forte desinflação no país. O número ajudou a dar ímpeto ao movimento de fechamento de taxas de juros, mesmo com as especulações de aumento de impostos. Observamos um movimento claro de elevação das inflações implícitas e steepening da curva. 

 

Continuo recomendando alocação na parte curta da curva nominal de juros, mas concentrado em estruturas de opção. Continuo gostando bastante das inflações implícitas na parte intermediária da curva. Além da assimetria positiva, com pouco prêmio nos anos posteriores a 2018, a posição pode se favorecer de cenário de ajuste fiscal via impostos, ou se proteger de eventuais “cenários de cauda” para o Brasil (não que este seja o cenário base). 

 

O mercado de renda variável parece estar passando por um momento em que está digerindo uma janela de IPOs, o que está impedindo que o Ibovespa siga o movimento global de alta das bolsas e o bom desempenho do BRL e do mercado de juros. 

 

Na Europa, o ECB, na figura de Mario Draghi, deu uma aula de política monetária. Ele conseguiu manter a volatilidade do mercado de juros baixa, sem movimentos relevantes entre a abertura e o fechamento. O ECB, assim, conseguiu manter as taxas de juros de mercado em níveis cerca de 20 a 30bps superiores ao que eram antes de Sintra, evitando um aperto adicional das condições financeiras, mas evitando uma reversão dos movimentos de abertura de taxa atingidos após as sinalizações recentes.

 

Contudo, por sinalizar despreocupação com a alta recente do EUR, apontando condições financeiras ainda frouxas, Draghi acabou favorecendo uma alta adicional da moeda. Acredito que esta não era sua intensão, mas os atuais níveis ainda não parecem incomodar o ECB. 

 

Nos EUA, o Jobless Claims se manteve nos níveis mais baixos da história, mostrando um mercado de trabalho extremamente robusto. Um leilão de TIPs de 10 anos apresentou a menor demanda em cerca de 9 anos, o que acabou afetando o mercado de Treasury durante a tarde. 

 

Ainda acredito que vale o meu comentário de ontem. Após os recentes dados de inflação mais baixos no mundo desenvolvido, o mercado deixou de lado a teoria do “Consenso de Sintra”, em prol de um cenário em que não há pressa para dar continuidade ao processo de normalização monetária nos países de G10.

 

Concordo que dificilmente existe espaço para um discurso por parte dos bancos centrais que cause ruptura nos mercados, na ausência de dados de inflação mais robustos. Contudo, acho difícil que os principais BCs do mundo abandonem totalmente a disposição em dar continuidade ao processo de normalização monetária, mesmo que de forma gradual, em um ambiente em que as condições financeiras apresentaram afrouxamento adicional nas últimas duas semanas, em especial nos EUA. 

 

Acho que faça sentido os bancos centrais reduzirem medidas extraordinárias como QE e seus balanços, frente a um cenário de crescimento mais robusto e com riscos de cauda reduzidos. A inflação baixa, contudo, permite que os juros se mantenham baixos e que o processo de normalização monetária caminha de forma gradual.  




Data: 20/07/2017

Brasil: Solução via imposto. Inflacionário!

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade. Destaque apenas para um leve movimento de dólar forte, especialmente contra moedas emergentes e aquelas mais dependentes de commodities. O movimento parece mais um ajuste de posições antes do ECB do que uma mudança clara de tendência.

No Brasil, os jornais de hoje estão dando como certa a implementação do PIS/Cofins em combustíveis. As matérias ainda estão desencontradas em relação a maginitude desta elevação. Contudo, ontem ventilava-se uma elevação de cerca de 10 centavos por litro. Hoje se ventila uma elevação entre 20 e 30 centavos, em busca de uma arrecadação de R$10 bilhões este ano e R$20 bilhões ano que vem. A medida teria impacto relevante na inflação de curto-prazo, mas pouco impacto sobre a política monetária. Assim, reafirmo o que escrevi na tarde de ontem:

A mídia está dando como certa o aumento de impostos de combustíveis. Acredito que a estratégia do governo seja correta, diante das dificuldades de caixa da União e de um cenário inflacionário benigno. Confesso, inclusive, que se estivesse na posição deles elevaria o imposto de forma superior ao que está sendo ventilado. O mercado já assimilou bem a alta de impostos, e o governo ganharia “gordura” de arrecadação em um momento delicado para as contas públicas.

Este é um dos motivos que vejo grande assimetria nas inflações implícitas da parte intermediária da curva. A parte curta já precifica uma inflação baixa nos próximos 18 meses, mas vejo vários cenários possíveis em que a inflação seja mais alta após este período, ou que pelo menos o mercado precifique uma inflação mais elevada à frente. Necessidade de aumento de imposto, recuperação da economia com fechamento do hiato, possíveis problemas fiscais, e etc. O ganho pode ser auferido tanto em cenários de “catástrofe”, quanto em cenários positivos, mas com necessidades de ajustes.

No Japão, como era amplamente esperado, o BoJ manteve sua política monetária inalterada, promovendo apenas algumas mudanças em seu comunicado. A medida não muda em nada o cenário para o país. Segundo o Morgan Stanley: In the quarterly Outlook Report, the BoJ lowered its median forecast for price change, mainly in FY 2017-18 (F3/18-19), versus previous levels from the April report(Exhibit 2). Downward revision margins in FY 2017-18 were on track with media reports and did not offer any new surprises. These reductions constitute mark-to-market adjustments reflecting recent sluggish inflation, and the BoJ maintains its fundamental story of a moderate upward trend in prices driven by improvements in the output gap and the rise in mid-to-long-term inflation expectations. Upward revisions of the real GDP forecast, meanwhile, show that the BoJ is becoming even more bullish about economic prospects. The +1.8% growth rate for FY 2017 (vs. +1.6% previously and our +1.6% estimate) indicates that the BoJ might be using a fairly strong value as the Apr-Jun GDP (due out on August 14) forecast.

Na China, a medida oficial de fluxo mostrou um cenário de relativa estabilidade, com fluxos levemente negativos, porém em patamares confortáveis. Segundo o mesmo Morgan Stanley: June outflows still subdued: FX-denominated outflows (adjusted for forward contract positions) edged up to US$5.3bn in June (vs. US$4.0bn in May) due to increased net outward FDI (US$2.6bn in June vs. US$0.3bn in May). On the other hand, RMB-denominated outflows eased to US$14.7bn in June (vs. US$17.1bn in May). As a result, our estimated total cross-border outflows (sum of FX settlement and RMB settlement) edged down to US$20bn in June (vs. US$21bn in May), significantly lower than the average monthly outflows of US$55bn in 4Q16.

Na Austrália, os dados de mercado de trabalho voltaram a se mostrar robustos em junho, ficando dentro das expectativas do mercado, que já eram expectativas positivas. A despeito dos números positivos, o AUD apresenta leve queda neste momento. Segundo a Goldman Sachs: On face value, Australia’s June labour market report printed in line with solid consensus forecasts (Jobs: +14k, BBG: +15k; unemployment rate: 5.6%; BBG: 5.6%), but there are several reasons we would characterize it as compositionally to the stronger side of expectations. Firstly, jobs growth was skewed to full-time positions (+62.0k), contributing to the fastest annual growth since mid-2011 in trend terms (+2.1%yoy). Secondly, annual growth in hours worked rose to its equal fastest pace since 3Q2011. Thirdly, while the unemployment rate was unchanged at 5.6%, this was on higher-than-expected rates of participation – with the participation rate rising no less than +40bp in the past 5 months. And finally, jobs growth was regionally broad-based. Overall, today's update is adding to evidence that the Australian labour market is in good health. The momentum is consistent with alternative measures of labour conditions and we note that leading indicators suggest this momentum will be sustained. 




Data: 19/07/2017

Still, "no news is good news!".

A quarta-feira foi mais um dia em que valeu a máxima de que “no news is good news”. Não há alteração no cenário que tenho descrito neste fórum nos últimos dias. Na ausência de novidades relevantes no cenário, a sazonalidade do verão no hemisfério norte, aliado a um ambiente ainda construtivo (crescimento global saudável, inflação baixa e liquidez abundante), deverá continuar favorecendo os ativos de risco.

Vale ressaltar, contudo, que os próximos 7 dias serão fundamentais. Teremos as decisões do BoJ, ECB e Fed, além da decisão do Copom no Brasil. Após os recentes dados de inflação mais baixos no mundo desenvolvido, o mercado deixou de lado a teoria do “Consenso de Sintra”, em prol de um cenário em que não há pressa para dar continuidade ao processo de normalização monetária nos países de G10.

Concordo que dificilmente existe espaço para um discurso por parte dos bancos centrais que cause ruptura nos mercados, na ausência de dados de inflação mais robustos. Contudo, acho difícil que os principais BCs do mundo abandonem totalmente a disposição em dar continuidade ao processo de normalização monetária, mesmo que de forma gradual, em um ambiente em que as condições financeiras apresentaram afrouxamento adicional nas últimas duas semanas, em especial nos EUA. 

Diante do exposto, continuo focado em temas específicos e evitando exposição direcional. O movimento do mercado não me surpreende. Me deixa incomodado, obviamente, mas não me anima em adicionar recomendações direcionais relevantes. Posição técnica e nível de preços me incomodam nos atuais níveis.

No Brasil, a mídia está dando como certa o aumento de impostos de combustíveis. Acredito que a estratégia do governo seja correta, diante das dificuldades de caixa da União e de um cenário inflacionário benigno. Confesso, inclusive, que se estivesse na posição deles elevaria o imposto de forma superior ao que está sendo ventilado. O mercado já assimilou bem a alta de impostos, e o governo ganharia “gordura” de arrecadação em um momento delicado para as contas públicas.

Este é um dos motivos que vejo grande assimetria nas inflações implícitas da parte intermediária da curva. A parte curta já precifica uma inflação baixa nos próximos 18 meses, mas vejo vários cenários possíveis em que a inflação seja mais alta após este período, ou que pelo menos o mercado precifique uma inflação mais elevada à frente. Necessidade de aumento de imposto, recuperação da economia com fechamento do hiato, possíveis problemas fiscais, e etc. O ganho pode ser auferido tanto em cenários de “catástrofe”, quanto em cenários positivos, mas com necessidades de ajustes.

Estamos em uma janela bastante ativa de IPOs e emissões de papéis de dívida corporativa. Até o momento, as emissões estão sendo bem recebidas pelo mercado.

Nos EUA, a temporada de resultados corporativos continua, com bastante divergência entre empresas e setores. A agenda legislativa segue travada, mas a Casa Branca ainda busca superar o Health Care Bill para poder dar foco a agenda econômica. No cenário atual, o mercado precifica pouquíssimos avanços em ambas as frentes.




Data: 19/07/2017

Short term, no news is good news! Long term is less obvious.

Estive fora, em um evento externo, nos últimos 2 dias. Assim, o comentário de hoje se estende um pouco.

A sazonalidade do verão no hemisfério norte continua a favorecer uma baixa liquidez e movimentos menos acentuados. Na ausência de novidades relevantes no cenário, este pano de fundo deverá prevalecer.

Na Europa, a Bloomberg traz um artigo em que especula sobre os potenciais próximos passos do ECB, cuja reunião será amanhã. Segundo o artigo:

The ECB’s Frankfurt-based staff are examining scenarios for the future path of quantitative easing ahead of a Governing Council decision that is expected to take place in September or later, according to euro-area officials familiar with the matter. The people asked not to be named as the work is confidential. The analysis doesn’t mean a stimulus change is imminent. The staff’s preliminary work, which will be refined in coming weeks, includes the announcement of a tapering path, an extension of asset purchases at a reduced pace and a combination of strategies, two of the people said. Draghi himself will have the opportunity to set the stage for the September policy meeting when he attends the Kansas Federal Reserve’s symposium in Jackson Hole, Wyoming, on August 24-26.

Não vejo pressa, neste momento, para a retirada de liquidez por parte dos bancos centrais em G10 e, assim, nenhuma ruptura de curto-prazo, principalmente devido a uma inflação corrente baixa. Contudo, acredito que este processo de normalização monetária está em andamento, e deverá prevalecer nos próximos meses. O recente afrouxamento das condições financeiras, especialmente nos EUA, deve ser um vetor importante na função de reação do Fed.

No Brasil, os jornais trazem poucas novidades relevantes. O IPO do Carrefour Brasil saiu no preço mínimo, a despeito dos rumores de uma demanda elevada. A mídia continua ventilando possíveis medidas de arrecadação, dado o cenário ainda preocupante das contas públicas. O processo de privatização das hidrelétricas pretende arrecadar R$30bi. De qualquer maneira, a meta fiscal deste ano ainda está em risco a possibilidade de aumento de impostos é real e crescente.

No que tange a política monetária, o mercado se prepara para a reunião do Copom na semana que vem. Com a inflação corrente baixa, as expectativas de inflação contidas e em queda, uma inflação prospectiva baixa (pelo menos para 2017 e 2018) e uma recuperação econômica lenta e gradual, as expectativas hoje favorecem amplamente um corte de 100bps. A dúvida, neste momento, é qual a comunicação que o BCB irá tomar após esta reunião.

De maneira geral, acredito que precisamos diferenciar o cenário para os mercados de curto-prazo, do cenário de médio e longo-prazo. No curto-prazo, temos um ambiente de crescimento saudável, inflação baixa, condições financeiras frouxas e sem nenhuma ruptura ao redor do mundo. A posição técnica se deteriora e os preços dos ativos não me parecem atrativos nos atuais níveis e com o valuation atual. De qualquer maneira, na ausência de novidades relevantes, o mercado deverá permancer em compasso de espera, o que favorece, de maneira geral, ativos de risco e ativos de “carrego” (carry), como os ativos emergentes, bonds HY, HG, FX e etc.

No médio-prazo, diria do terceiro para o quarto trimestre do ano, poderemos ter uma conjunção de vetores menos positivos. A China aperta suas condições financeiras e administra o crescimento de excessos e bolhas em setores específicos. Passo o Congresso do Partido, em outubro/novembro, poderemos observar uma desaceleração da economia. Os bancos centrais em G10 paercem determinados em normalizar sua política monetária. Uma inflação mais elevada poderia dar ímpeto a este movimento. O ECB é hoje o grande comprador marginal de bonds. Um tapering poderia ter impactos ainda não mapeados ou totalmente precificados ao redor dos mercado. Nos EUA, a agenda legislativa está travada e própria sobrevivência de Trump poderá ser questionada. Entre outros argumentos.

Assim, continuo focado em temas específicos, e com dificuldade em recomendar posições direcionais de curto-prazo em ativos de risco. Continuo favorecendo a parte curta da curva de juros no Brasil, neste momento via estruturas de opção que se favorecem da extensão do ciclo de queda da Taxa Selic, no ritmo atual de 100bps de corte, com a possibilidade de redução do ritmo para 75bps após a reunião da semana que vem. Por assimetria, gosto da inflação implícita na parte intermediária da curva. Implícitas a 42%-4,3% me parecem com baixíssimo prêmio para um cenário de Brasil de médio-prazo. Ainda mantenho recomendação tomada em juros em G10. Continuo sem visão clara direcional  em FX e/ou nas bolsas globais. Acredito que “the pain trade is up”, mas acho que a posição técnica e os níveis de preços estão pouco atrativos.

Vou finalizar este texto com comentário do estrategista de FX do Morgan Stanley, um dos mais respeitados na área:

Extreme positioning. The USD has fallen to its lowest level since September 2016. The market is now the most USD bearish since April 2009 when our positioning tracker records began, warning us not to jump on the bandwagon of universal USD weakness. Differentiation seems warranted and hence we remain confident on our bullish USDJPY strategy. Tactically, it is important that the US 10-year yield has bounced from its 2.25% 200-day MA support and Asian equity markets are turning green. Today’s US data releases, such as building permits and housing starts, are both expected to register growth after recent weakness. Markets expecting permits to come in at 2.8%M (prev -4.9%) and housing starts at 6.2%M (prev -5.5%) and strong US earnings reports should help USDJPY too. Meanwhile, the Trump administration seems to be focusing on the tax reform with proposals likely turning more concrete in early September. Our point is that US headlines can hardly turn more negative from here. Expectations have reached a low point as expressed by bearish USD positioning. From a contrarian point of view, selected USD longs seems warranted.

Trading post QE. Moving away from QE and trying to normalise central bank balance sheets should, in the long-term, run against yielding assets and cause a repricing of risk. However, consolidating central bank balance sheets must be understood within the broader context of the combined commercial and central banks' balance sheets. It is the aggregate which counts and investors should not forget what brought QE into fashion. First, it was an emergency measure aimed at stabilising bearish expectations. Second, the central bank money bump was in reaction to commercial banks reducing their own balance sheets. The aim was to stabilise the aggregate of commercial and central banks' balance sheets.

History does not repeat itself, but it does rhyme. Experience makes us wiser and hence investors and policymakers should look into the rearview mirror to avoid making the same mistake twice. The 1936/37 Fed reserve requirement increased tightened conditions too fast, pushing the economy back into recession. This experience may be taken into account when tapering followed by central banks' balance sheet reduction are ahead. Caution will prevail. Against this measured approach stands the capital misallocation risk. Experience of the NASDAQ and subprime bubbles show that capital misallocation can store significant future deflationary potential. A repeat of the creation of another capital misallocation related deflation shock should be avoided, too. DM central banks seem to have entered a challenging run prone to mistakes. Yesterday, it was the former BoE’s Blanchflower suggesting that the Fed was making a big policy error by raising rates.

US real yield has declined, pushing real yields globally lower which should work in favour of equity markets, suggesting that the EM inflow will intensify. Only a few weeks ago, it appeared that the simultaneous rise of bonds and equities – what is nowadays called the risk parity trade – was complete. Likewise, investors preferring growth relative to value and the FANG trade all seem to be back on the agenda, seeing the KRW benefiting. S&P revising Mexico’s outlook to stable from negative has added to the risk bullish tone this morning.

Reflation, reflation. Simultaneously, reflation signs have returned, not only expressed by rising breakeven rates. The commodity markets also saw industrial material prices breaking higher. China’s steel price has recovered losses seen from its March high, iron ore has marched higher once again, and the outperformance of the CSI 300 is due to China’s material stocks pressing higher. It is only oil which continues to lag the trend as it deals with persistent signs of overcapacity. Overnight, Ecuador became the first OPEC member to publicly defy the cartel's agreed-upon production caps. While the country's increased output should not affect prices, as the amount it agreed to cut is very small compared to the size of global oil consumption, the move may prompt other small OPEC nations to follow suit which, in combination with rising North American shale energy supply, should keep oil offered relative to other commodities. 




Data: 19/07/2017

 "The pain trade is up!"

O dia foi de poucas novidades para o cenário econômico.

No cenário externo, a indefinição da agenda legislativa nos EUA favoreceu mais uma rodada de fechamento de taxas de juros e queda do dólar. O mercado de renda variável passa pela temporada de resultados, o que está promovendo uma forte rotação entre setores e empresas, com os índices de bolsa mantendo-se nos picos históricos. 

Assim, as condições financeiras não apenas se mantém frouxas, como apresentam afrouxamento adicional. Acredito que o Fed não está se sentindo confortável com este pano de fundo.

No Brasil, com o cenário político mais calmo, e a situação cíclica da economia bem definida, os ativos locais estão seguindo o humor global a risco. A perspectiva de cortes adicionais da taxa selic ajudam a ancorar a curva de juros.

Na ausência de novidades relevantes, este ambiente deverá prevalecer neste período de sazonalidade favorável. Eu continuo mantendo o foco em temas específicos, vendo os níveis atuais dos ativos de risco com cautela, mas entendendo que o pano de fundo favorece a continuidade das tendências recentes no curto-prazo. Vejo, no geral, assimetrias de risco muito menores em posições "compradas em ativos de risco" mas o "pain trade" ainda é de valorização dos mercados.




Data: 18/07/2017

Update.

Estou com acesso limitado ao computador, mas segue um resumo da noite.

O destaque da noite ficou por conta das Minutas do RBA na Australia. O documento foi lido como mais hawkish do que as expectativas, o que está dando forte suporte ao AUD e as demais moedas de G10. As Minutas são mais um sinal claro de conforto dos BCs desenvolvidos com o cenário corrente de crescimento, e um desconforto com as condições financeiras frouxas.

Na Inglaterra, o CPI de junho ficou bem abaixo das expectativas, também seguindo uma tendência global nos últimos dias. O número de hoje reduz a urgência de ajustes de curto-prazo, ou de qualquer processo de ruptura proveniente deste vetor (inflação/juros).

Nos EUA, à mídia está reportando que o Congresso irá abandonar a nova proposta para o Health Care Bill. Assim, o quadro político seguirá paralisado, e as expectativas de reformas econômicas devem continuar baixas, como já estão nos atuais níveis de preço.

Na China, os dados de preços dos imóveis foram positivos em junho. O Governo continua sua batalha em prol da redução da alavancagem da economia. Agora, estão lutando por uma redução dos retornos dos WMP, produto muito difundido e popular no país.

No Brasil, com o recesso político, a mídia da atenção para algumas questões econômicas.

A segunda rodada de repatriação está surpreendendo negativamente as expectativas. O Congresso aprovou a LDO com uma flexibilização do Teto dos Gastos. Do lado positivo, o IPO do Carrefour Brasil está com demanda forte, de 2x a oferta.

Sem novidades relevantes no cenário, deveremos continuar com baixa liquidez e a continuidade dos movimentos recentes.




Data: 17/07/2017

China: Dados positivos. PBoC mais hawkish.

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade. O destaque da noite ficou por conta dos dados econômicos de junho na China. Os números mostraram uma economia ainda robusta, com crescimento acima das expectativas do mercado. O PIB do 2H, por exemplo, apresentou alta de 6,9% YoY, acima das expectativas de 6,8% YoY. Os dados de produção industrial, vendas no varejo e fixed asset investment, apresentaram expansão superiores às expectativas.

Por um lado, os números de hoje reafirmam um cenário de crescimento sólido e saudável, não apenas da economia chinesa, mas de toda a economia global. Contudo, por outro lado, os números de hoje abrem espaço para os policy makers chineses manterem uma política monetária e fiscal mais apertadas, visando administrar o eventual surgimento de excessos e bolhas na economia. Nesta frente, a National Financial Work Conference realizada ao longo deste final de semana manteve um tom mais hawkish que já vem sendo regra nos últimos meses. Segundo o Morgan Stanley:

Bottom line: The latest National Financial Work Conference, chaired by President Xi, confirms continued policy focus on reining in leverage and financial risks, including a pledge to continue with economic deleveraging (particularly in SOEs), and establishing a Financial Stability Development Committee to enhance policy coordination and close regulatory loopholes. We think it indicates that policymakers will maintain a hawkish bias on regulatory requirements and keep monetary conditions relatively tight to slow broad credit growth.

Highlights of the conference: The conference (held every five years) sets the key reform and regulatory framework for China’s financial industry. The past four had a special role in boosting financial developments over the past 20 years, such as establishing AMCs and recapitalization of the big four banks in 1997, creating a banking regulator and shareholding reforms for state-owned banks in 2002, promoting bond financing and launching a sovereign wealth fund in 2007, and further liberalizing the capital account in 2012 (Exhibit 1). However, during the latest (held on July 14-15), the focus has shifted from boosting developments to reining in financial risks and leverage. Whereas the Premier chaired the past four conferences, the President chaired the latest one, suggesting that top leaders have put a higher priority on risk management in the financial system.

The three key tasks listed by President Xi are to make the financial sector serve the real economy better, contain financial risks, and deepen financial reforms.

No Brasil, os jornais do final de semana trouxeram pouquíssimas novidades relevantes. 




Data: 14/07/2017

EUA: Inflação baixa, crescimento OK, Fed sem pressa = Risk On!

O “Consenso de Sintra” parece ter ficado para trás. Da mesma maneira rápida e inesperada com que atingiu os mercados financeiros globais, ele perdeu validade, pelo menos no curto-prazo.

A bateria de números econômicos divulgados hoje nos EUA mostrou um quadro de crescimento abaixo do esperado, com uma inflação que ainda surpreende para baixo, sem sinais consistentes de aceleração. As vendas no varejo apresentaram quedas, abaixo das expectativas de elevação. A produção industrial surpreendeu levemente para cima, enquanto o Michican Confidence caiu marginalmente, mas com as expectativas de inflação apresentando elevação.

A sazonalidade do verão no hemisfério norte, aliada a aparente ausência de riscos no curto-prazo está favorecendo um cenário de “risk-on” clássico. Este pano de fundo deverá se manter, até que alguma novidade relevante apareça no cenário.

Eu não acredito que os bancos centrais nas principais economias do mundo tenham abandonado a disposição em dar continuidade ao processo de normalização monetária, mas os dados recentes, em especial nos EUA, reduzem os “riscos de cauda” de um processo de ruptura ao longo do caminho.

No Brasil, o IBC-Br apresentou queda de 0,5% MoM, abaixo das expectativas de alta de 0,2% MoM. O número apenas confirma um cenário de crescimento fragilizado. Ainda trabalhamos com um processo de estabilização do crescimento, com uma recuperação extremamente lenta e gradual da economia.

Seguimos em um cenário cíclico favorável, com inflação extremamente baixa, expectativas de inflação contidas e perspectivas de cortes de juros. O crescimento mostra sinais de estabilização, mesmo que sem sinais claros de recuperação sustentável. As contas externas estão tranquilas, mas o fiscal ainda preocupa. O quadro político deverá oscilar entre momentos de euforia e momentos de maior preocupação.

O pano de fundo global, aliado aos avanços positivos conquistados na agenda econômica e política, estão ajudando o bom desempenho dos ativos locais. Tenho afirmado que não vejo grandes assimetrias nos mercados de BRL, Renda Variável e Juros Longos. Minha visão de curto-prazo se mostrou errada, pois o alinhamento dos vetores locais e externos está ajudando a dar ímpeto aos movimentos positivos de todos os ativos locais.

Continuo optando por manter recomendações e alocações mais neutras e menos direcionais, focada em temas específicos. No Brasil, ainda gosto de exposição a parte curta da curva de juros e da compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Não tenho um cenário claro para o BRL. Ainda acredito que ele se manterá em um grande “range” no curto-prazo, talvez entre 3,1-3,3. Estou sem visão direcional no Ibovespa. No cenário externo, tenho pouca visibilidade no mercado global de FX, mas ainda gosto de posições tomadas em taxas de juros em alguns países de G10, administrando tamanho e instrumentos. 




Data: 14/07/2017

Agenda do dia será determinante.

Os ativos de risco estão operando a espera do Core CPI, do Retail Sales e do Michigan Confidence nos EUA. A agenda de hoje será extremamente importante para a dinâmica de curto-prazo dos mercados financeiros globais.

De maneira simples, acredito que mais um Core CPI baixo, diria abaixo de 0,2% MoM, dará a impressão de uma inflação inexistente, o que permite ao Fed ser ainda mais gradual em seu processo de normalização monetária. Com o crescimento saudável e o mercado de trabalho robusto, deveremos ficar diante de mais uma rodada de busca por ativos de risco, no que ficou conhecido como “risk-on”.

Um número um pouco mais “parrudo” de Core CPI, digamos acima de 0,2% MoM, poderá confirmar a visão do Fed de que o arrefecimento recente da inflação é temporário, e o cenário de elevação gradual dos índices de preço ainda é válido. Neste ambiente, o mercado irá lembrar que existe um consenso no G10 de que a política monetária precisa ser gradualmente normalizada. Assim, poderem observar uma nova rodada de abertura de taxas de juros que, dependendo da velocidade e da magnitude, poderá ter impactos relevantes sobre os ativos de risco como um todo.

No Brasil, o “clima” mudou bastante ao longo da semana. Além de um pano de fundo externo mais positivo para os mercados emergentes, o Governo conseguiu vitórias importantes, que colocam Temer de volta ao “jogo político”. A Reforma Trabalhista foi aprovada por um placar elástico, Lula foi condenado em primeira instância, Gedel Viera Lima, grande aliado de Temer, teve sua prisão “relaxada” para domiciliar e, agora, o relatório a favor da denuncia de Temer foi derrotado na CCJ.

Em suma, a despeito de todos os ruídos políticos, a pauta econômica avança. Os passos são naturalmente mais lentos do que anteriormente, mas a equipe econômica continua trabalhando e firme em sua função. Além disso, o Governo mostrou novos sinais de articulação política ao longo dos últimos dias.

Continuo favorecendo os temas de normalização monetária no G10, mas sabendo que a agenda de hoje poderá ser determinante para o curto-prazo. Precisamos estar preparados para ajustar tamanhos e instrumentos da posição após os dados desta manhã. No Brasil, nos atuais níveis, continuo confortável com a recomendação ao tema de cortes adicionais da Taxa Selic, que deveriam se reverter em taxas curtas mais baixas. Não vejo grandes assimetrias no BRL e Ibovespa nos atuais níveis.




Data: 13/07/2017

Crescimento global segue positivo. Números robustos na China.

O destaque da noite ficou por conta dos dados de exportação e importação da China. Os números ficaram acima das expectativas do mercado, mostrando expansão das contas externas e uma economia que ainda cresce a taxas robustas e saudáveis. Os números divulgados hoje confirmam um cenário positivo para o crescimento global e para a economia da China como um todo. Abaixo, cortesia do Morgan Stanley, seguem os detalhes da divulgação:

Exports growth picked up to 11.3% YoY in June (vs. a downwardly revised 8.3% in May; Consensus: 8.9%; MSe: 8.8%) on a broad basis, led by DM demand and higher value-added manufactured exports. This brings H1 growth to 8.5% YoY, on track to reach our estimated 9% growth for the full year. Meanwhile, imports growth rose for the second consecutive month to 17.2% YoY in June (vs. downwardly revised 14.5% in May; Consensus: 14.5%; MSe: 14.4%). While stronger external demand has boosted processing imports, domestic demand has likely held steady, reflected by stronger ordinary goods import growth. As a result, the trade surplus edged up to US$42.8bn in June from US$40.5bn in May.

No Brasil, a mídia continua dando atenção ao anuncio de condenação ao ex-presidente Lula, divulgada na tarde de ontem, em primeira instância, pelo juiz Sergio Moro. No campo político, o presidente Michel Temer ainda luta pela sua permanência no cargo, mas não há novidades relevantes nesta frente.

A agenda do dia será importante, com Jobless Claims, PPI e Retail Sales nos EUA. 

Acho válido voltar um pouco no tema do discurso de Yellen ontem, que acabou sendo interpretado como dovish pelo mercado, dando ímpeto a um forte movimento de “risk-on” ao redor do mundo. O Morgan Stanley fez uma análise um pouco diferente do discurso, mostrando que Yellen tentou ser o mais neutro possível em relação aos sinais recentes, mas acabou sendo interpretada de forma diferente. Abaixo, segue a análise do Morgan Stanley:

Treasuries posted good 7-year-led gains Wednesday, and another rate hike this year was priced down to 50/50 after a surprisingly strong reaction to prepared testimony from Fed Chair Yellen that was short and seemingly deliberately bland in sending no new messages about the policy or economic outlook that weren't reiterations of the June FOMC statement and press conference and FOMC minutes released last week. Indeed, particular areas of the testimony headline writers and investors seemed to be keying in on, including saying inflation was only "partly" depressed by transitory factors and the current neutral real fed funds is not far from current levels, were repeated almost directly from the minutes and press conference. The testimony noted that it "appears that the recent lower readings on inflation are partly the result of a few unusual reductions in certain categories of prices"; last week, the minutes said "inflation was running somewhat below the Committee's 2 percent objective in April, partly because of factors that appeared to be transitory." Her observations in the testimony on the path to a neutral policy setting were directly repeated from her June press conference (and many other similar comments over the years). Testimony: "Because the neutral rate is currently quite low by historical standards, the federal funds rate would not have to rise all that much further to get to a neutral policy stance. But because we also anticipate that the factors that are currently holding down the neutral rate will diminish somewhat over time, additional gradual rate hikes are likely to be appropriate over the next few years to sustain the economic expansion and return inflation to our 2 percent goal." Press conference: "Because the neutral rate is currently quite low by historical standards, the federal funds rate would not have to rise all that much further to get to a neutral policy stance. But because we also expect the neutral level of the federal funds rate to rise somewhat over time, additional gradual rate hikes are likely to be appropriate over the next few years to sustain the economic expansion."

There were some notable comments from Chair Yellen in response to questions but nothing really surprising. Raising the inflation target is "not a subject of discussion" for the Fed. "Special factors partly account" for recent weakness in inflation after core PCE reached as high as 1.8% and headline nearly 2% early in the year, it's "premature to reach the judgement that we're not on the path to 2% inflation over the next couple of years," and it remains "prudent" to continue removing policy accommodation "as long as our forecast is that we're heading back to 2%." But "there could be more going on there" with recent inflation weakness than just "transitory" factors, so the Fed will "watch very carefully," and inflation developments "will be a factor in our future decisions about rate increases." First up before the next rate hike is likely to be announcement of balance sheet reduction, which she expects "relatively soon," but the "exact timing of this I don't think matters a great deal." On financial conditions and asset prices, she said she's "not trying to opine on whether they're correct" but is focused on whether losses would have important risks of broader spillovers to financial stability, which she said she doesn't see as a serious concern.

If the near word-for-word repeats of policy and economic guidance from prior Fed communications were intended by Fed Chair Yellen to send no new signals, it didn't work. The 5-year yield opened slightly lower and dropped another 5 bp between the 8:30 release of the testimony and the 9:00 intraday low, only partially reversed into the start of the actual hearing at 10:00, didn't move much during the hearing, but then saw a bit more unwind after a half bp tail at the 10-year auction. Result at the 3:00 close was a 3 to 4 bp rally on the day, with the 2-year yield down 3 bp to 1.35%, 3-year 3 bp to 1.54%, 5-year 4 bp to 1.88%, 7-year 4 bp to 2.14%, 10-year 3.5 bp to 2.33%, and 30-year 3 bp to 2.89%. Our desk saw good macro-led buying in the belly of the Treasury curve and receiving in swaps that seemed to be short covering to a significant extent.




Data: 12/07/2017

Risk On!

O dia foi de forte desempenho dos ativos de risco. 

No cenário externo, o discurso de Yellen, já comentado mais cedo (copio o texto abaixo), dirimiu os riscos de uma retirada mais rápida e coordenada de liquidez global no curto-prazo. Continuo vendo espaço para um ajuste da curva longa de juros nos EUA, mas entendo que o mercado irá demandar números que confirmem o cenário atual mas, em especial, apontem para uma inflação mais elevada. Nesta linha, o Core CPI de sexta-feira ganha importância redobrada.

A despeito dos movimentos recentes, ainda acredito que o tema de normalização monetária no mundo desenvolvido será o grande destaque dos próximos meses. Este cenário não implica necessariamente em uma guinada nos ativos de risco, mas em alguns ajustes de preços ao longo do tempo. Exceto por uma mudança no cenário econômico, nos dados de curto-prazo, ainda dou um peso relevante a recente mudança de discurso dos BCs ao redor do mundo. Assim, mantenho recomendação de tomar taxas de juros nos EUA, nos vértices mais longos, administrando o tamanho e os instrumentos para tal. Utilizamos o movimento recente para reforçar essa recomendação. Reavaliaremos a posição após os dados de inflação.

No Brasil, o cenário de hoje parece o inverso daquele observado no final da semana passada. O Governo conseguiu uma importante vitória na Reforma Trabalhista. A situação de Temer parece um pouco mais tranquila (mesmo que não totalmente resolvida) após intensas articulações políticas e, na tarde hoje, o juiz Sergio Moro proferiu sentença condenando o ex-presidente Lula no que ficou conhecido como o “Caso do Triplex”.

A condenação em primeira instância é apenas um passo no processo jurídico. Para que Lula se torne inelegível nas próximas eleições presidenciais, a segunda instância precisará condena-lo até a data limite de indicação dos candidatos. Esta data será no meio de agosto.

Os ativos locais reagiram de forma bastante positiva à decisão. O mercado vê uma condenação de Lula como reduzindo suas chances de se eleger presidente novamente. Dado o perfil de esquerda das políticas econômicas propostas pelo PT, a redução da probabilidade de reeleição é vista como reduzindo as chances de medidas heterodoxas e populistas, que são vistas como negativas pelos investidores.

Continuo vendo o tema de redução mais agressiva da Taxa Selic como o cenário de maior convicção, com os preços ainda atrativos, no Brasil. Diante das diversas incertezas do cenário local e externo, tenho pouca convicção nos demais ativos locais. Mantenho recomendação à parte curta da curva de juros, majoritariamente via estruturas de opção, buscado um ciclo de queda da Taxa Selic superior ao que está precificado. Combinamos essa recomendação com posições tomadas na inflação implícita na parte intermediária da curva. Nos atuais níveis de preço, vejo pouca assimetria no BRL e nos vértices mais longos da curva da curva de juros. Contudo, se o cenário externo se mantiver tranquilo, não podemos descartar a continuidade da boa performance dos ativos locais durante a sazonalidade do verão no hemisfério norte.

As vendas no varejo de maio ficaram abaixo das expectativas do mercado, confirmando o cenário de que a recuperação será extremamente lenta e gradual.  Segue comentário da nossa área econômica:

As vendas no varejo vieram piores que as expectativas de mercado (restrito: -0,1%m/m dessaz vs. BBG: +0,3%m/m dessaz e 2,4%a/a vs. BBG: 3%a/a / ampliado: -0,7%m/m dessaz vs. BBG: +0,2%m/m dessaz e +4,5%a/a vs. BBG: +6,1%a/a). Depois das mudanças metodológicas no começo do ano houve uma mudança de nível das séries do varejo (isto significou maiores variações ano/ano nos meses recentes). O consumo apresentou um bom desempenho no mês na variação ano/ano (0,9%). Mantemos nosso cenário de atividade inalterado após a divulgação da PMC. Trabalhamos com uma queda de 0,3%t/t dessaz no segundo trimestre.




Data: 12/07/2017

Yellen, Reforma Trabalhista e China.

Os ativos de risco estão mostrando uma certa estabilização em relação as tendências recentes. Neste momento, observamos um fechamento de taxas de juros no mundo desenvolvido, as bolsas apresentam elevação na Europa e estabilidade nos EUA. O dólar opera praticamente estável, mas as commodities apresentam alta generalizada, lideradas pelo petróleo.

A agenda do dia terá o discurso de Yellen como destaque nos EUA. Espero que ela mantenha o tom dos discursos recentes do Fed e das Minutas do FOMC. Assim, devemos esperar a sinalização para uma redução do balanço da instituição, em breve, e para a continuidade de um processo gradual de alta de juros. Yellen deve mostrar certo otimismo com a retomada da economia, dizer que estão acompanhando de perto o arrefecimento recente da inflação, mas acreditam que fatores pontuais estejam segurando os preços no curto-prazo. Uma tendência de alta gradual dos índices de preço deverá ser retomada mais cedo ou mais tarde.

A Bloomberg reportou na noite de ontem que Gary Cohn deverá ser indicado para o cargo de Presidente do Fed pelo Presidente Americano. Cohn era um executivo de alta patente do banco Goldman Sachs. Seu perfil é um perfil executivo e de mercado, e não um perfil teórico e acadêmico, como nos últimos anos (talvez nas últimas décadas) foi favorecido em cargos de diretoria do Fed. A mudança de perfil seria bastante relevante, mas o mercado precisará de tempo para digerir esta notícia. 

No Brasil, a Reforma Trabalhista foi aprovada. A vitória do governo era esperada, mas o placar da decisão foi mais elástico, mais favorável ao governo do que se previa anteriormente. A decisão do senado era de certa forma esperada. O placar ainda mostra um certo controle do governo e do PMDB em assuntos chave para a economia. Contudo, vale lembrar que a Reforma Trabalhista sempre foi vista como um tema de aprovação mais fácil, especialmente no Senado, em que os interesses empresariais tem um poder de articulação maior. Em suma, Temer e Cia conseguem uma vitória importante, porém esperada. Temer deverá conseguir respirar um pouco no curto-prazo, mas sua situação deverá continuar delicada.

Na China, os números de agregados monetários ficaram levemente acima das expectativas, mas nos níveis mais baixos deste ciclo econômico. Os números mostram que o governo continua em um processo de aperto das condições monetárias, visando administrar o risco de bolhas em setores específicos. Contudo, este processo deverá ser bastante gradual, na tentativa de evitar “paradas súbitas” da economia.




Data: 12/07/2017

Update.

Estive ausente da mesa durante o dia, visitando alguns clientes, mas acho válido comentar alguns desenvolvimentos desta terça-feira:

Brasil – O dia foi marcado por uma relevante alta do Ibovespa. O dólar apresentou leve apreciação e o mercado de juros pequeno fechamento de taxa. Acredito que o quadro técnico do mercado esteja ajudando a dinâmica de curto-prazo. Na bolsa, em especial, uma classe de ativo que poucos investidores detém, e muitos já apresentam posições “vendidas”/negativas, por exemplo, está surpreendendo positivamente nos últimos dias, na ausência de notícias adicionais que possam gerar ruptura do cenário local e/ou externo.

O bom desempenho nominal e relativo dos ativos locais, se comparados a seus pares, nos últimos dias, está, sem dúvida, me surpreendendo. Vejo sinais mais preocupantes de curto-prazo que justificam posições mais cautelosas. Mantenho recomendação para posições na parte curta da curva de juros, neste momento concentrada em estruturas de opção, e compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Acredito que o dólar (BRL) deverá se manter em um range em torno de 3,20-3,30 no curto-prazo, mas meu viés é um pouco mais negativo no médio-prazo, por questões locais e externas.

Não houve mudança no quadro econômico. No quadro político, estamos a espera da votação da Reforma Trabalhista no Senado e do andamento do inquérito relacionado ao presidente Temer na CCJ. Acredito que o mercado espera a aprovação da Reforma Trabalhista. A derrota do Governo seria uma surpresa negativa. Quanto ao Presidente, a situação é delicada e indefinida. Acho que seja indiferente para o mercado se o Presidente será Temer ou Rodrigo Maia, enquanto a equipe econômica continuar como está. Se houver qualquer risco de mudança da equipe econômica, e da direção da política econômica, podemos entrar em uma dinâmica explosiva (negativamente falando).

EUA – O dia foi marcado pela divulgação dos e-mails do filho do Presidente Trump. Neles, Trump Jr. troca mensagens em busca de um “dossiê” que poderia deixar a imagem de Hillary Clinton abalada. O intermediário deste “dossiê” seria uma advogada russa, que trabalharia em nome do governo russo.

Sem entrar em muitos detalhes, o evento de hoje é mais uma “lambança” da atual administração. De maneira geral, este tipo de evento reduz a probabilidade de andamento das reformas econômicas, fiscais e estruturais prometidas por Trump e Cia.

Acredito, contudo, que após os eventos do início do ano, o mercado coloque muito pouco das reformas nos atuais preços dos ativos dos EUA. Assim, o cenário econômico, ou seja, os dados, devem continuar mais importantes do que um ambiente político de maior incerteza.

Fed – Membros do Fed voltaram a sinalizar para a redução do balanço da instituição, que poderá ocorrer “em breve”. Em relação a alta de juros, contudo, há sinalização é de que muitos gostariam de ver sinais mais claros de aceleração dos índices de preço antes de dar continuidade ao processo de alta de juros. De qualquer maneira, a curva curta precifica um cenário extremamente gradual de alta nos Fed Funds, com cerca de 50% de probabilidade de mais uma alta de 25bps este ano e cerca de 2 altas de 25bps até o final de 2018.

Petróleo – O dia foi de forte alta da commodity, após dados positivos de estoques (queda de estoques). De maneira geral, o Petróleo segue em um range de $40-$50, com volatilidade elevada dentro desta banda. Nestes níveis, a despeito da vol de curto-prazo, o petróleo deverá ter pouco impacto sobre o quadro econômico e a política monetária das principais economias do mundo.

China – O país está no meio de um processo para desalavancar a economia e alguns setores. Me espanta a matéria abaixo do WSJ, que narra como um dos maiores conglomerados do país vendeu parte de seus ativos – suspeita-se que por pressão do governo – mais irá financiar grande parte da venda para o comprador!




Data: 10/07/2017

Consolidação. Cenário inalterado.

Os ativos de risco estão dando sinais mistos esta manhã. As taxas de juros nos EUA apresentam leve fechamento de taxa, em um movimento clássico de consolidação, após uma abertura rápida e acentuada nas últimas 2 semanas. Este movimento está ajudando a dar um tom mais positivo para os demais ativos de risco mas, em especial, as moedas e os ativos emergentes em geral. As commodoties continuam mostrando direções opostas, com as agrícolas apresentando nova rodada de alta e as metálicas ainda sobre pressão. Em geral, as bolsas globais operam em alta neste momento.

Não vejo grandes mudanças de cenário nos últimos dias. Assim, mantenho minhas recomendações em torno de dois temas principais. Primeiro, para o processo de normalização monetária no mundo desenvolvido. Neste caso, acredito que o risco deva ser concentrado em posições tomadas em taxas de juros em G10. A despeito da alta das vols implícitas nas últimas semanas, os níveis ainda parecem atrativos para adicionar posições utilizando este instrumento. Além disso, acho válido posições menores e mais pontuais em alguns pares de moedas. Estou, neste momento, favorecendo [venda de AUD + compra de vol]. Segundo, a despeito dos ruídos recentes no Brasil, ainda vejo espaço para o fechamento das taxas curtas de juros. Acho válido mesclar a posições com alguns hedges, tais como compra de inflação implícita na parte intermediária da curva e estruturas altistas de dólar (venda de BRL).

No Brasil, as notícias do final de semana talvez tenham sido mais mistas do que as expectativas no final da sexta-feira, que haviam se tornado bastante nebulosas/negativas. Ainda vejo sinais inequívocos de deterioração da situação corrente (vide comentário abaixo de sábado pela manhã), mas talvez o processo de deterioração ainda não tenha chegado a um ponto de ruptura. 

A “queda de braço” ente um quadro cíclico positivo (inflação cadente, estabilização do crescimento, contas externas tranquilas e queda das taxas de juros) e perspectivas estruturais e políticas nebulosas (dívida/PIB crescente, contas públicas negativas, crise políticas), deve continuar mantendo os ativos locais dentro de alguns ranges, sem tendências claras de curto-prazo.

No cenário externo, a reunião do G20, trouxe poucas novidades, exceto por confirmar uma postura vista como pouca produtiva pela nova administração dos EUA.

Na China, o CPI e o PPI ficaram estáveis em junho, levemente abaixo das expectativas. Não há sinais claros de problemas inflacionários no país, mas o PBoC deverá manter uma postura apertada em termos fiscais e monetárias visando evitar excessos na economia e em setores específicos. Vejam abaixo os detalhes do número, cortesia do Citibank:

CPI unchanged at 1.5%YoY — Jun CPI came in slightly lower than market/our estimates (Citi/Cons: 1.6%YoY). 2Q average CPI inflation remained flat at 1.4%YoY.

Sequentially, headline CPI inflation further fell from -0.1% MoM to -0.2%MoM in June. Specifically, food prices fell 1% MoM, non-food prices rose 0.1%MoM and services inflation increased 0.3%MoM.

Food price disinflation continued but moderated from -1.6%YoY in May to -1.2% YoY in Jun. Within food, disinflation in pork and egg continued, at -16.7%YoY and -9.3%YoY (vs. -12.8%YoY and -14.4%YoY in May). These items dragged overall CPI down 0.56ppt. Vegetable prices reversed from -6.3% YoY in May to 5.8%YoY in Jun and fruit prices rose 9.9%YoY, off a low year-ago base.

Non-food inflation slowed to 2.2%YoY, influenced likely by oil price changes. Specifically, the inflation of transportation, healthcare & medical services decelerated by 1ppt and -0.2 ppt to 0.1%YoY and 5.7%YoY respectively.

Service price inflation inched up to 3%YoY in June.

PPI steadies at 5.5%YoY — Negative MoM growth continued, at -0.2% vs. -0.3% in May. In 2Q, average PPI slowed to 5.8%YoY from 7.4%YoY in 1Q. Capital-goods inflation stayed at 7.3%YoY. By industry, goods price increases in raw materials and mining & quarrying slowed to 10%YoY and 18.3%YoY from 11.1%YoY and 22.7% YoY in May. Manufacturing goods price increase rose from 4.6%YoY to 5.4%YoY.

A situação corrente do Brasil parece ter se deteriorado bastante nos últimos dias. Vejamos:

- O Governo Temer parece passar por seu pior momento, com o seu apoio se esvaindo a cada novo dia, segundo a cobertura da mídia e de analistas políticos. 

- Rodrigo Maia é o nome mais cotado para uma eventual sucessão, mas a revista Veja de hoje traz reportagem dizendo que o atual presidente da Câmara será citado em uma possível (e, de acordo com a mídia, provável) delação premiada de Eduardo Cunha. Vale lembrar que Maia já é investigado em outros inquéritos relativos a Lava-Jato.

- Neste ínterim, o atual (e novo) presidente do BNDES deu declarações contrárias a TLP, avanço imenso apresentado pela atual equipe econômica à atuação do BNDES no “crédito subsidiado”. Sua postura acabou levando ao pedido de demissão de dois diretores da instituição, ambos vistos como economistas ortodoxos e profissionais alinhados com o mercado.

- A Folha de SP de hoje retornou o tema da possível delação de Palocci e afirma que o ex-ministro da fazenda iria acusar o seu sucessor de entregar informações sigilosas ou privilegiadas ao sistema financeiro nacional.

- No cenário externo, um ambiente que até pouco tempo atrás era visto como construtivo, mostra que poderá tomar um caminho ainda sem rupturas, mas em direção a uma menor liquidez global. O Brasil foi um dos países que mais se favoreceu da ampla liquidez global desde a crise de 2008. É natural esperar alguma reação quando, e se, este processo de normalização comece de fato.

Em termos gerais, temos alguns componentes mais negativos no curto-prazo, que ainda se confrontam com um quadro cíclico mais positivo da economia, com inflação baixa, corte de taxas de juros, recuperação (ou estabilização) do crescimento e contas externas tranquilas.

O quadro fiscal ainda é um problema grande e crescente. À medida as perspectivas de reformas estruturais de esvaziam, crescem os riscos de longo-prazo para o país, tornando-o mais frágil a qualquer mudança de curto-prazo do cenário externo ou das demais variáveis.

Assim, mantenho uma recomendação levemente mais negativa para o curto-prazo. A exposição à parte curta da curva de juros foi integralmente trocada por estruturas de opção. Mantemos pequena exposição comprada em dólar via estruturas de opção. Ainda achamos haver uma assimetria grande na inflação implícita da parte intermediária da curva, onde a maior parte da alocação a risco está concentrada no momento. 




Data: 07/07/2017

Update

EUA – Os dados de emprego divulgados há pouco em nada alteram a recente comunicação do Fed e, consequentemente, em nada alteram a as perspectivas para a política monetária do país. 

O Fed mudou de postura. Nos atuais níveis de emprego, não importando volatilidades pontuais dos dados econômicos, eles pretendem manter a normalização monetária em “piloto automático”. Nesta linha, os dados de hoje apenas reforçam a visão central do comitê, mesmo que os dados de rendimento tenham ficado abaixo das expectativas. O Fed está olhando o cenário prospectivo como positivo, e vendo a atual conjuntura como favorável a continuidade do processo de alta, mesmo que gradual, da inflação. Suas ações serão, por ora, guiadas por este cenário, e os números de hoje reforçam este ambiente.

A reação de curto-prazo do mercado pode ser guiada por ajustes de posições, após uma rodada recente de alta de taxas de juros, pressão nas commodities e etc. Não acredito que os números de hoje sejam capazes de alterar as tendências que tenho sinalizado neste fórum recentemente.

Brasil – O IPCA de junho ficou levemente abaixo das expectativas, confirmando um quadro de forte desinflação. O Presidente do BCB concedeu entrevista ontem a Miriam Leitão e suas declarações foram condizentes com a continuidade do ciclo de queda da Taxa Selic, de forma ainda acelerada. A curva de juros não precifica este cenário e ainda apresenta um prêmio de risco (de alta de juros) relevante para o ano de 2018.

O quadro político segue instável, mas na ausência de mudanças na equipe econômica pouco deve alterar o cenário para a política monetária e/ou para a curva curta de juros.




Data: 07/07/2017

Brasil: A mídia afirma que a situação de Temer chegou ao insustentável.

 

Os ativos de risco estão operando a espera dos dados de emprego nos EUA, a serem divulgados na manhã de hoje. Destaque para mais uma rodada de forte queda no preço do petróleo, que está levando consigo o demais complexo de commodities, em especial as metálicas não preciosas. 

 

Em relação aos dados que serão divulgados hoje, reforço minha visão de que os dados de emprego de junho a serem divulgados hoje serão esmiuçados no detalhe. Acredito que mais importante do que o headline do Payroll ou da Taxa de Desemprego, será importante entender os movimentos do Average Hourly Earnings. Um número mais sólido/robusto, poderá acentuar as tendências recentes. Apenas um número excepcionalmente fraco será capaz de reverter os movimentos dos últimos dias. Assim, vejo uma certa assimetria, com o mercado mais sensível a dados mais fortes. 

 

No Brasil, os jornais de hoje estão reportando que a situação do Presidente Temer parece ter ficado insustentável e sua queda é apenas uma questão de tempo. Rodrigo Maia será o nome mais cotado para sua substituição. Além da queda de Temer, existe reportagem mostrando que a contagem para a Reforma Trabalhista ficou mais apertada e hoje o governo venceria por apenas 1 voto. 

 

Confesso que já há algum tempo não tenho convicção de qual seria o melhor cenário político para o avanço (ou não) das reformas econômicas e para os preços de mercado, se com a permanência de um Governo Temer claramente enfraquecido, ou com sua substituição, cujo nome ainda não existe ou poderá ser tão fraco quanto à situação da atual administração. 

 

Assim, tenho mantido um viés de acreditar que o quadro cíclico da economia pouco se altera em qualquer dos cenários, exceto por mudanças drásticas de direção da política e da equipe econômica.

 

De maneira geral, mantenho meu cenário base inalterado. Os ativos de risco continuam reagindo à possibilidade de menor liquidez global de agora em diante. A dinâmica do mercado tem muito mais a ver com a posição técnica e estas perspectivas, do que com o cenário econômico de curto-prazo, que segue relativamente inalterado. 

 

Espero que esta dinâmica continue, até que os ativos de risco encontrem um novo ponto de equilíbrio, seja por preço, por posição técnica e/ou por mudança de cenário. Por ora, podemos esperar mais volatilidade e, possivelmente, mais movimentos como os de hoje. 

 

Finalizo aqui com um trecho de um texto postado ontem por Ray Dalio, um dos mais influentes gestores da atualidade: 

 

Central bankers have clearly and understandably told us that henceforth those flows from their punch bowls will be tapered rather than increased—i.e., that the directions of policy are reversing so we are at a) the end of that nine-year era of continuous pressings down on interest rates and pushing out of money that created the liquidity-fueled moves in the economies and markets, and b) the beginning of the late-cycle phase of the business/short-term debt cycle, in which central bankers try to tighten at paces that are exactly right in order to keep growth and inflation neither too hot nor too cold, until they don’t get it right and we have our next downturn. Recognizing that, our responsibility now is to keep dancing but closer to the exit and with a sharp eye on the tea leaves. 

 

As you know, looking ahead, we don’t project a big debt bubble bursting any time soon (because of the balance sheet repairs that have taken place), though we do see an increasingly intensifying “Big Squeeze”.




Data: 06/07/2017

Liquidez global dita o rumo dos ativos de risco.

 

Os ativos de risco continuam reagindo a possibilidade de menor liquidez global de agora em diante. A dinâmica do mercado tem muito mais a ver com a posição técnica e estas perspectivas, do que com o cenário econômico de curto-prazo, que segue relativamente inalterado.

 

Espero que está dinâmica continue, até que os ativos de risco encontrem um novo ponto de equilíbrio, seja por preço, por posição técnica e/ou por mudança de cenário. Por ora, podemos esperar mais volatilidade e, possivelmente, mais movimentos como os de hoje. 

 

Nos EUA, o ADP Employment apresentou sal´vel alta de 158 mil vagas, o Jobless Claims se manteve em baixos 248 mil e o ISM Non-Manufacturing apresetou robusta alta para 57,4 pontos. Os números de hoje estão alinhados com a continuidade do processo de normalização monetária sinalizado pelo Fed, e que tem sido fonte de ruídos nos mercados financeiros globais. 

 

Os dados de emprego de junho a serem divulgados amanhã serão esmiuçados no detalhe. Acredito que mais importante do que o headline do Payroll ou da Taxa de Desemprego, será importante entender os movimentos do Average Hourly Earnings. Um número mais sólido/robusto, poderá acentuar as tendências recentes. Apenas um número excepcionalmente fraco será capaz de reverter os movimentos dos últimos dias. Assim, vejo uma certa assimetria, com o mercado mais sensível a dados mais fortes. 

 

Mesmo após os movimentos recentes, as condições financeiras nos EUA permanecem bastante frouxas. 

 

No Brasil, confesso estar bastante surpreso com a boa performance dos ativos locais. Não tenho uma visão, ou viés, negativo com o país, mas acreditava que os ativos locais poderiam seguir mais de perto o humor global a risco. Nos últimos dias, ou nas últimas semanas, temos observado, na verdade, uma “over-performance” em relação a nossos pares. Sigo com posições neutras no país.




Data: 06/07/2017

Emprego nos EUA ditará a dinâmica dos ativos de risco.

Após uma breve correção das tendências recentes verificadas no inicio desta semana, os ativos de risco aparentam estar retomando a trajetória que começa a virar uma nova tendência de mercado. Neste momento, as taxas de juros voltaram a apresentar abertura de taxas, o que está colocando leve pressão nas bolsas. O dólar opera sem tendência definida, e sem movimentação relevante. Nas commodities, o petróleo e as metálicas não preciosas apresentam alta, enquanto as agrícolas apresentam queda, revertendo uma pequena parte do movimento recente.

O destaque do dia ficará por conta da divulgação do ADP Employment e do Jobless Claims. Acredito que o mercado será bastante sensível a dados mais positivos no tocante ao mercado de trabalho dos EUA.

No Brasil, poucas novidades relevantes. A mídia afirma que a defesa de Michel Temer no Congresso enfrenta resistência, e sua situação estaria se complicando ainda mais. Confesso que já há algum tempo não tenho convicção de qual seria o melhor cenário político para o avanço (ou não) das reformas econômicas e para os preços de mercado, se com a permanência de um Governo Temer claramente enfraquecido, ou com sua substituição, cujo nome ainda não existe ou poderá ser tão fraco quanto a situação da atual administração.

Assim, tenho mantido um viés de acreditar que o quadro cíclico da economia pouco se altera em qualquer dos cenários, exceto por mudanças drásticas de direção da política e da equipe econômica.

Mantenho minhas recomendações e posições centrais praticamente inalteradas, mas promovemos alguns ajustes nos últimos dias. Reduzimos exposição à parte curta da curva de juros no Brasil, colocando parte dos ganhos no bolso. Além disso, trocarmos algumas estruturas de opção de juros. Alteramos a posição em juros nominais por juros reais, e aumentamos a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Continuamos levemente vendidos em BRL via estrutura de opção. Adicionamos uma venda de [AUD+compra de vol]. Mantivemos exposição tomada nos juros dos EUA e comprada em puts de S&P.




Data: 05/07/2017

Commodities & Fed.

O dia foi marcado por três eventos relevantes. Primeiro, a queda superior a 4% no preço do petróleo. A notícia de que a Rússia se opõe a qualquer debate para cortes adicionais de produção pela OPEP foi um vetor determinante para a dinâmica de hoje. O anuncio de que a Volvo pretende implantar motores elétricos em todos os seus veículos até 2019 foi outro vetor que ajudou a colocar pressão no preço do petróleo.

Entendo que a volatilidade diária no preço do petróleo afeta o humor de curto-prazo dos mercados, mas enquanto se mantiver relativamente estável, acima de $40 (WTI), difícil ver impactos adicionais do preço para o cenário econômico.

Segundo, as commodities metálicas apresentaram uma nova rodada de queda de preços. Em alguns casos, níveis técnicos importantes estão sendo testados. A queda de preços parece ser fruto de questões de oferta, além das expectativas de redução da liquidez global, e não um sinal mais preocupante em relação ao crescimento da economia mundial.

Finalmente, as Minutas do FOMC confirmaram o que já vinha sendo amplamente comentado por membros do Fed nas últimas semanas. Vi as Minutas como levemente mais hawkish do que o que poderia se imaginar. O consenso parece migrar, cada vez mais, para a visão de necessidade de continuidade no processo de normalização monetária. As vozes discordantes parecem cada vez menos atuantes.

O comitê continuou dando um “play down” nos dados correntes de inflação baixa, se mostra confiante na recuperação da economia e preocupado com os efeitos negativos que os níveis atuais de emprego podem trazer a longo-prazo em termos de inflação e estabilidade financeira.

O comitê parece bastante desconfortável com o afrouxamento das condições financeiras. Não me lembro de ter lido documento como este em que se gastou tanto tempo neste tema e comentando preços de ativos de risco.

A Coréia do Norte voltou ao radar dos investidores. Este é um risco que precisa ser monitorado, mas de difícil mensuração e posicionamento.

No Brasil, o dia foi de poucas, ou nenhuma, novidade relevante. 

Continuo com postura mais cautelosa no curto-prazo, não tendo alterado de forma significativa as recomendações de alocação.




Data: 05/07/2017

Rate Normalization! / Brasil: Crise deflacionária!?

Os ativos de risco estão dando sequencia aos movimentos que já começam a mostrar sinais mais claros de uma nova tendência para os ativos de risco. As taxas de juros no países desenvolvidos abrem taxas; as commodities metálicas apresentam novos sinais de fragilidade, assim como as bolsas globais; o dólar opera em alta, especialmente versus as moedas emergentes.

Na agenda do dia, destaque para as Minutas do FOMC nos EUA. Amanhã teremos o ADP Employment e o Jobless Claims. Finalmente, na sexta-feira, os dados oficiais do mercado de trabalho para junho, tais como o Payroll, Taxa de Desemprego e os números de rendimentos. Está agenda será determinante para a dinâmica dos ativos de risco no curto e médio prazo.

No Brasil, a situação do presidente Michel Temer parece a cada dia mais complicada. A mídia informa que a contabilidade do governo para barrar a denuncia no Congresso continua complicada, ou seja, desfavorável ao presidente.

Os jornais de hoje reportam que o Banco Central do Brasil (BCB) deverá cortar a Taxa Selic em 100bps na próxima reunião do Copom. Artigos no Valor Econômico, de Cristiano Romero, e do Correio Braziliense, de Vicente Nunes, tratam deste tema. Segundo fontes, a crise política atual seria deflacionária e a indicação adequada seria um corte de juros mais profundo do que o imaginado na última reunião do Copom.

Repito aqui o que tenho escrito desde a última reunião do FOMC.

Ainda parece cedo para prever uma reversão completa das tendências que prevaleceram no primeiro semestre. Contudo, com a posição técnica muita mais “leve”, “limpa” e pouco consensual na direção da normalização monetária e nos conhecidos “reflation trades” e “Trump trades”, e um sinal cada vez mais claro por parte dos Bancos Centrais no G10 na direção de políticas monetárias menos expansionistas, podemos estar diante do começo de novas tendências para os ativos de risco neste segundo semestre do ano.

É importante lembrar que há quase uma década os investidores não se veem diante de um movimento coordenado de aperto monetário, com consequente (talvez esperado) aperto das condições financeiras. Muitos dos atuais investidores, traders e portfolio managers nunca vivenciaram um período com esse pano de fundo. Além disso, precisamos ter em mente que não existe experiência histórica que indique o melhor caminho para a normalização de taxas de juros vinda de níveis tão baixos, e com os balanços dos Bancos Centrais tão anabolizados.

O movimento por parte dos BCs será extremamente gradual e bem comunicado. É bastante provável que movimentos de “stop-and-go” venham a ocorrer, ou seja, momentos de aperto monetário sendo seguidos de alívio, mesmo que na comunicação, em reação a movimentos mais acentuados de correção dos ativos de risco (vamos lembrar que o Fed foi obrigado a fazer uma enorme pausa entre a primeira alta de 25bps nas taxas de juros e a segunda elevação, após uma reação negativa dos ativos de risco e uma “mini crise” na China e nos mercados emergentes). 

Os ativos de risco como um todo continuam em níveis historicamente elevados, com as volatilidades realizadas e implícitas em níveis nunca antes observados. O processo de normalização monetária não necessariamente irá causar reverberações negativas ao redor do mundo. Ainda podemos experimentar um momento prolongado de estabilidade econômica e financeira.

Todavia, a história mostra que momentos como o atual requerem cautela e posições mais neutras, frente a preços menos atrativos, além da busca por hedges, que ainda se mostram baratos nos atuais níveis.




Data: 04/07/2017

Brasil: Cíclico Positivo vs Incerteza Política.

 

Hoje é dia de feriado nos EUA. Assim, a liquidez será prejudicada. Não olharia a dinâmica dos ativos de risco ao longo do dia como sinalização alguma.

 

A Coréia do Norte anunciou hoje que promoveu mais um teste balístico, avançando em seu programa nuclear.

 

Segundo o WSJ: North Korea said it successfully test-launched an intercontinental ballistic missile, claiming a major advance for the isolated nation in its attempts to threaten the U.S. with a nuclear weapon. If fired at a more standard trajectory, the missile that Pyongyang launched on Tuesday could have flown for more than 4,160 miles, said David Wright, a physicist at the Union of Concerned Scientists. That is far enough to qualify as an ICBM. The distinction between an intermediate-range and intercontinental ballistic missile is an important one because the U.S. has forbidden North Korea from conducting an ICBM test, though it is unclear what the U.S. would do in response to a possible declaration from Pyongyang of a successful ICBM test. 

 

O avanço do programa militar norte coreano é um risco que precisa ser monitorado, mas, neste momento, “apenas” um “risco de cauda”. O avanço do programa militar deve ser visto como uma “moeda de troca” da Coréia do Norte em suas negociações junto ao ocidente. De qualquer maneira, não podemos descartar os riscos que o avanço militar do país representa para a estabilidade geopolítica mundial. 

 

Na Austrália, o RBA manteve a política monetária estável. Ao contrário do que alguns esperavam, o BC do país manteve sua comunicação neutra. Como parte do mercado esperava uma sinalização mais hawkish, a decisão de hoje está colocando pressão no AUD e nas taxas de juros do país. Vejo a economia da Austrália em uma fase do ciclo econômico ainda muito anterior aos demais países do G10. Assim, falar em normalização monetária neste momento me parece extremamente prematuro. 

 

No Brasil, continuamos a viver em uma “queda de braço” entre um cenário cíclico ainda positivo para a economia e um ambiente político de incerteza.

 

Na economia, a inflação continua baixa. A pesquisa Focus do BCB mostrou novas revisões baixistas para o IPCA e para o PIB nos anos de 2017 e 2018. Com uma inflação corrente baixa, uma inflação prospectiva baixa e expectativas de inflação contidas, além de expectativas cedentes de crescimento, abre-se espaço para que o BCB mantenha um ciclo de queda da Taxa Selic, talvez no mesmo ritmo de 100bps que vinha sendo regra. Além disso, ainda existe espaço na curva curta de juros para quedas adicionais de taxa, já que o mercado ainda apresenta prêmios relevantes de alta ao longo de 2018. 

 

No campo político, o governo Temer havia conseguido algumas vitórias na semana passada, com a decisão de reconduzir Aécio Neves – ex-presidente do principal partido aliado do governo – ao cargo de senador, além da libertação do ex-deputado ligado a Temer. Ontem, contudo, a justiça decretou a prisão de um importante membro do núcleo duro deste governo, assessor direto do presidente até poucos meses atrás.

 

A Folha traz hoje artigo em que afirma que o governo não teria os votos necessários para manter Temer no cargo: Contas preliminares feitas pelos articuladores de Michel Temer na Câmara apontam que o governo ainda não tem os votos necessários para derrotar na CCJ (Comissão de Constituição e Justiça) a denúncia de corrupção feita contra o presidente. Mapas de votação feitos por líderes governistas mostram que o governo tem assegurados apenas 30 votos a favor de Temer entre os 66 integrantes da comissão. Há 21 indecisos que têm demonstrado insatisfação com o Planalto e ameaçam se posicionar contra o presidente. Temer precisa de 34 votos para garantir que a CCJ recomende o arquivamento da denúncia, que depois ainda precisará ser votada em plenário. 

 

Na minha visão, o cenário base deverá ser de continuidade desta “queda de braço” entre o cíclico positivo da economia e um quadro político de incerteza. Sendo assim, o cenário externo deverá desempatar este quadro ao longo do tempo. Enquanto o cenário externo estiver favorável, o país tem espaço para navegar esta travessia de forma relativamente tranquila. Havendo mudança do cenário externo, perspectiva que vejo como crescendo, como tenho repetido neste fórum dia-após-dia, poderemos ter momentos mais tortuosos pela frente.




Data: 03/07/2017

"Reflation" is Backs!. Brasil: "Cresce apoio a ideias próximas à esquerda, aponta Datafolha"

 

Os ativos de risco estão abrindo a semana com viés positivo, dando continuidade ao movimento de “risk-on”/”reflation” que acabou virando uma pequena tendência nos últimos dias. 

 

A agenda econômica está ajudando a dar um humor mais positivo aos mercados financeiros globais, com os números de confiança e crescimento se mantendo em patamares sólidos ou apresentando sinais de aceleração da atividade econômica global. 

 

No Japão, o Tankan – o indicador de confiança trimestral, coletado pelo BoJ, e o mais importante do país – apresentou mais uma rodada de avanço, ficando acima das expectativas do mercado e mostrando uma economia se não robusta, em processo de expansão. As eleições regionais em Tóquio trouxeram uma inesperada derrota ao partido ao atual primeiro ministro. O resultado das eleições foi surpreendente e inesperado. Segundo o Morgan Stanley: 

 

Gov. Koike extended an olive branch to PM Abe. In a post-victory press conference, she used a number of the key Abenomics phrases, such as “visibility” (in Japanese, “Mieru-ka"), and defined a policy priority strategy that focuses sharply on the key issues of Abenomics, aging, child care, abandoned housing, etc. In addition, she was extremely careful to avoid criticizing the LDP. When asked whether the recent scandals had hurt the LDP in the election, Gov. Koike said only, “That is for the LDP to analyze.”

 

In short, the good scenario for the economy and markets is that the Tokyo Assembly election result triggers a pro-reform Cabinet reshuffle, and returns focus to economic issues. The bad scenario is the LDP becomes paralyzed, and few reform actions are taken. Which scenario emerges will depend heavily on PM Abe’s own decisions over the next few weeks. 

 

Note also that the latest polls shows a drop of PM Abe’s support rates, but support ratios remain far from levels that would be dangerous to his continued tenure as PM. [*] Thus, the risk is not so much that PM Abe leaves office, but that he stays but can accomplish little. 

 

Na China, em linha com o que já havia mostrando o PMI Manufacturing oficial, o Caixin PMI Manufacturing subiu de 49,6 pontos, para 50,4 pontos, acima das expectativas de 49,8. Assim como no Japão, o número mostra uma economia relativamente estável e saudável. 

 

Na Austrália, o PMI Manufacturing subiu 0,2pts para 55 pontos, acima das expectativas do mercado. O numero se manteve em patamar considerado positivo. 

 

Os dados de exportação da Coreia do Sul apresentaram pequena retração na margem, mas se mantiveram em patamar elevado. Por ser uma economia bastante aberta, com uma corrente de comércio elevada, os dados de exportação do país costumam se olhados como uma Proxy para a saúde da economia mundial. Assim, vemos sinais de acomodação, mas em níveis ainda saudáveis. 

 

No Brasil, o Governo de Michel Temer conseguiu algumas vitórias nos últimos dias, em especial devido a decisões do STF, como a soltura do ex deputado ligado ao presidente e acusado de recebimento de propina. Além disso, Aécio Neves, ex presidente do principal partido aliado do governo, foi reconduzido a seu cargo de Senador. De qualquer maneira, nenhuma das medidas parece que irá alterar o quadro político local de maneira definitiva no curto-prazo. 

 

A situação econômica continua ciclicamente tranquila, devido à inflação baixa e as expectativas de queda na taxa de juros. Contudo, as contas públicas ainda preocupam. A expectativa do anuncio de aumento de impostos cresce a cada novo dia. A mídia afirma que o governo irá cancelar o esperado aumento da bolsa família, que seria de 4,5%, devido a ausência de espaço fiscal para a medida. 

 

No jornal Folha de São Paulo de hoje, uma pesquisa mostra que os pensamentos mais a esquerda voltaram a dominar a mente dos eleitores. Vejam o link abaixo: 

 

http://www1.folha.uol.com.br/poder/2017/07/1897913-cresce-apoio-a-ideias-proximas-a-esquerda-aponta-datafolha.shtml 

http://www1.folha.uol.com.br/poder/2017/07/1897882-numa-sociedade-pautada-por-medos-bandeiras-da-direita-registram-refluxo.shtml 

http://www1.folha.uol.com.br/poder/2017/07/1897924-e-tudo-farinha-do-mesmo-saco-diz-vendedora-que-votou-em-aecio.shtml




Data: 03/07/2017

Reflation, Trump Trades and Trump Fears Back in Vogue.

 

A sexta-feira marcou o final do primeiro semestre do ano para os mercados financeiros globais. O período foi marcado por algumas decepções por parte do mercado, como a ausência de uma aceleração do crescimento global, que apenas se manteve saudável, porém relativamente estável. A inflação no mundo desenvolvido não acelerou como muitos esperavam. E, finalmente, a agenda econômica de Trump nos EUA não decolou. 

 

Com este pano de fundo, vimos uma abrupta mudança de postura por parte dos investidores ao longo deste período, que abandonaram temas consensuais, como o “dólar forte”, “a abertura de taxas de juros no mundo desenvolvido”, e o que ficou com a alcunha dos “Trump Trades”, em favor de temas como “alta das bolsas”, “carry trades”, “compra de ativos emergentes” e etc.

 

Nas últimas semanas, começamos a observar o retorno de alguns dos antigos temas que marcaram o final de 2016 e o início de 2017. Não vimos uma mudança drástica nos dados econômicos, que continuam apontando para um crescimento saudável, porém sem grandes acelerações, uma inflação contida no mundo desenvolvido, e uma agenda legislativa ainda com poucos avanços nos EUA.

 

Contudo, após a reunião dos bancos centrais em Sintra, voltou a tona a discussão da normalização monetária por parte dos bancos centrais no G10. No final da semana, Trump e Cia. deram sinais de que pretendem apertar o diálogo junto à China, retomando a discussão de uma postura mais dura nas relações comerciais entre os EUA e seus principais parceiros. O FT debate um pouco deste tema no artigo a seguir: https://www.ft.com/content/4bd30636-5d72-11e7-9bc8-8055f264aa8b. Além disso, a China dá sinais de que pretende manter uma política monetária e fiscal mais apertada, o que deverá contratar um crescimento mais brando de agora em diante. 

 

Ainda parece cedo para prever uma reversão completa de tendências nos mercados financeiros globais. Contudo, com as posição técnica muita mais “leve”, “limpa” e pouco consensual na direção da normalização monetária e nos conhecidos “reflation trades” e “Trump trades”, e um sinal cada vez mais claro por parte dos bancos centrais no G10, podemos estar diante do começo de novas tendências para os ativos de risco neste segundo semestre do ano.

 

É importante lembrar que a quase uma década os investidores não se veem diante de um movimento coordenado de aperto monetário, com consequente (talvez esperado) aperto das condições financeiras. Muitos dos atuais investidores, traders e portfolio managers nunca vivenciaram um momento com este. Sem contar que não existe experiência histórica para a reversão de taxas de juros vinda de níveis tão baixos, e com os balanços dos bancos centrais tão anabolizados. O movimento por parte dos BCs será extremamente gradual e bem comunicado. É bastante provável que movimentos de “stop-and-go” venham a ocorrer, ou seja, momentos de aperto monetário sendo seguidos de alívio, mesmo que na comunicação, em reação a movimentos mais acentuados de correção dos ativos de risco (vamos lembrar que o Fed foi obrigado a fazer uma enorme pausa entre a primeira alta de 25bps nas taxas de juros e a segunda elevação, após uma reação negativa dos ativos de risco e uma “mini crise” na China e nos mercados emergentes). 

 

Os ativos de risco como um todo continuam em níveis historicamente elevados, com as volatilidades realizadas e implícitas em níveis nunca antes observados. O processo de normalização monetária não necessariamente irá causar reverberações negativas ao redor do mundo. Ainda podemos experimentar um momento prolongado de estabilidade econômica e financeira.

 

Todavia, a história mostra que momentos como os atuais requerem cautela, posições mais neutras frente a preços menos atrativos, e a busca por hedges que ainda se mostram baratos.   




Data: 30/06/2017

"Rate Normalization"

 

Para não soar repetitivo, segue o link para os comentários da semana. Nestes comentários, falo um pouco mais sobre o porquê continuo vendo a mudança de postura dos bancos centrais de G10 como o principal vetor determinante para a dinâmica dos ativos de risco, não apenas no curto-prazo, mas talvez uma mudança mais estrutural: http://mercadosglobais.blogspot.com/. 

 

A sexta-feira confirmou um cenário propício para o “rate normalization”, que tenho chamado de uma evolução do “reflation”, pela ausência temporária de sinais claros de inflação no mundo. 

 

O destaque do dia ficou por conta da alta nas commodities, liderada pelo Petróleo e pelas commodities agrícolas. As taxas de juros em G10 voltaram, a abrir com o dólar relativamente misto. 

 

Nos EUA, o Chicago PMI apresentou forte elevação, saindo de 59,4 para 65,7, enquanto o Personal Income e Spending ficaram dentro das expectativas em maio, apontando para um crescimento em torno de 2,5%-3,0% anualizado no segundo trimestre do ano. 

 

No Brasil, o dia foi de otimismo para a bolsa e o mercado de juros, a despeito de leve alta do dólar. 

 

Estamos entrando em um período de recesso político, o que pode acabar acalmando o noticiário. Enquanto isso, a inflação segue baixa e o crescimento fragilizado. O anuncio da bandeira amarela em energia deverá colocar alguns bps na inflação de curto-prazo, mas pouco altera o cenário baixista para a inflação este ano. Uma alta de impostos deverá ser necessária para o cumprimento da meta fiscal. As contas externas seguem tranquilas. 

 

Mantenho minhas recomendações de alocação inalteradas. Focado na parte curta da curva de juros no brasil (até Jan19), com compra de inflação implícita na parte intermediária da curva, e estruturas de opção altistas de dólar. No cenário externo, posições tomadas em juros nos EUA, com hedges via puts de S&P. 

 

Continuo bastante surpreso com a continuidade do processo de repressão das volatilidades implícitas do mercado, mesmo vendo um cenário menos trivial de agora em diante. Acredito que, em algum momento, teremos uma reversão rápida e acentuada deste ambiente, mas é sempre difícil acertar este timing: “markets can remain irrational longer than you can remain solvent”.




Data: 30/06/2017

Economic Goldilocks. Rate Normalization. Higher Vol. / Brasil: Eleições 2018 ganham corpo no debate político.

 

Os ativos de risco estão operando próximos a estabilidade neste momento. A agenda do dia será um pouco mais agitada, com Personal Income, Personal Spending e Core PCE, nos EUA, como destaque. 

 

Na China, PMI Manufacturing de junho subiu de 51,2 para 51,7 pontos, acima das expectativas de 51,0 pontos. O número mostra uma economia estável e saudável. Com este pano de fundo, continua mantido o cenário global de crescimento saudável, com flutuações em torno da tendência. Ainda não há sinais claros de aceleração da inflação, mas sim um processo gradual de elevação, de normalização.

 

A despeito de este ambiente ser considerado positivo em termos econômicos, o que ficou com a alcunha de “goldilocks”, o mercado passou a ler isso como um entrave à continuidade de apreciação dos ativos de risco, de uma forma geral. Isso ocorre, basicamente, pelo movimento coordenado dos bancos centrais no G10 na direção de dar continuidade ao processo de normalização monetária, ou seja, de redução do excesso de liquidez no mundo. 

 

Assim, fica mantido um ambiente econômico relativamente estável, de crescimento saudável, inflação contida (mesmo que ascendente) e um processo gradual de normalização monetária. Contudo, no curto-prazo, o mercado continuará a dar atenção, foco, a postura dos bancos centrais. Como os ativos de risco, de maneira geral, apresentavam um quadro de valuation pouco trivial, posição técnica comprometida, e volatilidade excessivamente baixa para os padrões históricos, é natural esperar que esta “nova ordem” global dos bancos centrais traga algum ajuste, mesmo que pontual. Ainda estou na fase de identificar se este ajuste será apenas pontual ou se poderemos entrar em uma tendência mais prolongada de baixos retornos, ou retornos negativos dos ativos de risco. 

 

No Brasil, não há novidades relevantes no cenário. O quadro político segue, de certa forma, paralisado. O quadro econômico continua estável, com inflação baixa, crescimento fragilizado, contas públicas preocupantes e contas externas tranquilas. 

 

Estive nas últimas 24 horas com alguns analistas políticos, e todos eles já estão voltando suas atenções para as eleições presidenciais de 2018. Cresce, de forma acelerada, o debate em torno dos candidatos e possíveis vitoriosos neste pleito. Existe um receio crescente, que me surpreende pelo timing adiantado, de que Lula possa ser candidato e, neste cenário, um candidato extremamente competitivo, com chances reais e concretas de vitória. Ainda não surgiu um nome forte capaz de supera-lo, caso as eleições fossem no curto-prazo. A maior chance de enfraquece-lo seria, neste momento, a sua inelegibilidade, por condenação na justiça em segunda instância, o que ainda não ocorreu. 




Data: 29/06/2017

Reflation -> Rate Normalization -> Higher Vol -> Risk Off?

Os ativos de risco basicamente mantiveram a trajetória que comentei pela manhã, com a diferença de uma queda nas bolsas globais e uma piora na percepção para os ativos de risco mais dependentes de liquidez, como algumas moedas e ativos emergentes em geral.

O tema de normalização monetária coordena (“rate normalization”)  que comentei pela manhã, e o DB chamou de “Sintra Pact”, continua e, na minha visão, continuará a ditar a dinâmica dos ativos de risco. Enquanto não houver uma clareza maior em relação ao nível que as taxas de juros nos países desenvolvidos podem atingir (não as taxas básicas, oficiais, mas as taxas de mercado) e como será o processo de redução do balanço dos principais bancos centrais ao redor do mundo, estamos propensos a realizações de lucros, um ambiente de maior volatilidade e incerteza.

Por ora, o cenário econômico segue relativamente estável e construtivo, no que o mercado deu a alcunha de “goldilocks”. Este cenário econômico costuma ser um ambiente favorável aos ativos de risco. Contudo, no curto-prazo, o mercado em que já via preços “esticados”, uma posição técnica comprometida e uma volatilidade excessivamente baixa, ou seja, uma certa complacência por parte dos investidores, será norteado pelo debate em torno do processo de normalização monetária.

Não estou promovendo alterações em minhas alocações, apenas administrando tamanhos e instrumentos.

No Brasil, o CMN reduziu a meta de inflação de 2019 para 4,25%, dentro das expectativas, mas também reduziu a meta de 2020 para 4,00%, o que não era totalmente esperado. A decisão deve ser vista como positiva, pois mostra comprometimento da equipe econômicas com um processo estrutural de inflação mais baixa no país.

O déficit do governo central, em maio, foi superior as expectativas. Um pagamento pontual explica a diferença das expectativas para o realizado. De qualquer maneira, como o governo já vem sinalizando, dificilmente o país será capaz de atingir a meta fiscal sem um aumento de imposto, ainda este ano. O favorito, no momento, é a CIDE e o PIS/Cofins de gasolina e derivados.

Tenho adotado postura mais cautelosa no curto-prazo. Os eventos recentes apenas reforçam minha visão. Por ora, estou vendo este momento de realização/acomodação como um evento normal diante de preços “esticados”, posição técnica comprometida e cenário menos óbvio. Contudo, precisaremos acompanhar no detalhe o efeito concreto que a mudança de postura por parte dos bancos centrais terá para o desempenho estrutural dos ativos de risco como todo.

Acho prudente manter alguns hedges para a posição aplicada na parte curta da curva local de juros, como estruturas de dólar (altista) e a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Mantenho viés tomador na curva de juros dos EUA. Acredito que as vols implícitas estejam baixas para adicionar a este tema via o mercado de opção. O mesmo vale para proteção dos portfólios via estruturas de opção (puts) no mercado de renda variável dos EUA.




Data: 29/06/2017

"The “Sintra pact” is here"!

Os ativos de risco estão dando continuidade aos movimentos verificados ontem. Destaque para a abertura das taxas de juros nos países desenvolvidos. As bolsas mostraram leve altas, assim como as commodities. O dólar opera em queda e os mercados emergentes aparentam estabilização.

Os movimentos recentes podem ser caracterizados como uma alternância, talvez evolução, ao “reflation”. Na ausência de dados concretos de inflação mais elevada, contudo, o “reflation” parece ter dado lugar ao “rate normalization”. Caso os números econômicos continuem mostrando uma economia global saudável, sem sinais claros de desaceleração mais acentuada, com um mercado de trabalho em recuperação no mundo desenvolvido, e uma inflação ascendente, mesmo que gradualmente, parece que será suficiente para ao principais bancos centrais do mundo mantenham a postura recente visando uma normalização monetária.

Tenho explorado bastante este tema em meus últimos comentários, já que vejo essa mudança de postura como bastante relevante para o cenário econômico global e para os mercados financeiros. Continuo alocado neste tema através de posições tomadas nas taxas de juros dos EUA, tendo adicionado recentemente posições via opções, cujas vols implícitas se mostravam historicamente baixas, tornando a alocação atrativa do ponto de vista de risco/retorno. A estratégia não vinha sendo acertada, como alertei aqui há algumas semanas atrás, mas começa a fazer sentido novamente. Mantenho minha visão e as recomendações de alocação inalteradas neste momento.

O DB resumiu bem está mudança de postura por parte dos principais BCs ao redor do mundo: 

Global co-ordination, the “Sintra pact” is here – the final change emerging is a co-ordinated shift by developed world central banks in a more hawkish direction, all apparent in rhetoric from the ECB, Fed, Bank of Canada, Bank of England and likely others in coming weeks (let’s call it “the Sintra pact”). This global co-ordination was implicitly confirmed by Draghi’s little-cited comment in the central banker Sintra panel yesterday where he noted the importance of G20 central bank co-ordination in keeping market volatility low. The implicit message here is that if all central banks sound hawkish at the same time then monetary policy divergence, and therefore FX volatility, will stay low. The problem with this “convergence” story however is that the Fed is already in a tightening flight mid-air with other central banks just about to take off the runway. With the next big question for the market the timing of a Fed "landing", hawkish co-ordination in such an environment can do serious damage to the dollar.

No Brasil, a CCJ do Senado aprovou o texto base da Reforma Trabalhista, que agora irá ao Plenário. A expectativa é para a aprovação da Reforma. Está deverá ser a última grande Reforma deste governo, já que a Previdência dificilmente sairá da Câmara, pelo menos na forma como é hoje.

Hoje pela manhã, o CMN deverá anunciar a meta de inflação. Existe uma expectativa grande re revisão da meta de 4,5% para 4,25% em 2019.

Continuo recomendando alocações na parte curta da curva nominal de juros (até o Jan19) aliada a hedges via estruturas de dólar e comprado em inflação implícita na parte intermediária da curva.




Data: 28/06/2017

"Risk-on"! Sazonalidade ajudando...

Fed (EUA), ECB (Europa), BoC (Canadá), BoE (Inglaterra)...”and counting”.

Os bancos centrais das principais economias do mundo continuam sinalizando para uma mudança clara de postura. Hoje foi a vez do BoE, na Inglaterra, alertar para a eventual necessidade de normalização monetária no país.

Um membro do ECB tentou minimizar a fala de Draghi ontem, mostrando certo desconforto por parte da instituição no tocante a abertura das taxas de juros e alta do EUR. Fico bastante intrigado com esta postura. Como um movimento relativamente tímido para um cenário mais amplo (alta de 15bps nas taxas de juros e 1,3% no EUR) pode gerar, de maneira tão rápida, uma resposta/reação por parte do ECB? Fica claro o receio da instituição em evitar movimentos acentuados, o que acaba colaborando para a compressão global das volatilidades. Este cenário vem sendo regra há alguns meses (talvez anos), mas é insustentável a longo-prazo. O timing para a mudança de dinâmica é impreciso, e se posicionar para isso é bastante difícil.

O dia foi marcado por um movimento mais coordenado de “risk-on”. Membros do ECB, na Europa, tentaram aliviar um pouco o discurso de Draghi realizado ontem, o que ajudou a acalmar o mercado global de taxas de juros. Consequentemente, vimos um bom desempenho dos ativos mais sensíveis as taxas de juros. Os estoques de petróleo vieram menos ruins do que o imaginado, o que ajudou a estabilizar o preço da commodity. De maneira geral, os eventos de hoje ajudaram a estabilizar o humor global a risco.

Vale a pena ressaltar que estamos próximos de um final de mês, final de trimestre e final de semestre. Neste período, fluxos pontuais acabam, mesmo que temporariamente, distorcendo alguns preços, e tornando alguns movimentos pontualmente mais acentuados.

Acredito que o tema de menor liquidez global continuará ditando a dinâmica dos ativos de risco nos próximos dias, semanas e meses. Como escrevi ontem:

Dei (e continuo dando), bastante peso a sinalização do Fed, que agora foi reforçada pelo ECB, dois dos principais bancos centrais do mundo, cuja política monetária foi propulsora da expansão dos balanços, da liquidez global e do afrouxamento das condições financeiras.

Por isso, tenho adotado postura mais cautelosa no curto-prazo. Os eventos recentes apenas reforçam minha visão. Por ora, estou vendo este momento de realização/acomodação como um evento normal diante de preços “esticados”, posição técnica comprometida e cenário menos óbvio. Contudo, precisaremos acompanhar no detalhe o efeito concreto que a mudança de postura por parte dos bancos centrais terá para o desempenho estrutural dos ativos de risco como todo.

Na ausência de novidades bombásticas no Brasil, os ativos locais estão seguindo o humor global a risco.  




Data: 28/06/2017

"Taking the punch bowl away"/ Brasil: CIDE e Defesa de Temer.

 

Os ativos de risco estão dando continuidade aos movimentos verificados ontem. A abertura de taxas de juros nos países desenvolvidos está colocando alguma pressão nas bolsas. O dólar opera sem tendência definida, assim como as commodities. 

 

A agenda econômica do dia será relativamente esvaziada. 

 

No Brasil, os jornais estão dando destaque à defesa realizada pelo Presidente Michel Temer em cadeia nacional. O cenário base segue de manutenção deste governo, enfraquecido, e sem poder de avançar nas principais reformas estruturantes para o país. Pelo menos, a equipe econômica deverá ser mantida o que, no mínimo, evita uma agenda mais populista e heterodoxa. 

 

Neste ambiente, a dinâmica dos mercados externos acaba sendo bastante importante para a direção dos ativos locais. Por isso, tenho concentrado esforços na parte curta da curva de juros, onde o cenário cíclico de baixa inflação corrente, expectativas de inflação contidas, recuperação lenta do crescimento, hiato do produto aberto e mercado de trabalho fragilizado, deverá manter o Banco Central em um caminho de corte da taxa Selic, que ainda não me parece totalmente precificada pela curva de juros. 

 

Os jornais falam também da possibilidade de implementação da CIDE para fins de cumprimento da meta fiscal deste ano. Na ausência de receitas extraordinárias adicionais, com uma expectativa minguante de recuperação da arrecadação, irá restar ao governo o aumento de impostos. Na atual conjuntura política, a equipe econômica é obrigada a buscar impostos viáveis, sem o aval co Congresso, cuja arrecadação seja relevante e imediata (ou quase imediata).




Data: 27/06/2017

"Taking the punch bowl away"

 

Hoje foi o primeiro dia, em muito tempo, que observarmos movimentos um pouco mais acentuados nos ativos de risco. Não houve uma tendência clara, como “risk-on” ou “risk-off”, mas a dominância de alguns temas não menos importantes. Interessante observar que mesmo após o movimento de hoje, as volatilidades implícitas dos ativos de risco continuam bastante deprimidas para os padrões históricos (vide gráfico abaixo).

Como tenho alertado desde a última reunião do FOMC, nos EUA, parece existir uma mudança clara de postura por parte do Fed, que agora é ecoado por outros dos principais bancos centrais ao redor do mundo. Este tema foi resgatado hoje com um discurso de Draghi na Europa. O discurso do ECB, visto como mais hawkish, segue um relatório do BIS – considerado o banco central dos bancos centrais – que foi divulgado nos últimos dias, e confirma os sinais de que existe uma disposição dos principais banqueiros centrais ao redor do mundo em retirar as políticas monetárias de exceção. Mesmo que este processo seja gradual, os investidores precisarão se adequar a essa nova ordem.

Escrevi na semana passada o seguinte: Acredito que o Fed tenha colocado “uma pulga atrás da orelha” do mercado, de certa forma se desvinculando de dados de curto-prazo, e mantendo uma visão prospectiva positiva para a economia, o que pressupõe a manutenção do processo de normalização monetária. O processo de comunicação da redução do balanço do Fed parece adiantado, e um anúncio oficial poderá ocorrer mais cedo do que tarde. Como este processo nunca foi testado anteriormente, pelo menos nas proporções atuais, é natural alguma cautela por parte dos investidores, especialmente se levarmos em conta o atual nível dos ativos de risco, a posição técnica de alguns mercados, e os níveis deprimidos das volatilidades realizadas e implícitas. Como já diz o ditado: “Tress don´t grow to the sky”.

Dei (e continuo dando), bastante peso a sinalização do Fed, que agora foi reforçada pelo ECB, dois dos principais bancos centrais do mundo, cuja política monetária foi propulsora da expansão dos balanços, da liquidez global e do afrouxamento das condições financeiras.

Por isso, tenho adotado postura mais cautelosa no curto-prazo. Os eventos recentes apenas reforçam minha visão. Por ora, estou vendo este momento de realização/acomodação como um evento normal diante de preços “esticados”, posição técnica comprometida e cenário menos óbvio. Contudo, precisaremos acompanhar no detalhe o efeito concreto que a mudança de postura por parte dos bancos centrais terá para o desempenho estrutural dos ativos de risco como todo.

Mantenho minhas posições praticamente inalteradas. Tenho administrado apenas tamanhos e instrumentos. Lembrando, assim, que continuo vendo valor na parte curta da curva de juros nominais no Brasil, e um bom risco/retorno em algumas estruturas de opção. Mantenho uma postura de administrar o tamanho e os instrumentos da posição. Diante das incertezas do cenário, me parece difícil que o mercado embarque em um movimento rápido e acentuado de precificar um ciclo muito maior de corte de juros “a valor presente”, mas acredito que, à medida que o tempo passe, e a inflação e o crescimento baixo se concretizem, na ausência de problemas adicionais no campo político e/ou externo, o ciclo de queda da Taxa Selic poderá continuar, em nível superior ao precificado na curva neste momento.

Acho prudente manter alguns hedges para a posição, como estruturas de dólar (altista) e a compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Mantenho viés tomador na curva de juros dos EUA. Acredito que as vols implícitas estejam baixas para adicionar a este tema via o mercado de opção. O mesmo vale para proteção dos portfólios via estruturas de opção no mercado de renda variável dos EUA.

No campo econômico, os indicadores de confiança no Brasil mostraram arrefecimento, o que já parece ser um efeito direto da crise política que se instaurou no país. As coletas de inflação continuam baixas. A conta corrente mostrou superávit. As contas externas continuam saudáveis, o que dá algum conforto ao cenário de câmbio para o país.

Nos EUA, o Consumer Confidence atingiu o maior patamar deste ciclo econômico, superando as expectativas do mercado. Continuo vendo um cenário de crescimento saudável, sem sinais claros e óbvios de aceleração ou desaceleração da economia. O ambiente político continua nebuloso, com o “Health Care” sendo novamente adiada no Congresso para depois do recesso de 4 de julho.  




Data: 27/06/2017

Bancos centrais menos dovish / PGR apresenta denúncia contra Temer.

 

Os ativos de risco continuam mostrando certa estabilização, porém sem grandes tendências claras. As bolsas na Europa e nos EUA apresentam queda, as commodities sobem, o dólar opera em baixa, mas as taxas de juros no mundo desenvolvido apresentam abertura de taxas. 

 

Destaque para a alta do EUR, que sobe 0,65% neste momento, após um discurso de Draghi esta manhã. Está ganhando corpo a interpretação de bancos centrais menos expansionistas de agora em diante, o que está ajudando o EUR essa manhã, e dando suporte as taxas de juros no mundo desenvolvido. Já tratei deste tema, em relação ao Fed, neste fórum nas últimas semanas. retornaremos ao tema sempre que necessário. 

 

Nos EUA, o debate em torno do “Health Care” continua. Os sinais são de que a nova proposta apresentada dificilmente passará pelo Congresso, o que deverá manter a agenda legislativa ainda emperrada por algum tempo. Isso acaba atrasando, ou até inviabilizando, a agenda econômica de Trump. Segundo o DB:

 

"The headlines were largely dominated by the finding that an additional 22 million Americans would be left without insurance in a decade under the proposal, compared to 23 million in the House plan that passed in May. The CBO also found that the bill would lower the deficit by $321bn over the same period which compares to a $119bn reduction under the House bill. Significantly, following the CBO findings 3 Republican senators announced that they would block the bill from advancing. As a reminder, Majority Leader Mitch McConnell can only afford a maximum of two dissenters. McConnell is still aiming for a vote on the measures before the July 4th recess so it’ll be worth keeping an eye on how things progress." 

 

No Brasil, a PGR apresentou sua denuncia contra o presidente Michel Temer, por corrupção passiva. Ainda existe a expectativa de que Temer será denunciado por obstrução de justiça e formação de quadrilha. 

 

A primeira vista, não há fatos novos na denuncia, mas existem trechos da gravação que foram recuperados e antes estavam inaudíveis.

 

A denúncia apresentada era esperada. Difícil ver a concretização do fato como vetor para alterar o cenário político local. Continuamos em uma zona cinzenta em que o governo só tem forças para lutar por sua sobrevivência. Como não existe consenso (e bom senso) para um nome novo, de coalizão, para assumir o cargo tampão até as eleições de 2018, também não é possível, neste momento, vislumbrar qualquer outro cenário que não seja com Temer enfraquecido no poder. O cenário é ruim, de fragilidade política, mas é o cenário possível e provável na ausência de fatos novos. 

 

A ponta menos negativa desta equação é a manutenção de uma equipe econômica que, se não aprova reformas econômicas essenciais, também evita que coloquem em prática medidas populistas e heterodoxas, o que pode ser visto como positivo. 

 

A recuperação da gravação de Temer mostrou uma passagem em que o presidente afirma que foi influenciado pelo delator a colocar Henrique Meirelles como Ministro da Fazenda. A fala pode enfraquecer um pouco Meirelles. Contudo, vale lembrar que não existe nenhuma acusação formal contra o Ministro. Meirelles é visto como um profissional competente, trabalhador e correto, em todas as suas passagens pelo setor público e privado. Até que provem o contrário, acho difícil que a crise política afete o Ministro. Caso Meirelles seja afetado, a situação já delicada poderá entrar em uma dinâmica tenebrosa. A equipe econômica é o último pilar de sustentação deste governo e do país.  




Data: 27/06/2017

Brasil: Inflação baixa, crescimento baixo, expectativas de inflação cadentes.

 

O dia basicamente manteve os movimentos verificados pela manhã. O petróleo apresentou alguma volatilidade intraday maior, mas os demais ativos de risco permanecem em ranges bem definidos. 

 

No Brasil, a pesquisa Focus mostrou uma nova rodada de revisões para baixo do IPCA (inflação) e do PIB para este ano e para 2018. As coletas de inflação seguem baixas, sinalizando para uma deflação no mês de junho, talvez ainda mais acentuada do que o esperado até pouco tempo atrás. Os indicadores de confiança começaram a mostrar arrefecimento, no que já pode ser visto como uma reação as incertezas políticas recentes. 

 

O dia foi marcado por um forte movimento positivo do BRL e do Ibovespa. Vejo estes movimentos como uma reação a busca global por yields, depois de mais um número negativo na economia dos EUA (mais detalhes abaixo). Além disso, já vejo uma posição técnica relativamente “esticada” nesta direção, com muitos investidores locais “vendidos” em BRL e em Ibovespa. Isso pode ter ajudado a estender o movimento de hoje. 

 

Continuo vendo espaço para o fechamento de taxa da curva curta de juros. Ainda vejo muito prêmio de alta de taxas ao longo de 2018 e vejo espaço para mais cortes da Taxa Selic ao longo de 2017. Além do cenário baixista para a inflação e o crescimento, o BCB praticamente contratou uma surpresa inflacionária grande para os próximos meses, caso nossa área econômica esteja certa (e na maior parte das vezes costuma estar!). Continuo sem visão direcional nos demais ativos, optando por utiliza-los como hedges para a posição em juros. 

 

Nos EUA, o Durable Goods Orders ficou abaixo das expectativas, com um qualitativo também ruim. O número reduz marginalmente as expectativas para o PIB e coloca ainda mais peso em medidas fiscais para uma retomada mais sustentável do crescimento do país. 

 

Nesta frente, o Congresso continua debatendo a possibilidade de votação para o “Health Care Bill”, que ainda pode ocorrer está semana. Este seria um passo importante, talvez primordial, para o avanço da agenda econômica/fiscal. 

 

O número fraco de hoje ajudou os investidores a induzir mais uma rodada de busca por yields, o que favoreceu os ativos emergentes em geral.

 

O cenário econômico segue relativamente inalterado e construtivo, o que ficou cunhado como “goldilocks”. Contudo, vejo preços pouco atrativos no momento, uma posição técnica talvez comprometida, e não consigo enxergar com clareza grandes tendências de longo-prazo. 




Data: 26/06/2017

Sinais mais positivos.

 

Os ativos de risco estão dando sinais mais positivos neste começo de semana. Neste momento, o petróleo sobe 1%, o dólar apresenta queda generalizada, porém concentrada contra EM, as bolsas sobem ao redor do mundo e as taxas de juros apresentam abertura de taxas no mundo desenvolvido. Os movimentos podem ser classificados como de leve “risk-on”. 

 

Continuo vendo um cenário econômico global relativamente estável. Estava um pouco mais cauteloso com a dinâmica dos ativos de risco. O mercado mostrou estabilização desde sexta-feira, o que me traz algum conforto. Prefiro manter uma postura neutra, voltada para temas específicos, neste momento, com a busca de alguns hedges, por ver o mercado sem grandes tendências claras e com preços pouco atrativos. Mantenho posição aplicada na curva curta de juros no Brasil e tomado na curva de juros nos EUA. Como hedge, mantenho estruturas altistas de dólar (BRL) e compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. Assim como puts de S&P. 

 

Ao longo do final de semana, o Banco Central da Itália conseguiu organizar uma espécie de “bail-out” de dos bancos regionais, evitando a quebra de ambos e a necessidade de um “bail-in”. Este movimento acabou trazendo alívio aos mercados da região, que na sexta-feira já esperavam a “quebra” dos dois bancos e a necessidade de algum tipo de “bail-in”, com default de parte dos bonds de ambas as instituições. O modelo de resgate adotado acabou sendo mais brando do que o imaginado, evitando perdas maiores para os investidores das duas instituições e evitando uma corrida bancária no país. De qualquer maneira, este episódio lembra ao mercado como existem ainda “esqueletos” ao redor do mundo, muitos ainda fruto da crise de 2008 nos EUA e de 2011/12 na Europa. 

 

Na Alemanha, o IFO – um dos mais importantes indicadores de confiança de todo a Europa – apresentou nova alta, atingindo um novo pico histórico. O número mostra uma economia saudável e um cenário econômico praticamente inalterado. Segundo o Morgan Stanley: "Above consensus and our expectations, the Ifo headline business climate increased by 0.5 points to 115.1 in June. This marks a new all-time high, after already breaking historical records last month. The index now stands at 1.9 SD above its LTA. The headline print underlines the strong outlook for the remainder of 2017. The headline number was driven by both current conditions as well as expectations. In detail, current conditions improved by 0.9 points to 124.1, which also marks a new record high. In other words, current conditions are now standing at 2.1 SD above LTA. Expectations increased slightly by 0.3 points to 106.8, and continue pointing to an optimistic outlook for the rest of the year. Sentiment in manufacturing remained at cyclical highs. The strong manufacturing sentiment was complemented by an improvement in retail and wholesale, while construction sentiment corrected somewhat." 

 

No Brasil a Revista Isto É publicou em seu site na internet, na noite de ontem, que o juiz Sergio Moro irá condenar o ex presidente Lula por cerca de 22 anos de prisão, por corrupção passiva e lavagem de dinheiro, referente as investigações do Triplex no Guarujá. Se confirmada a condenação, seria o primeiro passo para uma possível inelegibilidade de Lula. Para deixar de ser “Ficha Limpa” e se tornar inelegível, Lula precisaria ser condenado em segunda instância. Não há prazo para a sentença de Moro e nem para a confirmação (ou não) em segunda instância. Os mercados financeiros locais tendem a ver uma possível condenação como positiva, pois reduzem os riscos de medidas econômicas drásticas após as eleições presidenciais de 2018, já que Lula ainda se mostra um candidato bastante competitivo segundo pesquisas rrecentes.




Data: 26/06/2017

Poucas novidades. Cenário inalterado. Ainda mantendo cautela.

 

O final de semana, até o momento, trouxe poucas novidades relevantes ao cenário econômico global. 

 

No Brasil, a mídia está reportando que a Polícia Federal terminou a perícia nas gravações realizadas pelos delatores da JBS, e que continham diálogos com o Presidente Michel Temer. Segundo os periódicos deste final de semana, as gravações não foram editadas e poderão ser usadas como prova nas investigações. Ainda de acordo com a mídia, a PGR deve apresentar as denuncias contra o Presidente de maneira “fatiada”, em 3 ou 4 passos. Assim, de acordo com a teoria da mídia, o desgaste do Presidente seria maior, pois precisaria levar cada uma das denúncias à votação no plenário do Congresso. 

 

Algumas matérias afirmam que o setor elétrico poderá sofrer uma onda de privatizações, que poderiam trazer cerca de R$30 bilhões de receitas a união. 

 

O Governo continua confiante na aprovação da Reforma Trabalhista no plenário. As demais reformas seguem em compasso de espera e com sua probabilidade de aprovação cada vez mais comprometida por um calendário que se torna, a cada dia, mais apertado. 

 

Nos EUA, após o anuncio de um novo pacote para o setor de saúde, Trump já ve dificuldades em sua aprovação que, a princípio, estaria agendada para a semana que se avizinha. Sem a aprovação deste tema, o avanço do pacote fiscal se torna cada vez mais difícil. 

 

Diante dos fatos acima, mantenho minha visão praticamente inaltera em relação a semana passada: 

 

"Mesmo com a aparente estabilização dos ativos de risco ao longo da sexta-feira, ainda vejo sinais de fragilidade, especialmente no tocante a dinâmica do petróleo. Como comentei ao longo da semana passada, a dinâmica de curto-prazo no petróleo, após a acentuada queda recente e nos atuais níveis, poderá continuar ditando a direção do humor global a risco. A decisão do Fed na semana passada ainda reverbera no mercado, e assim deverá permanecer nos próximos dias, semanas...quiçá meses e anos. 

 

Desde que a delação da JBS veio a público, e após as últimas sinalizações do Fed, vimos um movimento de sustentação do USDBRL e uma clara tendência de steepening da curva de juros. Acho que estes movimentos fazem sentido e podem continuar no curto-prazo. 

 

A curva local de juros precifica quedas de 85bps, 50bps e 30bps nas próximas 3 reuniões do Copom, com juros terminais em torno de 8,5%. Acredito que ainda haja espaço para o fechamento das taxas curtas, especialmente porque existe um prêmio de risco elevado (de altas de juros) ao longo de 2018, com a Selic atingindo novamente 10% no início de 2019. 

 

De qualquer maneira, mantenho postura neutra, com exposição as taxas curtas, porém protegido via opções altistas de dólar e com compra de inflação implícita na parte intermediária da curva."




Data: 23/06/2017

Mantendo cautela a despeito dos sinais de estabilização.

A semana está se encerrando com movimentos mais suaves dos ativos de risco, sem movimentos relevantes ou tendências muito claras, pelo menos até o momento.

Mesmo com a aparente estabilização dos ativos de risco ao longo da sexta-feira, ainda vejo sinais de fragilidade, especialmente no tocante a dinâmica do petróleo. Como comentei ontem, a dinâmica de curto-prazo no petróleo, após a acentuada queda recente e nos atuais níveis, poderá continuar ditando a direção do humor global a risco. A decisão do Fed na semana passada ainda reverbera no mercado, e assim deverá permanecer nos próximos dias, semanas...quiçá meses e anos.

No tocante ao cenário econômico, as prévias dos PMIs, especialmente na Europa e nos EUA, mostraram um quadro de moderação do crescimento. Os atuais níveis ainda são considerados saudáveis, condizentes com um crescimento razoável da economia global. A moderação nos últimos meses é de certa forma esperada, dado a alta rápida e acentuada verificada desde de fins de 2016. A partir de agora, contudo, o mercado irá esmiuçar o “hard data” em busca de sinais mais concretos de sustentação do crescimento. Caso isso não aconteça, o mercado será obrigado a rever o cenário de “goldlocks” que vinha sendo regra nos últimos meses.

No Brasil, o IPCA-15 ficou levemente acima das expectativas, mas em um patamar ainda muito favorável e com um qualitativo positivo. O número de hoje em nada deveria alterar a política monetária do BCB. Segundo nossa área econômica:

>> O IPCA veio acima do esperado (+0,16% vs. BBG: 0,11%). A nossa surpresa foi majoritariamente em administrados (combustíveis e energia elétrica), enquanto a média dos núcleos ficou 2bps acima. O qualitativo segue bom. Os indicadores de difusão (geral e de serviços) vieram em patamares bastante baixos (após ajuste sazonal). A média dos núcleos dessaz ficou em 3,1% anualizada (na média móvel trimestral dessaz). Serviços dessaz @ 4,4% (taxa anualizada) e serviços subjacentes @ 3,6%. Aparentemente a inflação de serviços subjacentes encontrou um certo piso para desaceleração (rigidez para baixo nos preços de serviços).

Desde que a delação da JBS veio a público, e após as últimas sinalizações do Fed, vimos um movimento de sustentação do USDBRL e uma clara tendência de steepening da curva de juros. Acho que estes movimentos fazem sentido e podem continuar no curto-prazo.

A curva local de juros precifica quedas de 85bps, 50bps e 30bps nas próximas 3 reuniões do Copom, com juros terminais em torno de 8,5%. Acredito que ainda haja espaço para o fechamento das taxas curtas, especialmente porque existe um prêmio de risco elevado (de altas de juros) ao longo de 2018, com a Selic atingindo novamente 10% no início de 2019.

De qualquer maneira, mantenho postura neutra, com exposição as taxas curtas, porém protegido via opções altistas de dólar e com compra de inflação implícita na parte intermediária da curva. 




Data: 23/06/2017

Sinais de estabilização. Cautela ainda é necessária.

Os ativos de risco estão dando sinais de estabilização, com uma leve alta no preço do petróleo (0,4% neste momento) dando suporte as bolsas e a um movimento de dólar fraco no mundo. Ainda vejo este movimento com desconfiança e manter uma postura cautelosa neste momento.

Na agenda do dia, destaque para o IPCA-15 no Brasil e para as prévias dos PMI nos EUA e no mundo.

No cenário externo, na Europa, a prévia do PMI da Área do Euro se manteve em níveis saudáveis, condizentes com um crescimento positivo da região. O PMI Manufacturing subiu de 57,0 para 57,3, acima das expectativas de 56,8, e o PMI Services passou de 56,3 para 54,7 pontos, abaixo das expectativas de 56,1 pontos. Os números de hoje pouco alteram o cenário relativamente construtivo para o crescimento da região, assim como a direção da política monetária, que ainda permanecerá expansionista, porém em trajetória lenta e gradual de normalização.

No Brasil, no início da noite de ontem, os EUA anunciaram que estão suspendendo toda a importação de “carne fresca” do país. O efeito prático da medida é pequeno, mas sem dúvida uma medida que poderá gerar um efeito em cascata para outros países, além de afetar negativamente a imagem do Brasil em um momento já delicado. A medida tende a ser baixista para a inflação, pois irá gerar uma sobreoferta do produto internamente. Além disso, reduz as exportações e afeta negativamente o crescimento. Esses efeitos tendem a ser bastante pequenos, mas caso a medida acabe gerando contágio para outros países e/ou outros produtos, poderá majorar estes efeitos.

Os jornais de hoje trazem duas entrevistas de dois influentes gestores locais, Luiz Sthulberger e Armínio Fraga. Ambos alertam para os problemas do país e os riscos que o Brasil enfrenta na ausência de reformas. Ambos já apresentam um viés menos positivo (talvez até mais negativo) com o cenário local e externo, há algum tempo (meses), se comparados à média do mercado. Precisamos, assim, dar algum desconto a suas visões. Contudo, os dois são reconhecidos por acertarem cenários de longo-prazo mesmo que, por vezes, errem o timing de seus calls. As entrevistas devem reverberar sobre o mercado e os investidores locais ao longo do dia de hoje.




Data: 22/06/2017

Trading the Fed and Oil.

Não há mudanças significativas no cenário econômico global (nos EUA, o Jobless Claims se manteve nos lows históricos, o Bloomberg Consumer Confidence nos picos históricos, e o Leading Indicator mostrou novo avanço), mas precisamos levar em conta alguns vetores para entender (e tentar prever) a direção dos mercados financeiros globais no curto-prazo, e potencias impactos mais estruturais.

Primeiro, há a aparente mudança de postura por parte do Fed, já tratada aqui neste fórum incessantemente desde a semana passada. Segundo, existe a volatilidade recente no preço do petróleo. Ambos são capazes, individualmente, ou em conjunto, de alterar de maneira significativa a dinâmica dos ativos de risco.

A postura do Fed poderá ter impacto mais estrutural sobre os mercados financeiros globais, enquanto o petróleo parece ser uma questão pontual. Como vimos hoje, a simples estabilização de seu preço, mesmo que ainda em bases frágeis (subindo neste momento menos de 1%, após acentuada queda recente), foi capaz de dar um tom mais otimista para os ativos de risco em geral.

Acredito que o Fed tenha colocado “uma pulga atrás da orelha” do mercado, de certa forma se desvinculando de dados de curto-prazo, e mantendo uma visão prospectiva positiva para a economia, o que pressupõe a manutenção do processo de normalização monetária. O processo de comunicação da reduçã